文│盧 揚(yáng) 王寅浩

房地產(chǎn)行業(yè)分化整合愈演愈烈，市場(chǎng)表現(xiàn)逐漸向頭部匯聚，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升?！皬?qiáng)者恒強(qiáng)”局面的出現(xiàn)，促使中小房企快步跟進(jìn)，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)格局下，或主動(dòng)或被動(dòng)，一批地產(chǎn)“黑馬”應(yīng)運(yùn)而生。然而行業(yè)邏輯正在發(fā)生變革，房地產(chǎn)行業(yè)將加速進(jìn)入全新的時(shí)代。對(duì)于行業(yè)而言，“唯規(guī)模論”早已不再盛行，舉債擴(kuò)張的高風(fēng)險(xiǎn)模式也將退出市場(chǎng)。

房地產(chǎn)是資本密集型行業(yè)，房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)展需要有大量的資金，相對(duì)而言，房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率要高于很多行業(yè)。根據(jù)媒體報(bào)道，監(jiān)管部門(mén)出臺(tái)了“三道紅線”新規(guī)以收緊房地產(chǎn)融資。房地產(chǎn)三條紅線是為了限制房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的一條政策，若未達(dá)標(biāo)，監(jiān)管層將要求金融機(jī)構(gòu)對(duì)相應(yīng)房企的全口徑債務(wù)進(jìn)行限制。房地產(chǎn)三條紅線的具體內(nèi)容為：剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不超過(guò)百分之七十，凈負(fù)債率不超過(guò)百分之百，現(xiàn)金短債比不小于一。

估值流血的上市

隨著“三條紅線”的出臺(tái)，對(duì)于很多負(fù)重前行的中小房企而言，如何在降負(fù)債與促增長(zhǎng)之間尋求平衡，顯得尤為迫切。中小房企要實(shí)現(xiàn)“逆襲”，階段表現(xiàn)必為積極擴(kuò)張與廣泛布局，但當(dāng)前節(jié)點(diǎn)這一路徑面臨巨大壓力。

記者梳理發(fā)現(xiàn)，截至去年12 月，已有包括匯景控股、港龍中國(guó)、金輝控股、上坤地產(chǎn)、祥生控股及領(lǐng)地控股等6 家房企成功上市，另有大唐地產(chǎn)已通過(guò)聆訊。值得一提的是，上述房企的共同特點(diǎn)在于均有“踩線”多條的情況，祥生、金輝更是TOP50 內(nèi)少數(shù)未上市的房企。

A 股等待四年未果，金輝控股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，兩次遞表方才如愿。據(jù)招股書(shū)披露，金輝控股復(fù)合年增長(zhǎng)率為48.5%，其中2019 年度增幅達(dá)62.56%。即便如此，金輝控股并未收獲資本市場(chǎng)的熱情，開(kāi)盤(pán)首日即破發(fā)，表現(xiàn)低迷。與金輝控股相比，祥生控股雖逃過(guò)開(kāi)盤(pán)即破發(fā)的命運(yùn)，但作為千億房企中的一員，其股價(jià)首日表現(xiàn)并不亮眼。不過(guò)祥生千億房企的身份也讓其免去了多次遞表的波折。

中國(guó)城市房地產(chǎn)研究院院長(zhǎng)謝逸楓表示，自融資“三條紅線”出臺(tái)后，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，地產(chǎn)股已不再受資本青睞，負(fù)債規(guī)模高、盈利能力偏弱是最直接的原因。尤其是中小房企扎堆上市，更壓低了這一板塊的整體估值。負(fù)債是繞不開(kāi)的共性問(wèn)題。招股書(shū)顯示，2019年祥生控股的凈資產(chǎn)負(fù)債比率為360%，雖較高點(diǎn)有大幅下降，但依然處于高位。同樣的，截至2020 年4 月30 日，金輝控股凈資產(chǎn)負(fù)債比率為180%，較2019 年底的170%有所上升。過(guò)往三年的資產(chǎn)負(fù)債率也一路走高。降負(fù)債與促增長(zhǎng)如今似乎站到了對(duì)立面。即將邁入千億，對(duì)于未來(lái)規(guī)?；脑O(shè)想，記者與金輝方面取得聯(lián)系，但對(duì)方并未給出正面回應(yīng)。在謝逸楓看來(lái)，受傳統(tǒng)開(kāi)發(fā)模式影響，“三高”模式仍是房企成長(zhǎng)的基礎(chǔ)，這樣也造成在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)并不被追捧，尤其是在物管板塊的沖擊下，就更顯差距。

“即便上市成功，短期的‘輸血’并不能取代長(zhǎng)期的‘造血’?！必悮ぱ芯吭焊呒?jí)分析師潘浩則指出，在2020 年突發(fā)疫情以及監(jiān)管新規(guī)下，行業(yè)邏輯正在發(fā)生變革。對(duì)于行業(yè)整體而言，“唯規(guī)模論”早已不再盛行，舉債擴(kuò)張的高風(fēng)險(xiǎn)模式也將退出市場(chǎng)，更加有利于管理紅利型房企的規(guī)模擴(kuò)張才是長(zhǎng)期趨勢(shì)。

大灣區(qū)紅利的機(jī)會(huì)

易居研究院智庫(kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)表示，融資收緊給房地產(chǎn)帶來(lái)的影響毋庸置疑，房企拿地也將保持謹(jǐn)慎態(tài)度。如果這一條件均等，那么未來(lái)區(qū)域性成長(zhǎng)就顯得格外重要?！笆芤嬗趨^(qū)域市場(chǎng)的發(fā)展，類(lèi)似于粵港澳大灣區(qū)等城市群，這兩年呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，相關(guān)房企的項(xiàng)目布局自然有利可圖?！?/p>

行業(yè)內(nèi)比較一致的判斷是，上一輪長(zhǎng)三角的爆發(fā)，提速了新城、中南兩大華東房企規(guī)?；倪M(jìn)程，又儲(chǔ)備了像祥生這樣的新千億企業(yè)，鑒于以北京為中心的京津冀區(qū)域調(diào)控力度不減，未來(lái)能夠借助區(qū)域紅利做大規(guī)模的只有粵港澳大灣區(qū)內(nèi)重倉(cāng)的企業(yè)。

受疫情影響，2020 年上半年房地產(chǎn)銷(xiāo)售幾乎停滯，但大灣區(qū)深耕房企普遍表現(xiàn)強(qiáng)勁。以龍光集團(tuán)為例，2020 年前11 個(gè)月，龍光集團(tuán)已完成了全年銷(xiāo)售目標(biāo)的99%。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年6 月30 日，龍光集團(tuán)擁有大灣區(qū)土儲(chǔ)貨值占土儲(chǔ)總貨值比重82%。下半年可售貨值約1340 億元，逾六成位于粵港澳大灣區(qū)。

同時(shí)，龍光集團(tuán)于年內(nèi)不斷收割優(yōu)質(zhì)地塊，并創(chuàng)造了多個(gè)“地王”項(xiàng)目。其中，龍光以115.97 億元競(jìng)得深圳前海宅地，溢價(jià)率高達(dá)43.49%。頻頻出手?jǐn)U張或是出于“突圍”的目的，但如此大的動(dòng)作，也帶來(lái)了資金上的壓力，未來(lái)需要較高的利潤(rùn)去填平。龍光方面在接受記者采訪時(shí)也直言，在行業(yè)整體利潤(rùn)率下行的背景下，未來(lái)龍光依然有信心保障盈利能力領(lǐng)先。截至2020 年6 月30 日，公司平均地貨比僅為31%，遠(yuǎn)低于同業(yè)。公司有信心未來(lái)三年權(quán)益銷(xiāo)售平均增速不低于20%，增速高于同業(yè)。

除龍光集團(tuán)外，時(shí)代中國(guó)也已于2020 年11 月超額完成全年目標(biāo)，這一方面有年初目標(biāo)設(shè)置的保守性，另一方面也體現(xiàn)出區(qū)域發(fā)展的韌性。

謝逸楓稱，目前房地產(chǎn)行業(yè)有兩個(gè)重要標(biāo)志，一個(gè)是由規(guī)模轉(zhuǎn)向品質(zhì)，另一個(gè)就是由增量時(shí)代進(jìn)入到存量時(shí)代?；浉郯拇鬄硡^(qū)受政策紅利加持，而且擁有豐富的舊改資源，強(qiáng)大的內(nèi)需正在形成。“目前的土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)決定未來(lái)幾年的江湖地位。當(dāng)規(guī)模不再成為硬性指標(biāo)，未來(lái)考核房企的指標(biāo)將回歸基本面?！?/p>

事實(shí)上，隨著大灣區(qū)建設(shè)提速，越來(lái)越多的房企加入到該區(qū)域的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中。同策研究院數(shù)據(jù)顯示，2020 年前11 個(gè)月，30 家房企在大灣區(qū)總計(jì)獲得173 宗涉宅用地，拿地面積達(dá)1189.78萬(wàn)平方米，總拿地金額達(dá)到3358.28 億元。這之中有龍頭房企恒大、保利、碧桂園，亦有“當(dāng)?shù)亍狈科髸r(shí)代中國(guó)、龍光、佳兆業(yè)。

抗風(fēng)險(xiǎn)能力保障

房地產(chǎn)行業(yè)分化整合愈演愈烈，一批地產(chǎn)“黑馬”應(yīng)運(yùn)而生。但對(duì)于它們而言，如何在去規(guī)模化的環(huán)境下實(shí)現(xiàn)“突圍”，仍是擺在眼前的難題。

多位房企負(fù)責(zé)人也直言，相比于前些年一味地規(guī)?；?，目前大家更希望有質(zhì)量、安全地規(guī)?；！氨热?，能不能抵抗突然收緊的融資環(huán)境、能不能在天災(zāi)人禍中生存下去，都遠(yuǎn)比單一規(guī)?；匾！币晃恢貍}(cāng)大灣區(qū)的千億規(guī)模房企副總裁如此表示。

潘浩稱，“黑馬”型房企普遍源于早期對(duì)于趨勢(shì)的預(yù)判以及優(yōu)勢(shì)區(qū)域的貨值儲(chǔ)備。行業(yè)新邏輯之下，對(duì)于行業(yè)新機(jī)遇的洞察預(yù)判以及提早布局仍是其快速成長(zhǎng)的保障。而想獲得長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性，則要考驗(yàn)房企整體的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。從行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的角度看，當(dāng)“黑馬”型房企實(shí)現(xiàn)一定的規(guī)模后，將進(jìn)入控速發(fā)展的平臺(tái)期。在高速?zèng)_擊規(guī)模效益后，將面臨后續(xù)資金、債務(wù)、流動(dòng)性等諸多問(wèn)題，這些問(wèn)題都需要人、財(cái)、物以及時(shí)間上的修復(fù)?！耙虼?，預(yù)判是前提，儲(chǔ)備是基礎(chǔ)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力是保障，這才是‘黑馬’房企成長(zhǎng)的關(guān)鍵?！?/p>

就未來(lái)而言，房企將從規(guī)模發(fā)展到有質(zhì)量發(fā)展，這里的有質(zhì)量不僅是成長(zhǎng)的穩(wěn)定性，還包含企業(yè)經(jīng)營(yíng)的安全性。對(duì)于資金密集型的房地產(chǎn)行業(yè)，主要是金融安全性?！叭龡l紅線”影響下，房企短期以“降負(fù)債”為首要目標(biāo)，在目標(biāo)之下，房企在規(guī)模、土儲(chǔ)、融資等多方面都將作出適當(dāng)?shù)牟呗哉{(diào)整。

嚴(yán)躍進(jìn)則指出，雖然目前都在談去規(guī)?；?，但只是把這一指標(biāo)弱化，并非全面掩蓋。實(shí)際上對(duì)規(guī)模來(lái)說(shuō)還是需要看好，并不存在頂部的概念，目前改善型需求被廣泛挖掘，“住得更好”本身也沒(méi)問(wèn)題，所以未來(lái)做規(guī)模依然還是有機(jī)會(huì)的。融資“三條紅線”確實(shí)產(chǎn)生了約束作用，從后續(xù)發(fā)展看，資金面確實(shí)需要把握，這一點(diǎn)需要房企自己的努力。而土地儲(chǔ)備則需要更為謹(jǐn)慎，跟著政策大方針走，不能一味追求“便宜”，而忽視了區(qū)域未來(lái)的成長(zhǎng)價(jià)值。