詩與星空

如果關(guān)注2020年的A股市場，會發(fā)現(xiàn)各行各業(yè)都掀起了轟轟烈烈的“國產(chǎn)化替代”運動。不僅僅是芯片，新能源、醫(yī)療器械甚至軟件等領(lǐng)域，也都加快了國產(chǎn)化進程。

長期以來，中國的軟件業(yè)比較依賴國際巨頭。比如操作系統(tǒng)以微軟為主，數(shù)據(jù)庫以O(shè)racle、MSSql為主，無論是底層工具還是開發(fā)平臺，大多都是國外軟件。

但隨著國際環(huán)境的變化，越來越多的企業(yè)基于供應(yīng)鏈安全的需求，開始使用國產(chǎn)軟件，最差也要用沒有知識產(chǎn)權(quán)限制的開源軟件，這帶給了國產(chǎn)軟件公司騰飛的機遇。

3月29日，中國軟件（600536.SH）發(fā)布了2020年年報，公司實現(xiàn)營業(yè)收入74.08億元，同比增長27.30%;實現(xiàn)利潤總額1.84億元，同比增長20.54%;實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤0.68億元，同比增長10.34%。

看似穩(wěn)步增長的業(yè)績

2018年至今，公司的營收分別為46.13億元、58.20億元和74.08億元，凈利潤則分別為1.2億元、1.4億元和1.65億元。雖然凈利潤率不高，但成長性看起來非?？捎^。

2020年年報顯示，公司的核心業(yè)務(wù)主要包括三大板塊，一是自主軟件產(chǎn)品，實現(xiàn)營業(yè)收入8.83億元，同比增長31.98%，平均毛利率74.55%，同比增加4.48個百分點;二是行業(yè)解決方案，實現(xiàn)營業(yè)收入46.19億元，同比增長38.76%，平均毛利率為10.02%，同比減少1.26個百分點;三是服務(wù)化業(yè)務(wù)，實現(xiàn)營業(yè)收入18.72億元，同比增長4.65%，平均毛利率為61.02%，同比減少2.28個百分點。

從數(shù)字簡單看，雖然有些合同的執(zhí)行延期推遲，但公司受到新冠疫情的影響并不太大，幾大業(yè)務(wù)線條都在平穩(wěn)增長。

事實真的如此嗎？

年報顯示，中國軟件旗下多達(dá)52家參控股子公司，合計營收額74.08億元、凈利潤1.65億元，形成了較大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模。

但有趣的是，公司僅子公司麒麟軟件一家的凈利潤就接近1.65億元，其營收只有6.14億元。

換言之，公司其余51家參控子公司的凈利潤盈虧相抵基本為零。

如果中國軟件只把麒麟軟件剝離出來上市，不僅凈利潤不變，還能大幅優(yōu)化財務(wù)指標(biāo)，成為一家“小而美”的精致公司。

當(dāng)然了，就這為數(shù)不多的凈利潤也有一定的水分。因為這部分凈利潤并非全靠經(jīng)營獲得，2020年，中國軟件收到的政府補助為1.3億元，占據(jù)公司大部分利潤。

麒麟軟件的主打產(chǎn)品是基于Linux的操作系統(tǒng)，包括通用操作系統(tǒng)、云端操作系統(tǒng)、前端操作系統(tǒng)三類產(chǎn)品線。其中，銀河麒麟操作系統(tǒng)V10作為國產(chǎn)可控操作系統(tǒng)的重要軟件之一，支持多款國產(chǎn)CPU，已在眾多國家部委、金融機構(gòu)及大型央企等得到廣泛應(yīng)用，受到了關(guān)鍵行業(yè)的歡迎，在全國范圍內(nèi)成功推廣。隨著國產(chǎn)可控的進一步加強，該系統(tǒng)的市場空間還會有更大的提升。

麒麟軟件凈利潤雖高，但營收占比很低，不足10%。

而中國軟件的營收主要來自中軟信息及其相關(guān)子公司，如中軟信息系統(tǒng)工程有限公司營收額27.45億元，凈利潤只有300多萬元;中軟信息服務(wù)有限公司營收額12.2億元，凈利潤也是300多萬元。

由此可見，中國軟件不同的業(yè)務(wù)線條創(chuàng)效能力相去甚遠(yuǎn)，大部分業(yè)務(wù)是不賺錢甚至虧錢的。

羸弱堪憂的經(jīng)營現(xiàn)金流

國產(chǎn)化替代需求最強烈的，是國家部委和央企等單位，但這些單位都有個共同點：回款不及時。

看中國軟件年報的表面數(shù)據(jù)，營收增幅可觀，但資產(chǎn)負(fù)債表顯示，2020年，公司的應(yīng)收賬款從上年的13.43億元激增到20.94億元。

這些營收的質(zhì)量高不高？和上年相比，下滑嚴(yán)重。

其現(xiàn)金流量表顯示，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額銳減到1.8億元，較上年同期下滑了足足8億元。

而中國軟件2019年的凈利潤只有1.4億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額是如何做到9.8億元的呢？

這和公司的經(jīng)營模式有關(guān)，其凈利潤以麒麟軟件的貢獻為主，而經(jīng)營性現(xiàn)金流的主力并非麒麟軟件，是行業(yè)解決方案板塊。

比如公司參與大型集團企業(yè)信息系統(tǒng)集成、國產(chǎn)軟硬件產(chǎn)品改造升級等業(yè)務(wù)時，需要提前采購大量的軟件和硬件設(shè)備，會占用巨額資金。

客戶會提前支付一部分款項，這部分預(yù)收款，就形成了經(jīng)營性現(xiàn)金流入，導(dǎo)致了經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額和凈利潤較大的差距。

但是到了2020年，公司新增的銷售額中，賒銷比較多，疫情影響下，往年賒銷帶來的收入回款也不太好，經(jīng)營性現(xiàn)金流入相對較低，給公司帶來了較大的資金壓力，賬面貨幣資金出現(xiàn)了下滑現(xiàn)象。

現(xiàn)金流量表顯示，為了緩解緊張的資金鏈，公司2020年發(fā)生新增借款4.6億元。雖然還款比較及時，最終賬面余額較上年有所下降，但利潤表上的利息支出從上年的2251萬元增加到了2589萬元。

而公司賬面貨幣資金顯示超過25億元，資金鏈怎么會緊張？

其實從公司購買理財?shù)那闆r可以判斷，公司賬面現(xiàn)金基本都是生產(chǎn)經(jīng)營周轉(zhuǎn)必須資金。上市公司經(jīng)常會拿閑置資金去買理財（體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表是交易性金融資產(chǎn)），公司賬面的交易性金融資產(chǎn)僅有243萬元，可見“余糧”并不多。

公司旗下52家參股控股公司，大部分為并表子公司，25億元貨幣資金總額雖然看起來不少，但分?jǐn)偟礁髯庸救粘Ｊ褂茫骄患疫€不到5000萬元，就非常捉襟見肘了。

并不穩(wěn)妥的大客戶

那么中國軟件的這些賒銷，以集團型大客戶為主，最終都能形成回款嗎？

利潤表顯示，公司的信用減值損失接近1億元，較上年增加了一倍多，據(jù)年報披露，主要原因是應(yīng)收賬款增加較多導(dǎo)致。和1.65億元的凈利潤相比，這是一個相當(dāng)巨大的比例，可見公司源自大客戶的營收質(zhì)量不佳。

很多投資者會有一種誤解，看到上市公司的大量的應(yīng)收款、合同資產(chǎn)的對方單位是大型央企集團的時候，就以為這筆款項不用擔(dān)心了。

事實上，這種大客戶導(dǎo)致壞賬的情況非常普遍，主要有兩個原因，一是大型集團企業(yè)內(nèi)控機制非常嚴(yán)格，簽署的合同里設(shè)置了太多保護性條款，系統(tǒng)開發(fā)完畢上線后，可能部分功能需求發(fā)生了變化，無法嚴(yán)格按照合同履約，從而形成資產(chǎn)減值;二是一部分訂單來自常態(tài)性虧損企業(yè)，有可能會因為預(yù)算未過審而發(fā)生壞賬。

中國軟件年報就顯示，對大客戶淮南礦業(yè)（集團）和貴陽市城市軌道交通集團均計提了壞賬準(zhǔn)備。

這也反映出，公司2020年的營收增幅雖大，考慮到帶來的應(yīng)收款太大，背后的回款質(zhì)量還是一個未知數(shù)，存在著不小的壞賬風(fēng)險。

扣非凈利潤原地踏步

如果把時間尺度拉大到五年，會發(fā)現(xiàn)自2016年以來，公司的扣非凈利潤基本在4000萬-5000萬元左右。

什么原因讓公司的業(yè)績?nèi)绱恕胺€(wěn)如泰山”？

是政府補助，每年“恰到好處”的政府補助彌補了公司的業(yè)績?nèi)笨?，實現(xiàn)穩(wěn)健的增速。

2017年，公司獲得的政府補助9964萬元;2018年為6326萬元;2019年為9104萬元;2020年為1.32億元。

簡單推算，是每年足額的政府補助成了公司的核心盈利能力。

在營收規(guī)模沖擊百億大關(guān)的同時，公司幾乎所有的業(yè)務(wù)都是不賺錢的，對于一家上市公司來說，這是嚴(yán)重缺乏成長性的表現(xiàn)。

筆者認(rèn)為，涉足國產(chǎn)可控領(lǐng)域的軟件企業(yè)，獲得政府補助并不是一件壞事，但過度依賴政府補助是不利于企業(yè)發(fā)展壯大的。

尤其是將諸多徘徊在盈虧平衡線的業(yè)務(wù)打包裝入上市公司，來“虛增”經(jīng)營規(guī)模，占用大量資金，拖累了現(xiàn)金流等核心指標(biāo)，堆出來的財務(wù)數(shù)據(jù)既不美觀，也很難吸引投資者的眼球。

為了響應(yīng)證監(jiān)會的號召，上市公司應(yīng)該梳理雜亂無章的多種經(jīng)營業(yè)務(wù)，剝離無序發(fā)展的子公司，盡可能的保留高質(zhì)量的業(yè)務(wù)板塊，來保護中小投資者的利益。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票