劉鏈

隨著監(jiān)管的逐步寬松，LPR定價(jià)機(jī)制的改革，再加上新冠疫情的刺激，與2019年相比，央行在2020年投放了更多的流動性，貨幣政策總體處于寬松態(tài)勢。

截至2020年8月，中國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)本外幣資產(chǎn)為304.06萬億元，同比增長 10%。國有大行總資產(chǎn)為120.12萬億元，占銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的比例為39.5%，同比增長 10.9%，增速比一季度提高1.63%，增長速度較快。股份制銀行總資產(chǎn)為54.76萬億元，占銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的比例為13.1%，同比增長 10.13%。城商行總資產(chǎn)為37.28萬億元，占銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的比例為13.1%，同比增長10.9%，增速比一季度提升了3.56%。全年來看呈穩(wěn)定快速增長的趨勢。

商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)251.82萬億元，同比增長11.3%，增速比一季度平均提升了1.6%，提升較為明顯。2020年逆周期政策靈活適度，銀行擴(kuò)表步伐加快，調(diào)整后的資產(chǎn)增速明顯高于2019年。

凈利潤增速歷史新低

2020年1-9月，GDP累計(jì)同比增長0.7%，第三季度GDP同比增長4.9%，經(jīng)濟(jì)不斷恢復(fù)，假設(shè)全年有望實(shí)現(xiàn)2%-3%的增速，預(yù)計(jì)四季度單季度GDP增速在6%-8%之間。9月CPI 同比上漲1.7%，經(jīng)歷沖高回落，已經(jīng)重回1時(shí)代。食品價(jià)格對CPI增速的影響較大，預(yù)計(jì)豬肉價(jià)格將進(jìn)入下行周期，后續(xù)CPI同比漲幅會控制在3%以內(nèi)。

回顧2020年，PPI經(jīng)歷先下后上的過程，1月的0.1%是年內(nèi)唯一正增長的月份，PPI降幅較大，主要受生產(chǎn)資料價(jià)格下降的影響，比如石油、天然氣、煤炭等。隨著疫情的逐漸好轉(zhuǎn)，國際油價(jià)將會有所反彈，預(yù)計(jì)PPI將會延續(xù)反彈的態(tài)勢。

根據(jù)東北證券的預(yù)計(jì)，2021年全年貨幣政策將保持中性，維持流動性合理充裕，進(jìn)一步寬松的可能性不大，收緊的概率也較低。近期，監(jiān)管層密集發(fā)聲，已經(jīng)為我們展望出 2021年的情況，總體來看，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健中性。

2020年的貨幣政策，央行通過降低存款準(zhǔn)備金率、再貸款再貼現(xiàn)、創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具等方式，出臺了規(guī)?？捎^的宏觀對沖措施。通過3次降準(zhǔn)釋放流動性1.75萬億元，在疫情爆發(fā)初期，1月31日發(fā)放3000億元專項(xiàng)再貸款，財(cái)政貼息50%，實(shí)施名單制管理，額度已基本用完，支持7600多家直接參與防疫的重點(diǎn)企業(yè)。在復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段，2月26日增加5000億元再貸款再貼現(xiàn)額度，執(zhí)行平均利率4.4%，額度已基本用完，支持了近60萬家企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。在生產(chǎn)生活恢復(fù)階段，4月20日增加1萬億元普惠再貸款再貼現(xiàn)額度，融資成本在5.5%以內(nèi)，預(yù)計(jì)支持超過200萬家企業(yè)。

在創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)政策方面，推動銀行積極辦理企業(yè)貸款延期還本付息和普惠小微企業(yè)信用貸款，截至8月末，對157萬家市場主體貸款本金和81萬家市場主體貸款利息實(shí)施延期，共涉及3.7萬億元到期貸款本息。3月至8月，發(fā)放普惠小微信用貸款1.89萬億元，比上年同期多6300億元。2020年上半年貨幣政策寬松，下半年有所收斂，前9個(gè)月人民幣貸款新增16萬億元，截至9月末，M2與社融同比增速分別為10.9%和13.5%。

展望2021年，貨幣供應(yīng)與反映潛在產(chǎn)出的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值增速基本匹配。因?yàn)橐咔榈臉O端情況，中國GDP增長出現(xiàn)異常波動，前三季度GDP增速僅為1.4%，與社融數(shù)據(jù)存在不匹配性。預(yù)計(jì)2021年上半年，因?yàn)?020年的低基數(shù)，GDP增速會出現(xiàn)異常高值。潛在產(chǎn)出的名義GDP增速預(yù)計(jì)與疫情前的增速較為匹配，大概在6%左右。

圖1：銀行（申萬）指數(shù)走勢

資料來源：Wind，東北證券

圖2：商業(yè)銀行凈利潤增速轉(zhuǎn)負(fù)

資料來源：Wind，東北證券

貨幣政策需把好貨幣供應(yīng)總閘門，適當(dāng)平滑宏觀杠桿率波動，使之長期維持在一個(gè)合理的軌道上。2020年因?yàn)橐咔榈脑?，宏觀杠桿率有所上升，隨著經(jīng)濟(jì)的回暖，企業(yè)盈利能力逐漸恢復(fù)，預(yù)計(jì)宏觀杠桿率有所下行，貨幣政策會起到穩(wěn)定器的作用。

即將過去的2020年對于銀行業(yè)而言極為特殊，銀行為了抵御潛在的風(fēng)險(xiǎn)，計(jì)提了大量的撥備。上半年，商業(yè)銀行利潤增速出現(xiàn)了前所未有的負(fù)增長，三季度銀行經(jīng)營情況好于上半年，2020年全年，銀行的利潤增速和資產(chǎn)擴(kuò)張程度、凈息差、資產(chǎn)質(zhì)量、非息收入、監(jiān)管政策等多重因素有關(guān)，優(yōu)異的銀行已經(jīng)能夠超脫行業(yè)，經(jīng)營比較穩(wěn)健。展望2021 年，預(yù)計(jì)疫情對銀行的沖擊減弱，銀行經(jīng)營較為穩(wěn)健，營收和利潤均能實(shí)現(xiàn)正增長。從資產(chǎn)負(fù)債兩方面來看，從凈息差來看，2021年一季度為凈息差的階段性低點(diǎn)，后續(xù)或?qū)⑵蠓€(wěn)走闊。

在資產(chǎn)穩(wěn)步增長的情況下，商業(yè)銀行2020年前兩季度凈息差分別為2.1%、2.09%，基本趨于穩(wěn)定。從銀行分類來看差異較大，國有大行2020年第一、第二季度凈息差為2.04%、2.03%，環(huán)比下行1BP。股份制銀行2020年第一、二季度凈息差分別為2.09%、2.08%，環(huán)比下行1BP。城商行2020年第一、二季度凈息差均為2%，較為平緩。農(nóng)商行凈息差水平遠(yuǎn)高于其余同業(yè)，2020年第一、二季度凈息差為2.44%、2.42%，環(huán)比下行2BP。其中，農(nóng)商行凈息差收窄最大，主要原因是政策支持加大對小微企業(yè)的貸款額度，大型銀行加大下沉，積極開展三農(nóng)小微企業(yè)貸款業(yè)務(wù)，同時(shí)受到新冠疫情的影響，競爭更為激烈，導(dǎo)致農(nóng)商行凈息差有所下滑。

盡管凈息差受LPR利率下行有所收窄，但表現(xiàn)仍有韌性。2020年持續(xù)推動小微企業(yè)金融服務(wù)“增量擴(kuò)面、提質(zhì)降本”，進(jìn)一步降低融資成本，鼓勵對小微企業(yè)讓利。在繼續(xù)推進(jìn) LPR改革的前提下，LPR利率呈階梯狀下行。一年期LPR利率在1月20日為4.15%，后來經(jīng)過多次下降，當(dāng)前為3.85%，已經(jīng)維持幾個(gè)月未變。五年期LPR利率1月20日為4.8%，后續(xù)不斷下降至4.65%，至今保持不變。LPR調(diào)整導(dǎo)致貸款收益率下降，銀行資產(chǎn)端受到壓縮。為了刺激經(jīng)濟(jì)，2020年貨幣處于寬松狀態(tài)，央行投放流動性較為充裕，同業(yè)負(fù)債成本降低較多，凈息差有一定的韌性。

商業(yè)銀行2020年二季度累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤1.03萬億元，同比降低9.41%，2020年二季度，行業(yè)利潤增速自2017年以來首次降到零以下，凈利潤水平創(chuàng)歷史新低，其中，二季度單季度凈利潤為4267億元，同比大幅下降24.1%，主要原因是在國家政策的指導(dǎo)下，為了支持小微企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，銀行下調(diào)貸款利率，并大規(guī)模計(jì)提撥備。

從各類機(jī)構(gòu)分析來看，2020年二季度，國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行凈利潤增速分別為-12.04%、-8.49%、 -2.06%、-11.42%，在四類銀行機(jī)構(gòu)中，城商行凈利潤相對更有韌性，國有大行承擔(dān)了更多的讓利責(zé)任。

2020年二季度，商業(yè)銀行ROE為10.3%，同比下行267BP，ROA為 0.83%，同比下行 17BP，下行較為明顯。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于下行階段，銀行景氣度較低，加上不斷讓利給小微企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，銀行ROE和ROA趨勢性下行也較為合理。

核心一級資本消耗過快

與此同時(shí)，各類型銀行資產(chǎn)質(zhì)量分化較大。2020年一、二季度，商業(yè)銀行不良貸款率分別為1.91%、1.94%，二季度環(huán)比提升3BP。關(guān)注類貸款同比下降11BP，次級類貸款同比提升17BP，可以看出不良率抬升的主要原因是較多的關(guān)注類貸款轉(zhuǎn)化為了次級類貸款。從銀行分類來看，2020年，國有大行一、二季度不良貸款率分別為1.39%、1.45%;股份制銀行一、二季度不良貸款率分別為1.64%、1.63%;城商行一、二季度不良貸款率分別為2.45%、2.3%;農(nóng)商行四個(gè)季度不良貸款率分別為4.09%、4.22%。股份制銀行和城商行已經(jīng)出現(xiàn)了不良率改善，國有大行、農(nóng)商行依舊有所抬升。

2020年，商業(yè)銀行一、二季度的撥備覆蓋率分別為183.20%、184.20%，比2019年小幅下降，但仍高于120%-150%的監(jiān)管要求，抵御風(fēng)險(xiǎn)能力仍較強(qiáng)。從商業(yè)銀行分類來看，國有大行一、二季度撥備覆蓋率分別為231.70%、227.97%，撥備覆蓋率處于高位，同比略有降低;股份制銀行一、二季度撥備覆蓋率分別為199.89%、204.33%，同比提升較為明顯;城商行一、二季度撥備覆蓋率分別為149.89%、部分城商行加大了風(fēng)險(xiǎn)暴露力度，核銷了很多不良貸款，引起撥備覆蓋率的下行;農(nóng)商行一、二季度撥備覆蓋率分別為 121.76%、118.14%，撥備覆蓋率繼續(xù)下降，處于較低的水平，農(nóng)商行整體撥備覆蓋率水平與上市農(nóng)商行存在極大的不匹配，上市城商行中南京銀行撥備覆蓋率超過400%，寧波銀行超過500%。

2020年一、二季度的撥貸比分別為3.5%、3.54%，撥貸比近5年來處于上行趨勢，銀行抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力明顯加強(qiáng)。2018年3月，銀保監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于調(diào)整商業(yè)銀行貸款損失監(jiān)管要求的通知》，撥備覆蓋率監(jiān)管要求由150%調(diào)整為120%-150%，撥貸比監(jiān)管要求由 2.5%調(diào)整為1.5%-2.5%。受疫情的影響，4月21日，國務(wù)院常務(wù)會議決定提高普惠金融考核權(quán)重和降低中小銀行撥備覆蓋率，促進(jìn)加強(qiáng)對小微企業(yè)的金融服務(wù)，中小銀行的撥備覆蓋率階段性下調(diào)20%，緩解了銀行盈利增長的壓力，同時(shí)有助于減輕銀行撥備計(jì)提的壓力，釋放更多信貸資源，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，是逆周期動態(tài)調(diào)節(jié)機(jī)制和差異化管理機(jī)制的進(jìn)一步體現(xiàn)。

總體來看，銀行資本充足率較為充足，但核心一級資本消耗過快。2020年二季度，商業(yè)銀行資本充足率、一級資本充足率、核心一級資本充足率分別為 14.21%、11.61%、10.47%，整體來看，二季度有明顯下降。主要原因是風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速較快，2020年二季度，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)余額162.2萬億元，同比增長10.6%，增速創(chuàng)近10個(gè)季度新高。各級資本充足率仍明顯高于國家監(jiān)管規(guī)定，留有一定的空間，說明風(fēng)險(xiǎn)仍在可控范圍，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健。

2020年9月30日，為防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，健全中國銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處臵機(jī)制，確保全球系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)入處置階段時(shí)，具有充足的損失吸收和資本重組能力，人民銀行會同銀保監(jiān)會起草了《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法（征求意見稿）》（下稱“《辦法》”），《辦法》主要內(nèi)容包括明確了總損失吸收能力規(guī)則的基本原則，中國全球系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)入處置階段時(shí)，可以使用合格的資本和債務(wù)工具，通過減記或轉(zhuǎn)為普通股等方式吸收損失;明確了外部總損失吸收能力的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率和杠桿比率的計(jì)算方法及達(dá)標(biāo)要求;明確了外部總損失吸收能力的構(gòu)成，以及可計(jì)入外部總損失吸收能力的資本工具和非資本債務(wù)工具的合格標(biāo)準(zhǔn);明確了外部總損失吸收能力的扣除項(xiàng)，對全球系統(tǒng)重要性銀行和非全球系統(tǒng)重要性銀行持有其他全球系統(tǒng)重要性銀行發(fā)行的總損失吸收能力非資本債務(wù)工具的資本扣除作出了規(guī)定;明確由中國人民銀行依法對中國全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力情況進(jìn)行監(jiān)督檢查，并對總損失吸收能力的非資本債務(wù)工具的發(fā)行進(jìn)行管理;要求中國全球系統(tǒng)重要性銀行通過公開渠道向投資者和公眾披露總損失吸收能力相關(guān)信息，并保證信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性;明確了特殊情況下中國全球系統(tǒng)重要性銀行達(dá)標(biāo)時(shí)限等內(nèi) 容;境外全球系統(tǒng)重要性銀行在中國境內(nèi)設(shè)立的附屬公司若被認(rèn)定為處置實(shí)體，按本辦法執(zhí)行。

中國符合全球系統(tǒng)重要性銀行包括工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行等4家銀行。《辦法》提出，中國全球系統(tǒng)重要性銀行的外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率自 2025年1月1日起不得低于16%;自2028年1月1日起不得低于18%。外部總損失吸收能力杠桿比率自2025年1月1日起不得低于6%，自2028年1月1日起不得低于6.75%。TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比例要求類似于資本充足率，只不過分子稍有變化，一般情況下，資本充足率-儲備資本（2.5%）-系統(tǒng)重要性附加（1.5%）=TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比例，2020年上半年，工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行資本充足率分別為16%、16.6%、16.4%、15.4%。距離TLAC的要求仍有4%-5%的缺口，未來幾年，上述銀行仍有不斷補(bǔ)充資本的需求。

2013年1月1日實(shí)施的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，商業(yè)銀行總資本包括核心一級資本、其他一級資本和二級資本。核心一級資本的外部補(bǔ)充渠道，主要有IPO、增資擴(kuò)股（定增）、發(fā)行可轉(zhuǎn)債。IPO、定增發(fā)行需要滿足發(fā)行價(jià)格高于最近一期凈資產(chǎn)，發(fā)行程序和手續(xù)相對較多，通常監(jiān)管部門審核時(shí)間較長。

圖3：商業(yè)銀行ROE下行明顯

資料來源：Wind，東北證券

在可轉(zhuǎn)債方面，相對其他品種，可轉(zhuǎn)債能夠兼顧發(fā)行人和投資者的訴求，是匹配度較好的一個(gè)品種。對于投資人而言，優(yōu)質(zhì)上市銀行的可轉(zhuǎn)債既有股票的屬性，又有債券的防御功能，是屬于稀缺優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。對于上市銀行，發(fā)行可轉(zhuǎn)債首先能夠補(bǔ)充資本，其次，如果順利轉(zhuǎn)股，更可以補(bǔ)充核心一級資本充足率。

而其他一級資本補(bǔ)充主要有兩個(gè)渠道，分別是優(yōu)先股和永續(xù)債。優(yōu)先股2014年首單問世，目前仍然主要面對上市銀行。截至目前，多家銀行已經(jīng)發(fā)行永續(xù)債，主要包括六大行、股份制銀行和部分城商行，發(fā)行速度較快，一般幾個(gè)月就能發(fā)行成功。永續(xù)債已成為中小銀行補(bǔ)充資本的主要渠道。二級資本的外部補(bǔ)充渠道主要是二級資本債，二級資本債是傳統(tǒng)品種，發(fā)行范圍廣，已經(jīng)是銀行補(bǔ)充資本的重要組成渠道。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)布了國內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行征求意見稿，對納入體系內(nèi)的銀行資本充足率也會進(jìn)一步提高要求，當(dāng)前的監(jiān)管環(huán)境是鼓勵銀行積極提升資本充足率水平，也在積極的探索創(chuàng)新型的融資渠道，為銀行減壓。

凈息差和資產(chǎn)質(zhì)量拐點(diǎn)將至

從資產(chǎn)端來看，影響資產(chǎn)端收益率的核心因素便是貸款利率。由于貸款利率錨定LPR利率，LPR利率已經(jīng)6個(gè)月未變化，通過微觀調(diào)研已經(jīng)能觀測到貸款利率的平穩(wěn)，隨著經(jīng)濟(jì)的不斷復(fù)蘇，通過貸款利率下行讓利不是長久之計(jì)，預(yù)計(jì)貸款利率向下空間較為有限。2021年一季度，銀行存量貸款和按揭貸款將迎來重定價(jià)，這對凈息差的負(fù)面影響較大，預(yù)計(jì)一季度可能是凈息差階段性低點(diǎn)，后續(xù)全行業(yè)凈息差將企穩(wěn)。從銀行內(nèi)部來看，銀行有動力進(jìn)行貸款結(jié)構(gòu)優(yōu)化，凈息差存在改善空間。

從負(fù)債端來看，影響銀行負(fù)債成本的因素有存款成本、發(fā)債成本、同業(yè)負(fù)債成本，其中存款成本對銀行負(fù)債的影響最大。目前影響銀行存款成本的邊際變量便是結(jié)構(gòu)性存款，之前存在使用結(jié)構(gòu)性存款高息攬儲的現(xiàn)象，自2019年起，監(jiān)管開始對“假結(jié)構(gòu)性存款”予以整頓，發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的通知》，銀行銷售結(jié)構(gòu)性存款，應(yīng)參照《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》關(guān)于理財(cái)產(chǎn)品銷售的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行，2020年上半年結(jié)構(gòu)性存款有所復(fù)蘇，后續(xù)監(jiān)管開始加強(qiáng)規(guī)范，要求各家銀行壓降規(guī)模，這將降低銀行的負(fù)債成本，對凈息差形成積極的影響。

2020年上半年，貨幣政策較為寬松，4-5月，發(fā)債利率和同業(yè)存單利率較低。隨著貨幣政策的收斂，2021年貨幣政策將實(shí)現(xiàn)正?；⒕S持穩(wěn)健中性的狀態(tài)，預(yù)計(jì)發(fā)債成本和同業(yè)負(fù)債成本變動不大。展望2021年，一季度受到貸款重定價(jià)的影響，凈息差會迎來階段性低點(diǎn)。隨著銀行貸款結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和負(fù)債成本的邊際改善，預(yù)計(jì)凈息差會企穩(wěn)或走闊。

目前，延期還本付息規(guī)模占比為2.1%，對資產(chǎn)質(zhì)量的影響較小。隨著延期還本付息貸款在2021年一季度確認(rèn)，優(yōu)質(zhì)銀行拐點(diǎn)漸現(xiàn)。2020年，因?yàn)樾鹿谝咔榈挠绊?，五部委為了幫扶困難中小微企業(yè)，要求銀行可以根據(jù)企業(yè)延期還本申請，進(jìn)行延期還本付息，最長可延至 2021年3月31日，免收罰息。截至8月末，延期還本付息金 額達(dá)到3.7萬億元，占全部貸款規(guī)模173.7萬億元的2.1%，預(yù)計(jì)這些延期還本付息中存在部分不良貸款將在一季度體現(xiàn)。一季度不良貸款率或有攀升，后續(xù)優(yōu)質(zhì)銀行將迎來拐點(diǎn)，不良貸款率不斷改善。

東北證券從對公和零售兩方面來分析銀行的資產(chǎn)質(zhì)量，具體而言，對公方面，存量風(fēng)險(xiǎn)已出清，對公不良貸款率2021年將迎來拐點(diǎn)。2014-2015年，一些企業(yè)開始出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)，銀行不良貸款率也開始不斷上升，經(jīng)歷4-5年的陸續(xù)暴露，再經(jīng)歷2018年股票質(zhì)押的暴雷和2020年疫情黑天鵝的影響，只有優(yōu)異的企業(yè)才能夠生存下來，銀行的客戶資質(zhì)較為優(yōu)異，存量風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出清，對公不良貸款率2021年將迎來拐點(diǎn)。零售方面，擁有優(yōu)質(zhì)客戶的銀行將作為第一梯隊(duì)首先出現(xiàn)改善。近些年來，很多銀行轉(zhuǎn)型零售，紛紛發(fā)力信用卡、消費(fèi)貸等業(yè)務(wù)，2018年共債風(fēng)險(xiǎn)有所顯現(xiàn)，受疫情的沖擊，居民還款意愿降低，零售風(fēng)險(xiǎn)有所暴露，因零售暴露周期較短，預(yù)計(jì)2020年是零售不良率的高點(diǎn)，隨著經(jīng)濟(jì)的回暖，居民生活恢復(fù)常態(tài)，零售資產(chǎn)質(zhì)量將不斷改善。零售資產(chǎn)質(zhì)量改善雖是全銀行業(yè)特征，但因?yàn)殂y行轉(zhuǎn)型零售的時(shí)間點(diǎn)不一樣，客戶資質(zhì)有差異，擁有優(yōu)質(zhì)客戶的銀行將作為第一梯隊(duì)首先出現(xiàn)改善?；诖伺袛啵?021年一季度或是銀行不良貸款率的高點(diǎn)，后續(xù)資產(chǎn)質(zhì)量將不斷改善。

隨著經(jīng)濟(jì)的不斷企穩(wěn)復(fù)蘇，PMI數(shù)據(jù)、新出口訂單數(shù)，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤， 社融等數(shù)據(jù)和指標(biāo)彰顯著經(jīng)濟(jì)不斷復(fù)蘇，加上監(jiān)管層面壓制因素的消解，2020年壓制銀行估值的核心因素有：金融系統(tǒng)讓利1.5萬億元，LPR利率的不斷下行，監(jiān)管窗口指導(dǎo)銀行利潤增速。目前，銀行讓利的細(xì)節(jié)已經(jīng)確定，LPR利率平穩(wěn)，銀行利潤增速或維持平穩(wěn)。壓制估值的因素出現(xiàn)積極的變化，2020年銀行（申萬）跌幅最大，估值依舊處于底部，后續(xù)會有估值修復(fù)的過程。

復(fù)盤過去十幾年銀行股的行情，每年四季度，銀行股往往會出現(xiàn)估值切換行情。2020年四季度，從板塊輪動的視角看，銀行安全邊際高，有改善的空間，具有估值切換的機(jī)會。從2021年來看，銀行估值提升的概率較大。2021年一季度，銀行將見到凈息差和資產(chǎn)質(zhì)量的拐點(diǎn)，后續(xù)凈息差將企穩(wěn)走闊，不良貸款率將不斷改善，銀行股歷經(jīng)5年多的監(jiān)管與洗禮將迎來新生，估值必將得到提升。