李豐團 董佳奇 李瑩

一、引言

2008 年金融危機之后，“去杠桿”成為全世界關注的一個焦點問題。雖然適度的杠桿率可以優(yōu)化資金的配置效率，改善公司治理水平，從而促進經濟的快速發(fā)展（Bemanke和Gertler，1995；Levine，2005；王愛儉和杜強，2017)，但是越來越多的研究表明杠桿率過高會引發(fā)流動性風險，導致經濟陷入“債務——通縮”的惡性循環(huán)，加大金融危機爆發(fā)的風險，引發(fā)經濟的衰退（Tobin，1993；Reinhart 和Rogoff，2010；Schularick 和Taylor，2012；劉 曉光等，2016；馬勇等2016；宋亞等2017）。

我國的杠桿率一直居高不下，尤其是在2008 年金融危機之后更是進入了快速加杠桿周期，根據國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計數據顯示，2015年末我國實體經濟部門的杠桿率為254%，與2006 年的143%相比增加了111 個百分點。隨著杠桿率的急劇攀升，沉重的債務負擔成為了中國經濟轉型期內面臨的重要挑戰(zhàn)。為此，2015 年底的中央經濟工作會議首次確定了以“三去一降一補”為核心的經濟改革任務，標志著“去杠桿”成為推動供給側結構性改革的五大任務之一。目前，對宏觀杠桿率的衡量和測度主要從全社會杠桿率和分部門杠桿率兩個層面進行（中國人民銀行杠桿率研究課題組，2014；李楊，2015；肖復宗，2016；王竹泉，2019），其中，分部門杠桿率包括政府部門、居民部門、非金融企業(yè)部門和金融部門（任澤平等，2016；魏鵬，2016；王桂虎，2018），雖然與國際清算銀行的統(tǒng)計口徑（國際清算銀行只統(tǒng)計非金融部門杠桿率，包括政府部門、居民部門、非金融企業(yè)部門）有所不同，但都是用該部門的債務余額占GDP 的比重來計算衡量某一部門的杠 桿 率。Reinhart 和Rogoff(2010)基于44 個國家的數據研究，提出了“90，60”標準：即發(fā)達國家和新興市場國家的公共債務占GDP 的比重應低于90%，外債占GDP 的比重應低于60%?；谶@一評判標準，中國的宏觀杠桿率已經遠遠超過了90%的最高警戒線，屬于高杠桿高風險國家行列（朱鴻銘等2016；紀敏等2017；劉金全等2019）。導致中國杠桿率較高的原因一方面是由于融資方式單一、投資效率低下、GDP 增速下降（許一涌，2014；潘晶，2016，鐘寧樺等，2016），另一方面是由于金融危機后的“4 萬億投資計劃”引發(fā)的流動性泛濫（段清泉，2015；劉一楠，2016；劉寅，2018；李正輝等，2019）。加杠桿容易，去杠桿難，去杠桿的關鍵在于提高產出效益，提升債務資金的利用效率（陸岷峰等，2016；陸江源，2017；袁利勇，2018），需要從財政政策、貨幣政策以及產業(yè)政策等方面協(xié)同去杠桿（劉希哲等，2018；胡育容等，2019）。

2018 年4 月，中央財經委員會首次提出“結構性去杠桿”，力求在總杠桿率相對平穩(wěn)的情況下，實現局部去杠桿，這標志著去杠桿任務從一般性去杠桿轉變?yōu)榻Y構性去杠桿，去杠桿政策思路的轉變潛在說明中國實體經濟部門杠桿率不僅較高，而且結構性失衡問題較為嚴重。統(tǒng)計數據表明，中國政府部門和居民部門的杠桿率并不高，尚處于風險可控制范圍，甚至存在適度加杠桿空間，但非金融企業(yè)部門的杠桿率占到了全社會杠桿率的一半以上，明顯高于發(fā)達國家水平，幾乎超過了90%警戒線的2 倍，因此，降低非金融企業(yè)部門的杠桿率是結構性去杠桿的核心和防范債務風險的關鍵（馮明，2016；顧胥等，2017；李豐團，2018）。而在非金融企業(yè)部門當中，國有企業(yè)依靠國有背景取得了銀行信貸優(yōu)勢（Allen 等，2005）、政府補貼優(yōu)勢（Bailey 等，2011）、政府隱性擔保優(yōu)勢（袁淳等，2010）以及高管的政府背景優(yōu)勢（劉青松和肖星，2015）等有利條件，比私營企業(yè)更容易獲得貸款，其杠桿率明顯高于私營企業(yè)，是去杠桿任務的重中之重。自2015 年去杠桿任務提出之后，實體經濟部門的杠桿率的增速得到了有效控制，去杠桿也取得了初步成效，但杠桿率的變化依然呈現出結構性特征，杠桿率的結構性問題依然嚴重（張一林等，2018）。杠桿率長期結構性失衡意味著市場持續(xù)為低效率部門和行業(yè)提供了信貸資源，導致了金融資源的錯配，抑制了經濟活力，阻礙了經濟結構的調整。因此，在去杠桿政策初步取得成效的同時，優(yōu)化杠桿率結構就顯得尤為關鍵。

綜上，從一般性去杠桿到結構性去杠桿的轉變，標志著對去杠桿問題理論研究的深入和實踐認知的轉變，已有的研究成果為結構性去杠桿的研究奠定了基礎，但研究成果主要集中于一般性去杠桿，對杠桿率的結構性特征尤其是部門內部的結構性特征研究較少，對去杠桿政策實施之后杠桿率變化所呈現出的結構性問題更是很少涉及。基于此，本文在分部門、分行業(yè)、分債務類型統(tǒng)計分析杠桿率的基礎上從多個角度描述杠桿率的結構性特征，為更加精準地實施結構性去杠桿提供參考依據。

二、結構性去杠桿的政策演進

圖1 2006-2017 年實體經濟部門杠桿率分布情況

圖2 2018 年第2 季度主要國家實體部門杠桿率

圖3 2015-2018 年政府部門杠桿率分布情況

為了應對高杠桿率對經濟發(fā)展可能造成的潛在風險，我國政府從2015年首次提出了“去杠桿”任務，并根據經濟發(fā)展狀況和去杠桿任務的推進情況，不斷調整和完善去杠桿的相關政策措施，直到2018 年提出“結構性去杠桿”，形成了清晰的去杠桿政策的演進過程。2015 年以來中國去杠桿政策及其主要內容如表1 所示。

根據表1 對去杠桿政策演進過程的梳理可以發(fā)現去杠桿政策的演變思路：

1.逐步明確了去杠桿的總基調是堅持穩(wěn)中求進，重點解決杠桿率的結構性問題。從“一刀切”的一般性去杠桿，到企業(yè)去杠桿，到國有企業(yè)去杠桿，再到結構性去杠桿和控制宏觀杠桿率的穩(wěn)定，去杠桿政策的演進與我國杠桿率的結構性失衡現狀逐步契合。推行去杠桿任務的根本目標是促進經濟的平穩(wěn)運行并實現經濟的“高質量發(fā)展”，而去杠桿在降低杠桿率的同時勢必會造成經濟的劇烈波動，對經濟發(fā)展造成下行壓力，與去杠桿的根本目標相悖。因此，在通過一般性去杠桿遏制了杠桿率的上升趨勢之后，將去杠桿的重心轉變?yōu)榻鉀Q杠桿率的結構性問題，契合了我國杠桿率的結構性現狀，明確了去杠桿政策的目標、著力點和路徑，大大提高了去杠桿政策的精準度。

2.逐步明確了精準化去杠桿的政策特點。結構性去杠桿要求“分部門、分債務類型”推進去杠桿進程，其中，分部門是要求充分考慮企業(yè)部門、政府部門和居民部門等部門之間以及各部門內部的杠桿率的結構性差異，實施不同的去杠桿政策，特別是對地方政府和國有企業(yè)兩個領域提出了更加明確的要求；而分債務類型則要求考慮銀行信貸、債券、信托等不同債務類型之間的結構性特征，實施差異化、有針對性的去杠桿。因此，去杠桿政策的演進過程即為從“一刀切”的去杠桿模式到“精準化”的去杠桿模式。

圖4 2019 年居民部門貸款結構

圖5 2005-2018 年國有控股和私營工業(yè)企業(yè)資產負債率

三、杠桿率的結構性

(一)總體杠桿率的結構性

按照國際清算銀行的統(tǒng)計口徑，實體經濟部門的杠桿率是由政府部門杠桿率、居民部門杠桿率和非金融企業(yè)部門杠桿率三部分構成。2006-2017 年實體經濟部門杠桿率分布情況如圖1 所示。

根據圖1 可以發(fā)現，實體經濟部門杠桿率的結構性表現為兩個方面：首先，實體經濟部門杠桿率的構成呈現明顯的“兩低一高”的特點，即政府部門和居民部門的杠桿率較低，而非金融企業(yè)部門的杠桿率過高。在實體經濟部門的總杠桿率中，政府部門和居民部門的杠桿率平均只占到了18%和17%左右，而非金融企業(yè)部門則占到了65%左右。如圖2 所示，以2018 年第2 季度為例，中國的實體經濟部門杠桿率為253%，基本與英美持平，其中，政府部門和居民部門的杠桿率低于英美等國家，但非金融企業(yè)部門的杠桿率是德國的3 倍，是英國和美國的2倍，是日本的1.5倍，非金融企業(yè)部門杠桿率之高可見一斑。

其次，實體經濟部門杠桿率的增速呈現明顯的“一枝獨秀”的特點。2006 年至2017 年實體經濟部門杠桿率從143.3%增至255.7%，增加了112.4%，其中，政府部門杠桿率增加了21.3%，居民部門杠桿率增加了37.6%，而非金融企業(yè)部門杠桿率則增加了53.5%，其增長比例將近占到了全部增長比例的一半，由此可見，非金融企業(yè)部門杠桿率的快速提升是推動總杠桿率上升的主要誘因。

(二)分部門杠桿率的結構性

1.政府部門杠桿率的結構性

根據國際清算銀行的統(tǒng)計，2017年末我國政府部門的杠桿率為47%，與新型市場經濟體49%的平均杠桿率基本持平，遠低于發(fā)達國家100.9%的平均杠桿率水平，也低于美國98%和日本214%的政府杠桿率水平，說明我國政府部門的杠桿率水平并不高。但是，將政府部門的債務區(qū)分為中央政府債務和地方政府債務之后就會發(fā)現，政府部門杠桿率的結構性特征表現為地方政府杠桿率過高。中國人民銀行統(tǒng)計的2015-2018 年政府杠桿率的分布如圖3 所示。

根據圖3 所示，自2015 年實施去杠桿政策以來，政府部門杠桿率維持在36%左右，其中，中央政府杠桿率維持在16%左右，而地方政府杠桿率維持在20%左右，但地方政府杠桿率占據了政府部門杠桿率的55%左右。但這一統(tǒng)計數據并沒有考慮地方政府的隱性債務，如果加上地方政府的投資基金、專項建設基金、政府購買服務以及PPP 項目等隱性債務負擔，地方政府的杠桿率將會更高。因此，對于政府部門杠桿率來說，中央政府的債務負擔仍然處于安全范圍之內，如果再考慮到中央政府較強的償債能力，中央政府部門不僅不需要去杠桿，還可以考慮適當加杠桿；而地方政府的債務負擔則比較沉重，是政府部門去杠桿的關鍵，尤其是要降低地方政府的隱性債務。

圖6 2018 年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產負債率

2.居民部門杠桿率的結構性

我國居民部門杠桿率總體水平較低，但近幾年增速較快。國際清算銀行統(tǒng)計數據顯示，2017 年末中國居民部門的杠桿率為48.4%，在44 個樣本地區(qū)中排名第28 位，遠低于85%的居民部門杠桿率警戒線。但是從2006 年的10.8%上升至2017 年的48.4%，居民部門杠桿率上升了37.6個百分點，尤其是2015 年以來，年平均增速達到了4 個百分點，而同期全球居民部門杠桿率的增速則是呈下降趨勢?？傮w來說，居民部門杠桿率較低，風險不易被夸大，但是增速較快容易加大居民的違約風險。

居民部門杠桿率的結構性問題突出表現為住房貸款較高。居民部門的貸款分為消費性貸款和經營性貸款，其中，消費性貸款又可以分為短期消費性貸款和中長期消費性貸款，短期消費性貸款主要用于日常消費，是居民消費能力的最直接反映，而中長期消費性貸款的主題則是個人購房貸款。2019 年我國居民部門的貸款結構如圖4 所示。

如圖4 所示，2019 年我國居民部門貸款總額為55.3 萬億元，其中消費性貸款占比79.5%，經營性貸款占比20.5%。在消費性貸款中，用于日常消費的短期貸款只占居民貸款總額的17.9%，不足兩成，但是同期個人購房貸款則占據了總貸款的54.3%。同時還需要注意的是，雖然近兩年短期消費性貸款有所增加，但其實質是由于2017 年以來各地紛紛推出了住房限購政策，居民用增加的短期消費性貸款變相購買了住房，導致增加的短期消費性貸款最終仍然流入了房地產市場。由此可見，住房貸款是居民部門債務的主要構成，而近幾年居民部門杠桿率的快速上升正是源于房價的不斷上漲。居民部門杠桿率中住房貸款比重過高，一定程度上擠壓了居民的消費空間，也導致信貸資源集中于房地產，對實體經濟形成信貸擠占，不利于金融資源向制造業(yè)的配置，容易導致資源配置的非效率。

3.非金融企業(yè)部門杠桿率的結構性

首先，從企業(yè)性質角度看，非金融企業(yè)部門杠桿率的結構性特征主要表現為國有企業(yè)杠桿率過高，而私營企業(yè)杠桿率過低。統(tǒng)計數據顯示，近幾年來國有企業(yè)的債務余額占到了非金融企業(yè)部門債務余額的70%左右，而國有控股工業(yè)企業(yè)的債務余額是私營工業(yè)企業(yè)債務余額的2 倍還要多。2005-2018 年國有控股和私營工業(yè)企業(yè)的資產負債率如圖5 所示。

根據圖5 可以發(fā)現，國有控股和私營工業(yè)企業(yè)的資產負債率在2008年之后開始出現分化。2008 年之前，私營企業(yè)的資產負債率高于國有企業(yè)。2008 年金融危機之后，尤其是“4 萬億投資計劃”實施之后，國有企業(yè)資產負債率開始不斷上升，私營企業(yè)資產負債率出現整體下降，國有企業(yè)資產負債率逐步超越私有企業(yè)，并不斷拉大差距。造成這一現象的主要原因一方面是國有企業(yè)的國有背景使其成為保經濟增長、促進就業(yè)和政治升遷等利益目標的載體，可以源源不斷地獲得政府的債務投入來擴大規(guī)模，再加上國有企業(yè)普遍存在的預算軟約束使其具有負債籌資的巨大優(yōu)勢，最終導致了國有企業(yè)杠桿率的不斷提升；另一方面是國有企業(yè)在占用大量債務資源的同時對私營企業(yè)形成了“擠出效應”，導致私營企業(yè)的債務融資需求無法得到滿足，使得私營企業(yè)的杠桿率逐年走低。相比私營企業(yè)，國有企業(yè)的效率偏低、盈利能力較差，而杠桿率又居高不下，因此，結構性去杠桿的重點就是要解決國有企業(yè)負債偏高的問題。

表1 2015 年以來中國去杠桿政策及其主要內容

表2 2014-2018 社會融資規(guī)模存量構成 （單位：萬億元）

其次，從行業(yè)分布看，非金融企業(yè)部門的杠桿率集中在石油石化、煤炭、化工和鋼鐵等資本密集型行業(yè)中。如圖6 所示，在2018 年的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，煤炭開采和洗選業(yè)、石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)、有色及黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、電力、熱力生產和供應業(yè)以及黑色金屬礦采選業(yè)等行業(yè)的資產負債率都超過了60%，并且在去杠桿政策實施以來，這些行業(yè)的資產負債率依然呈上升趨勢。由于這些行業(yè)多處于資本密集的上游產業(yè)，本身就具有高杠桿率運行的性質，再加上其產能受經濟周期的影響比下游企業(yè)大，很容易導致產能過剩，使得這些行業(yè)只能通過不斷舉新債還舊債來維持運營，杠桿率自然居高不下。

(三)分債務類型杠桿率的結構性

目前，中國實體經濟部門主要通過債務融資、股本融資和自有資金三種途徑進行融資，從融資規(guī)模的總體構成來看，債務融資在中國的宏觀融資結構中居于主體地位，而債務融資又主要包括銀行信貸、債券融資和表外融資(信托貸款、委托貸款、未貼現銀行承兌匯票)。2014-2018 年社會融資規(guī)模存量構成如表2 所示。

根據表2 可知，從債務類型的角度看，中國實體經濟部門杠桿率的結構性主要表現為銀行信貸所占比例過大。從2014 年到2018 年，本外幣貸款余額在社會融資規(guī)?？偭恐械恼急冉咏?0%，其他融資模式加起來只占融資總規(guī)模的30%左右，而以企業(yè)債券和股票為主的直接融資在融資總規(guī)模中的占比不足15%，直接融資和間接融資的比例失調嚴重。以銀行貸款為主導的杠桿率結構一方面導致了非金融企業(yè)部門還本付息壓力的不斷上升，另一方面也催生了金融部門杠桿率的升高，增加了金融部門去杠桿的壓力，形成了潛在的金融風險。

綜上，中國實體經濟部門的杠桿率不僅水平過高、增速過快，更主要的是存在杠桿率的結構性失衡問題。從部門角度看，主要是非金融企業(yè)部門和地方政府部門的杠桿率過高；從行業(yè)角度看，主要是國有企業(yè)和產能過剩的資本密集型行業(yè)的杠桿率過高；從債務類型角度看，主要是銀行信貸占比過高。因此，結構性去杠桿的的關鍵是非金融企業(yè)部門和地方政府，尤其是國有企業(yè)和產能過剩嚴重的行業(yè)。

四、結構性去杠桿基本思路及途徑

(一)結構性去杠桿的基本思路

1.總量上：穩(wěn)杠桿

一方面，去杠桿政策的實施對中國經濟的發(fā)展造成了一定的下行壓力；另一方面，2015 年去杠桿政策實施以來杠桿率的上升勢頭得到了有效控制，實體經濟部門的杠桿率開始出現下降趨勢，去杠桿政策已經初見成效。在此背景下，保持經濟穩(wěn)定增長就成為經濟政策的首要目標，如果繼續(xù)實施“一刀切”的去杠桿措施，就有可能引發(fā)“債務——通縮”的風險，造成經濟衰退，背離去杠桿的根本目標。因此，在2019 年的中央經濟工作會議上提出了“穩(wěn)經濟與穩(wěn)杠桿”的思路，就是要在保持經濟總量和宏觀杠桿率總量穩(wěn)定的基礎上實現產業(yè)結構調整和杠桿率的結構性調整。

2.結構上：去杠桿

總量上的“穩(wěn)杠桿”并不意味著去杠桿任務的結束，如前所述，在去杠桿政策初見成效的基礎上，中國杠桿率的問題突出表現為結構性問題，因此，在總量上“穩(wěn)杠桿”的同時，在結構上要繼續(xù)深入推進“去杠桿”。通過分部門、分行業(yè)、分債務類型對杠桿率進行區(qū)別對待，有的領域需要繼續(xù)加快去杠桿，有的領域則需要維持杠桿率穩(wěn)定，還有的領域甚至需要加杠桿，通過結構上的去杠桿糾正資源錯配，提升債務資源的配置效率。

3.效率上：優(yōu)杠桿

在效率上，要優(yōu)化債務資金的配置效率，充分發(fā)揮杠桿率的經濟效用。一方面要通過結構性去杠桿淘汰或者兼并杠桿率高而又效率低下的企業(yè)，在釋放債務資源、減少債務資金無效占用的同時優(yōu)化經濟結構。另一方面，要積極引導債務資金流向高效率、高質量的行業(yè)和企業(yè)，通過優(yōu)化金融資源的配置提升債務資金對GDP 的貢獻程度，推動我國產業(yè)結構調整，實現經濟發(fā)展與杠桿率優(yōu)化的相輔相成。

(二)結構性去杠桿的具體途徑

1.政府部門

首先，政府部門尤其是中央政府層面總體上可以適度加杠桿?？梢酝ㄟ^積極的財政政策或者杠桿率的“部門間轉移”提升政府部門的負債水平，以此提升財政支出能力來抵消因為去杠桿、去產能而帶來的經濟下滑，避免因為GDP 大幅下降出現杠桿率不降反升。其次，對于地方政府杠桿率較高的問題，一方面要繼續(xù)做好地方政府存量債務的置換工作。要依據各地資產和負債的具體狀況，合理設置債務置換的利率、期限，切實降低地方政府的債務負擔；另一方面，要不斷完善財稅分配制度。加快推進財稅分配制度改革，逐步實現地方和中央財權和事權的平衡，從根本上改變地方政府的債務困境。最后，對于地方政府的隱性債務問題，需要“開前門”并“堵后門”。“開前門”就需要中央繼續(xù)擴大對地方專項債務的限額規(guī)模，并在限額分配時充分考慮各地的資產負債情況、財政收支情況和專項建設任務，同時逐步建立完善的地方政府融資機制，賦予地方政府一定的發(fā)行債券的權利?！岸潞箝T”就需要建立有效地監(jiān)管體系，建立健全“舉債必有效、無效必問責”的政府債務資金績效管理機制，嚴格控制融資平臺數量，加大對地方政府各種隱性債務的監(jiān)管打擊力度。

2.居民部門

首先，居民部門可以在日常消費領域適度加杠桿。由于居民杠桿率總體處于可控范圍內，再加上中國居民儲蓄率較高，居民部門抗風險能力較強，因此，居民部門仍然存在一定的負債空間，但重心應該放在日常消費領域?？梢酝ㄟ^完善社會保障體系、提升產品服務質量等措施來挖掘居民的消費潛能和培育國內消費市場。其次，要降低住房貸款在居民杠桿率中的比重。政府要加強對房地產市場的調控，通過價格調控、限購以及開征房產稅等措施，引導居民合理購房，防范信貸以各種隱蔽形式流入房地產市場，防止資金“脫實向虛”，逐步扭轉房貸資金過多對居民消費能力的“擠出效應”。

3.非金融企業(yè)部門

首先，通過“僵尸企業(yè)”出清、市場化債轉股等模式降低非金融企業(yè)的存量債務。一方面，通過市場化手段加速“僵尸企業(yè)”清理，釋放其所占用的債務資源；另一方面通過法制化、市場化的手段推動“債轉股”資金的落地，逐步降低非金融企業(yè)的現存?zhèn)鶆找?guī)模。其次，要積極推動產業(yè)結構調整。要堅持貫徹執(zhí)行“關、停、并、轉”的產業(yè)結構調整措施，對于產能過剩、技術落后、與產業(yè)結構相背離的企業(yè)，要堅決強制關停，釋放債務資源；對于尚具有一定的優(yōu)勢或發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，可以通過資產處置、兼并收購等模式完成產業(yè)整合，實現規(guī)模化、集約化經營；對于符合國家產業(yè)政策，具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，要積極給予杠桿支持，引導資金合理流入。最后，要完善國有企業(yè)的治理機制，強化預算約束。要在現代企業(yè)治理框架下規(guī)范國有企業(yè)的治理模式和激勵約束機制，厘清政府、銀行和國有企業(yè)的關系，破除政府對國有企業(yè)的隱性擔保，強化預算約束，建立公平的金融資源配置環(huán)境，讓市場在去杠桿中發(fā)揮決定性作用。

綜上，中國實體經濟部門的杠桿率不僅水平過高、增速過快，更主要的是存在杠桿率的結構性失衡問題。從部門角度看，主要是非金融企業(yè)部門和地方政府部門的杠桿率過高；從行業(yè)角度看，主要是國有企業(yè)和產能過剩的資本密集型行業(yè)的杠桿率過高；從債務類型角度看，主要是銀行信貸占比過高。因此，結構性去杠桿的的關鍵是非金融企業(yè)部門和地方政府，尤其是國有企業(yè)和產能過剩嚴重的行業(yè)。

4.優(yōu)化債務結構

對于宏觀杠桿率中銀行信貸占比過高的問題，核心是要提升直接融資比例，保持直接融資和間接融資之間的相對均衡，減少銀行信貸過高所帶來的潛在風險。首先，要通過建立多層次資本市場拓寬融資渠道。要加快實施金融市場改革，盡快建設涵蓋主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板和新三板的多層次資本市場，鼓勵發(fā)展區(qū)域性股權市場，同時要加快改革股票發(fā)行制度，提升各級股權市場的投融資能力。其次，要探索創(chuàng)新金融工具，大力發(fā)展私募股權投資基金、股權類受托管理資金、產業(yè)投資基金等新型融資工具，不斷探索股債結合、投資聯(lián)動的融資模式。最后，要拓寬資本市場的資金來源渠道。鼓勵基本養(yǎng)老保險基金、年金、保險金等資金進入資本市場，加大國外直接投資和國外創(chuàng)業(yè)投資資金的引入力度，不斷豐富融資的資金來源。