蔣梅 上海大學(xué)悉尼工商學(xué)院

一、引言

新時(shí)代，我國(guó)的傳媒企業(yè)的發(fā)展態(tài)勢(shì)在本國(guó)各行各業(yè)中都屬于中上的地位，但由于我國(guó)傳媒業(yè)起步較晚，所以目前國(guó)內(nèi)傳媒上市公司和國(guó)外傳媒公司相比仍存在較大的差距。國(guó)內(nèi)的傳媒上市公司要想縮小與國(guó)外的發(fā)展差距，那么首先要將企業(yè)做大做強(qiáng)，其次要努力提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。為了達(dá)成目標(biāo)，融資便成為傳媒企業(yè)擴(kuò)張的必經(jīng)之路。

企業(yè)選擇融資的方式主要是股權(quán)融資和負(fù)債融資。股權(quán)融資的方式依托相對(duì)完善的股票市場(chǎng)，但傳媒業(yè)在資本市場(chǎng)上的發(fā)展的勢(shì)頭近幾年才有所凸顯，可見(jiàn)傳媒業(yè)的股票市場(chǎng)還不具備相對(duì)合理有序的交易環(huán)境，加上股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)頗大，對(duì)于處在轉(zhuǎn)型發(fā)展期的傳媒企業(yè)來(lái)說(shuō)，這并不是最優(yōu)的選擇。因而，負(fù)債融資便成了傳媒企業(yè)更加偏好的融資方式。

負(fù)債融資天然具有稅盾效應(yīng)以及財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，但這效應(yīng)不一定對(duì)企業(yè)只產(chǎn)生正向作用，所以傳媒上市公司進(jìn)行負(fù)債融資后，為了讓企業(yè)更順利的發(fā)展，如何規(guī)避這兩個(gè)效應(yīng)的負(fù)效應(yīng)便成為本文需要研究的問(wèn)題。

二、研究假設(shè)

本文提出以下假設(shè)：

1.盈利能力強(qiáng)、規(guī)模大的傳媒上市公司，息稅前利潤(rùn)能足以彌補(bǔ)債務(wù)利息，那么，伴隨負(fù)債比例的增加，負(fù)債融資的稅盾效應(yīng)和財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)也會(huì)隨之增加。

2.盈利能力弱、規(guī)模大的傳媒上市公司，那么伴隨負(fù)債比例的增加，增加的是負(fù)債融資財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的負(fù)效應(yīng)。

3.盈利能力強(qiáng)、規(guī)模小的傳媒上市公司，且息稅前利潤(rùn)足以彌補(bǔ)債務(wù)利息，隨著負(fù)債比例的增加，增加的是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的正效應(yīng)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇

本文選取深滬上市的12 家傳媒公司，并對(duì)其2012-2016 年財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行研究，數(shù)據(jù)主要從新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)中采集。為了保證數(shù)據(jù)的可研究性，選取的樣本盡量消除異常性，以此讓實(shí)證分析的結(jié)果更具參考性，本文選取時(shí)作了如下考慮：（1）如若上市公司提供的數(shù)據(jù)不全面，則不再樣本中予以體現(xiàn)；（2）本文選擇的公司僅是深滬上市的A股傳媒上市公司，對(duì)于B 股傳媒上市公司，以及在國(guó)外納斯達(dá)克等上市的中國(guó)傳媒公司不做研究。經(jīng)過(guò)刪選，最終選取12 家傳媒上市公司作為實(shí)證研究的對(duì)象。

（二）變量設(shè)計(jì)

1.負(fù)債融資稅盾效應(yīng)變量設(shè)計(jì)

本文選取資產(chǎn)收益率（ROA）為因變量，在此過(guò)程中需要注意的是，根據(jù)李洋、周沁馨（2012）的變量設(shè)計(jì)，由于企業(yè)利息支出占財(cái)務(wù)費(fèi)用的大部分，所以本文將傳媒上市公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用等價(jià)于企業(yè)的利息支出額。

自變量為資產(chǎn)負(fù)債率，以企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長(zhǎng)性作為控制變量。企業(yè)規(guī)模以傳媒上市公司的總資產(chǎn)為計(jì)量指標(biāo)。結(jié)合Titman和Wessels（1988）的研究以及Chung 和Charoenwong（1991）的研究，本文將傳媒上市公司對(duì)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率作為計(jì)量指標(biāo)。

2.負(fù)債融資財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)變量設(shè)計(jì)

根據(jù)凌立波（2006）[2]的理論研究，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)能夠量化財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的大小，所以在對(duì)傳媒上市公司財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)研究時(shí)將財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)作為因變量。自變量為資產(chǎn)負(fù)債率，以企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長(zhǎng)性作為控制變量。

表1 負(fù)債融資稅盾效應(yīng)回歸方程系數(shù)

表2 負(fù)債融資財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)回歸方程系數(shù)

（三）模型設(shè)計(jì)

根據(jù)上述變量選擇設(shè)計(jì)以下回歸模型：

回歸模型（1）：

ROA=α+β1DAR+β2SIZE+β3MRG+ε

其中，α 表示常數(shù)項(xiàng)，β1，β2，β3表示各變量的回歸系數(shù)，ε 表示誤差。

回歸模型（2）：

DFL=α+β1DAR+β2SIZE+β3MRG+ε

其中，α 表示常數(shù)項(xiàng)，β1，β2，β3表示各變量的回歸系數(shù)，ε 表示誤差。

四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

（一）負(fù)債融資稅盾效應(yīng)實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

該表1 是對(duì)所有變量對(duì)負(fù)債融資稅盾效應(yīng)的回歸結(jié)果。方差膨脹因子VIF 小于10，所以該模型不存在多重共線性問(wèn)題。從以上數(shù)據(jù)和數(shù)據(jù)分析中，可以得出如下結(jié)論：

（1）回歸方程中，資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)是負(fù)值，T 檢驗(yàn)的絕對(duì)值大于2，P 值為0.02，小于置信水平0.05，所以在此基礎(chǔ)上資產(chǎn)負(fù)債率與回歸方程的相關(guān)性顯著。那么依據(jù)此方程目前我國(guó)傳媒上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與負(fù)債融資的稅盾效應(yīng)是負(fù)相關(guān)的，這也就意味著負(fù)債融資的利息節(jié)稅效用并沒(méi)有在傳媒上市公司中發(fā)揮重要作用。

（2）企業(yè)成長(zhǎng)性的回歸系數(shù)為負(fù)，P 值為0.03，也小于0.05，表明企業(yè)成長(zhǎng)性與負(fù)債融資稅盾效應(yīng)是負(fù)相關(guān)的。企業(yè)的想獲得更多的收入，那必定需要大量的資金投入，如果企業(yè)沒(méi)有獲得相應(yīng)的報(bào)酬，那么之前進(jìn)行的負(fù)債融資反而會(huì)加劇企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，對(duì)于傳媒上市公司而言大規(guī)模的擴(kuò)大營(yíng)業(yè)范圍和界限是不可取的。

（3）企業(yè)規(guī)?；貧w系數(shù)是正值，但P值大于0.05，所以在傳媒上市公司中企業(yè)規(guī)模不會(huì)對(duì)負(fù)債融資的稅盾效應(yīng)產(chǎn)生顯著影響。但如果將顯著性檢驗(yàn)的標(biāo)準(zhǔn)放大，那么企業(yè)規(guī)模還是會(huì)對(duì)其產(chǎn)生積極的影響。

（二）負(fù)債融資財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

五、結(jié)論與啟示

傳媒上市公司通過(guò)負(fù)債融資的方式籌集資金，已經(jīng)是大勢(shì)所趨一家傳媒上市公司能夠完優(yōu)化負(fù)債融資的財(cái)務(wù)效應(yīng)，規(guī)避其產(chǎn)生的負(fù)效應(yīng)，那么該企業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中會(huì)更加的順利，更不至于被高額的利息支出，增加的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等不利因素所累。企業(yè)的負(fù)債比率，即資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)負(fù)債融資稅盾效應(yīng)和財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)均有相關(guān)性，但在置信值為0.05 的標(biāo)準(zhǔn)下，資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)稅盾效應(yīng)的相關(guān)性更加明顯。而企業(yè)規(guī)模在置信值為0.05 的情況下，對(duì)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的影響會(huì)更加明顯，企業(yè)成長(zhǎng)性則是對(duì)稅盾效應(yīng)影響顯著。依據(jù)上文的回歸分析，我國(guó)傳媒上市公司如果想在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，利用好負(fù)債融資財(cái)務(wù)效應(yīng)的正效應(yīng)，那么可以結(jié)合自身的發(fā)展規(guī)模，成長(zhǎng)速度，適當(dāng)?shù)奶岣哓?fù)債比率，讓企業(yè)負(fù)債融資的效應(yīng)更加積極，公司的價(jià)值有所提升。