文｜七 公

從第一次工業(yè)革命，瓦特改良蒸汽機(jī)解決了動力問題開始，到以原子能、電子計算機(jī)、空間技術(shù)、生物工程的發(fā)明和應(yīng)用，掀起了一場信息技術(shù)革命，再到如今以物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算互聯(lián)互通，深度融合為標(biāo)志的人工智能時代的到來，科技進(jìn)步永遠(yuǎn)是推動社會向前的最主要生產(chǎn)力。而在制造行業(yè)，這一點(diǎn)體現(xiàn)得尤為鮮明。比如光伏行業(yè)，雖然發(fā)展時間不算長，只有20 年左右，但卻在技術(shù)迭代下，老大地位屢次易主。

如今處于舞臺中心的，則是隆基股份，在單晶切換多晶道路上，憑借著技術(shù)優(yōu)勢，它連續(xù)多年被評為最賺錢的光伏企業(yè)，也成了資本市場的重點(diǎn)關(guān)注對象，2020 年其創(chuàng)始人李振國、李喜燕夫婦以475 億元身家成為陜西首富。7 月12 日，隆基股份盤中一度達(dá)到94.28 元/股的歷史高價，總市值超過5000 億元，高居全球光伏企業(yè)最高市值寶座。窺一斑而知全豹，隆基股份由弱到強(qiáng)的過程，其實(shí)也是中國光伏產(chǎn)業(yè)從無到有，從落后到領(lǐng)先，不斷變遷中的一個縮影。

中國光伏20 年

中國光伏行業(yè)，無錫尚德即是先驅(qū)，又是“先烈”。2000 年，37 歲的施正榮帶著他在澳洲積攢的40 萬美元和掌握的太陽能技術(shù)，回國創(chuàng)辦了尚德太陽能電力有限公司。盡管創(chuàng)業(yè)途中遭遇過資金匱乏、產(chǎn)品沒銷路、骨干人員離開等困難，但抓住了國家發(fā)展光伏產(chǎn)業(yè)的大勢，以及無錫市政府的大力幫扶，尚德電力在2004 年便實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)值翻十倍的猛增，利潤接近2000萬美元。2005 年，尚德電力在美國紐交所上市，成為中國大陸首家登陸紐交所的民營光伏企業(yè)，施正榮財富水漲船高。2006 年的《福布斯》“全球富豪榜”上，施正榮以22 億美元身家榮列第350 位。最鼎盛時期，施正榮身家高達(dá)186 億元，“加冕”中國大陸新的首富。然而，好景不長，2008 年金融危機(jī)，2010 年歐債危機(jī)接連爆發(fā)，整個光伏行業(yè)需求急劇萎縮，疊加歐美各國相繼對中國出口的光伏產(chǎn)品實(shí)行“雙反”，嚴(yán)重依賴海外市場的無錫尚德很快便陷入困境，2011 年凈虧損10 億美元。到2012年，無錫尚德的情況繼續(xù)惡化，總欠債額高達(dá)20 多億美元，最終在2013 年啟動破產(chǎn)程序。由盛及衰，無錫尚德的結(jié)局讓市場嘩然，但卻讓后來者看到了“芝麻開門”后的金幣。

2005 年，江西省一家叫賽維的光伏企業(yè)成立了，其創(chuàng)辦人彭小峰的名字，曾在2008 年與施正榮一起出現(xiàn)在胡潤富豪榜的前十位名單上。2009 年，原本做水電生意的李河君，將目光鎖定到光伏產(chǎn)業(yè)，創(chuàng)辦了漢能薄膜發(fā)電。2013 年，漢能借殼上市。2014 年，港股通開通，漢能股價一路飆升，2015 年3 月，其總市值超過3000 億港元，李河君身價暴增至1655 億元，晉升為當(dāng)年中國新首富。當(dāng)然，這僅僅是蕓蕓眾生中的一小部分，政策刺激和補(bǔ)貼加碼下，多晶硅爐遍地開花，保利協(xié)鑫、三安光電、東方日升等眾多光伏企業(yè)均在此期間誕生。長達(dá)十年的“光伏大躍進(jìn)”后，于2010 年前后，我國光伏產(chǎn)能占到全球一半以上，全球前十大光伏組件生產(chǎn)商中，中國包攬了前五名。但短板也很明顯，由于缺乏技術(shù)支撐，我國大部分光伏企業(yè)都充當(dāng)著發(fā)達(dá)國家的“代工廠”，“兩頭在外”的窘迫常常讓行業(yè)進(jìn)退維谷。2015 年，賽維LDK 退市，步尚德后塵走上坎坷的破產(chǎn)重整路；同年，因?yàn)楸毁|(zhì)疑存在大量關(guān)聯(lián)交易，涉嫌操作股價，漢能被香港證監(jiān)調(diào)查，股價暴跌，并在2019 年正式從香港退市。不過，對于現(xiàn)今的中國光伏產(chǎn)業(yè)來說，以上種種可能都只是發(fā)展中的一簇小浪花，幾個小曲折。

近年來，得益于能源主管部門的鼓勵、引導(dǎo)，行業(yè)優(yōu)勝劣汰，我國光伏產(chǎn)業(yè)鏈體系日漸完善，從上游高純晶硅生產(chǎn)到中游高效太陽能電池片生產(chǎn)，再到終端光伏電站建設(shè)與運(yùn)營，一個完整的、擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的垂直一體化光伏新能源產(chǎn)業(yè)鏈已然形成，為搶占全球市場灌足底氣。據(jù)業(yè)內(nèi)統(tǒng)計，2020 年，我國多晶硅、硅片、電池片和組件的產(chǎn)能在全球占比分別達(dá)到69.0%、93.7%、77.7%和69.2%，分別增長了7.4、2.9、4.0 和0.9 個百分點(diǎn)，產(chǎn)品產(chǎn)能和產(chǎn)量高居世界第一。隆基股份是由蘭州大學(xué)物理系畢業(yè)的李振國于2000 年在西安創(chuàng)辦，但在早期多晶硅片因成本優(yōu)勢占據(jù)主要市場份額的背景下，默默無聞了許多年。

隆基股份憑什么成為巨頭

隆基創(chuàng)業(yè)之初，恰是光伏行業(yè)萌發(fā)之時。那時，業(yè)內(nèi)存在單晶和多晶兩種技術(shù)路線，孰優(yōu)孰劣爭議不斷。受制于成本、工藝等多重因素，光伏選手們都集中在多晶路線上擴(kuò)產(chǎn)。一塊原材料，單晶硅片對純度要求高，加工工序復(fù)雜，同等條件下，往往需要投入更多用料，更多人力、物力和時間。但在硬幣的另一面，單晶硅的優(yōu)勢也很明顯，同樣是大規(guī)模量產(chǎn)，單晶的電能轉(zhuǎn)換效率會比多晶多1.5%～2%。對于動輒兆瓦級的電站來說，這樣的效率對提升空間很具誘惑力。深入調(diào)研后，隆基股份選擇了單晶硅。

從2006 年起，其在銀川、西安、無錫等地相繼建設(shè)單晶硅產(chǎn)線。果不其然，5 年后，硅料原材料價格直降96%，而隆基股份則是這波技術(shù)迭代的最大受益者，2011年公司成為全球最大的光伏級單晶硅片生產(chǎn)制造企業(yè)。事后李振國回憶2006 年的情形：“我跟他們講，今后兩年單晶硅片的成本會快速降低，你們往單晶轉(zhuǎn)。但我跑一圈下來，結(jié)果不樂觀，沒人愿意轉(zhuǎn)?！?015 年，隆基在金剛線切割技術(shù)上取得重大突破，為單晶硅切片節(jié)約了50%的成本，隨著該技術(shù)的成熟及其余單晶廠商的跟進(jìn)，單晶硅片與多晶硅片在價格上的差距大大縮?。?016 年，隆基率先推廣單晶 PERC 高效電池技術(shù)，一舉將單多晶電池效率差拉大至3%，單晶硅片性價比凸顯，逐步取代多晶硅片，成為市場主流。

據(jù)國聯(lián)證券的研報顯示，2015—2020 年，單晶硅的市場份額從18%擴(kuò)大至90.2%，預(yù)測到2021 年達(dá)到95%。作為先發(fā)者，隆基股份攫取了大量紅利。截至2020 年末，公司單晶硅片產(chǎn)能達(dá)到85GW，單晶組件產(chǎn)能達(dá)到50GW。硅片出貨量 58.15GW，其中對外銷售31.84GW，同比增長25.65%；單晶組件出貨量24.53GW，全球市占率約19%，比2019 年增加了11 個百分點(diǎn)。兩者的出貨量均位列全球第一。在國內(nèi)市場，按單晶硅產(chǎn)能來看，2020年，隆基股份的市場份額達(dá)36.12%，中環(huán)股份的市場份額達(dá)23.37%，兩大單晶硅龍頭奪取了近60%的市場份額。

押注單晶硅技術(shù)，讓隆基股份取得了巨大成功，但光伏是一個資金和技術(shù)雙密集的行業(yè)，有報告顯示，1GW光伏項目多晶硅需投資5 億元，單晶硅棒為4.5 億元，硅片為2 億元，高效電池為10 個億，組件為3 個億，而硅片價格和成本趨勢性向下，這對企業(yè)的成本控制提出極高的要求，尤其是非硅材料。2020 年，隆基股份非硅成本進(jìn)一步降低，其中拉晶環(huán)節(jié)平均單位非硅成本同比下降9.98%，切片環(huán)節(jié)平均單位非硅成本同比下降10.82%。筆者查閱財報發(fā)現(xiàn)，2015—2020 年，隆基股份的毛利率整體從20.37%拉升到24.62%，高于同期的中環(huán)股份。這在競爭激烈且產(chǎn)品相對標(biāo)準(zhǔn)化，一線廠商產(chǎn)品的單瓦售價都幾乎趨同的情況下，說明隆基股份在成本控制上做得更好。事實(shí)上，今年初李振國接受媒體采訪，談及隆基的核心競爭力時，曾表示，“技術(shù)領(lǐng)先、成本領(lǐng)先是持續(xù)存活的關(guān)鍵，是生存和發(fā)展的基本邏輯?！?/p>

日新月異的市場

復(fù)盤全球光伏產(chǎn)業(yè)近20 年歷史，各個環(huán)節(jié)的龍頭均有過被“打下擂臺”的現(xiàn)象，其中技術(shù)周期是重要因素之一，而且每輪技術(shù)周期過程中，新龍頭均創(chuàng)造巨大的超額收益，因此歷次光伏新技術(shù)出現(xiàn)均引起市場巨大震動。誠然，隆基股份是近十年來單晶切換多晶道路上，技術(shù)領(lǐng)先的最大受益者，但在日新月異的市場變化中，能否始終鞏固好自己的“護(hù)城河”卻沒有那么容易。

近年來，在平價上網(wǎng)、成本壓力的驅(qū)動下，光伏硅片逐步向大尺寸邁進(jìn)。增加硅片尺寸，電池和組件在單位時間內(nèi)可以輸出更高的功率，從而攤薄制造成本，一個以166、182 和 210 三種規(guī)格為典型代表大尺寸硅片和高功率組件時代漸趨漸進(jìn)。目前大尺寸競爭正酣，包括中環(huán)股份、協(xié)鑫集成、東方日升、晶澳科技等頭部光伏企業(yè)在內(nèi)，2020 年以來新投入的產(chǎn)能都選擇更為先進(jìn)的210mm尺寸并向下兼容，但隆基股份相對“保守”，不介入210 尺寸，不熱衷HJT（異質(zhì)結(jié)）研發(fā)，旗下僅有隆基樂葉在陜西、浙江，規(guī)劃了大尺寸新品（18X）10GW 產(chǎn)能。

從業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)來看，182 尺寸和210 尺寸共存的局面幾乎成為共識。但“共存”之余必有“擠壓”，目前硅片大尺寸化、組件高功率化是光伏行業(yè)發(fā)展的重要趨勢，預(yù)計到 2023 年，210 尺寸將替代182 尺寸占據(jù)最大的市場份額；到2030 年，210 尺寸將擁有6 成以上市場份額。留意大尺寸硅片市場份額的變動軌跡，和當(dāng)年單多晶之爭如出一轍，這意味著一個尺寸被下一代尺寸取代成為必然。繼續(xù)“死磕”182 尺寸，隆基股份存在“翻車”的可能性。雖然其也在嘗試其他技術(shù)，比如進(jìn)入BIPV 領(lǐng)域，在今年一季度末成立了氫能公司，進(jìn)行綠電制綠氫的嘗試，以開發(fā)間歇性制氫的解決方案，但和大尺寸硅片相比，商業(yè)化尚在襁褓中。

另外，隨著產(chǎn)能不斷增大，隆基股份的存貨愈發(fā)增多。截至2020 年末，公司存貨余額高達(dá)114.52 億元，接近去年的兩倍。2021 年一季度為151.88 億元，同比增長90%。按照上述預(yù)測，留給隆基股份的時間并不多。龐大的庫存能否被市場盡快消化？上百億元的182 尺寸產(chǎn)能項目能否盡快收回？如果答案是否，至少會讓隆基股份在財務(wù)上短期承壓。

除此之外，當(dāng)中國成為全球光伏產(chǎn)業(yè)的主導(dǎo)力量后，貿(mào)易制裁的風(fēng)險在隆基股份以及眾多同行身上都是比較突出的。6 月23 日，合盛硅業(yè)、大全新能源、新疆協(xié)鑫新能源等五家公司被美國商務(wù)部列入“實(shí)體清單”。而據(jù)財報顯示，近年來，海外市場在隆基股份營收中所占的地位顯著拔高。2020 年，公司除中國大陸以外的地區(qū)共產(chǎn)生營收214.61 億元，同比增長 70%，在總營收545.83億元中占近四成份額。對此，隆基股份亦在招股書中坦言，“近幾年歐洲、美國、印度等國家相繼已對我國光伏企業(yè)多次發(fā)起‘雙反’調(diào)查。這種國際間不斷挑起的貿(mào)易摩擦，對我國光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展造成了一定的沖擊，未來不排除其他國家仿效，從而導(dǎo)致更多貿(mào)易摩擦產(chǎn)生。雖然公司已通過實(shí)施海外生產(chǎn)布局等措施規(guī)避相關(guān)貿(mào)易壁壘，但仍面臨嚴(yán)峻的國際貿(mào)易壁壘及貿(mào)易政策變化帶來的不確定風(fēng)險?！?/p>