熊寬

2019年少母豬，2020年少豬肉，供給端收縮已成定局，豬價(jià)保持30元/千克以上高位運(yùn)行，上方高度取決于消費(fèi)。

從4月生豬市場(chǎng)運(yùn)行來看，下游消費(fèi)提振不明顯，屠宰場(chǎng)虧損壓價(jià)、消費(fèi)低位的制約因素一直未有實(shí)質(zhì)性緩解。近期非瘟有所抬頭，不健康豬沖擊市場(chǎng)，消費(fèi)不改善的話，短期不具備上漲動(dòng)力，下跌調(diào)整為主。

（1）能繁母豬低基數(shù)決定了供給缺口放大

能繁母豬前置9個(gè)月作為推算生豬出欄的先行指標(biāo)，2019年7月-2020年3月（3月數(shù)據(jù)未公布，參考過去5個(gè)月環(huán)比增速，假設(shè)為2%）的能繁母豬存欄對(duì)應(yīng)2020年Q2至Q4三個(gè)季度的生豬出欄。以農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)，當(dāng)期能繁母豬存欄均數(shù)為2038萬頭，同比下降31.8%。因此，在不考慮母豬結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)效率的前提下，2020年后三季度生豬出欄量同比降幅接近30%（見圖1、圖2）。

數(shù)據(jù)源：Wind、中糧期貨研究院

數(shù)據(jù)源：Wind、中糧期貨研究院

（2）重視母豬結(jié)構(gòu)，三元占比爬坡式增加

豬場(chǎng)的生產(chǎn)能力取決于種群結(jié)構(gòu)，為了保持全群穩(wěn)定的生產(chǎn)能力，種豬會(huì)定時(shí)更新。核心場(chǎng)GGP純種60%-65%，擴(kuò)繁場(chǎng)GP50%;二元母豬平均3年換一遍，更新率33%左右。由此看出，全行業(yè)豬群生產(chǎn)能力體現(xiàn)：1）由上而下金字塔型的三級(jí)育種體系;2）穩(wěn)定的種豬更新率，且上端更大。

非瘟背景下市場(chǎng)是什么情況呢？實(shí)際情況是全國(guó)二元母豬非常緊缺，由上而下缺口太大，行業(yè)不得已選擇由下而上。各大養(yǎng)殖公司為了布局肥豬出欄，提前鎖定了二元母豬資源，并且都在用三元母豬進(jìn)行生產(chǎn)，社會(huì)豬場(chǎng)三元留種率更高。2019年10月-2020年1月能繁母豬存欄環(huán)比持續(xù)正增長(zhǎng)，母豬存欄量處于底部已明確，正是因?yàn)榇罅咳唐反肛i臨時(shí)上陣。

2月份樣本數(shù)據(jù)顯示三元母豬銷售占比為84%，二元占比為11%，純種豬5%，三元銷售占比較之1月的79%繼續(xù)提升，2019年全年三元后備銷量占比是44%（樣本數(shù)據(jù)僅供參考，與全行業(yè)存在偏差）。據(jù)此推算未來能繁群中三元占比大概率超30%。

但三元商品代母豬和二元母豬生產(chǎn)效率差異很大，綜合配種成功率、分娩率及PSY數(shù)據(jù)來看，三元母豬生產(chǎn)效率下降超30%。

因此本輪周期中，母豬量上升不等于生產(chǎn)能力恢復(fù)，結(jié)合三元占比為30%來推算，2020年Q2-Q4生豬出欄量降幅調(diào)整為36%。豬肉供給量還需考慮出欄均重問題，高景氣行情下養(yǎng)殖戶會(huì)通過壓欄提升邊際收益，出欄體重預(yù)估132千克，2020年Q2-Q4豬肉供給及豬料消費(fèi)降幅調(diào)整為19.2%，2019/2020年度豬料消費(fèi)降幅調(diào)整為17%。

2020年豬價(jià)維持高位運(yùn)行態(tài)勢(shì)，主要邏輯源自非瘟影響下產(chǎn)生的天量供給缺口以及恢復(fù)緩慢。由于生豬行業(yè)集中度較低，數(shù)據(jù)層面一定程度存在偏差，尤其是三元母豬占比及生產(chǎn)效率的草根調(diào)研數(shù)據(jù)，因此最大的預(yù)期偏差來自于低估了豬肉供給能力。

第二個(gè)預(yù)期偏差我們認(rèn)為今年的變數(shù)可能會(huì)來自于消費(fèi)，若全球疫情及系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是外貿(mào)企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力加大，關(guān)注高豬價(jià)對(duì)于工廠及戶外消費(fèi)的抑制，消費(fèi)端下降可能導(dǎo)致豬價(jià)低于預(yù)期。第三個(gè)預(yù)期偏差來自于非瘟再度復(fù)發(fā)，供給進(jìn)一步收縮。

隨著豬價(jià)漲幅趨緩及基數(shù)提高，2020年豬肉同比增幅拐點(diǎn)已現(xiàn)，初判2020年Q2-Q4豬肉月度同比波幅區(qū)間為【-5%，138%】，全年呈現(xiàn)前高后低，通脹壓力逐步下降。

4月24日證監(jiān)會(huì)批復(fù)大商所開展生豬期貨上市交易。生豬期貨上市后如何影響現(xiàn)貨市場(chǎng)，季節(jié)性與周期性會(huì)發(fā)生什么變化，是否會(huì)對(duì)當(dāng)前的定價(jià)產(chǎn)生影響？大企業(yè)運(yùn)用期貨工具如何適應(yīng)新環(huán)境，從而提升競(jìng)爭(zhēng)力？

1）期貨在提供風(fēng)險(xiǎn)管理工具的同時(shí)，生豬由單純的現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展為期現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)，隨著生豬期貨品種的活躍與完善，過去現(xiàn)貨價(jià)格的周期性、季節(jié)性規(guī)律可能會(huì)發(fā)生改變。

2）鑒于中長(zhǎng)期期貨品種活躍后對(duì)現(xiàn)貨定價(jià)的影響，傳統(tǒng)現(xiàn)貨周期頭均200元/頭（不考慮非瘟年份）可能會(huì)受到影響，大企業(yè)可能需要跳出現(xiàn)貨行當(dāng)?shù)氖孢m圈，通過不斷學(xué)習(xí)、合理運(yùn)用期貨套期保值以獲得穩(wěn)定盈利預(yù)期，從而有助于企業(yè)穩(wěn)步擴(kuò)大生產(chǎn)。套保在生豬企業(yè)的可用之處，如下：

通過對(duì)利潤(rùn)的分解，可以對(duì)前端的采購(gòu)成本和后端的銷售價(jià)格進(jìn)行預(yù)估，在采購(gòu)端和銷售端對(duì)現(xiàn)有利潤(rùn)進(jìn)行鎖定。比如確定自繁自養(yǎng)與外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖利潤(rùn)分別為2387元/頭和687元/頭。則采購(gòu)端玉米低于2000，豆粕低于3000，根據(jù)使用月進(jìn)行買入套保，而且同時(shí)生豬期貨合約商品豬32元/千克按交割月進(jìn)行賣出套保，鎖定利潤(rùn)。

如判斷生豬價(jià)格處于上漲周期，近期疫病及突發(fā)事件較少，影響不大，則可不套保或者降低套保比率，如生豬價(jià)格處于下降周期，近期有疫情或其他因素影響，風(fēng)險(xiǎn)較大，則可在養(yǎng)殖周期內(nèi)，按出欄進(jìn)度進(jìn)行賣出套保。

3）不建議做CME瘦肉豬和DCE生豬期貨價(jià)差：第一，交割標(biāo)的不同，豬肉與活豬;第二，進(jìn)口占比極小，內(nèi)外供需及價(jià)格傳導(dǎo)幾乎無效。二者有價(jià)差很正常，沒有價(jià)差回歸的必然性。

4）交割庫好處

占據(jù)市場(chǎng)先機(jī)：生豬養(yǎng)殖企業(yè)一旦申請(qǐng)期貨交割庫，一方面會(huì)極大的方便其自身的期貨市場(chǎng)運(yùn)用，更好的利用期貨市場(chǎng)參與套期保值業(yè)務(wù);另一方面那些未能申請(qǐng)交割庫的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也必須得利用其交割庫—即他們要注冊(cè)倉單也必須購(gòu)買交割庫生產(chǎn)的生豬。

獲取經(jīng)濟(jì)效益：套保收益與倉單質(zhì)押，提供更多融資手段，銀行可以用大商所期貨價(jià)格為標(biāo)的，接受養(yǎng)殖企業(yè)以生豬為抵押物進(jìn)行貸款（雖然疫情仍然是潛在風(fēng)險(xiǎn)，但畢竟有抵押物與公允價(jià)格了）。