黃湘源

注冊(cè)制條件下的創(chuàng)業(yè)板，不可能只有增量新股的單邊上漲。曾因被批準(zhǔn)實(shí)行注冊(cè)制改革而快速上行的創(chuàng)業(yè)板，卻在臨近制度落地前跌跌不休了起來(lái)，這是注冊(cè)制條件下市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用的必然表現(xiàn)，也是創(chuàng)業(yè)板在兩極分化的過(guò)程中完成自身鳳凰涅槃的必經(jīng)之路。

借助市場(chǎng)力量完成股票出清是對(duì)退市機(jī)制的補(bǔ)充和完善

創(chuàng)業(yè)板在實(shí)行注冊(cè)制改革后，交易機(jī)制也將和科創(chuàng)板一樣，新股上市首五個(gè)交易日不設(shè)漲跌停限制，此后漲跌停限制也由10%放寬至20%。但創(chuàng)業(yè)板并非像科創(chuàng)板只是增量股份的單邊市，逾800只存量股票，也將隨之同步實(shí)行漲跌幅限制放寬至20%的交易制度。但審批制時(shí)代的創(chuàng)業(yè)板存量股份與另起灶爐新開(kāi)張的增量股份并不完全一樣，特別是上市初就存在的先天不足問(wèn)題，上市后更是每況愈下，對(duì)于已經(jīng)瀕臨退市邊緣的存量股份，漲跌幅限制的放寬，在投資者具有更充分自由表達(dá)意志的市場(chǎng)條件下，隨時(shí)都有可能被市場(chǎng)所淘汰。創(chuàng)業(yè)板這種以少量增量股份的注冊(cè)制改革帶動(dòng)廣大存量股份注冊(cè)制改革的做法，相比于只有增量股份的科創(chuàng)板，將具有更為普遍性的示范作用和推廣意義。

科創(chuàng)板的退市制度設(shè)計(jì)，雖然比原創(chuàng)業(yè)板或主板的退市制度更具進(jìn)步性，包括一旦觸及退市條件即直接退市，不再設(shè)置退市整理期，也不允許重新上市。這是因?yàn)榭苿?chuàng)板在此之前沒(méi)有存量股份，但未必能適合于存量股份廣大的創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板暫時(shí)保留了原來(lái)的ST制度雖不免留下一定的缺憾，但如果能在放寬漲跌停板限制的條件下借助于市場(chǎng)的力量，加快市場(chǎng)交易，對(duì)不具備留在市場(chǎng)繼續(xù)交易的股票完成出清，則在一定意義上也可以說(shuō)是對(duì)市場(chǎng)化退市機(jī)制的適當(dāng)補(bǔ)充和完善。

如果認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板對(duì)注冊(cè)制條件下推進(jìn)退市制度落地的貢獻(xiàn)僅僅表現(xiàn)在存量股份上，顯然也是不全面的。創(chuàng)業(yè)板存量股份未來(lái)出現(xiàn)兩極分化，是存量股份本身存在質(zhì)量問(wèn)題參差不齊所決定的。注冊(cè)制的實(shí)施不過(guò)是通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制加快了該退則退的進(jìn)程而已。而對(duì)于不符合上市條件該退則退的原則，如果認(rèn)為其只適用于存量股份而不適用于增量股份，顯然也說(shuō)不過(guò)去，無(wú)論科創(chuàng)板，還是注冊(cè)制條件下的創(chuàng)業(yè)板增量新股，一旦觸及退市條件，勢(shì)必也將該退則退，這對(duì)科創(chuàng)板乃至主板整體市場(chǎng)化退市的落地，將會(huì)有很大的推動(dòng)。

公司兩級(jí)分化是吐故納新的過(guò)程

其實(shí)，最終將導(dǎo)致科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板股票市場(chǎng)表現(xiàn)出兩極分化的內(nèi)在動(dòng)因不是別的，恰恰正是目前增量上市新股備受市場(chǎng)追捧的高估值?？苿?chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股的高估值，在反映定價(jià)機(jī)制方面利益機(jī)制的價(jià)值取向上顯然不是一點(diǎn)問(wèn)題也沒(méi)有的。在排斥了以散戶為代表的大多數(shù)投資者議價(jià)發(fā)言權(quán)的條件下，按照科創(chuàng)板新股以及創(chuàng)業(yè)板新股目前這種估值沒(méi)有最高而只有更高的趨勢(shì)，建立在虛高估值基礎(chǔ)上的超募勢(shì)必將愈演愈烈。這除了滿足相關(guān)新股發(fā)行人的圈錢(qián)欲望之外，只能是注冊(cè)制改革中的市場(chǎng)被逐漸引入越來(lái)越泡沫化發(fā)展邪路的開(kāi)始。

急功近利的思想如果在一定時(shí)期內(nèi)占了上風(fēng)，指望新股定價(jià)機(jī)制快速發(fā)生符合市場(chǎng)長(zhǎng)期價(jià)值取向的根本性逆轉(zhuǎn)顯然并不現(xiàn)實(shí)，在業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性經(jīng)過(guò)一定時(shí)間階段實(shí)踐考驗(yàn)的情況下所出現(xiàn)的兩極分化也就勢(shì)必在所難免。對(duì)于這種兩極分化，即使未必需要提升到是否有可能關(guān)系到注冊(cè)制和退市制度改革成敗的高度去予以評(píng)價(jià)，至少對(duì)于過(guò)于迷戀急功近利的高估值傾向的市場(chǎng)，也需要時(shí)刻警惕。如果說(shuō)市場(chǎng)有必要依靠自己的力量來(lái)表達(dá)自己的價(jià)值取向，那么，注冊(cè)制條件下股價(jià)表現(xiàn)的兩極分化也就不失為一種既合情合理且行之有效的表現(xiàn)形式。這對(duì)于新股定價(jià)方式所存在的千瘡百孔的制度性缺陷，即使未必有可能從根本上起到撥亂反正的作用，也有很大的可能將會(huì)在一定程度上發(fā)揮一些不無(wú)補(bǔ)益的糾偏和將功補(bǔ)過(guò)。

在某種意義上，兩極分化不是創(chuàng)業(yè)板的沉淪而是吐故納新的過(guò)程。只有經(jīng)過(guò)從兩極分化的揚(yáng)棄到吐故納新的升華，創(chuàng)業(yè)板才有可能在完成自身鳳凰涅槃的同時(shí)，也為注冊(cè)制在資本市場(chǎng)的全面落地推開(kāi)，創(chuàng)造和提供比科創(chuàng)板更加貼近實(shí)際、切合現(xiàn)實(shí)的可復(fù)制可推廣的經(jīng)驗(yàn)。

（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)。）