北京印刷學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 馮宇霄

一、引言

在提倡全球命運(yùn)共同體的環(huán)境下，各國(guó)經(jīng)濟(jì)也在全球化的進(jìn)程中，因此，一旦一些主要國(guó)家爆發(fā)金融危機(jī)，彼時(shí)難免會(huì)波及命運(yùn)共同體中的許多其他國(guó)家， 我國(guó)亦不例外。這樣的連帶關(guān)系，將使得我國(guó)許多企業(yè)陷入前所未有的融資困境。目前，融資的主要方式一般有三種：發(fā)行普通股票、發(fā)行債券、銀行借貸， 但這些融資手段已經(jīng)無(wú)法滿足企業(yè)對(duì)資金的需求。因此，有必要尋找新的融資手段來(lái)彌補(bǔ)傳統(tǒng)融資手段的不足。

在國(guó)外， 許多國(guó)家使用優(yōu)先股的歷史較長(zhǎng)，其在國(guó)際融資市場(chǎng)有著不可替代的作用，具有很大的市場(chǎng)需求。然而，在我國(guó)，優(yōu)先股雖然已經(jīng)歷經(jīng)了一段時(shí)間的發(fā)展，但受到許多因素的影響，始終沒(méi)有普及起來(lái)，并得到國(guó)人的足夠重視。

優(yōu)先股的推出與發(fā)行， 對(duì)我國(guó)的投資者證券市場(chǎng)、融資者、企業(yè)管理者、都有著十分深遠(yuǎn)的意義。未來(lái)， 優(yōu)先股很有可能會(huì)和普通股、公司債券等有價(jià)證券一樣， 并列成為企業(yè)融資不可或缺的工具之一。因此，本文通過(guò)分析我國(guó)優(yōu)先股的發(fā)展現(xiàn)狀，針對(duì)目前存在的問(wèn)題，對(duì)其發(fā)展和改善提出建議，對(duì)我國(guó)企業(yè)優(yōu)先股試點(diǎn)能夠更健康的發(fā)展有著重要意義。

二、優(yōu)先股概述

（一） 優(yōu)先股的概念及主要特征

優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)是針對(duì)普通股來(lái)說(shuō)的，主要是指在企業(yè)剩余財(cái)產(chǎn)分配及利潤(rùn)分紅的權(quán)利方面比普通股優(yōu)先。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，優(yōu)先股也是一種股票， 是一種企業(yè)發(fā)行的優(yōu)先于普通股獲得股利和公司剩余財(cái)產(chǎn)的股票。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，優(yōu)先股是債券和股票兩者相結(jié)合的產(chǎn)物。它回報(bào)較高， 收益穩(wěn)定，同時(shí)如果企業(yè)破產(chǎn)或者清算， 優(yōu)先股優(yōu)于普通股先獲得賠償、且具有稅收優(yōu)惠和較高的信用等級(jí)等好處。除此之外， 采用優(yōu)先股進(jìn)行融資， 能大大減少企業(yè)被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）優(yōu)先股融資的優(yōu)勢(shì)

通俗地說(shuō)，優(yōu)先股是一種介于債券和股票之間， 但又不同于這兩種傳統(tǒng)融資方式的特殊股，所以，優(yōu)先股融資相較于傳統(tǒng)融資方式有著不可比擬地優(yōu)勢(shì)。與普通股進(jìn)行比較，優(yōu)先股最大的特點(diǎn)就是旱澇保收。它在分紅派息方面具有優(yōu)先權(quán)， 能優(yōu)先獲得企業(yè)發(fā)展帶來(lái)的紅利。

三、我國(guó)優(yōu)先股的發(fā)展現(xiàn)狀

（一）我國(guó)優(yōu)先股發(fā)展進(jìn)程

20世紀(jì)80年代是優(yōu)先股的萌芽階段，那時(shí)的公司對(duì)外發(fā)行的股權(quán)與目前的參與性優(yōu)先股具有相同性質(zhì)，都具備債券與股票的特性，不僅能根據(jù)擁有股權(quán)比重參與利潤(rùn)分配，還能接受到固定股息。20世紀(jì)90年代早期，政府頒布了一系列有關(guān)股票規(guī)范的法律規(guī)定，并對(duì)優(yōu)先股在股東投票權(quán)、資產(chǎn)清查、利潤(rùn)分紅等有關(guān)內(nèi)容進(jìn)行規(guī)范，對(duì)普通股和優(yōu)先股進(jìn)行了區(qū)分。《規(guī)范》的頒布和實(shí)施表明優(yōu)先股機(jī)制在我國(guó)資本市場(chǎng)已初具成型。優(yōu)先股的沉寂階段是20世紀(jì) 90年代到2005年，1993年第八屆全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第五次會(huì)議通過(guò)并正式頒布《中華人民共和國(guó)公司法》，但其中并未對(duì)優(yōu)先股有明確說(shuō)明，只有在第一百三十五條中出現(xiàn)政府可對(duì)企業(yè)公開(kāi)銷(xiāo)售除普通股外的其它品種股票另行規(guī)定。優(yōu)先股在立法中重現(xiàn)是2006年1月1日《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱“辦法”）的頒布實(shí)施?！掇k法》提出，同被投資公司簽署投資意向后，意向投資公司可通過(guò)可轉(zhuǎn)化優(yōu)先股及優(yōu)先股等準(zhǔn)股權(quán)形式對(duì)非上市公司做出投資。

表1 優(yōu)先股類(lèi)型概念表

（二）目前我國(guó)優(yōu)先股融資存在的問(wèn)題

1.發(fā)行條款過(guò)度雷同，喪失靈活性

優(yōu)先股最大的優(yōu)勢(shì)在于以合同方式靈活設(shè)定股權(quán)權(quán)利內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)優(yōu)先權(quán)設(shè)置，使企業(yè)能夠根據(jù)自身需要并契合投資人偏好設(shè)計(jì)優(yōu)先權(quán)內(nèi)容。但在現(xiàn)實(shí)中，優(yōu)先股的權(quán)利設(shè)置方案過(guò)度雷同，未能針對(duì)公司實(shí)際體現(xiàn)個(gè)性化公司治理，將導(dǎo)致不同優(yōu)先股之間權(quán)利無(wú)差異，投資人也無(wú)法進(jìn)行比較投資，難以激發(fā)投資熱情。

2.固定收益特征淡化

我國(guó)當(dāng)前優(yōu)先股無(wú)累積分紅權(quán)，并且是否支付股息的決定權(quán)由企業(yè)行使，無(wú)強(qiáng)制分紅要求，且無(wú)權(quán)參與分享企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)帶來(lái)的資本紅利，這將導(dǎo)致優(yōu)先股的固定收益特征被侵蝕，風(fēng)險(xiǎn)增加，相對(duì)于普通股的優(yōu)勢(shì)大幅減少，難以抵御企業(yè)普通股股東的侵害。這將大大降低優(yōu)先股對(duì)投資人的吸引力，影響優(yōu)先股的活力與市場(chǎng)前景。

3.退出通道受阻

贖回與回售是優(yōu)先股退出企業(yè)資本架構(gòu)的兩種途徑。我國(guó)現(xiàn)有發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)為避免回售權(quán)的行使造成現(xiàn)金流危機(jī)，全部選擇設(shè)定企業(yè)贖回權(quán)，拒絕回售條款，這意味著優(yōu)先股作為資本投資，與普通股一樣，與公司永續(xù)存在，只有在企業(yè)主動(dòng)選擇贖回、清算或終止等情況下才能獲得返還，阻礙了優(yōu)先股股東自由退出企業(yè)，尤其在企業(yè)盈利狀況變差的情況下變現(xiàn)退出投資的渠道。

四、關(guān)于我國(guó)資本市場(chǎng)優(yōu)先股融資的改進(jìn)建議

（一）建立優(yōu)先股制度相關(guān)的法律法規(guī)

優(yōu)先股制度剛在我國(guó)試行不久， 相關(guān)法規(guī)并不是十分完善。要實(shí)現(xiàn)我國(guó)優(yōu)先股制度穩(wěn)健推行， 就必須建立健全與優(yōu)先股相關(guān)法律制度，并對(duì)其作出全面細(xì)致的規(guī)定。相關(guān)部門(mén)可以深入市場(chǎng)，從我國(guó)資本市場(chǎng)的真實(shí)狀況出發(fā)，制定出一套符合自身情況的優(yōu)先股法律體系。另外，《指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)于部分問(wèn)題尚未規(guī)定，比如存量普通股轉(zhuǎn)優(yōu)先股、非公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先股的轉(zhuǎn)讓、優(yōu)先股相關(guān)會(huì)計(jì)處理和財(cái)務(wù)報(bào)告等均有待相關(guān)配套政策進(jìn)一步細(xì)化。

（二）加強(qiáng)對(duì)優(yōu)先股股東控制權(quán)的保護(hù)

在公司首次公開(kāi)募集股份之前，就將企業(yè)創(chuàng)建人手中部分普通股轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股，激勵(lì)創(chuàng)業(yè)者不敢松懈，以更大的精力投入于公司的經(jīng)營(yíng)管理中去。但是，作為公司的創(chuàng)業(yè)者，如果因?yàn)樯鲜泻笏麄兪种谐钟械闹挥行〔糠制胀ü?，其余全是?yōu)先股，就會(huì)導(dǎo)致他們對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)變小。所以，結(jié)合多方面的因素去考慮，適度嘗試讓優(yōu)先股股東能夠參與公司經(jīng)營(yíng)管理和決策也不失為一種好辦法。

（三）進(jìn)一步完善優(yōu)先股流通和退出機(jī)制

與普通股相比，優(yōu)先股的交易機(jī)制更類(lèi)似于債券的銀行間市場(chǎng)交易，在交易時(shí)需要進(jìn)行供需匹配，因此優(yōu)先股的交易遠(yuǎn)沒(méi)有普通股的交易活躍。而且，自試點(diǎn)以來(lái)，無(wú)論是已經(jīng)發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)，還是僅公布發(fā)行預(yù)案尚未發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)，均選擇了非公開(kāi)方式發(fā)行優(yōu)先股。受投資人范圍的限制，非公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先股的交易效率比公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先股的交易效率更低。這就更需要我們努力提高優(yōu)先股二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，完善優(yōu)先股贖回與轉(zhuǎn)換制度，為優(yōu)先股股東建立有效的退出機(jī)制。

（四）提高收益率，吸引長(zhǎng)期投資者

資本市場(chǎng)投資者逐利是其本性，當(dāng)前資本市場(chǎng)優(yōu)先股回報(bào)率并不能完全體現(xiàn)其應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。受限于我國(guó)投資渠道較少，優(yōu)先股在試點(diǎn)過(guò)程中也吸引一些機(jī)構(gòu)投資者，但是也可以發(fā)現(xiàn)投資者主要集中在對(duì)收益敏感度不高的群體，這些資金原本的投資渠道為國(guó)債和債務(wù)市場(chǎng)。發(fā)展優(yōu)先股，可以以提升收益率為前提，通過(guò)優(yōu)先股投資基金的手段，吸引股權(quán)投資市場(chǎng)的投資者，更加有助于優(yōu)先股的發(fā)展。

五、總結(jié)

針對(duì)目前的情況，本文認(rèn)為為了優(yōu)先股在我國(guó)能夠更好發(fā)展，相關(guān)部門(mén)應(yīng)加快優(yōu)先股相關(guān)法律制定，提供制度約束和法律保護(hù)；同時(shí)要鼓勵(lì)優(yōu)先股條款創(chuàng)新；加強(qiáng)優(yōu)先股股東保護(hù)；進(jìn)一步完善優(yōu)先股流通和退出機(jī)制；提高收益率，從而更好地吸引投資者。 我國(guó)企業(yè)的優(yōu)先股發(fā)展才剛剛起步，雖然遇到很多不盡如人意的狀況，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，發(fā)展優(yōu)先股有其重要性和必要性。優(yōu)先股的發(fā)展不是一蹴而就的，還需長(zhǎng)期的探索與總結(jié)。在今后的實(shí)踐中，我們應(yīng)不斷在前人先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行理論創(chuàng)新，并結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際情況，不斷完善我國(guó)的優(yōu)先股制度。