陳太陽

摘要：融資融券是一種信用交易，在帶來巨大發(fā)展機遇的同時，也有著相應的風險。其中信用風險作為融資融券業(yè)務的內生性風險，其風險管理能力在很大程度上影響此項業(yè)務的發(fā)展空間和證券市場的平穩(wěn)運行。本文主要分析在開展融資融券業(yè)務中面臨的信用風險及風險成因，結合實際情況評價國內證券公司和監(jiān)管方對融資融券業(yè)務信用風險管理工作的不足，提出預防和化解融資融券業(yè)務信用風險的改進建議，探求融資融券業(yè)務和證券市場的健康發(fā)展。

關鍵詞：融資融券;信用風險;證券市場

一、我國融資融券業(yè)務的發(fā)展現狀

融資融券業(yè)務起源于美國，是指投資者向具有融資融券業(yè)務資格的證券公司提供擔保物，借入資金購買證券（融資交易），或借入證券并賣出（融券交易）的行為。兩融交易包括投資者向證券公司融資融券，以及證券公司向證金公司或其他金融機構，直接融資融券（轉融通）兩部分組成。融資融券交易與普通證券交易相比，在保證金要求、風險承擔等方面存在著很大差別。在證券市場發(fā)展初期，出于控制風險的考量，我國并未允許開展融資融券業(yè)務。但地下融資融券活動、場外配資現象暗潮涌動，產生了極大的潛在風險。1998年，我國《證券法》做出“證券交易以現貨進行交易”的規(guī)定，并明確規(guī)定證券公司不得進行融資融券活動。2006年，我國正式開始為融資融券業(yè)務搭建制度框架?；趦扇跇I(yè)務規(guī)則體系的建立，中國證監(jiān)會宣布于2010年正式啟動兩融業(yè)務試點，并發(fā)布了相關指導意見。

目前，我國證券市場采用以證金公司為主導的集中授信模式。在此種模式下，投資者和銀行或非銀行金融機構，只能通過證金公司進行融資融券，很大程度上解決了證券公司自有資金和證券頭寸不足的現狀，且有利于監(jiān)管機構對融資融券規(guī)模進行整體把控。從2010年試點，截至2020年2月，滬深兩市融資融券余額11022.94億元，擔保物合計金額為33555.52億元，共有93家券商參與融資融券業(yè)務，標的證券數量為1758支，融資融券余額占A股市值流通比例為2.30%。近10年我國融資融券業(yè)務發(fā)展規(guī)模的對比如下（如圖1所示）。

二、融資融券業(yè)務的信用風險成因

在融資融券業(yè)務中，投資者需要在交易前按比例繳納保證金或擔保物，若市場發(fā)生劇烈波動，或因投資者自身決策失誤導致虧損，使擔保金維持比例低于要求比例，且不能在規(guī)定日期內補充擔保物至規(guī)定擔保金維持比例，就會產生強制平倉風險，即引發(fā)信用風險。從我國融資融券業(yè)務的參與主體分析，信用風險產生的原因可分為兩類。

（一）投資者

在兩融業(yè)務中，出于投資者自身原因，導致證券公司面臨投資者違約損失的情況，可以歸類為以下三種。

第一，投資者經驗不足，部分投資者存在投機心理。一方面，我國證券市場投資者缺乏足夠的金融素養(yǎng)，對融資融券相關法律法規(guī)了解尚淺，對不斷更新升級的證券實操系統掌握不全面，投機心理十分強烈，很容易出現投資決策失誤。若證券市場突發(fā)劇烈波動，將會直接影響投資者倉位，帶來經濟損失，隨之產生了更大的信用風險。

第二，投資者虛增信用。部分投資者在申請融資融券交易資格時，通過提供不真實相關資料、利用他人名義，或將不符合要求的證券作為擔保物等多種手段，蒙騙證券公司進行開戶，獲得融資融券資格，導致證券公司高估其信用水平，并面臨較高的投資者信用風險。

第三，投資者惡意“繞標”。投資者利用“維持擔保比例超過300%時，客戶可以提取保證金可用余額中的現金，或沖抵保證金的證券，但提取后維持擔保比例不得低于300%”的交易規(guī)則，繞開監(jiān)管標準，買入交易所規(guī)定的融資融券業(yè)務標的范圍之外的證券的行為，稱為“繞標”行為?！袄@標”行為增大了市場風險對投資人的影響，擴大了投資人面臨的損失區(qū)間，增加了各類金融產品之間的關聯性，令風險極易造成傳導，當發(fā)生極端行情時，投資人的違約風險將急劇增大，并有誘發(fā)系統性風險的可能。

（二）證券公司

證券公司自身原因導致證金公司面臨違約損失的情況，主要源于逐利導致的風控松懈。由于轉融通下的融資融券業(yè)務的利差豐厚，為了能夠更大范圍從商業(yè)銀行、保險公司等第三方機構，或非銀行金融機構借入資金和標的證券頭寸，證券公司在開展融資融券業(yè)務時存在故意放松對客戶資質審查的現象，從源頭上增加了融資融券信用風險的爆發(fā)概率。

三、我國融資融券業(yè)務信用風險的管理策略

（一）券商內部的信用風險防控

盡管證券公司對融資融券業(yè)務制定了多方面的風控機制，但在業(yè)務執(zhí)行中仍然存在漏洞。例如，有部分券商對投資者的信用評估并未做到完全量化，部分流程仍需要人工判別操作，導致存在可操作空間，埋下風險隱患等問題。為此，證券公司需要盡快完善投資者信用風險防控機制。

1.建立更加準確有效的投資者信用風險評估機制

目前首先，證券公司需完善自身的征信系統。各證券公司應在現有的開戶系統中，進一步構建和完善投資者信用評估體系，全面收集投資者相關信用信息，建立客戶征信系統，爭取形成全行業(yè)共享征信平臺，降低因信息不對稱而帶來的隱患。其次，證券公司應當嚴格全面落實客戶信用評估的應用。應根據信用等級掛鉤融資融券資格與授信額度，持續(xù)監(jiān)控追蹤投資者的信用變動情況，并與融資融券保證金比例掛鉤，根據投資者的信用狀況和歷史交易情況可以設置動態(tài)的平倉線、警戒線。

2.補充信用風險緩釋機制

針對業(yè)務實操中的風險管控，應當從預設信用風險發(fā)生的角度，增設信用風險緩釋機制。假設違約一旦發(fā)生，公司應當立即做出反應，防止違約風險進一步惡化。為此，證券公司可以借鑒商業(yè)銀行的防范方法，設立違約損失準備金，可以針對信用風險的危害等級，將違約損失準備金進行分級。公司可以依據本公司客戶的歷史違約概率來確定比例計提融資融券余額作為一般違約準備金;針對高凈值客戶或高風險客戶，可以依據這類客戶的還款狀況、展期頻率等因素建模，劃分風險等級，折算比例計提專項違約準備金;針對戰(zhàn)亂、全球性金融危機等黑天鵝事件，各證券公司可依照自身融資融券業(yè)務規(guī)模，計提特殊信用風險準備金，以應對黑天鵝事件帶來的信用風險。

（二）相關領域的監(jiān)管工作

1.從頂層設計上幫助券商完善投資者信用評估機制

目前我國對申請參與融資融券業(yè)務的個人投資者的信用評定，仍舊由各家券商獨立完成。但是，各家證券公司的風險評估標準、風險把控能力不同，當系統性風險發(fā)生時，風控能力弱的券商很可能導致信用風險傳染。為此，應由證監(jiān)會牽頭證金公司和各家券商，將信用評定標準化，確定必要量化指標，在尊重各券商風險評估標準的基礎上，將個人投資者的信用評估進行建模定量化處理，規(guī)范信用風險防范源頭。同時，由證監(jiān)會主導對融資融券的投資人和券商征信，效仿人民銀行征信中心，建立投資人和券商兩類征信數據庫。

2.一些監(jiān)管規(guī)定仍待完善

針對“繞標”問題的漏洞，我國監(jiān)管層的管控較為落后，目前叫停了通過繞標普通證券套現這一類型的繞標活動，但通過可以實現T+0 交易模式的ETF產品繞標套現的行為，我國監(jiān)管層目前并未明文禁止。針對這一漏洞，監(jiān)管方可以嘗試修改融資融券業(yè)務買券還款的償債順序，將投資者選擇賣券還款方式，賣出信用證券賬戶內證券所得的資金，優(yōu)先償還該券融資欠款，余款可按照償還到期日順序優(yōu)先償還先到期的融資債務，同日到期債務可按照買入時間順序區(qū)分優(yōu)先級。如此一來可限制資金流向，圍堵“繞標”行為。

四、結束語

想要確保融資融券業(yè)務穩(wěn)定健康發(fā)展，就要對其信用風險進行嚴格把控，依據實際情況制定具有針對性的風險防控措施，從投資者以及證券公司兩方面入手，通過完善監(jiān)管規(guī)定、優(yōu)化信用評估機制等方式，降低融資融券業(yè)務的信用風險，為經濟發(fā)展提供動力。

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