朱 穎

(中國石化金陵分公司，江蘇 南京210033)

一、選題背景

隨著中國資本市場的加快發(fā)展，在接下來的幾年內(nèi)，中國很可能成為全球最大的資本市場之一。在這一大的背景之下，我國A股上市公司對其公司章程予以個性化修改及完善的需求將必然逐年增長。同時，隨著風(fēng)險資本、創(chuàng)業(yè)投資資本的發(fā)展和壯大，近年來的上市公司收購浪潮愈演愈烈，自2015年寶能系收購萬科A的收購大戰(zhàn)引起史上空前的學(xué)界和公眾關(guān)注后，針對上市公司的舉牌、惡意收購層出不窮，此類收購與反收購活動中涉及上市公司內(nèi)部外部諸多主體，在我國立法和監(jiān)管對此尚未有明確具體的規(guī)則指引的情況下，上市公司紛紛選擇通過對公司章程的修改來保護(hù)對公司的控制權(quán)。

值得關(guān)注的是，公司章程作為公司的自治規(guī)范，一方面應(yīng)當(dāng)受到《公司法》《證券法》《上市公司章程指引》《上市公司收購管理辦法》等法律法規(guī)及規(guī)范性文件的約束；另一方面，公司章程的自治空間又很大，作為契約性或自治法性質(zhì)的公司內(nèi)部規(guī)范，只要不違反法律強(qiáng)制性規(guī)定，不侵犯國家、社會公共利益和第三方合法權(quán)利，其內(nèi)容都可以自由約定，因此，我國A股上市公司章程定制或修改的邊界，也是需要研究的問題。

二、上市公司章程中存在的主要問題

(一)控制權(quán)保護(hù)——反收購條款的濫用

1.不當(dāng)設(shè)置金色降落傘條款

深鴻基(000040)管理層最早于2009年1月即實施了中國版的“金色降落傘”條款，但最終被公司股東大會決議廢止，未能實際起到反收購的作用，一定程度上體現(xiàn)了“金色降落傘”在我國水土不服的實際情況。

金色降落傘條款的設(shè)置初衷在于一方面讓高級管理人員能夠沒有后顧之憂，提高公司管理層的穩(wěn)定性；另一方面則可以一定程度上提高外來惡意收購者的收購成本。隨著近些年來A股市場并購浪潮日益洶涌，越來越多的上市公司選擇在公司章程中適用金色降落傘條款作為應(yīng)對可能的敵意收購的反收購措施。金色降落傘條款的根本目的是讓公司管理層在公司控制權(quán)變更后，能夠“軟著陸”。我國上市公司目前設(shè)置的金色降落傘條款中確定的補(bǔ)償金額仍大多在5～10年工資的標(biāo)準(zhǔn)，補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)過高最終可能侵害廣大股東的利益。

并且，金色降落傘其設(shè)置及適用是否得當(dāng)，還存在著相當(dāng)?shù)姆娠L(fēng)險:

首先，享受金色降落傘之保障的高管，收取公司支付的高額經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金或賠償金，其性質(zhì)可能構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，那么該等金色降落傘條款適用前提是否嚴(yán)格、補(bǔ)償金或賠償金的計算標(biāo)準(zhǔn)是否合理，就將成為判定該等條款是否構(gòu)成有失公允的關(guān)聯(lián)交易、是否有利益輸送之嫌的重要標(biāo)準(zhǔn)。

其次，適用金色降落傘時支付給高管的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償額或賠償額往往金額巨大，在一定程度上甚至將給上市公司的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益或經(jīng)營成果造成非常顯著的影響，在公司章程中隨意加入、任性適用金色降落傘條款，都將侵害股東權(quán)益、招致監(jiān)管部門的問詢、監(jiān)管措施乃至行政處罰。

2.分層董事會條款

分層董事會也稱為“交錯董事會”或“董事輪換制”，是指公司章程規(guī)定董事會成員的任期交錯安排，因為董事的任期相同，故每年股東大會召開時，只有部分董事任期屆滿，股東大會只可以更換任期已經(jīng)到期的董事。

自2016年“寶萬之爭”后，分層董事會條款作為較為主流的反收購方式，被我國大量上市公司加入公司章程之中。截至2018年3月，經(jīng)筆者檢索，至少有以下上市公司于公司章程中設(shè)置了分層董事會條款(表1):

表1 上市公司設(shè)置分層董事會條款舉例

分層董事會制度的缺點則主要在于其會增加上市公司的代理成本。首先，董事會的穩(wěn)定性并非公司經(jīng)營的直接目標(biāo)，其穩(wěn)定也未必直接帶來公司經(jīng)營業(yè)績的提升，甚至在管理層無法妥善管理公司、股東試圖更換董事時，分層董事會還會成為阻礙。而且，管理者在缺乏有效監(jiān)督管理機(jī)制以及外部并購?fù){的情況下，傾向于作出有利于管理層而未必有利于公司股東的行為，例如追求個人收益最大化、進(jìn)行價值毀損的并購、研發(fā)水平下降等。更重要的是，在面臨外部收購時，分層董事會制度會降低收購成功的可能性，因為收購方無法在短期內(nèi)快速接管公司，相應(yīng)的收購資金壓力以及收購結(jié)果的不確定性將嚇退大量收購者，而股東可能因此遭受損失——無法獲得收購帶來的溢價。

(二)缺乏應(yīng)對公司僵局的機(jī)制

筆者認(rèn)為上市公司產(chǎn)生公司僵局主要有如下主要原因:

1.上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題

我國《公司法》所確定的股東大會決策機(jī)制系基于資本多數(shù)決的原則，股東行使表決權(quán)的依據(jù)是股東所持有的股權(quán)(股份)比例，如上市公司股權(quán)過度分散導(dǎo)致無實際控制人，或相互持對立意見的股東所持有表決權(quán)相對均等，就可能導(dǎo)致上市公司股東大會、董事會無法形成有效決議。

2.法律、公司制度不完善

首先，我國《公司法》對于公司僵局尚無明確的定義，針對公司僵局的解決思路，也僅為股東提供了解散公司的權(quán)利，但未對于該條的適用前提“經(jīng)營管理發(fā)生嚴(yán)重困難”及“股東利益受到重大損失”作出清晰解釋，也未對于上市公司中不同類型的公司僵局及不同具體情形作出細(xì)化的規(guī)定或指導(dǎo)，操作性上存在一定難度。并且，《公司法》、公司章程對于上市公司部分經(jīng)營事項的通過均設(shè)定了過半數(shù)、過三分之二有表決權(quán)股東或董事通過的表決比例要求，如果股東、董事之間產(chǎn)生矛盾，就一些公司重大的經(jīng)營事項，爭議各方可能均無法掌握形成有效決議所需的表決權(quán)數(shù)量，形成公司僵局。

3.因上市公司收購而引起公司僵局

在上市公司收購與反收購之爭中，上市公司的原股東與外來股東均將重心放在公司控制權(quán)的搶奪上，此類收購戰(zhàn)牽扯收購方、被收購方大量時間、精力，雙方均無暇顧及上市公司的日常業(yè)務(wù)經(jīng)營，上市公司的后續(xù)的經(jīng)營方針、戰(zhàn)略及具體實施常受到重大負(fù)面影響，導(dǎo)致中小股東利益受損。

三、上市公司章程完善探析

(一)反收購條款的完善

在思考具體條款的完善建議之前，筆者認(rèn)為，最重要的是確立反收購條款的邊界或原則，上市公司設(shè)立不同的反收購條款，都應(yīng)當(dāng)遵循市場的、法律的規(guī)則。

1.金色降落傘條款的完善建議

為了避免金色降落傘條款淪為上市公司董監(jiān)高變相進(jìn)行利益輸送的手段，在金色降落傘條款的內(nèi)容制定上，上市公司就應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守公司法、證券法及公司章程的程序和實質(zhì)要求:

第一，金色降落傘條款的本質(zhì)仍然屬于董事、監(jiān)事及高級管理人員的薪酬事項，根據(jù)我國公司法的規(guī)定，董事薪酬由股東大會決定，經(jīng)理薪酬則由董事會確定，至于具體的薪酬計算標(biāo)準(zhǔn)、支付前提、支付方式，均可以由上市公司章程自行規(guī)定，因此，上市公司首先應(yīng)召開董事會、股東大會并作出相應(yīng)的決議，完成金色降落傘條款制定的法定程序。

第二，對金色降落傘的適用條件，即高額補(bǔ)償支付的條件應(yīng)當(dāng)予以合理的限制，例如，公司高管在收購過程中存在犯罪行為而給上市公司造成了重大損失，此種情形下的離職，高管是否仍有權(quán)利獲得高額的補(bǔ)償或賠償?筆者建議，為了盡可能保護(hù)投資者利益，對于金色降落傘條款的適用應(yīng)增加合理的限制，例如:明確金色降落傘條款觸發(fā)的情形(是否限于惡意收購、惡意收購判斷的標(biāo)準(zhǔn))、董監(jiān)高僅在已履行對于上市公司的勤勉盡責(zé)、忠慎義務(wù)后方可獲得補(bǔ)償?shù)取?/p>

第三，對于金色降落傘條款補(bǔ)償或賠償額的具體標(biāo)準(zhǔn)，目前市場中已有的金色降落傘條款，多設(shè)定為董監(jiān)高年度薪酬的5倍或10倍，但并未對于其倍數(shù)進(jìn)行合理的拆分或解釋，筆者認(rèn)為，對于該等補(bǔ)償是否構(gòu)成利益輸送，其補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)的合理性將會是監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點審查的問題，且多家上市公司也確實因收到監(jiān)管機(jī)構(gòu)就此發(fā)出的問詢，而選擇終止了相關(guān)的公司章程修改工作。因此，筆者建議上市公司應(yīng)綜合考慮公司的業(yè)績、董監(jiān)高現(xiàn)有的薪酬體系并結(jié)合市場因素，合理制定金色降落傘條款的補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)，而不是人云亦云地適用市場上最為流行的5倍、10倍標(biāo)準(zhǔn)。

2.分層董事會條款的完善建議

首先，需要確定分層董事會條款的合法性。筆者認(rèn)為，分層董事會條款是否合法，關(guān)鍵在于其是否實質(zhì)上全部或部分剝奪了股東對于董事進(jìn)行選舉、變更的權(quán)利，導(dǎo)致董事會一定程度上超越了股東大會的控制范圍。舉例而言，如果公司章程僅僅規(guī)定董事?lián)Q屆需要分期、分批進(jìn)行，股東大會仍可以通過修改公司章程變更董事選任方式、增加董事人數(shù)等方法對董事進(jìn)行變更或增加，從而控制董事會。

而如果管理層希望通過分層董事會條款實現(xiàn)一定程度上不受股東大會制約的目的，還會設(shè)置如下條款來提高股東更換董事的難度:第一，提高修改公司章程的股權(quán)比例要求，例如要求五分之四以上股東同意方可修改公司章程；第二，無合理理由不得罷免董事，否則即使董事任期未滿，收購方仍然可以通過股東大會罷免董事；第三，限制董事會人數(shù)或僅允許董事會對于董事人數(shù)進(jìn)行調(diào)整，否則收購方可通過增選董事的方式來控制董事會。故如果公司在適用分層董事會條款的同時，輔以類似如上條款實質(zhì)性影響了股東對董事選任的權(quán)利，該等條款可能會被認(rèn)定為因違反了《公司法》的規(guī)定而無效。

因此，筆者建議上市公司在適用分層董事會條款時，首先應(yīng)確保未實質(zhì)性侵犯股東對董事的選舉和任命權(quán)，在此基礎(chǔ)上，結(jié)合公司經(jīng)營層面及治理層面的實際需求，適用分層董事會條款，而不是機(jī)械地將這種制度作為反收購的策略之一。

(二)公司僵局的可能應(yīng)對機(jī)制

除了我國《公司法》已經(jīng)提供的司法救濟(jì)途徑外，筆者認(rèn)為，以上市公司章程為依托，建立上市公司僵局的非司法救濟(jì)途徑，對于上市公司而言可能是成本更低、效果更好的解決方式，事先預(yù)防、事中調(diào)解的時間和金錢成本都遠(yuǎn)低于事后的訴訟或仲裁，當(dāng)然，其缺陷在于并無強(qiáng)制效力，對于公司僵局的解決效力是有一定限度的。具體而言，公司章程可以考慮預(yù)設(shè)如下條款和機(jī)制:

1.獨(dú)立董事裁決制度

如果公司僵局系出現(xiàn)在董事會層面，可以通過將爭議交予公司獨(dú)立董事裁決的方式來破壞僵局，此時其他非獨(dú)立董事將不再就爭議事項享有表決權(quán)，以確保獨(dú)立董事可以就爭議事項作出有效的決議。一旦僵局打破，董事會可以正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就不再適用這一機(jī)制。但這一制度的適用受限于我國獨(dú)立董事的獨(dú)立性及職業(yè)素養(yǎng)，一方面大量上市公司獨(dú)立董事與大股東存在著千絲萬縷的聯(lián)系，甚至出現(xiàn)獨(dú)立董事為大股東奔走站臺的尷尬情形；另一方面，我國獨(dú)立董事群體的整體專業(yè)能力尚無法達(dá)到歐美職業(yè)經(jīng)理人的水準(zhǔn)，因此獨(dú)立董事裁決爭議的方式，還需結(jié)合上市公司實際獨(dú)立董事情況審慎使用。

2.設(shè)置專門的僵局救濟(jì)條款

一旦公司僵局真的發(fā)生，如果股東、董事希望有司法救濟(jì)以外的解決方式，就需要在公司章程中預(yù)設(shè)公司僵局發(fā)生后的救濟(jì)方式，在僵局發(fā)生時，各爭議方可以盡量通過非訴訟的方式將損失降至最低。

此類條款的首要目的是維持上市公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)并減少僵局對公司利益的損害，因此應(yīng)當(dāng)重視該等條款的程序性和操作性。例如，首先應(yīng)對于公司僵局的可能情形作出列舉和說明，在章程定義的僵局情形發(fā)生后，各方應(yīng)秉承共同的公司利益至上原則，不能采用任何可能侵害公司利益的措施，而應(yīng)引入第三方進(jìn)行調(diào)解或?qū)幾h提交獨(dú)立的、非司法機(jī)構(gòu)的第三方(如獨(dú)立董事、第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)等)裁決，并可以規(guī)定如爭議不能解決情形下可提交仲裁機(jī)構(gòu)仲裁，以提高爭議解決的效率并將爭議局限在一定范圍內(nèi)，減少僵局對上市公司所產(chǎn)生的沖擊。