鄒 璇

（中國(guó)石油化工集團(tuán)有限公司，北京 100728）

隨著全球老齡化發(fā)展趨勢(shì)越來(lái)越明顯，當(dāng)前各國(guó)政府都結(jié)合養(yǎng)老問(wèn)題出臺(tái)相應(yīng)的保障機(jī)制。我國(guó)作為世界人口大國(guó)，老齡化問(wèn)題嚴(yán)重，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)年金制度的構(gòu)建，解決養(yǎng)老問(wèn)題尤為重要。為了提升職工退休后的養(yǎng)老金金額，需要選擇正確的投資管理方式，加大企業(yè)年基金的增值幅度，通過(guò)合理的資產(chǎn)配置提升企業(yè)年金增值能力。傳統(tǒng)企業(yè)年金管理受資本市場(chǎng)的影響，在企業(yè)年金資產(chǎn)配置管理中主要以銀行存款以及國(guó)債等固定收益類資產(chǎn)為主，資產(chǎn)配置效率低，增長(zhǎng)的速度難以抵御通貨膨脹，不利于退休人員的養(yǎng)老生活品質(zhì)。隨著企業(yè)年金投資范圍不斷擴(kuò)容，權(quán)益類資產(chǎn)比例的提升，企業(yè)年金在配置方面也獲得了新的發(fā)展機(jī)遇，通過(guò)大類資產(chǎn)配置比例的合理劃分能夠在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提升收益。

一、企業(yè)年金管理資產(chǎn)配置明確投資目標(biāo)

（一）確定委托人的風(fēng)險(xiǎn)偏好

企業(yè)年金投資運(yùn)作開(kāi)始前需要先做好投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，對(duì)委托人的資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行合理分析，包括回報(bào)率的選擇、收益期望、虧損情況等相關(guān)維度。根據(jù)企業(yè)年金計(jì)劃的參與人員，收支情況等進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)偏好分析，使委托人的投資偏好與企業(yè)需求相符。在投資人偏好分析中大致分為四種類型，分別為保守、穩(wěn)健型、積極型以及激進(jìn)型。受托人根據(jù)企業(yè)年金的參與人員結(jié)構(gòu)、薪酬情況及基金現(xiàn)金流等確定年金基金風(fēng)險(xiǎn)敞口。

（二）定企業(yè)年金戰(zhàn)略資產(chǎn)配置

當(dāng)前，我國(guó)企業(yè)年金數(shù)額已經(jīng)超過(guò)萬(wàn)億元，為了使企業(yè)年金保值增值，需要加強(qiáng)年金資產(chǎn)配置的重視。從當(dāng)前的年金配置情況來(lái)看，其中仍然存在很多不完善之處，大部分企業(yè)的戰(zhàn)略投資效果都不明顯。企業(yè)年金委托機(jī)構(gòu)也在積極探究有效的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置方案，但是大部分客戶在法律框架的影響下難以保證方案配置的科學(xué)性。企業(yè)年金基金配置中長(zhǎng)期投資目標(biāo)的設(shè)定直接影響年金資產(chǎn)配置。從投資的角度來(lái)看，以銀行存款等成本計(jì)價(jià)類資產(chǎn)能夠獲取較為穩(wěn)定的投資收益，但隨著這類資產(chǎn)收益中樞的下行，要想獲取更高的收益目標(biāo)，就必須在權(quán)益類資產(chǎn)方面進(jìn)行戰(zhàn)略性配置。企業(yè)年金預(yù)期收益目標(biāo)的制定決定年金組合中權(quán)益資產(chǎn)、另類資產(chǎn)以及債券等方面的結(jié)構(gòu)配置。在中長(zhǎng)期投資目標(biāo)的設(shè)定中，需要綜合考慮養(yǎng)老金替代率以及通貨膨脹雙方面因素，結(jié)合市場(chǎng)年金基金收益平均水平以及社?；鸬确矫娴囊蠛侠碇贫繕?biāo)。比如，在企業(yè)年金配置目標(biāo)前，先對(duì)十年間的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的均值進(jìn)行計(jì)算，然后測(cè)算二十年內(nèi)的繳費(fèi)數(shù)額以及養(yǎng)老金領(lǐng)取替代率，并分析投資收益率與養(yǎng)老金替代率的關(guān)系和具體數(shù)額。長(zhǎng)期目標(biāo)的設(shè)置中需要參考前十年的實(shí)際收益率等數(shù)據(jù)對(duì)企業(yè)年金計(jì)劃預(yù)期收益目標(biāo)進(jìn)行確定。

（三）制定企業(yè)年金戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置

除了制定企業(yè)年金長(zhǎng)期投資目標(biāo)之外，還需要加強(qiáng)對(duì)短期投資目標(biāo)的重視，短期目標(biāo)的制定是促進(jìn)長(zhǎng)期目標(biāo)完成的關(guān)鍵。因此，在短期目標(biāo)的設(shè)置中需要保持與長(zhǎng)期目標(biāo)的統(tǒng)一性，根據(jù)資本市場(chǎng)形勢(shì)變化，從投資的角度對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)以及債券、股票的走勢(shì)等做好預(yù)判，并根據(jù)預(yù)判情況合理制定短期目標(biāo)。短期投資目標(biāo)的制定中可以結(jié)合收益要求進(jìn)一步分為絕對(duì)收益和相對(duì)收益目標(biāo)。在收益差距判斷中以同一個(gè)委托人、投管人的收益平均值作為判斷標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)兩種目標(biāo)的選擇直接影響年金計(jì)劃組合。

二、企業(yè)年金管理資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)控制

（一）風(fēng)險(xiǎn)控制框架指引的確定

受托人在風(fēng)險(xiǎn)控制中需要結(jié)合市場(chǎng)投資產(chǎn)品在過(guò)去一定時(shí)間內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)收益情況做好排序工作，通過(guò)收益散點(diǎn)圖的構(gòu)建以及委托人的長(zhǎng)期投資目標(biāo)和理念，確定最終的資產(chǎn)配置架構(gòu)。在資產(chǎn)配置架構(gòu)中需要從以下三個(gè)方面進(jìn)行：第一，意識(shí)到年金計(jì)劃的限損金額，根據(jù)固守資產(chǎn)、權(quán)益資產(chǎn)的損失限額以及個(gè)股止損線等方面的要求對(duì)下行風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行模擬測(cè)算；第二，對(duì)各類資產(chǎn)的比例限制情況進(jìn)行分析，如果資產(chǎn)配置比例符合法規(guī)的情況下，需要對(duì)企業(yè)年金的投資項(xiàng)目未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)判，明確資產(chǎn)倉(cāng)位限制比例，并結(jié)合資產(chǎn)投資目標(biāo)對(duì)資產(chǎn)配置和杠桿比例進(jìn)行限制；第三，主要的限制內(nèi)容為信用品質(zhì)，企業(yè)年金投資中另類資產(chǎn)的穩(wěn)定性強(qiáng)，為了保證投資的安全性，需要做好對(duì)另類資產(chǎn)配置中的行業(yè)風(fēng)控、信用等級(jí)等方面的內(nèi)容控制。

（二）科學(xué)設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)控制策略

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)策略的控制有利于為后續(xù)投資監(jiān)督工作開(kāi)展做好準(zhǔn)備，實(shí)現(xiàn)對(duì)投資管理行為的監(jiān)督和規(guī)范，使企業(yè)投資工作能夠符合投資規(guī)則，促進(jìn)投資收益目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。在風(fēng)險(xiǎn)管理中，包括合規(guī)、信用、市場(chǎng)以及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)容。不同風(fēng)險(xiǎn)控制的內(nèi)容不同。比如，信用風(fēng)險(xiǎn)中主要控制的內(nèi)容是為了提升資產(chǎn)安全，有效規(guī)避單一產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)。合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)指的是在投資中必須要嚴(yán)格按照合同以及相關(guān)法律規(guī)定做好條款限制。流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)指的是組合資產(chǎn)中流動(dòng)資產(chǎn)所占比例的限制，通過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)的控制，一方面有利于提升資金使用率，另一方面需要保證流動(dòng)資產(chǎn)占比的合規(guī)性。

三、企業(yè)年金管理中戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的優(yōu)化策略

（一）拓展資產(chǎn)配置渠道

首先，通過(guò)資本市場(chǎng)的發(fā)展提升權(quán)益類產(chǎn)品比例。就國(guó)外發(fā)展情況來(lái)看，如果資本市場(chǎng)比較成熟時(shí)，在股權(quán)投資中的比例可以適當(dāng)增大，提升整體收益。因此，西方發(fā)達(dá)國(guó)家在股票方面的投資占比比較高，而且近年來(lái)股票投資的比重仍然在加大。通過(guò)權(quán)益類產(chǎn)品比例的提升可以保證基金收益。從我國(guó)當(dāng)前的股市發(fā)展情況來(lái)看，逐漸向成熟、理性的方向發(fā)展，針對(duì)當(dāng)前的發(fā)展情況企業(yè)年金配置方面可以適當(dāng)提升權(quán)益類產(chǎn)品比例。其次，加強(qiáng)對(duì)符合企業(yè)年金金融創(chuàng)新工具的開(kāi)發(fā)。從國(guó)外企業(yè)年金投資形式來(lái)看，投資渠道廣，而且資本市場(chǎng)比較成熟，投資工具種類多，并開(kāi)發(fā)了專門的年金開(kāi)發(fā)配置工具。比如，美國(guó)的擔(dān)保抵押債務(wù)等都是企業(yè)年金投資中的重要投資項(xiàng)目。這些新投資工具的開(kāi)發(fā)和應(yīng)用對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)投資制度的構(gòu)建和完善具有重要作用，有利于對(duì)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的控制。比如，增加股指期貨對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的穩(wěn)定具有重要作用，不僅股市的理性發(fā)展，有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，期權(quán)交易有利于抓住對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的基于獲取波動(dòng)收益，一旦發(fā)現(xiàn)價(jià)格變動(dòng)對(duì)投資不利，可以及時(shí)采取有效的避險(xiǎn)措施。再次，合理提升產(chǎn)業(yè)投資。產(chǎn)業(yè)投資指的是針對(duì)企業(yè)中產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)良好的部門進(jìn)行投資，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增加的目的。如果經(jīng)濟(jì)周期達(dá)到成熟階段后，存款以及債券等投資存在較大風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)業(yè)投資是非常好的選擇。在產(chǎn)業(yè)投資中需要做好產(chǎn)業(yè)定位工作，在產(chǎn)業(yè)投資中投資的選擇堅(jiān)持以產(chǎn)業(yè)政策為指導(dǎo)，針對(duì)回報(bào)率高、潛力大以及關(guān)聯(lián)度高的項(xiàng)目進(jìn)行投資。在項(xiàng)目選擇中需要選擇朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，例如生物、計(jì)算機(jī)、通信等領(lǐng)域。在投資期限的選擇中需要強(qiáng)調(diào)中期和長(zhǎng)期投資。隨著我國(guó)營(yíng)利性基礎(chǔ)設(shè)施的穩(wěn)定運(yùn)行，產(chǎn)業(yè)投資的回報(bào)率也比較穩(wěn)定，相對(duì)于債券和存款投資來(lái)說(shuō)收益效率更大。最后，拓展投資范圍。根據(jù)年金投資規(guī)定企業(yè)年金不得進(jìn)行海外投資，但是在年金投資中可以向港股市場(chǎng)發(fā)展。當(dāng)前港股市場(chǎng)的發(fā)展已經(jīng)比較成熟，行業(yè)和投標(biāo)標(biāo)的更合理，選擇范圍更廣，同時(shí)估值相對(duì)比較低，在波動(dòng)相關(guān)性方面與A股的差別不大。而且當(dāng)前境內(nèi)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)對(duì)港股的研究比較深刻，可以將年金適當(dāng)向港股拓展，獲得更大的收益。

（二）采用ALPHa資產(chǎn)配置方式

為了保證年金的收益率，在資產(chǎn)配置中可以采用ALPHa資產(chǎn)配置方式。根據(jù)《關(guān)于企業(yè)年金基金股權(quán)和優(yōu)先股投資試點(diǎn)》的規(guī)定，首先，可以鐵路發(fā)展基金以及石化股份有限公司股權(quán)為試點(diǎn)開(kāi)展專項(xiàng)養(yǎng)老金產(chǎn)品基金股權(quán)和優(yōu)先股權(quán)投資，在投資收益上獲得突破，可以以此為基礎(chǔ)開(kāi)放試點(diǎn)，將未上市的公司股權(quán)以及優(yōu)先股作為投資的一種渠道；其次，支持證券投資，證券的信用評(píng)級(jí)以及收益都比較高，隨著證券行業(yè)的發(fā)展，在存量規(guī)模方面得到有效提升，而且證券市場(chǎng)中已經(jīng)衍生出部分ABS產(chǎn)品符合養(yǎng)老金風(fēng)險(xiǎn)收益，可以作為企業(yè)年金的配置工具；最后，關(guān)注不動(dòng)產(chǎn)等投資，當(dāng)前國(guó)內(nèi)的企業(yè)年金仍無(wú)法直接購(gòu)置不動(dòng)產(chǎn)，但是可以通過(guò)債權(quán)計(jì)劃等金融產(chǎn)品進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)的投資。不動(dòng)產(chǎn)的投資周期長(zhǎng)，流動(dòng)性弱，但是收益穩(wěn)定，是年金投資的一種有效途徑。同時(shí)，可以與債券、股票等投資方式組合，提升投資收益，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）構(gòu)建股票資產(chǎn)配置長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)

在資產(chǎn)投資中投資的國(guó)家以及項(xiàng)目不同，收獲的回報(bào)也不同，從海外投資來(lái)看，在對(duì)一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)力進(jìn)行判斷中，需要從這個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、經(jīng)濟(jì)規(guī)模在世界經(jīng)濟(jì)中的比例、經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展等進(jìn)行發(fā)展?jié)摿蛯?shí)力的判斷，而一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力也關(guān)系著投資收益。從世界國(guó)家的發(fā)展情況來(lái)看，美國(guó)是政治以及經(jīng)濟(jì)話語(yǔ)權(quán)最強(qiáng)的國(guó)家，在美國(guó)總體經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展下，誕生了很多跨國(guó)公司，產(chǎn)品銷往全世界，對(duì)美國(guó)這些跨國(guó)公司的投資可以獲得較高的收益。我國(guó)從改革開(kāi)放后國(guó)民經(jīng)濟(jì)獲得快速提升，豐富的勞動(dòng)力和消費(fèi)市場(chǎng)使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備不斷增加，成為全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要力量。在國(guó)力提升的同時(shí)，我國(guó)上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，在經(jīng)濟(jì)實(shí)力、綜合實(shí)力以及技術(shù)水平方面都在不斷趕超發(fā)達(dá)國(guó)家的水平。對(duì)我國(guó)具有潛力的上市公司投資也會(huì)獲得長(zhǎng)期的收益，從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)企業(yè)年金投資配置中國(guó)內(nèi)投資也是一個(gè)比較穩(wěn)定的投資形式。因此，我國(guó)企業(yè)在年金資產(chǎn)配置中可以適當(dāng)提升股票類資產(chǎn)的比例。由于我國(guó)股票型基金以及股票的投資在風(fēng)險(xiǎn)分散以及透明化方面的效果比較強(qiáng)，因此在養(yǎng)老金的資產(chǎn)配置中可以向基金方面傾斜，合理選擇基金管理人對(duì)養(yǎng)老基金的運(yùn)作，保證收益能力，加大股票投資力度。

（四）構(gòu)建多元化資產(chǎn)配置途徑

企業(yè)年金投資以股票類資產(chǎn)為基礎(chǔ)的配置中，需要結(jié)合經(jīng)濟(jì)周期做好年金投資實(shí)踐工作，構(gòu)建多元化的戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置模式。從長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展情況來(lái)看，股票的投資優(yōu)勢(shì)更強(qiáng)，在投資比例中遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他類型資產(chǎn)投資，獲得的投資收益也更高。但是從短期投資發(fā)展來(lái)看，面臨的風(fēng)險(xiǎn)比較大。因此，在投資中需要根據(jù)企業(yè)年金波動(dòng)情況做好股票投資的比例調(diào)整，實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的有效規(guī)避，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)的預(yù)測(cè)，充分利用股票價(jià)格的漲落獲得投資收益。而股票價(jià)格的變動(dòng)周期比較短，因此不適合采用單一的投資配置方式，需要結(jié)合證券以及股票等方面因素的分析進(jìn)行合理的資產(chǎn)配置。在分析中主要的因素內(nèi)容包括實(shí)際利率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、匯率等方面的變化。

結(jié)合不同的經(jīng)濟(jì)周期年金配置資產(chǎn)的類型不同，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，企業(yè)年金資產(chǎn)配置中需要加強(qiáng)對(duì)股票資產(chǎn)的關(guān)注。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段中股票的資產(chǎn)增長(zhǎng)率最大，投資的收益也最高，這個(gè)階段處于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的上升期，而通貨膨脹水平比較穩(wěn)定，同時(shí)政府也不會(huì)采用緊縮政策對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行調(diào)控。如果通貨膨脹經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)上升速度放緩，或者出現(xiàn)下降的情況，可以降低企業(yè)年金股票類的配置。這個(gè)階段股票的表現(xiàn)形式最弱，而且通脹進(jìn)入衰退期，可以適當(dāng)加大債權(quán)資產(chǎn)方面的配置比例，在這個(gè)時(shí)期內(nèi)政府的利率也會(huì)降低，因此債券的收益率相對(duì)來(lái)說(shuō)會(huì)更高。

隨著經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化，企業(yè)需要靈活調(diào)整年資產(chǎn)配置，股市的變化能夠顯示出經(jīng)濟(jì)的發(fā)展態(tài)勢(shì)，從國(guó)家的發(fā)展層面來(lái)看，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展趨勢(shì)下，股票市場(chǎng)的發(fā)展面臨的機(jī)會(huì)也會(huì)更多。如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩甚至出現(xiàn)下降的趨勢(shì)時(shí)，股票市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)會(huì)也會(huì)減少。所以，企業(yè)在年金戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置中，必須要加強(qiáng)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況的關(guān)注，包括變化趨勢(shì)以及絕對(duì)值等，并合理調(diào)整債券、股票以及現(xiàn)金等方面的比例。在企業(yè)年金投資中通貨膨脹是最大的挑戰(zhàn)，企業(yè)年金投資的收益必須要超過(guò)通貨膨脹率才能夠保證資產(chǎn)的保值。通貨膨脹股票的增長(zhǎng)幅度會(huì)比較大，這個(gè)階段企業(yè)年金資產(chǎn)配置中可以向股票方面傾斜，獲得更大的收益。如果通貨膨脹比較低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幅度比較大的情況下，上市公司的經(jīng)營(yíng)利益達(dá)到最大化，收益比較高。為了降低通貨膨脹的影響，央行會(huì)通過(guò)提升存款利率的方式進(jìn)行宏觀調(diào)控，這個(gè)階段的股市發(fā)展會(huì)出現(xiàn)低迷，在投資中需要向固定收益類產(chǎn)品傾斜。我國(guó)企業(yè)年金投資配置中，需要綜合考慮多種因素影響，如果通貨膨脹比較嚴(yán)重的情況下，央行會(huì)持續(xù)加大存款利息，這種情況下需要下調(diào)債券投資方面的比例，加強(qiáng)對(duì)能源產(chǎn)業(yè)類的投資。

四、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，企業(yè)年金保值和增值是保證企業(yè)養(yǎng)老金高效發(fā)放的關(guān)鍵，而要想提升企業(yè)年金的收益率需要保證資產(chǎn)的合理配置。不同時(shí)期世界以及國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展形式不同，不可能始終采用單一的資產(chǎn)配置方式，需要結(jié)合經(jīng)濟(jì)走向情況合理調(diào)整配置比例。我國(guó)傳統(tǒng)企業(yè)年金的配置中為了保證穩(wěn)定性都會(huì)選擇銀行存款以及國(guó)債的方式，但是，這些資產(chǎn)的收益率比較低，且容易受通貨膨脹的影響，無(wú)法保證退休人員的養(yǎng)老。隨著股市的開(kāi)放，企業(yè)在年金投資方面的途徑更廣，股票、證券、基金等資產(chǎn)投資中收益率更高，但也存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，這些投資項(xiàng)目中市場(chǎng)的波動(dòng)比較大，需要時(shí)刻關(guān)注市場(chǎng)資本的發(fā)展走向，及時(shí)調(diào)整企業(yè)年金配置比例，使企業(yè)能夠獲得較大收益的同時(shí)也能夠降低投資風(fēng)險(xiǎn)，保證企業(yè)年金收益的增值和保值，并結(jié)合國(guó)外的成果經(jīng)驗(yàn)，采用多渠道的資產(chǎn)配置方式，靈活調(diào)整配置比例，提升企業(yè)年金應(yīng)用效率。