韋京 鄒昊 孫哲峰

[摘要]以資本市場(chǎng)為視角，通過(guò)對(duì)40家香港上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，采用線性擬合方法，推導(dǎo)出5-16模型，指出上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)的P/E倍數(shù)與五大類16個(gè)因子高度相關(guān)，從而佐證了資本市場(chǎng)青睞物業(yè)服務(wù)企業(yè)是基于行業(yè)提供較為充沛的現(xiàn)金流回報(bào)、獲取未來(lái)社區(qū)增值服務(wù)企業(yè)投資機(jī)會(huì)、圍繞社區(qū)固定生活和工作的人群和收集其行為大數(shù)據(jù)的結(jié)論。

[關(guān)鍵詞]上市物業(yè)服務(wù)企業(yè);增值服務(wù)企業(yè)投資機(jī)會(huì);貿(mào)易應(yīng)收款周轉(zhuǎn)

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.33.008

15-16模型概述

5-16模型是以資本市場(chǎng)為視角，通過(guò)對(duì)40家香港上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，采用線性擬合方法推導(dǎo)出來(lái)的。是指在對(duì)上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)分析時(shí)，應(yīng)當(dāng)依據(jù)五大維度十六個(gè)指標(biāo)。五大維度指：利潤(rùn)率指標(biāo)、現(xiàn)金流指標(biāo)、收益質(zhì)量指標(biāo)、底層業(yè)務(wù)商業(yè)邏輯指標(biāo)和社區(qū)增值服務(wù)指標(biāo)。十六個(gè)指標(biāo)包括：毛利率、凈利率、貿(mào)易應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)、第三方應(yīng)收款占第三方收入比、報(bào)表綜合收繳率、報(bào)表綜合一年內(nèi)收繳率、CFO/凈利潤(rùn)比、凈利潤(rùn)同比增速、物管收入同比增速、貿(mào)易應(yīng)收款同比增速、收入及應(yīng)收款增長(zhǎng)剪刀差、在管面積同比增速、收入與面積增長(zhǎng)剪刀差、增值服務(wù)占比、增值服務(wù)增速（見(jiàn)表1）。

2市值TOP10物業(yè)服務(wù)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析

下文采用定量分析法，以香港上市物業(yè)公司對(duì)外公布的年報(bào)數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，遵循物業(yè)行業(yè)高現(xiàn)金流、低毛利、高周轉(zhuǎn)特點(diǎn)，按基礎(chǔ)物業(yè)和增值服務(wù)兩個(gè)層面，結(jié)合中國(guó)物業(yè)服務(wù)企業(yè)目前的現(xiàn)狀——42家上市企業(yè)對(duì)投資人都有收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)的承諾;上市募集資金的大部分用于收并購(gòu)，擴(kuò)大管理規(guī)模;增值服務(wù)既有母公司委托物業(yè)服務(wù)企業(yè)的，也有獨(dú)立第三方增值服務(wù)的客觀實(shí)際。借鑒美國(guó)FSV、AMO、日本長(zhǎng)谷工三家跨國(guó)物業(yè)服務(wù)企業(yè)對(duì)內(nèi)管理考核模型，以利率指標(biāo)、現(xiàn)金流指標(biāo)、收益質(zhì)量指標(biāo)、底層業(yè)務(wù)商業(yè)邏輯指標(biāo)、社區(qū)增值服務(wù)指標(biāo)共五個(gè)維度，作為財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)分類的依據(jù)（見(jiàn)表2）。

通過(guò)以上10家企業(yè)2019年和2020年上半年的16項(xiàng)數(shù)值的平均值，可以得出以下結(jié)論。其一，行業(yè)整體利潤(rùn)邏輯：合理利潤(rùn)率、高現(xiàn)金流。其二，利潤(rùn)邏輯：物業(yè)服務(wù)行業(yè)的毛利率不超過(guò)30%，凈利率在13%左右。其三，現(xiàn)金流和周轉(zhuǎn)率邏輯：①貿(mào)易應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)全年不應(yīng)超過(guò)70天;②第三方應(yīng)收款余額占收入比全年不應(yīng)高于20%;③報(bào)表全年綜合收繳率應(yīng)該超過(guò)90%;④報(bào)表全年一年內(nèi)（第三方+關(guān)聯(lián)方）收繳率應(yīng)該超過(guò)80%;⑤報(bào)表全年一年內(nèi)第三方收繳率應(yīng)該超過(guò)85%。其四，行業(yè)資本邏輯：底層商業(yè)驅(qū)動(dòng)因素與報(bào)表呈現(xiàn)邏輯自洽。其五，管理滿意度邏輯：①全行業(yè)看，收入與應(yīng)收款剪刀差應(yīng)該盡可能接近1.0x，或盡可能高，任何遠(yuǎn)低于1倍都會(huì)被認(rèn)為收益質(zhì)量的“紅燈信號(hào)”，堅(jiān)決杜絕收入增速低于應(yīng)收款增速;②報(bào)表全年看該比值應(yīng)該超過(guò)0.60x。其六，規(guī)模擴(kuò)張邏輯：①收入增長(zhǎng)與核心增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素的面積增速比值應(yīng)該盡可能接近1.0x，任何高度偏離1倍都會(huì)被認(rèn)為收益質(zhì)量的“紅燈信號(hào)”;②報(bào)表全年看該比值應(yīng)該接近1.0x。其七，增值服務(wù)邏輯：①增值服務(wù)占比越高越好、增值服務(wù)增速越快越好;②母公司利益輸入，在計(jì)算市值時(shí)會(huì)被剝離;③基于物業(yè)公司自身稟賦的增值服務(wù)，會(huì)給予較高的估值。

3影響上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)PE倍數(shù)要素分析

將以上16個(gè)要素作為自變量，以2020年度加權(quán)平均PE倍數(shù)作為因變量，通過(guò)線性擬合分析工具，測(cè)量自變量和因變量之間的線性關(guān)系，得出表3、表4結(jié)論。

在上述16個(gè)指標(biāo)中，按照與PE倍數(shù)關(guān)聯(lián)度由高到低排序，依次為：盈利增長(zhǎng)率（股價(jià)關(guān)聯(lián)度40%）、應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)（股價(jià)關(guān)聯(lián)度-45%）、母公司綜合實(shí)力（股價(jià)關(guān)聯(lián)度24%）、基礎(chǔ)物管及增值服務(wù)利潤(rùn)占比（股價(jià)關(guān)聯(lián)度18%）。

4結(jié)論

物業(yè)服務(wù)行業(yè)的商業(yè)邏輯不同于房地產(chǎn)行業(yè)，物業(yè)服務(wù)行業(yè)兼顧平臺(tái)和產(chǎn)業(yè)職能，通過(guò)基礎(chǔ)服務(wù)產(chǎn)業(yè)職能滿足業(yè)主對(duì)生活、工作的基本環(huán)境要求;通過(guò)基礎(chǔ)物業(yè)獲得充沛現(xiàn)金流，保障投資人的投資安全;通過(guò)基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)獲得業(yè)主的信任，實(shí)現(xiàn)與業(yè)主“有溫度的粘性”。以開(kāi)放的心態(tài)篩選有運(yùn)營(yíng)能力的增值服務(wù)企業(yè)進(jìn)入社區(qū)園區(qū)，為自然人和法人業(yè)主提供所需要的增值服務(wù)，短期獲得增值服務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，股權(quán)投資具備成長(zhǎng)性的企業(yè)，以自身所圈定的客戶幫助增值服務(wù)企業(yè)做大，分享其資本性收益。

物業(yè)服務(wù)企業(yè)是圍繞社區(qū)消費(fèi)場(chǎng)景，做市值的投資平臺(tái)，在現(xiàn)實(shí)第一階段，實(shí)現(xiàn)有集中度的規(guī)模，打造與自身稟賦優(yōu)勢(shì)耦合的1～2項(xiàng)增值服務(wù)，是未來(lái)在行業(yè)發(fā)展的立身之本。

文章所推導(dǎo)出的5-16模型，是物業(yè)企業(yè)上市初期良好資本形象的濃縮，在日常經(jīng)營(yíng)上，高現(xiàn)金流、低毛利、高周轉(zhuǎn)率是投資人認(rèn)可的投資基礎(chǔ)，有自身運(yùn)營(yíng)能力的1～2項(xiàng)增值服務(wù)需要逐步成熟——可復(fù)制的商業(yè)模式，有流動(dòng)性支持的估值邏輯。

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[作者簡(jiǎn)介]韋京，中國(guó)市場(chǎng)雜志社副編審，法學(xué)博士;鄒昊，四川藍(lán)光嘉寶服務(wù)集團(tuán)股份有限公司董事會(huì)秘書(shū)，首席財(cái)務(wù)官;孫哲峰，管理學(xué)博士，教授級(jí)高級(jí)工程師，中山大學(xué)嶺南學(xué)院創(chuàng)業(yè)導(dǎo)師，星河智善生活集團(tuán)董事長(zhǎng)。