啟凡

2020年前三季度，覽海醫(yī)療（600896.SH）實(shí)現(xiàn)收入3800萬元，同比增長102.09%;歸屬于上市公司股東的凈利潤-1.22億元，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤為-1.26億元。

繼2019年虧損后，2020年前三季度覽海醫(yī)療繼續(xù)虧損。

再次上演賣子求生

2020年11月7日，覽海醫(yī)療發(fā)布重大資產(chǎn)出售暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案），上市公司擬通過現(xiàn)金出售的方式向上海覽海轉(zhuǎn)讓禾風(fēng)醫(yī)院51%股權(quán)及對(duì)標(biāo)的公司的5.12億元債權(quán)。本次交易完成后，上市公司將保留標(biāo)的公司44%股權(quán)及對(duì)標(biāo)的公司4.41億元債權(quán)。

根據(jù)評(píng)估機(jī)構(gòu)上海萬隆以2020年6月30日作為評(píng)估基準(zhǔn)日對(duì)禾風(fēng)醫(yī)院股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評(píng)估后出具的《股權(quán)評(píng)估報(bào)告》，標(biāo)的公司100%股權(quán)的評(píng)估價(jià)值為6.76億元，其中禾風(fēng)醫(yī)院51%股權(quán)對(duì)應(yīng)價(jià)值為3.45億元。同時(shí)，根據(jù)評(píng)估機(jī)構(gòu)上海萬隆出具的《債權(quán)評(píng)估報(bào)告》，上市公司對(duì)禾風(fēng)醫(yī)院9.52億元債權(quán)的價(jià)值為9.52億元，按51%的股權(quán)比例確認(rèn)的債權(quán)評(píng)估值為5.12億元。

參考上述評(píng)估值，最終確認(rèn)本次交易標(biāo)的資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格合計(jì)8.57億元。這意味著，上市公司此次賣給控股股東的相關(guān)資產(chǎn)是零溢價(jià)。

2020年4月，和風(fēng)置業(yè)更名為上海禾風(fēng)醫(yī)院有限公司。而自2016年年底收購至今，長達(dá)近4年的時(shí)間，項(xiàng)目都沒有完工。

《證券市場(chǎng)周刊》發(fā)現(xiàn)，在2016年收購時(shí)，上市公司就存在很多問題。以2016年的財(cái)務(wù)狀況，公司根本無力承擔(dān)這個(gè)項(xiàng)目收購。2016年，公司實(shí)現(xiàn)營收為8.54億元，凈利潤為-4.32億元;期末的貨幣資金為4.41億元，短期借款為9.5億元，那時(shí)的公司不僅僅大幅虧損，而且自身的債務(wù)償還壓力巨大，在不考慮期末18.29億元交易性金融資產(chǎn)的情況下，覽海醫(yī)療根本沒有能力去收購標(biāo)的資產(chǎn)以及承擔(dān)7.49億元的債務(wù)。在此情況下，上市公司還是完成了收購。

而現(xiàn)在，上市公司又因?yàn)橘Y金問題零溢價(jià)將持有近四年的標(biāo)的資產(chǎn)賣給了控股股東，那么在這近四年的時(shí)間內(nèi)，上市公司又對(duì)禾風(fēng)醫(yī)院追加了多少投資、在自身連續(xù)虧損情況下出售標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)和債權(quán)對(duì)上市公司的盈利有何影響？覽海醫(yī)療似乎需要給出進(jìn)一步的解釋。

子公司全軍覆沒

從2016年起，上市公司按照既定的戰(zhàn)略和發(fā)展規(guī)劃，通過剝離虧損的航運(yùn)資產(chǎn)、收購原上海市黃浦區(qū)中心醫(yī)院房地產(chǎn)資產(chǎn)、投資設(shè)立醫(yī)療機(jī)構(gòu)及與國際國內(nèi)領(lǐng)先醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作等方式逐步實(shí)施完成了從船務(wù)運(yùn)輸?shù)礁叨酸t(yī)療服務(wù)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。

由此來看，覽海醫(yī)療在醫(yī)療行業(yè)的布局并非單線進(jìn)行，而是涉及到?？漆t(yī)院、綜合醫(yī)院及醫(yī)學(xué)園區(qū)服務(wù)等。

按照這個(gè)方向，覽海醫(yī)療已經(jīng)布局了多家公司。2019年年末，上市公司旗下有6家子公司，其中三家為100%控股，即上海覽海西南骨科醫(yī)院有限公司（下稱“覽海骨科”）、上海怡合覽海門診部有限公司（下稱“怡合覽?！保┖蜕虾Ｓ[海門診部有限公司（下稱“覽海門診部”）;剩余三家部分持股公司是上海覽海在線健康管理有限公司（持股比例50%，下稱“覽海在線”）、上海覽?？祻?fù)醫(yī)院有限公司（持股比例80%）、上海和風(fēng)置業(yè)有限公司（持股比例95%）。

年報(bào)中，上市公司披露了非全資子公司的經(jīng)營狀況。數(shù)據(jù)顯示，2018-2019年，覽海在線的凈利潤分別為-171萬元、-125萬元，康復(fù)醫(yī)院的凈利潤分別為-346萬元、-415萬元，和風(fēng)置業(yè)的凈利潤分別為-731萬元、-2983萬元。

這三家非全資子公司連續(xù)兩年均處于虧損狀態(tài)，而且虧損的金額不斷提升。而且，2019年年末，覽海在線資產(chǎn)合計(jì)為83萬元，負(fù)債合計(jì)為3741萬元，已處于資不抵債的狀況。

另外三家100%持股的公司經(jīng)營狀況也不太好。2019年，覽海骨科的主營業(yè)務(wù)收入為零，凈利潤為虧損612萬元，怡合覽海的主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤分別為1052萬元和-1190萬元，覽海門診部分別為1919萬元和-9360萬元。

也就是說，覽海醫(yī)療的所有重要子公司在2019年全軍覆沒，沒有一家能實(shí)現(xiàn)盈利。

建設(shè)周期帶來的考驗(yàn)

自2016年將高端醫(yī)療作為主要發(fā)展方向后，和許多醫(yī)療公司擴(kuò)張方式不同，覽海醫(yī)療更多選擇的是自建的方式。以上的6家子公司中，只有上海和風(fēng)置業(yè)有限公司（后改名為“禾風(fēng)醫(yī)院”）是控股合并的，其他均為投資設(shè)立的。自建擴(kuò)張的方式也讓公司的在建工程大幅增長。2016-2019年年末及2020年三季度末，公司的在建工程分別為837萬元、1.13億元、2.1億元、3.09億元、5.57億元，但由于缺乏資金等問題，公司很多項(xiàng)目并未完工，導(dǎo)致無法轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)。

自建擴(kuò)張的優(yōu)勢(shì)是標(biāo)準(zhǔn)化高、管理統(tǒng)一、品牌質(zhì)量有保證，劣勢(shì)是時(shí)間長、資本重、業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)的周期長，而且不確定性高，上市公司選擇自建的方式擴(kuò)張無疑是冒著更高的風(fēng)險(xiǎn)。

2018年年報(bào)中，覽海醫(yī)療是這樣介紹醫(yī)療項(xiàng)目推進(jìn)情況的：覽?？祻?fù)醫(yī)院項(xiàng)目占地約1.4萬平方米，建筑面積約4.3萬平方米，計(jì)劃設(shè)立約200張床位（其中康復(fù)專業(yè)床位75%以上），該醫(yī)院于2018年1月6日正式開工建設(shè)，2020年下半年竣工驗(yàn)收、試運(yùn)營;覽海骨科醫(yī)院是上海市首家民營資本與公立三甲醫(yī)院（上海市第六人民醫(yī)院）合作運(yùn)營的骨?？漆t(yī)院，占地約3.3萬平方米，建筑面積約10萬平方米，建成后將擁有約400個(gè)床位，醫(yī)院于2018年12月27日正式開工建設(shè)，2021年下半年竣工驗(yàn)收、試運(yùn)營;覽海外灘醫(yī)院是上海首家與國際醫(yī)院全面合作的辦醫(yī)項(xiàng)目，占地5400平方米，該項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2019年年底完成項(xiàng)目前期工作，2023年下半年完成調(diào)試驗(yàn)收及竣工驗(yàn)收并開始試運(yùn)營。

從這三個(gè)項(xiàng)目來看，上市公司的醫(yī)療項(xiàng)目建設(shè)周期3-5年時(shí)間，但由于疫情的影響，預(yù)計(jì)公司的項(xiàng)目可能還會(huì)有延期，而且公司大部分項(xiàng)目都是以自建的方式完成，建成后到實(shí)現(xiàn)盈利還需要時(shí)間，整個(gè)過程對(duì)公司的現(xiàn)金流是一個(gè)巨大的考驗(yàn)。

畢竟，目前覽海醫(yī)療的收入極少，2020年前三季度僅為3800萬元，凈利潤為-1.25億元，而管理費(fèi)用高達(dá)7040萬元，是營業(yè)收入的1.85倍。

項(xiàng)目資金缺口成難題

在公司眾多的醫(yī)療項(xiàng)目中，覽海西南骨科醫(yī)院是非常亮眼的，它是骨科的專科醫(yī)院。目前，中國正在快速步入老齡化，隨著中國人口平均壽命增加，老齡化人口日益增多。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018年年底，全國60歲及以上老年人口24949萬人，占總?cè)丝诘?7.9%，其中65歲及以上人口16658萬人，占總?cè)丝诘?1.9%。造成骨科醫(yī)療需求的常見原因包括交通意外、失足或跌倒、骨質(zhì)疏松癥令骨骼退化、骨關(guān)節(jié)炎所致等。由此來看，這個(gè)項(xiàng)目的前景是非常樂觀的，該項(xiàng)目目前正在進(jìn)行地下部分施工，計(jì)劃于2021年年底建成并投入試運(yùn)營。

2020年4月1日，覽海醫(yī)療發(fā)布了《非公開發(fā)行股票預(yù)案》，擬募集資金不超過8億元用于投資西南骨科醫(yī)院項(xiàng)目，但值得注意的是，此項(xiàng)目總投資金額為21.36億元，在公司此次募集資金不超過8億元，其中2.4億元需要補(bǔ)充流動(dòng)資金，擬投入募集資金僅為5.6億元。資金缺口非常明顯。

從目前來看，覽海醫(yī)療必須依靠外部的資金來源。從上市公司來看，2020年三季度末，公司貨幣資金僅有7133萬元，而且還有長期借款2.13億元。2018-2019年及2020年上半年，上市公司的凈利潤分別為1.18億元、-1.78億元、-1.25億元，公司的盈利狀況每況愈下。同期，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-7071萬元、-7358萬元、-2679萬元。由此可見，覽海醫(yī)療連續(xù)近三年的時(shí)間利潤為負(fù)，貨幣資金極為有限，而且近三年時(shí)間公司沒有產(chǎn)生正的現(xiàn)金流。

從控股股東來看，上海覽海的情況并不樂觀。2018-2019年及2020年上半年，上海覽海的營業(yè)收入為10萬元、零元、零元，凈利潤分別為-3856萬元、-2350萬元、-1103萬元;期末的股東權(quán)益分別為-1293萬元、-3643萬元、-4747萬元。從集團(tuán)來看，公司沒有收入，沒有盈利，而且處于資不抵債的狀態(tài)。

截至2020年11月10日，上海覽海持有覽海醫(yī)療3.05億股股票，占公司總股本的35.05%，累計(jì)質(zhì)押的股票數(shù)量為1.47億股，占其持股總數(shù)的48.42%。

上海覽海一致行動(dòng)人上海覽海上壽醫(yī)療產(chǎn)業(yè)有限公司（下稱“覽海上壽”）持有公司8200萬股股票，占公司總股本的9.44%，累計(jì)質(zhì)押的股票數(shù)量為3135萬股，占其持股總數(shù)的38.23%;上海覽海及其一致行動(dòng)人覽海上壽、上海人壽保險(xiǎn)股份有限公司（下稱“上海人壽”）累計(jì)質(zhì)押股份數(shù)量1.79億股，占其持股總數(shù)的43.87%。

由此來看，上海覽海及其一致行動(dòng)人的質(zhì)押比例已經(jīng)接近50%。11月10日，公司發(fā)布公告稱，控股股東及其一致行動(dòng)人延期購回1.17億股，這又一次印證了控股股東資金鏈緊張的事實(shí)。

雖然目前控股股東的股權(quán)質(zhì)押率在50%左右，還有一定的空間，但是無法用質(zhì)押的錢去進(jìn)行長期投資，如何解決資金問題是一個(gè)難題。

管理費(fèi)用高企隱憂

在以航運(yùn)為主業(yè)的階段，覽海醫(yī)療的管理成本高，虧損嚴(yán)重。2014-2016年，公司營收分別為10.44億元、9.52億元、8.54億元，管理費(fèi)用分別為6737萬元、6813萬元、1.28億元，凈利潤分別為-1.79億元、7502萬元、-4.32億元。可以看出，高企的管理費(fèi)用已經(jīng)是導(dǎo)致公司凈利潤虧損的主要因素之一。

從2016年起，上市公司剝離航運(yùn)業(yè)務(wù)并向高端醫(yī)療轉(zhuǎn)型后，公司成本仍然居高不下。

2017-2019年，覽海醫(yī)療的營收分別為4411萬元、5305萬元、3112萬元，管理費(fèi)用分別為1.18億元、1.06億元、1.01億元，凈利潤分別為-6.94億元、1.18億元、-1.78億元。在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、營收大幅萎縮的情況下，上市公司的管理費(fèi)用始終維持高位，這也是導(dǎo)致公司現(xiàn)金流緊張的重要原因。

2014-2015年年末，上市公司的員工總數(shù)分別為822人、898人、對(duì)應(yīng)的管理費(fèi)用為6737萬元、6813萬元，2016年公司轉(zhuǎn)型高端醫(yī)療方向后，公司人員總數(shù)大幅減少，2016-2019年年末分別為144人、133人、171人、177人，對(duì)應(yīng)的管理費(fèi)用分別為1.28億元、1.18億元、1.06億元、1.01億元。員工薪酬一直是公司管理費(fèi)用中最大的一塊。2016年-2019年，覽海醫(yī)療管理費(fèi)用中的員工薪酬分別為6500萬元、4690萬元、4818萬元、3941萬元，占管理費(fèi)用的比重分別為50.78%、39.75%、45.45%、39.02%。2019年，上市公司的職工薪酬規(guī)模及占比雖然有所下降，但一直是管理費(fèi)用中最大的組成部分。

令人不解的是，在2016年轉(zhuǎn)型醫(yī)療方向后，2017-2019年公司的營收分別僅為4411萬元、5305萬元、3112萬元。據(jù)公告信息，公司醫(yī)療項(xiàng)目至今都進(jìn)度緩慢。為什么在項(xiàng)目進(jìn)展緩慢、人員大幅減少的情況下，覽海醫(yī)療的管理費(fèi)用依然如此之高呢？這一點(diǎn)似乎有悖常理。

虧損成常態(tài) 資產(chǎn)過重

自2015年上海覽海成為第一大股東后，覽海醫(yī)療的經(jīng)營狀況令人堪憂。

2015-2017年，覽海醫(yī)療的凈利潤分別為7502萬元、-4.32億元、-6.94億元。在連虧兩年后，2018年公司盈利1.18億元，而2018年的成功扭虧最重要原因是當(dāng)年公司拋售持有的東華軟件股票1.47億股，以及期末公司持有的東華軟件股票1003萬股的公允價(jià)值變動(dòng)，這兩項(xiàng)對(duì)公司當(dāng)期利潤貢獻(xiàn)為1.69億元。

其次，2018年9月13日召開的2018年第二次臨時(shí)股東大會(huì)審議通過公司與上海覽海的子公司覽海洛桓簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》及《股權(quán)轉(zhuǎn)讓之補(bǔ)充協(xié)議》，上市公司以現(xiàn)金交易方式出售持有的海盛上壽50%股權(quán)，交易價(jià)格為4.32億元，此次出售獲得收益1.65億元。

這兩筆交易2018年為覽海醫(yī)療貢獻(xiàn)3.34億元的收益，讓公司一舉實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。由此可見，上市公司是通過變賣資產(chǎn)及一次性收益扭虧的，2018年也是公司近5年時(shí)間唯一盈利的年份。

此外，覽海醫(yī)療的資產(chǎn)負(fù)債表也存在一定的問題。2020年三季度末，公司資產(chǎn)總額為25.22億元，其中流動(dòng)資產(chǎn)總額僅為1.33億元，僅占比5.27%，導(dǎo)致公司變現(xiàn)能力及償債能力非常薄弱。

2020年三季度末，覽海醫(yī)療的資產(chǎn)總額為25.22億元，在資產(chǎn)中占比最高的不是貨幣資金和固定資產(chǎn)，而是無形資產(chǎn)。2020年三季度末，公司無形資產(chǎn)為17.3億元，占資產(chǎn)總額比例高達(dá)68.6%。

2017-2019年年末及2020年三季度末，覽海醫(yī)療的資產(chǎn)負(fù)債率分別為53.93%、21.22%、28.4%、40.1%，2020年三季度末與2017年年末相比資產(chǎn)負(fù)債率似乎有所下降，但如果剔除無形資產(chǎn)，2020年三季度末公司資產(chǎn)總額僅為7.92億元，而負(fù)債總額為10.11億元。

縱向來說，2016年年末，覽海醫(yī)療的無形資產(chǎn)僅為5萬元，2017-2019年年末及2020年三季度末，公司無形資產(chǎn)總額暴漲為1.13億元、17.95億元、17.57億元、17.3億元。2018年，公司無形資產(chǎn)大幅提升的原因主要是和風(fēng)置業(yè)、覽海骨科醫(yī)院土地轉(zhuǎn)入無形資產(chǎn)所致。無形資產(chǎn)明細(xì)顯示，2018年年末，覽海醫(yī)療增加的土地使用權(quán)為16.96億元，而期初僅為1.15億元。

而且，此次上市公司擬出售禾風(fēng)醫(yī)院51%的股權(quán)會(huì)大幅減少公司的無形資產(chǎn)規(guī)模，但卻會(huì)使得公司的資產(chǎn)負(fù)債率迅速提升。

與貨幣資金和應(yīng)收賬款相比，無形資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較差。在評(píng)估中，無形資產(chǎn)的主觀性也比貨幣資金和應(yīng)收賬款更強(qiáng)，而且無形資產(chǎn)會(huì)隨著時(shí)間的變化發(fā)生改變。以無形資產(chǎn)為核心構(gòu)成的資產(chǎn)科目，會(huì)對(duì)公司未來的變現(xiàn)能力形成巨大考驗(yàn)。

對(duì)于資金缺口、管理成本、完工時(shí)間等問題，《證券市場(chǎng)周刊》記者已經(jīng)向覽海醫(yī)療發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿公司尚未回復(fù)。