夏維朝 彭朝林

摘 要：創(chuàng)業(yè)者價(jià)值最大化就是創(chuàng)業(yè)者權(quán)益最大化，包括收益最大化和控制權(quán)最大化。在新創(chuàng)公司，由于創(chuàng)業(yè)者的關(guān)鍵性作用，財(cái)務(wù)管理者在堅(jiān)持股東價(jià)值最大化的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步明確創(chuàng)業(yè)者價(jià)值最大化，構(gòu)建面向創(chuàng)業(yè)者價(jià)值的保護(hù)墻，以調(diào)動(dòng)創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)激情，促進(jìn)整個(gè)社會(huì)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。

關(guān)鍵詞：新創(chuàng)企業(yè);財(cái)務(wù)運(yùn)行機(jī)制;創(chuàng)業(yè)者;價(jià)值最大化

中圖分類號(hào)：F275.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2021）03（a）--04

1 公司財(cái)務(wù)管理目標(biāo)是股東財(cái)富最大化

公司是股東出資成立的，所以公司的一切投資活動(dòng)、融資活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)都是為了實(shí)現(xiàn)股東的最大投資回報(bào)而展開(kāi)的。公司財(cái)務(wù)管理者的工作必須始終是圍繞公司股東財(cái)富最大化這一中心任務(wù)展開(kāi)的。

1.1 保持公司良好的財(cái)務(wù)狀況，防止陷入財(cái)務(wù)危機(jī)

財(cái)務(wù)狀況是一個(gè)公司的資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的數(shù)額、構(gòu)成及其相互適應(yīng)關(guān)系。一定數(shù)額的資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益數(shù)額是公司從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)以及財(cái)務(wù)活動(dòng)的起點(diǎn)。資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的結(jié)構(gòu)反映了資產(chǎn)的流動(dòng)性和資金的構(gòu)成。另外，資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的相互適應(yīng)性則反映了公司的支付能力和財(cái)務(wù)穩(wěn)定性。

良好的財(cái)務(wù)狀況意味著要有充裕的支付能力、穩(wěn)定的資金來(lái)源和合理的資金結(jié)構(gòu)。首先，要保證公司有一定數(shù)量的自由現(xiàn)金，以應(yīng)對(duì)物資采購(gòu)、費(fèi)稅支付以及償還債務(wù)的需要，防止出現(xiàn)支付不能甚至陷入財(cái)務(wù)困境;其次，穩(wěn)定的資金來(lái)源需要財(cái)務(wù)人員正確處理公司與資金供應(yīng)者，包括股東、銀行等債權(quán)人的關(guān)系，到期債務(wù)要及時(shí)償還，利息要如數(shù)支付，及時(shí)向投資人報(bào)告公司經(jīng)營(yíng)情況，只有兼顧了公司、投資人、債權(quán)人各方利益，才能保證公司有穩(wěn)定的資金供應(yīng);最后，合理的資金結(jié)構(gòu)就是資金在各類資產(chǎn)形態(tài)上分布的合理性，即資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的合理性。某一類資產(chǎn)的比重過(guò)大，占用在該項(xiàng)資產(chǎn)上的資金過(guò)多，就必然出現(xiàn)資金的沉淀和閑置，從而產(chǎn)生浪費(fèi)。當(dāng)應(yīng)收賬款占用過(guò)多時(shí)，壞賬損失就會(huì)越大，收賬費(fèi)用就會(huì)增多;當(dāng)投放在設(shè)備和廠房上資金過(guò)多時(shí)，就會(huì)造成產(chǎn)能過(guò)剩?？梢?jiàn)，良好的財(cái)務(wù)狀況要保證公司有充裕的現(xiàn)金流，融資渠道穩(wěn)定暢通，到期賬單能及時(shí)支付，到期債務(wù)能如數(shù)償還，采購(gòu)資金能保障，項(xiàng)目資金有著落。

1.2 積極擴(kuò)大財(cái)務(wù)成果，為股東實(shí)現(xiàn)最大化利益

財(cái)務(wù)成果的擴(kuò)大取決于收入和費(fèi)用成本兩方面的因素，財(cái)務(wù)管理人員要主動(dòng)參與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)活動(dòng)，主動(dòng)擁抱“業(yè)財(cái)融合”，當(dāng)好生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理的參謀與助手。首先，要加強(qiáng)收入管理和合同管理，特別是要加強(qiáng)信用管理，參與公司信用政策的制定與實(shí)施，對(duì)各類應(yīng)收款項(xiàng)要實(shí)時(shí)跟蹤并及時(shí)組織催收，防止為公司造成損失;其次，要科學(xué)運(yùn)用現(xiàn)代管理會(huì)計(jì)的技術(shù)與方法，加強(qiáng)和完善公司的內(nèi)部控制機(jī)制，想方設(shè)法控制材料的采購(gòu)成本和產(chǎn)品的制造成本，減少銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用等期間費(fèi)用的開(kāi)支，提升盈利水平，擴(kuò)大公司的財(cái)務(wù)成果。

1.3 防止來(lái)自債權(quán)人和經(jīng)營(yíng)者對(duì)股東利益的侵害

債權(quán)人向公司提供債務(wù)性融資的同時(shí)，還有著還本付息的要求。為了保障借出資金的安全，債權(quán)人會(huì)提出包括抵押、擔(dān)保等要求，有時(shí)會(huì)要求在借款合同中增加相應(yīng)的限制性條款。出于風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)男枰?，部分債?quán)人可能還會(huì)提高利息水平，提出抵押、擔(dān)保要求，這必然影響到公司資產(chǎn)的使用，限制性條款則會(huì)影響到公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，而抬高利息則更直接減少了公司的利潤(rùn)。對(duì)此，財(cái)務(wù)管理人員必須能夠有效應(yīng)對(duì)，控制好借入資金的使用風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)與債權(quán)人的溝通與協(xié)調(diào)，同時(shí)增加融資渠道，減少高利息債務(wù)資金借入。

經(jīng)理層是受雇于股東的公司經(jīng)營(yíng)者，具體落實(shí)股東大會(huì)及董事會(huì)的決議。在某些不利情況下，經(jīng)營(yíng)者會(huì)選擇侵害股東利益的行為，如逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等。由于掌握比股東更多的公司經(jīng)營(yíng)信息，一些經(jīng)營(yíng)者就有可能利用這些股東的“不知情”和經(jīng)營(yíng)者便捷的管理權(quán)限而謀求更多的自身利益，如對(duì)辦公場(chǎng)所進(jìn)行的豪華裝修，配備高檔轎車等與股東利益相悖的行為，由此會(huì)產(chǎn)生大量的管理費(fèi)用，從而降低了公司的利潤(rùn)水平，損害了股東的利益，這就是經(jīng)營(yíng)者的逆向選擇。道德風(fēng)險(xiǎn)是另一種損害股東利益的經(jīng)營(yíng)者行為。由于公司的利潤(rùn)最終歸屬于股東，所以當(dāng)公司出現(xiàn)新的投資機(jī)會(huì)而能為股東增加收益時(shí)，經(jīng)營(yíng)者出于自身既得利益的珍視，不愿意冒險(xiǎn)進(jìn)行投資，以避免因投資失敗而承擔(dān)相應(yīng)的管理責(zé)任。由于經(jīng)營(yíng)者選擇了不去冒險(xiǎn)進(jìn)取而是安于現(xiàn)狀，從而使公司失去很多逐利機(jī)會(huì)，進(jìn)而影響到股東的收益增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)者只承擔(dān)不思進(jìn)取，不顧股東利益增長(zhǎng)的道德風(fēng)險(xiǎn)。逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)都是經(jīng)營(yíng)者損害股東利益的行為選擇。站在股東財(cái)富最大化的立場(chǎng)，公司的財(cái)務(wù)管理者通過(guò)各類激勵(lì)和監(jiān)督措施，來(lái)防范經(jīng)營(yíng)者的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，避免股東利益損失。通常，績(jī)效工資、股票期權(quán)等是常用的激勵(lì)措施，而監(jiān)督措施主要包括在公司章程和聘用合同中設(shè)置一定的約束性條款，以及通過(guò)內(nèi)部控制和內(nèi)外部的審計(jì)監(jiān)督來(lái)實(shí)現(xiàn)。

2 新創(chuàng)公司的財(cái)務(wù)管理者應(yīng)當(dāng)區(qū)別對(duì)待公司創(chuàng)始人和其他股東

股東向公司投入股本獲得股東權(quán)利，或稱股東權(quán)益，具體包括股東股利和股東股權(quán)兩個(gè)層面的權(quán)利。股利是股東在公司利益，包括盈余的分配和剩余財(cái)產(chǎn)的分配。前者是公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的稅后凈利潤(rùn)在按規(guī)定提留盈余公積金、公益金后，支付優(yōu)先股股利后剩余的部分，為全體普通股股東所享有;后者是公司在清算或破產(chǎn)時(shí)，全部資產(chǎn)在支付員工工資、繳納稅費(fèi)、償還債務(wù)和歸還優(yōu)先股股本后剩余的部分，在全體普通股股東之間進(jìn)行分配。股權(quán)則是股東憑借在公司的股份，享有對(duì)公司的控制權(quán)，如出席或委托代理人出席股東（大）會(huì)行使表決權(quán)、選舉權(quán)和被選舉權(quán)、知情權(quán)、對(duì)公司新增資本的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)等。

在現(xiàn)行法律框架下，規(guī)定持有相同股份的股東享有相同的權(quán)利，即“同股同權(quán)、同股同利”，但在特殊情況下法律也允許“同股不同權(quán)、同股不同利”?！豆痉ā芬?guī)定：股份有限公司的“股東出席股東大會(huì)會(huì)議，所持每一股份有一表決權(quán)”（第103條）;“股份的發(fā)行，實(shí)行公平、公正的原則，同種類的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利。同次發(fā)行的同種類股票，每股的發(fā)行條件和價(jià)格應(yīng)當(dāng)相同;任何單位或者個(gè)人所認(rèn)購(gòu)的股份，每股應(yīng)當(dāng)支付相同價(jià)額”（第126條）。與此同時(shí)，《公司法》也對(duì)同股不同權(quán)（利）做出了明確的規(guī)定，如有限責(zé)任公司的“股東按照實(shí)繳的出資比例分取紅利;公司新增資本時(shí)，股東有權(quán)優(yōu)先按照實(shí)繳的出資比例認(rèn)繳出資。但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的除外”（第34條）;“股份有限公司按照股東持有的股份比例分配，但股份有限公司章程規(guī)定不按持股比例分配的除外。”（第166條）可見(jiàn)，根據(jù)《公司法》的約定，股東可以約定或在公司章程里規(guī)定可以不按照出資比例分紅，也可以在增資時(shí)不按照出資比例認(rèn)繳出資，“同股不同權(quán)（利）”是合法的。雖然公司財(cái)產(chǎn)和股東財(cái)產(chǎn)是分離的，但不同股東對(duì)于公司的其他貢獻(xiàn)是有差異的，應(yīng)當(dāng)允許同股不同權(quán)的存在。

同股不同權(quán)（利）體現(xiàn)了新創(chuàng)公司各類股東的不同貢獻(xiàn)與訴求。財(cái)務(wù)管理者無(wú)疑需要堅(jiān)守股東價(jià)值最大化目標(biāo)，但在整個(gè)艱難的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)過(guò)程中，各類股東分階段加入，對(duì)新創(chuàng)公司的貢獻(xiàn)大小不同，加入新創(chuàng)公司的出發(fā)點(diǎn)也各不相同，新創(chuàng)業(yè)公司的財(cái)務(wù)管理者需要具體甄別，區(qū)別對(duì)待。雖然都是新創(chuàng)公司的股東，最初的創(chuàng)業(yè)者作為公司的創(chuàng)始人，對(duì)新創(chuàng)公司的貢獻(xiàn)是無(wú)可替代的。創(chuàng)業(yè)者希望在外部資本的支持下實(shí)現(xiàn)公司從創(chuàng)立、壯大到成熟發(fā)展目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)價(jià)值，甚至是實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)者的人生價(jià)值。為此，財(cái)務(wù)管理者必須加倍珍視和呵護(hù)創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)業(yè)激情和貢獻(xiàn)，為創(chuàng)業(yè)者價(jià)值的實(shí)現(xiàn)展開(kāi)財(cái)務(wù)布局。早期股權(quán)投資者，如天使投資者，是在種子期或啟動(dòng)期最需要資金時(shí)刻及時(shí)提供了資金，幫助公司安全渡過(guò)了生存關(guān)，并實(shí)現(xiàn)了公司的快速成長(zhǎng);早期的投入資本對(duì)創(chuàng)業(yè)公司的成長(zhǎng)起到了至關(guān)重要的作用。早期投資者的投資出發(fā)點(diǎn)，主要是獲取高額回報(bào)，一部分天使投資者還有實(shí)現(xiàn)自我價(jià)值的成分。財(cái)務(wù)管理者應(yīng)當(dāng)正確地回應(yīng)早期投資者的合理訴求，充分保護(hù)其合理權(quán)益。后期股權(quán)投資者如風(fēng)險(xiǎn)投資者和戰(zhàn)略投資者的加盟，向公司注入了快速發(fā)展的大量資金，是公司能夠迅速占有市場(chǎng)和實(shí)現(xiàn)高速擴(kuò)張的最重要推手。與創(chuàng)業(yè)者和部分早期投資者不同，風(fēng)險(xiǎn)投資者主要是財(cái)務(wù)投資者，以獲取高額投資回報(bào)為目的，實(shí)現(xiàn)投資利潤(rùn)后會(huì)盡快離場(chǎng)。戰(zhàn)略投資者的投資，除了追求高額投資回報(bào)外，還希望能通過(guò)一定的方式調(diào)用新創(chuàng)公司既有資源或優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)本身的發(fā)展。財(cái)務(wù)管理者對(duì)后期投資者的合理訴求應(yīng)當(dāng)予以關(guān)切，在不損害創(chuàng)業(yè)者權(quán)益的前提下盡量予以照顧。

3 新創(chuàng)公司的財(cái)務(wù)管理必須始終關(guān)注創(chuàng)業(yè)者權(quán)益最大化

同股不同權(quán)（利）對(duì)新創(chuàng)公司意義重大。在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)中，必須構(gòu)建以創(chuàng)業(yè)者價(jià)值最大化為財(cái)務(wù)目標(biāo)，真正推進(jìn)全社會(huì)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。

只有創(chuàng)業(yè)者才是真正在乎創(chuàng)業(yè)公司成敗的股東。 創(chuàng)始人通常會(huì)將公司視作自己的人生成就，從而傾向于為股東創(chuàng)造長(zhǎng)期財(cái)富[1]。雖然新創(chuàng)公司的創(chuàng)業(yè)者、早期投資者和后來(lái)投資者的利益都與公司的發(fā)展綁在一起，雖然新創(chuàng)公司的全體股東都是股東價(jià)值最大化的堅(jiān)定支持者和直接受益者，但各類股東之間的財(cái)務(wù)目標(biāo)是相互沖突的。這不僅是因?yàn)樗泄蓶|都共同分享公司的既有利益，存在此多彼少的矛盾，更重要的是，由于不同類型的股東的出發(fā)點(diǎn)不同，從而導(dǎo)致在公司的長(zhǎng)短期利益的追求上的差異，包括風(fēng)險(xiǎn)投資者在內(nèi)的外部投資者們，更多的是關(guān)注公司的財(cái)務(wù)收益、短期收益，“賺了就走”是他們的普遍投資心態(tài)，至于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和戰(zhàn)略利益，那是創(chuàng)業(yè)者關(guān)心的事。在全部公司股東里，只有創(chuàng)業(yè)者真正關(guān)心公司的未來(lái)與成敗，因?yàn)楣臼撬H手創(chuàng)立的，是他的寶貝，從創(chuàng)意、萌芽、成長(zhǎng)到壯大，創(chuàng)業(yè)者傾注了大量甚至是全部的心血。

只有構(gòu)建對(duì)創(chuàng)業(yè)者利益的有效保護(hù)墻才能真正推進(jìn)整個(gè)社會(huì)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。首先，與外部投資者不同，創(chuàng)業(yè)者經(jīng)受比其他投資者更大的投資風(fēng)險(xiǎn)（非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)）。創(chuàng)業(yè)者在創(chuàng)業(yè)初期投入了大量的精力和財(cái)力，不僅動(dòng)用了個(gè)人和家庭的多年積蓄，有的甚至將家中的財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)或抵押，向親戚朋友借款，等等，投入到創(chuàng)業(yè)中，基本上是“把全部雞蛋放在一個(gè)籃子里”，一旦創(chuàng)業(yè)失敗，很多創(chuàng)業(yè)者會(huì)一無(wú)所有甚至傾家蕩產(chǎn);而外部投資者不同，由于投資多個(gè)項(xiàng)目，“東方不亮西方亮”，承擔(dān)的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)（非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)）比創(chuàng)業(yè)者要小得多，外部投資者的這種投資組合可以大大地分散掉非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，所以對(duì)創(chuàng)業(yè)者利益的保護(hù)更為重要。其次，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的成功率極低，必須在制度層面構(gòu)建對(duì)創(chuàng)業(yè)者利益的有效保護(hù)墻，才能調(diào)動(dòng)創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)激情，促進(jìn)整個(gè)社會(huì)的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。創(chuàng)業(yè)是一個(gè)艱難的奮斗歷程，基本上都是“九死一生”，能安全度過(guò)種子期和幼苗期的生存威脅，是走向創(chuàng)業(yè)成功的前提。在創(chuàng)業(yè)初期，創(chuàng)業(yè)者每天起得比雞還早，睡得比狗還晚，上下求索殫精竭慮，此時(shí)的創(chuàng)業(yè)者根本找不到“老板”的感覺(jué)，而是公司的全勤的打雜工，多少個(gè)不眠之夜，讓創(chuàng)業(yè)者思考的不是成功創(chuàng)業(yè)賺大錢，而是為下個(gè)月員工工資有沒(méi)有著落，公司怎樣“活下去”而煎熬著。創(chuàng)業(yè)難，成功創(chuàng)業(yè)更難。從歷史和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，創(chuàng)業(yè)成功是個(gè)小概率事件，因?yàn)槌晒κ且谝粋€(gè)漫長(zhǎng)時(shí)間里每一個(gè)事件的鏈條上，不斷做出正確的決定才能實(shí)現(xiàn)，而失敗可能只要在一個(gè)事件上做出一個(gè)錯(cuò)誤的決策就會(huì)產(chǎn)生。每年都有成千上萬(wàn)個(gè)企業(yè)被創(chuàng)立，但很多則在很短的時(shí)間內(nèi)倒閉。有幸生存下來(lái)的企業(yè)，絕大部分也僅僅取得了微不足道的成績(jī)，部分新創(chuàng)企業(yè)所獲得的收益剛剛抵得過(guò)最初投資額，只有極少數(shù)企業(yè)能夠獲得所謂的成功。

4 構(gòu)建創(chuàng)業(yè)者權(quán)益最大化的財(cái)務(wù)運(yùn)行機(jī)制

創(chuàng)業(yè)者以及在創(chuàng)業(yè)公司不同發(fā)展階段加入的權(quán)益投資者，對(duì)新創(chuàng)公司的生存與發(fā)展都作出了至關(guān)重要的貢獻(xiàn)，其權(quán)益都應(yīng)當(dāng)受到尊重與保護(hù)，但在公司股東權(quán)益既定的情況下，簡(jiǎn)單地強(qiáng)調(diào)股東權(quán)益最大化，平等地對(duì)待所有股東，勢(shì)必會(huì)忽視創(chuàng)業(yè)者的關(guān)鍵性作用，創(chuàng)業(yè)者與其他股東就會(huì)發(fā)生沖突從而侵蝕創(chuàng)業(yè)者的權(quán)益。此時(shí)，創(chuàng)業(yè)公司的財(cái)務(wù)管理者應(yīng)當(dāng)站在創(chuàng)業(yè)者角度來(lái)思考和處理這些沖突、最大限度地維護(hù)創(chuàng)業(yè)者權(quán)益。圍繞創(chuàng)業(yè)者權(quán)益最大化，特別是創(chuàng)業(yè)者控制權(quán)最大化來(lái)構(gòu)建創(chuàng)業(yè)者權(quán)益最大化的財(cái)務(wù)機(jī)制，組織公司的融資、投資和其他財(cái)務(wù)活動(dòng)。

4.1 充分利用現(xiàn)行法規(guī)中的分層股權(quán)機(jī)制實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)者控制權(quán)最大化

采用多層股權(quán)結(jié)構(gòu)、投票協(xié)議等制度安排，有助于創(chuàng)始人實(shí)現(xiàn)對(duì)組織的合法控制[2]。分層股權(quán)機(jī)制是在不改變同股同利的前提下，將投票權(quán)單獨(dú)從股權(quán)中分離出來(lái)，賦予不同類別的股票以不同的投票權(quán)。《公司法》規(guī)定了在某些情況下可以“同股不同權(quán)、同股不同利”;證監(jiān)會(huì)《試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證并上市監(jiān)管工作實(shí)施辦法》中對(duì)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)發(fā)行股票，允許存在股東投票權(quán)差異、企業(yè)協(xié)議控制架構(gòu)或類似特殊安排;上海證券交易所和深圳證券交易所分別就試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)股票投票權(quán)差異做了具體的規(guī)定，明確特別投票權(quán)股東與普通股東的投票權(quán)差異不得超過(guò)20∶1，即一份特別投票權(quán)最多可以享有20份普通股的投票權(quán)。可見(jiàn)，利用這些法規(guī)條款，授予創(chuàng)始人特別投票權(quán)可以實(shí)現(xiàn)創(chuàng)始人以較少的股份實(shí)現(xiàn)對(duì)創(chuàng)業(yè)公司的控制。

谷歌公司在納斯達(dá)克上市時(shí)，股票分為A類股票和B類股票，B類股票為公司創(chuàng)始人持有，且1股B類股票相當(dāng)于10股A類股票的表決權(quán)，后來(lái)又增發(fā)了不含投票權(quán)的C類股。分層股權(quán)結(jié)構(gòu)極大地保全了創(chuàng)始人在公司的控制權(quán)。2015年，公司創(chuàng)始人持有谷歌股票低于總股本的20%，但仍擁有近60%的投票權(quán)。

4.2 利用公司章程保護(hù)性條款，構(gòu)建創(chuàng)業(yè)者控制權(quán)的防護(hù)墻

公司章程是公司的“憲法”，對(duì)公司的組織架構(gòu)和運(yùn)營(yíng)管理規(guī)則做出了規(guī)定，是公司成立和運(yùn)營(yíng)的基礎(chǔ)。創(chuàng)始人可以利用制定公司章程的有利條件，設(shè)定類似選舉權(quán)、提名權(quán)、投票權(quán)、否決權(quán)等有利于保護(hù)創(chuàng)業(yè)者的條款。阿里巴巴有一個(gè)“合伙人委員會(huì)”，由公司創(chuàng)始人馬云等5人組成，在對(duì)公司董事會(huì)成員的提名上，合伙人擁有50%的提名權(quán)。劉強(qiáng)東是京東的創(chuàng)始人，根據(jù)京東的章程規(guī)定，公司創(chuàng)始人不在場(chǎng)的情況下，董事會(huì)不得舉行正式會(huì)議，除非創(chuàng)始人自己回避。

4.3 對(duì)創(chuàng)業(yè)者的無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行合理估值

每一次新股東的加入都會(huì)分走原有股東的部分股權(quán)，分走股權(quán)的依據(jù)則是新股東帶來(lái)的資本數(shù)額和公司的價(jià)值，所以對(duì)公司進(jìn)行合理估價(jià)是保護(hù)創(chuàng)業(yè)者股權(quán)，從而保持對(duì)公司控制權(quán)的重要因素。新創(chuàng)公司或創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的估值必須特別關(guān)注無(wú)形資產(chǎn)。無(wú)形資產(chǎn)是新創(chuàng)公司在核心技術(shù)、創(chuàng)意設(shè)計(jì)、產(chǎn)品與品牌、商業(yè)模式、市場(chǎng)形象和社會(huì)影響等綜合價(jià)值的體現(xiàn)，是新創(chuàng)公司在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)過(guò)程中長(zhǎng)期積累的財(cái)富，并在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)中發(fā)揮著巨大作用，屬于公司資產(chǎn)的重要組成部分，但由于是存在于公司有形資產(chǎn)之外，且其價(jià)值量往往難以精確計(jì)算，所以在對(duì)公司估值時(shí)往往不被重視，對(duì)其估值的主觀隨意性很大。 站在創(chuàng)業(yè)者價(jià)值最大化的立場(chǎng)，必須充分肯定創(chuàng)業(yè)者的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，合理對(duì)公司無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行估值。

4.4 通過(guò)分階段融資，有效控制股權(quán)釋放節(jié)奏

創(chuàng)始人或創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)在引進(jìn)投資方過(guò)程中，應(yīng)謹(jǐn)慎決定財(cái)務(wù)性資源的稀釋速度及引進(jìn)投資方的類型[3]。 新創(chuàng)公司的創(chuàng)業(yè)者從創(chuàng)意設(shè)計(jì)開(kāi)始，經(jīng)過(guò)產(chǎn)品研發(fā)、市場(chǎng)推廣，到成熟收成，始終伴隨著各種各樣的融資活動(dòng)，陸續(xù)引進(jìn)包括天使投資者、風(fēng)險(xiǎn)投資者和戰(zhàn)略投資者等外部投資者，并以釋放股權(quán)為代價(jià)換取外部投資者的資本注入。在融資管理中，保持創(chuàng)業(yè)者控制權(quán)的一個(gè)有效的融資策略是分階段里程碑式融資。

將創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)劃分為若干個(gè)小的階段，并對(duì)每一階段設(shè)定要實(shí)現(xiàn)的具體任務(wù)（即里程碑），分階段組織融資。由于每個(gè)階段時(shí)間短，階段性任務(wù)相對(duì)容易實(shí)現(xiàn)，每次需要的融資額度相對(duì)較小，降低了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬原理，風(fēng)險(xiǎn)越小，投資者的要價(jià)就越低，創(chuàng)業(yè)者每階段釋放的股權(quán)就越少。反之，如果是創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)初期一次性向外部投資者籌集全部創(chuàng)業(yè)資本，這不僅造成大量的資本閑置和浪費(fèi)，更重要的是，由于距離創(chuàng)業(yè)“成功”的時(shí)間太長(zhǎng)，不確定影響因素太多，所以外部投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)太大。這必然要求創(chuàng)業(yè)者讓渡出更多的股權(quán)?？梢?jiàn)，分階段里程碑式融資策略能夠最大限度保留創(chuàng)業(yè)者的股份，從而很好地保持創(chuàng)業(yè)者對(duì)公司的控制權(quán)。

參考文獻(xiàn)

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王春艷，林潤(rùn)輝，袁慶宏，等.企業(yè)控制權(quán)的獲取和維持——基于創(chuàng)始人視角的多案例研究[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2016（07）.