趙珅

11月份美國(guó)股市經(jīng)歷狂漲，不僅在11月24日道瓊斯指數(shù)首次突破3萬關(guān)大點(diǎn)，而且整個(gè)月道指累計(jì)上漲11.8%，錄得1987年1月份以來的最大月漲幅，標(biāo)普500指數(shù)與納指分別上漲10.8%和11.8%，均為4月份以來的最大月漲幅。一些分析師認(rèn)為12月美股還會(huì)延續(xù)漲勢(shì)，強(qiáng)勁收尾。但與此同時(shí)，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)主席鮑威爾連續(xù)兩次強(qiáng)調(diào)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景仍然面臨巨大不確定性。

鮑威爾的話也反映了相當(dāng)一部分人對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)真實(shí)的擔(dān)心。畢竟，美國(guó)11月份累計(jì)新冠肺炎確診病例已超過400萬例，是10月份病例數(shù)的兩倍多，再次刷新單月確診病例最高值。雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)從第二季度的低迷中持續(xù)復(fù)蘇，但近月經(jīng)濟(jì)改善步伐有所放緩，旅游和酒店等行業(yè)持續(xù)疲軟，勞動(dòng)力市場(chǎng)改善步伐放緩，仍有數(shù)百萬美國(guó)人失業(yè)。

美國(guó)股市的狂飆和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的疲軟形成鮮明的對(duì)比，“股市是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表”再次失靈，美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面與金融市場(chǎng)之間“脫鉤”的現(xiàn)象愈發(fā)嚴(yán)重。早在今年6月份，IMF等多個(gè)機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)學(xué)家都已經(jīng)提醒要警惕實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)之間“脫鉤”形成的重大脆弱性，此次美國(guó)股市再次狂飆也帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。

此次美國(guó)股市大漲主因是短期市場(chǎng)預(yù)期好轉(zhuǎn)與長(zhǎng)期流動(dòng)性過剩所致。短期來看，總統(tǒng)權(quán)力順利交接的可能性越來越大，當(dāng)選總統(tǒng)拜登的政見傾向受到資本市場(chǎng)歡迎；拜登提名美聯(lián)儲(chǔ)前主席珍尼特·耶倫擔(dān)任財(cái)政部長(zhǎng)的消息強(qiáng)化了資本市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期；另外，新冠疫苗研制突破促進(jìn)資本市場(chǎng)情緒高漲。長(zhǎng)期來看，流動(dòng)性過剩是美股暴漲的基礎(chǔ)環(huán)境。一方面，次貸危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)為提振美國(guó)經(jīng)濟(jì)，長(zhǎng)期實(shí)施量化寬松政策。從實(shí)施效果看，寬松貨幣政策刺激效應(yīng)邊際遞減，維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只能采取更加長(zhǎng)期、更為寬松貨幣政策，由此導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫。另一方面，巨額美國(guó)國(guó)債推動(dòng)了銀行間市場(chǎng)國(guó)債回購(gòu)交易，并以此形成了以國(guó)債回購(gòu)為基礎(chǔ)的流動(dòng)性創(chuàng)造機(jī)制，從而客觀上釋放了大量流動(dòng)性。當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率較低，資金必然流向資本市場(chǎng)催生資產(chǎn)泡沫。一旦出現(xiàn)利好消息，大量資金將借題發(fā)揮推高股價(jià)。

在新冠疫情尚未消退、經(jīng)濟(jì)前景尚存在巨大不確定性的情況下，道指突破3萬點(diǎn)并繼續(xù)狂飆將給美國(guó)和世界金融市場(chǎng)帶來如下隱患：

首先，這會(huì)降低用于救助美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金使用效率，增加美國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)。一方面，飆升的股價(jià)吸引更多資金進(jìn)入股票市場(chǎng)，刺激了虛擬經(jīng)濟(jì)的繁榮。較低的投資回報(bào)率迫使資金流出實(shí)體領(lǐng)域，增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得資金的難度與成本。這樣不僅會(huì)使美國(guó)本已不甚景氣的實(shí)體經(jīng)濟(jì)雪上加霜，而且導(dǎo)致救助美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金使用效率下降，使美國(guó)未來拯救實(shí)體經(jīng)濟(jì)的困難不斷增加。另一方面，嚴(yán)重偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的股價(jià)意味著巨大的泡沫，短期急速拉升的股價(jià)意味著暴跌的風(fēng)險(xiǎn)。股市上漲預(yù)期吸引更多投機(jī)資本進(jìn)入，會(huì)進(jìn)一步助推美股上漲，直到美股破裂。一旦樂觀情緒消退，股票價(jià)格迅速回調(diào)，甚至存在美國(guó)股市崩盤的可能，從而使股市風(fēng)險(xiǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳染。一些通過股權(quán)質(zhì)押貸款融資的上市公司，由于缺乏資金來補(bǔ)充抵押物，會(huì)被動(dòng)強(qiáng)制平倉(cāng)，從而加劇資金鏈斷裂甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，這還可能引發(fā)世界金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。歐洲股市與美國(guó)股市間協(xié)同性較強(qiáng)，美股暴漲引領(lǐng)了歐洲股市暴漲，這同樣增加了歐洲股市風(fēng)險(xiǎn)。美股暴漲吸引全球資本流入，可能引發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)價(jià)格下跌。同時(shí)，聯(lián)動(dòng)到美國(guó)債市、匯市的影響，可能出現(xiàn)“股債雙殺”“股債匯三殺”的情況，從而導(dǎo)致債市收益率上升，新債發(fā)行難度加大。

雖然流動(dòng)性和市場(chǎng)情緒在短時(shí)間內(nèi)會(huì)對(duì)美股市場(chǎng)產(chǎn)生更大影響，但是萬變不離其宗，經(jīng)濟(jì)基本面才是美股最終的“歸宿”。金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期“脫鉤”將進(jìn)一步加大美國(guó)經(jīng)濟(jì)脆弱性。▲

（作者是中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所學(xué)者）