方斐

8月26日，新華保險(xiǎn)公布2020年中報(bào)，上半年，公司保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入同比增加30.9%至 968.8億元，投資收益率達(dá)到5.1%，受750日均線下降和稅收基數(shù)的影響，凈利潤(rùn)同比下降22%至82.2億元，歸母凈資產(chǎn)較年初增加8%至912億元，在折現(xiàn)率由11.5%調(diào)至11%的情況下，NBV同比下降11.3%，EV較年初增加9.6%至2248億元。

數(shù)據(jù)顯示，新華保險(xiǎn)上半年保費(fèi)規(guī)模增長(zhǎng)主要得益于銀保渠道的推動(dòng)。上半年，新華保險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)渠道、銀保渠道、團(tuán)險(xiǎn)渠道保費(fèi)收入同比增速分別為10%、134%、-4%，銀保渠道的高增速推動(dòng)保費(fèi)收入大幅增長(zhǎng)。截至6月30日，新華保險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)規(guī)模人力達(dá)到52.6萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)37%，個(gè)險(xiǎn)渠道有望在下半年發(fā)力，從而帶動(dòng)公司業(yè)務(wù)的價(jià)值回歸。

銀保渠道規(guī)模貢獻(xiàn)大

上半年，新華保險(xiǎn)銀保渠道長(zhǎng)險(xiǎn)首年躉交保費(fèi)收入與2019年同期相比增加了158億元，傳統(tǒng)型、分紅型、萬(wàn)能型、健康險(xiǎn)、意外險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增速分別為24%、56%、11%、14%、-2%。綜合來(lái)看，銀保渠道長(zhǎng)險(xiǎn)首年分紅型產(chǎn)品帶動(dòng)上半年保費(fèi)收入實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。

上半年，新華保險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)首年保費(fèi)同比增加14%至103億元，比一季度19.4%的增速放緩5.4個(gè)百分點(diǎn)，主要是業(yè)務(wù)節(jié)奏先規(guī)模后價(jià)值，一季度新華保險(xiǎn)主打年金險(xiǎn)，自二季度起聚焦健康險(xiǎn);從數(shù)據(jù)上看，上半年，新華保險(xiǎn)傳統(tǒng)險(xiǎn)新單（絕大部分是惠添福年金）同比上升64%，占新單的比重大幅提升，結(jié)構(gòu)變化拉低個(gè)險(xiǎn)價(jià)值率至39.2%。

受疫情的影響，新華保險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)月均產(chǎn)能同比下降20%至3578元，略優(yōu)于太保28.9%的降幅，不過(guò)，受益于2019下半年代理人大幅擴(kuò)張12萬(wàn)人，月均合格人力下降幅度優(yōu)于行業(yè)，為-3.5%。由此，根據(jù)中泰證券的預(yù)計(jì)，入司一年以內(nèi)的新人給公司上半年貢獻(xiàn)的新單保費(fèi)占比在40%左右。

值得注意的是，新華保險(xiǎn)在此次中報(bào)中將NBV和EV的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率由過(guò)去的11.5%下調(diào)至11%，主要原因是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下行。中泰證券認(rèn)為，調(diào)整后的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率依然合理，一方面，同業(yè)當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率為10%-11%;另一方面，新華保險(xiǎn)對(duì)于近端的投資收益率假設(shè)最為保守，僅為4.5%，6.5%的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)保護(hù)比較充分;若還原折現(xiàn)率的影響，上半年新華保險(xiǎn)實(shí)際EV增長(zhǎng)7.7%。

從中報(bào)披露的整體數(shù)據(jù)來(lái)看，中泰證券看好新華保險(xiǎn)下半年的NBV表現(xiàn)，主要有以下三個(gè)方面的原因：第一，公司7-8月主打特定疾病險(xiǎn)“惠加保”，該產(chǎn)品圈定老客戶加保，1000元的件均保費(fèi)較低，且公司推動(dòng)力度較大，價(jià)值率也在80%左右，實(shí)際銷(xiāo)售情況較為理想;第二，2019年下半年新增的人力依然會(huì)為公司貢獻(xiàn)產(chǎn)能;第三，2019年下半年新業(yè)務(wù)價(jià)值基數(shù)較低，僅為38.9億元，大幅低于2019年上半年和2020年上半年的58.9億元和52.2億元。

新華保險(xiǎn)上半年靠人力和銀保渠道實(shí)現(xiàn)保費(fèi)規(guī)模的高速增長(zhǎng)，人力規(guī)模的提升為下半年壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的規(guī)模和質(zhì)量的發(fā)展奠定基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)公司下半年將更注重價(jià)值提升，在保持保費(fèi)增長(zhǎng)的同時(shí)提升長(zhǎng)期價(jià)值率。

新華保險(xiǎn)新管理層上任后實(shí)施的資產(chǎn)負(fù)債雙輪驅(qū)動(dòng)，大幅增加可投資資產(chǎn)，具體表現(xiàn)為在銀保渠道銷(xiāo)售較多的躉交產(chǎn)品，上半年穩(wěn)得贏躉交銷(xiāo)售規(guī)模約為158億元，帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比增加144%至427億元，可投資資產(chǎn)比年初增加7.3%至9003億元。

上半年，新華保險(xiǎn)投資收益較為理想，總投資收益率比2019年同期上升40BP至5.1%，其他綜合收益為29億元，對(duì)應(yīng)實(shí)際投資收益率為6.15%，拉動(dòng)內(nèi)含價(jià)值1.3個(gè)百分點(diǎn)。

從投資端來(lái)看，新華保險(xiǎn)權(quán)益投資占比顯著提升。2019-2020年上半年，新華保險(xiǎn)投資資產(chǎn)總額分別為7732億元、9003億元，同比增速分別為6%、15%;2018年、2019年及2020年上半年，股權(quán)型投資占比分別為18%、16%、21%，占比明顯提升。