7月以來(lái)A股漲勢(shì)如虹，上半年表現(xiàn)不佳的上證50、滬深300與上證指數(shù)在7月的前6個(gè)交易日分別上漲16.58%、14.65%、14.03%，在A股主要市場(chǎng)指數(shù)中均漲幅居前。而上半年牛冠全球的創(chuàng)業(yè)板指則表現(xiàn)相對(duì)平靜，7月以來(lái)漲幅僅為8.77%。

從板塊看，截止7月8日收盤(pán)，券商、保險(xiǎn)漲幅超過(guò)30%，多元金融漲幅超過(guò)20%，地產(chǎn)上漲17.33%，煤炭上漲18.09%，有色上漲17.49%，就連銀行也上漲了13.96%，可以概括為“眉飛色舞+金融地產(chǎn)”的周期行情。另一方面，前期強(qiáng)勢(shì)的醫(yī)藥及部分TMT類個(gè)股則表現(xiàn)疲軟。在這種背景下，市場(chǎng)各方圍繞周期和成長(zhǎng)風(fēng)格是否切換展開(kāi)了激烈的辯論。

[正方：][周期“后浪”真香]

支持風(fēng)格切換的一方指出，當(dāng)前周期風(fēng)格跑贏之前的成長(zhǎng)風(fēng)格，金融、地產(chǎn)等低估值板塊的崛起是市場(chǎng)風(fēng)格切換的重要信號(hào)。

中信建投策略張玉龍團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，風(fēng)格切換如期而至，金融周期持續(xù)占優(yōu)。盡管有聲音認(rèn)為，市場(chǎng)風(fēng)格切換需要相對(duì)業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)化作為支撐，當(dāng)前市場(chǎng)中成長(zhǎng)板塊的業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)于主板股票業(yè)績(jī)表現(xiàn)，不構(gòu)成風(fēng)格切換的業(yè)績(jī)基礎(chǔ)，但張玉龍團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)重啟的情況下，三季度主板股票的業(yè)績(jī)改善相對(duì)于成長(zhǎng)股存在階段性占優(yōu)，這也是其持續(xù)堅(jiān)定推薦金融、地產(chǎn)和周期板塊的原因。

開(kāi)源證券首席策略分析師牟一凌認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格已經(jīng)切換。其依據(jù)之一為7月1日開(kāi)始價(jià)值風(fēng)格跑贏之前的成長(zhǎng)風(fēng)格，前期強(qiáng)勢(shì)的醫(yī)藥生物、TMT板塊轉(zhuǎn)為弱勢(shì)，風(fēng)格出現(xiàn)向下拐點(diǎn)，以大金融和煤炭、建材為代表的順周期板塊領(lǐng)漲市場(chǎng)。其另一依據(jù)來(lái)源于資金指向，即北向資金全面切換向低估值+順周期股，普通股票/偏股混合型基金正在積極布局價(jià)值風(fēng)格。7月1日前后市場(chǎng)風(fēng)格已經(jīng)發(fā)生顯著改變，大金融啟動(dòng)只是開(kāi)始，投資者請(qǐng)勿再有任何遲疑。

從公開(kāi)報(bào)道看，一些機(jī)構(gòu)人士也持同樣的看法，例如私募排排網(wǎng)官微就對(duì)一些私募人士就風(fēng)格是否切換的問(wèn)題進(jìn)行了采訪，并且?guī)缀醵冀o出了肯定的觀點(diǎn)。

他們基本一致地認(rèn)為：上半年科技醫(yī)藥消費(fèi)等成長(zhǎng)性行業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，相當(dāng)多股票估值處于歷史較高的位置，已經(jīng)透支了明年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期，預(yù)計(jì)下半年上升空間有限;但是也應(yīng)該注意到市場(chǎng)風(fēng)格的切換不是一天兩天就可以塵埃落定的，必須要具備中長(zhǎng)期邏輯，基本面和資金面要充分配合才行;金融地產(chǎn)行情也存在著補(bǔ)漲可能，不排除來(lái)得快去得也快;無(wú)論是哪種可能，消費(fèi)和部分醫(yī)藥短期估值已經(jīng)嚴(yán)重偏離了常態(tài)，存在見(jiàn)頂回落的可能。

另有市場(chǎng)人士表示，當(dāng)前市場(chǎng)處在一個(gè)非常微妙的區(qū)間，建議對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行一定時(shí)間的觀察，如果成交仍然能夠持續(xù)放大，且低估值和彈性的券商、建筑建材等低估值行業(yè)漲幅能夠持續(xù)，那么市場(chǎng)有望進(jìn)入到新一輪上升的周期，否則市場(chǎng)風(fēng)格如果不能持續(xù)轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)同樣也會(huì)加大。

[反方：][成長(zhǎng)“前浪”仍好]

反方則認(rèn)為，周期板塊的上漲只是階段性估值修復(fù)的過(guò)程，類似2014年四季度的極致風(fēng)格切換難以重現(xiàn)。

中信策略秦培景和國(guó)盛策略張啟堯都認(rèn)為，中觀數(shù)據(jù)的改善（6月PMI及房地產(chǎn)數(shù)據(jù)均超預(yù)期）是低估值板塊補(bǔ)漲的催化。6月PMI為50.90，超過(guò)預(yù)期50.50，且連續(xù)四個(gè)月處于枯榮線上方。房地產(chǎn)復(fù)蘇強(qiáng)勁，6月單月百?gòu)?qiáng)房企銷售額/面積同比增長(zhǎng)13.80%/10.30%，環(huán)比增長(zhǎng)33%/33.60%。另外6月30日晚央行決定于7月1日起下調(diào)再貸款、再貼現(xiàn)利率，部分緩解此前市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性收緊的擔(dān)憂。處于歷史估值低位的金融及周期板塊由此迎來(lái)修復(fù)。秦培景認(rèn)為，這波低估值板塊的補(bǔ)漲并非風(fēng)格切換，只是短暫的風(fēng)格再平衡，預(yù)計(jì)持續(xù)1-2周。

天風(fēng)策略團(tuán)隊(duì)表示，本次風(fēng)格切換更像是“一個(gè)短平快的小漂移”，長(zhǎng)期仍看好5G和新能源汽車等成長(zhǎng)板塊。天風(fēng)總結(jié)了歷史經(jīng)驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)風(fēng)格切換存在三種維度：

第一種稱為“究極體切換”，指持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)（一年以上）、相對(duì)收益顯著的風(fēng)格切換。比如從2016年開(kāi)始，連續(xù)三年的價(jià)值藍(lán)籌趨勢(shì)性占優(yōu)。這類大級(jí)別的風(fēng)格切換必定以確定的相對(duì)業(yè)績(jī)趨勢(shì)為邏輯支撐——目前不具備這個(gè)條件，因?yàn)?019年三季度以來(lái)新興產(chǎn)業(yè)的景氣開(kāi)始強(qiáng)于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，這個(gè)趨勢(shì)中期來(lái)看仍大概率持續(xù)，2020年四季度之前，預(yù)計(jì)金融和工業(yè)都不是全市場(chǎng)增速上行的主要貢獻(xiàn)板塊;醫(yī)藥、必選消費(fèi)和TMT板塊在中報(bào)季仍有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。這點(diǎn)和中信策略不謀而合，中信也認(rèn)為，短期的基本面驗(yàn)證期，是制約低估值板塊上行的主要約束。

第二種是短期的風(fēng)格漂移，指并未破壞大的風(fēng)格趨勢(shì)，但受階段性的相對(duì)估值、資金面、情緒等因素驅(qū)動(dòng)，走出了階段性的風(fēng)格逆轉(zhuǎn)，在1-3個(gè)月內(nèi)有顯著的超額收益。2014年11月-12月有很多條件當(dāng)前難以復(fù)制，本次更像是一個(gè)短平快的小漂移。

第三種是由日歷效應(yīng)帶來(lái)的切換，一般會(huì)在四季度。

興業(yè)、廣發(fā)等賣方機(jī)構(gòu)也表達(dá)了風(fēng)格并未切換的肯定觀點(diǎn)。

[核心分歧：][經(jīng)濟(jì)前景]

以上分歧不難理解。因?yàn)樯弦惠喤Ｊ行兄镣局?，也曾上演過(guò)極致的風(fēng)格切換。2014年上半年，同樣是創(chuàng)業(yè)板指數(shù)表現(xiàn)好于上證綜指、TMT板塊表現(xiàn)好于金融地產(chǎn)等周期板塊，但市場(chǎng)風(fēng)格在下半年出現(xiàn)大幅反轉(zhuǎn)，下半年上證指數(shù)漲幅近60%，遙遙領(lǐng)先同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)5%的漲幅，金融、建材等周期板塊集體爆發(fā)，顯著跑贏電子、傳媒等科技板塊。

表一：7月1日至7月8日申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)行情概覽

數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富Choice、股市動(dòng)態(tài)分析

從各家機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)來(lái)看，所謂風(fēng)格切換之爭(zhēng)，本質(zhì)上更像是對(duì)經(jīng)濟(jì)是否能夠強(qiáng)復(fù)蘇（同比改善）的不同預(yù)判。本輪補(bǔ)漲之所以發(fā)生，估值的極致分化自然是基礎(chǔ)，但真正起到催化作用的，或許還是近期出爐的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)優(yōu)于預(yù)期，改變了市場(chǎng)對(duì)周期板塊悲觀的看法。

在以中信建投為代表的看好風(fēng)格切換者眼中，后續(xù)風(fēng)格的持續(xù)性和彈性來(lái)自于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇信號(hào)的持續(xù)驗(yàn)證。但更多的聲音似乎對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度持偏謹(jǐn)慎的態(tài)度，如廣發(fā)戴康團(tuán)隊(duì)提到，當(dāng)前政策定力與張力并舉，經(jīng)濟(jì)可持續(xù)修復(fù)但難以強(qiáng)復(fù)蘇。

在多數(shù)機(jī)構(gòu)看來(lái)，這一次和2014年的行情背景存在顯著區(qū)別。例如，當(dāng)前貨幣政策雖然也寬松，但最為寬松的階段已經(jīng)過(guò)去，這從郭樹(shù)清主席在6月份的陸家嘴論壇講話中可以判斷;又如，2014年下半年起，政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)且伴隨房地產(chǎn)大幅放松，而當(dāng)前的“房住不炒”定調(diào)不變。2014年下半年，“一帶一路”政策面持續(xù)催化，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能輸出的長(zhǎng)遠(yuǎn)預(yù)期變化，周期板塊下半年集體爆發(fā)。然而當(dāng)前，貿(mào)易摩擦、疫情等問(wèn)題待解，中央也著重強(qiáng)調(diào)內(nèi)需對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的重要性，對(duì)于周期板塊來(lái)說(shuō)，與2014年下半年最大的不同，恐怕還是現(xiàn)象空間不如當(dāng)時(shí)。

表二：部分主流券商觀點(diǎn)、邏輯及配置建議

資料來(lái)源：研報(bào)、股市動(dòng)態(tài)分析整理