○南京農(nóng)業(yè)大學(xué) 龐凌霄 余王蕾 徐君軒

一、引言

要求企業(yè)進(jìn)行環(huán)境信息披露已成為我國(guó)環(huán)境治理的最優(yōu)選擇之一。從2007年至今，人民銀行、財(cái)政部、環(huán)保局等多部門多次聯(lián)合發(fā)文指出要分步落實(shí)對(duì)上市公司的強(qiáng)制性環(huán)境信息披露制度，要求商業(yè)銀行將企業(yè)的環(huán)境行為信息納入貸款審批的評(píng)估范疇。環(huán)境信息披露與企業(yè)信貸行為之間是否存在聯(lián)系，值得學(xué)者們進(jìn)行深入研究。信貸行為首先強(qiáng)調(diào)進(jìn)行信貸的難易程度即融資成本，其次強(qiáng)調(diào)其信貸規(guī)模。根據(jù)目前該領(lǐng)域的研究成果可以得出，良好的環(huán)境信息披露能夠有效緩解企業(yè)的信貸融資約束。目前我國(guó)正處于由粗放型經(jīng)濟(jì)向集約型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，國(guó)內(nèi)關(guān)于環(huán)境信息披露機(jī)制的建立和輿論的評(píng)價(jià)剛剛起步。對(duì)環(huán)境信息披露水平與企業(yè)信貸規(guī)模、融資成本之間是否存在關(guān)系，尤其將企業(yè)規(guī)模納入考慮實(shí)施相關(guān)性研究，并在該領(lǐng)域進(jìn)行進(jìn)一步的探索，對(duì)于優(yōu)化企業(yè)環(huán)境信息披露行為和促進(jìn)綠色金融整體發(fā)展具有現(xiàn)實(shí)意義。

本文從上交所公示的16個(gè)重污染行業(yè)中選取400個(gè)樣本數(shù)據(jù)，探究環(huán)境信息披露指數(shù)對(duì)其信貸規(guī)模、融資成本的作用，并加入企業(yè)規(guī)模與環(huán)境信息披露指數(shù)的交互項(xiàng)進(jìn)行進(jìn)一步探究，以此提出完善有關(guān)環(huán)境信息披露法律和機(jī)制，以使其發(fā)揮正向積極作用的建議。

二、文獻(xiàn)綜述

在探索環(huán)境信息披露指數(shù)對(duì)企業(yè)信貸規(guī)模影響的相關(guān)課題中，國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍認(rèn)為二者之間存在正相關(guān)，但也有部分學(xué)者認(rèn)為二者之間可能存在負(fù)相關(guān)。Granovetter(2011)認(rèn)為上市公司主動(dòng)披露環(huán)境信息向外部投資者傳遞了積極的信號(hào)，從而能夠獲取更多的投資以及借款。Dhaliwal(2014)的研究也發(fā)現(xiàn)企業(yè)選擇披露其環(huán)境信息報(bào)告能夠有效緩解其融資約束以獲得更多的資金。國(guó)內(nèi)學(xué)者倪娟和孔令文(2016)研究指出企業(yè)環(huán)境信息披露對(duì)銀行的信貸決策起著重大作用，環(huán)境績(jī)效較好的企業(yè)能夠以更低的成本獲得更多的融資。管亞梅、肖雪(2019)認(rèn)為重污染行業(yè)披露環(huán)境信息可以減少借貸雙方的信息不對(duì)稱性，對(duì)企業(yè)獲得長(zhǎng)短期借款均有顯著的正面影響。而蔡佳楠等(2018)通過(guò)對(duì)滬市重污染行業(yè)上市公司的研究得出企業(yè)環(huán)境信息披露指數(shù)與其借款規(guī)模之間具有負(fù)相關(guān)，提出更多的環(huán)境信息披露會(huì)提高企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)銀行等債權(quán)人對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的擔(dān)憂。

在環(huán)境信息披露指數(shù)對(duì)企業(yè)融資成本的影響方面，以往研究普遍認(rèn)為高質(zhì)量的環(huán)境信息披露能夠有效減少外部投資者對(duì)企業(yè)的認(rèn)知偏差，從而降低對(duì)企業(yè)的融資約束。但也有少數(shù)學(xué)者認(rèn)為過(guò)多的環(huán)境信息披露會(huì)暴露企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，甚至給企業(yè)融資帶來(lái)負(fù)面影響。Clarkson(2008)認(rèn)為企業(yè)環(huán)境信息披露能夠讓外部債權(quán)人對(duì)企業(yè)未來(lái)的信貸風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行更加理性的預(yù)期，有效降低其預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，緩解企業(yè)融資約束。Schneider(2008)通過(guò)對(duì)美國(guó)造紙行業(yè)企業(yè)的研究得出在環(huán)境績(jī)效方面質(zhì)量較差的企業(yè)在資本市場(chǎng)上將會(huì)面臨嚴(yán)格的融資約束。于富生和張敏(2007)運(yùn)用實(shí)證分析得出高質(zhì)量的企業(yè)環(huán)境信息披露能夠減少其融資成本。李志軍和王善平(2011)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)可以通過(guò)信息披露提升企業(yè)形象，從而憑借較高的企業(yè)資信度來(lái)獲得低成本的融資。謝華、朱麗萍(2018)認(rèn)為企業(yè)環(huán)境信息披露與其債務(wù)融資成本之間存在負(fù)相關(guān)，在非國(guó)企中尤為明顯。

在已有文獻(xiàn)中，前人主要通過(guò)實(shí)證分析與案例分析的方式對(duì)某一類行業(yè)或某一地區(qū)的企業(yè)展開研究，借以分析企業(yè)環(huán)境信息披露與其融資狀況之間的關(guān)系。一般而言規(guī)模越大的公司越有外部壓力和內(nèi)部能力去披露更為高質(zhì)量的環(huán)境信息，上市公司規(guī)模與其環(huán)境績(jī)效信息披露存在正效應(yīng)(何麗梅，2010)，所以環(huán)境信息披露對(duì)不同規(guī)模上市公司的債務(wù)融資成本和信貸規(guī)模的影響也不同。然而，國(guó)內(nèi)外基于企業(yè)規(guī)模的視角探究重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露對(duì)信貸行為影響的文獻(xiàn)并不多，尚未形成統(tǒng)一的結(jié)論。相比已有文獻(xiàn)，本文可能存在的貢獻(xiàn)有：第一，首次將企業(yè)規(guī)模與環(huán)境信息披露指數(shù)的交互變量引入回歸分析，是對(duì)環(huán)境信息披露指數(shù)對(duì)企業(yè)融資狀況影響的相關(guān)課題研究的有益補(bǔ)充；第二，樣本選取方面全面性與針對(duì)性兼顧，重污染行業(yè)相較其他行業(yè)而言對(duì)環(huán)境的影響更大，故而本文從16個(gè)重污染行業(yè)中選取400個(gè)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，減小了只選取某一行業(yè)帶來(lái)的行業(yè)差異導(dǎo)致的高異方差，降低了回歸結(jié)果失真的概率。

三、理論分析與研究假說(shuō)

已有文獻(xiàn)通常基于信號(hào)傳遞理論與合法性理論對(duì)企業(yè)環(huán)境信息披露水平展開研究。信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，現(xiàn)代企業(yè)基于委托代理制度使得外部投資所有者和內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理者相分離，從而導(dǎo)致了信息不對(duì)稱的問(wèn)題。企業(yè)一般對(duì)外公布的年度報(bào)告僅披露了企業(yè)的部分信息，所以外部利益相關(guān)者并不能夠充分掌握企業(yè)內(nèi)部運(yùn)行狀況和全貌，這極易誘發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇(吳倩，2018)。為了盡量消除信息不對(duì)稱問(wèn)題，環(huán)境質(zhì)優(yōu)企業(yè)會(huì)選擇主動(dòng)公開企業(yè)的環(huán)境信息，營(yíng)造企業(yè)積極形象，對(duì)外輸送正面信號(hào)。而環(huán)境績(jī)效一般或較差的企業(yè)為了凸顯自身的努力以及消除投資者對(duì)企業(yè)發(fā)展的不信任，也會(huì)積極公開一些有價(jià)值的環(huán)境信息。主動(dòng)披露環(huán)境信息不僅能夠?qū)?nèi)激勵(lì)企業(yè)不斷增加在環(huán)保方面的投入，還能夠?qū)ν鈽淞⑵髽I(yè)的正面形象、提升整體聲譽(yù)、培育無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，從而減小投資者對(duì)企業(yè)的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)，降低其索要的資本報(bào)酬率，企業(yè)在擴(kuò)大信貸規(guī)模的同時(shí)其融資成本也會(huì)由此降低(常凱，2015)。由此可以推斷企業(yè)環(huán)境信息披露水平與其信貸規(guī)模呈正相關(guān)，與其融資成本呈負(fù)相關(guān)。根據(jù)以上分析，我們提出：

假說(shuō)1：重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露水平越高，其融資成本越低，信貸規(guī)模越大。

合法性理論認(rèn)為，當(dāng)組織的行為符合社會(huì)價(jià)值觀并令人滿意或可以理解時(shí)即獲得了合法性。組織的合法性既能夠讓組織行為和社會(huì)行為相一致，也為組織贏得了可信度，獲得各利益相關(guān)方的信賴從而獲得更多可供組織發(fā)展的資源(姚海博，2019)。為了獲得更多關(guān)鍵資源，組織的高層管理者需要調(diào)整組織的行動(dòng)以使其符合社會(huì)價(jià)值來(lái)獲得合法性，最終獲得社會(huì)各界利益相關(guān)者的支持。規(guī)模大的企業(yè)由于其社會(huì)影響力也較大，因而受到利益相關(guān)者的關(guān)注度也更大，Kansal(2014)、Elena(2014)以及D’Amico(2016)等人通過(guò)對(duì)不同國(guó)家企業(yè)樣本的考察，提出規(guī)模更大的企業(yè)面臨著更大的外界壓力，要求企業(yè)遵循并披露社會(huì)價(jià)值與規(guī)范以獲得相應(yīng)的資源。Lu和Abeysekera(2014)通過(guò)實(shí)證研究論證了規(guī)模較大的企業(yè)的環(huán)境信息披露質(zhì)量會(huì)高于中小規(guī)模企業(yè)，趙萱(2015)通過(guò)對(duì)重污染行業(yè)上市公司樣本的研究也得出了相同的結(jié)論?；谏鲜龇治?，更高的環(huán)境信息披露質(zhì)量能更大程度地打破企業(yè)內(nèi)外部的信息壁壘，并能夠給企業(yè)帶來(lái)更大的超額披露收益，從而較之小規(guī)模企業(yè)更能緩解債務(wù)融資約束，所以其環(huán)境信息披露與債務(wù)融資狀況之間的關(guān)系可能更為密切。由此我們提出：

假說(shuō)2：隨著企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，環(huán)境信息披露水平越高，其債務(wù)融資成本越低，然而信貸規(guī)模越大。

四、實(shí)證研究

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本次研究將2014-2018年上交所公示的A股上市并屬于重污染行業(yè)的公司作為研究對(duì)象。本文對(duì)選取的重污染行業(yè)的公司進(jìn)行以下篩選：首先剔除2014年以來(lái)缺少上市財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和信息披露的樣本；其次將ST等財(cái)務(wù)異常樣本剔除；最后將數(shù)據(jù)邏輯有誤的公司樣本剔除。經(jīng)過(guò)以上三層深入篩選，最終搜集整理400家重污染上市企業(yè)有效樣本數(shù)據(jù)。隨后收集整理2014—2018年度各樣本公司環(huán)境披露數(shù)據(jù)。

實(shí)證研究中，考慮到樣本滯后性問(wèn)題，因此本文對(duì)自變量進(jìn)行了滯后一期處理，采用2014—2018年的面板數(shù)據(jù)。本文運(yùn)用eviews10.0完成樣本的處理與分析工作。

(二)變量定義

1.被解釋變量

本文主要研究環(huán)境信息披露水平對(duì)上市公司信貸行為的影響，其中企業(yè)信貸行為包含融資成本及信貸規(guī)模兩部分。融資成本由債務(wù)融資成本量化，信貸規(guī)模由銀行借款總額、短期銀行借款額與長(zhǎng)期銀行借款額三種指標(biāo)來(lái)衡量。

針對(duì)債務(wù)融資成本(DEBT)，本文參考陽(yáng)秋林(2019)、趙方怡(2020)的量化方式，將上市公司凈財(cái)務(wù)費(fèi)用除以期末負(fù)債總額進(jìn)行量化。針對(duì)企業(yè)銀行借款總額(LOAN)，本文借鑒宋全云等(2017)量化方式，將短期與長(zhǎng)期借款額加總作為借款總額量化方法。

2.解釋變量

本文對(duì)企業(yè)環(huán)境信息界定為11個(gè)部分，具體如表1所示。在EDI信息披露體系中如遇到上市公司并未對(duì)該問(wèn)題進(jìn)行描述即信息空缺情況則賦值0，描述按照一般定性描述賦值1，進(jìn)行貨幣性定量描述賦值2。本文在賦值核算中，根據(jù)上述賦值規(guī)則進(jìn)行打分并加總。在得到信息披露總分后，最終得到第i家上市公司的環(huán)境信息披露水平，其由各項(xiàng)具體EDI指標(biāo)評(píng)估結(jié)果加總的分?jǐn)?shù)得出。因此EDI得分越高，表明該上市公司環(huán)境信息披露水平越高。

表1 環(huán)境信息披露水平賦值表

同時(shí)，為了保證模型中未遺漏重要變量，本文參考相關(guān)文獻(xiàn)確定包括盈利能力、行業(yè)及年份在內(nèi)的影響企業(yè)融資成本與信貸規(guī)模的12項(xiàng)指標(biāo)，并將其作為本次研究的控制變量。同時(shí)設(shè)計(jì)本次研究變量表，具體變量定義詳見(jiàn)表2。

表2 研究變量的設(shè)計(jì)

(三)研究模型的設(shè)計(jì)

本文主要研究所屬重污染行業(yè)的上市公司環(huán)境信息披露情況對(duì)其信貸行為的影響。首先，研究企業(yè)融資成本的影響，構(gòu)建多元回歸模型：

DEBTi,t+1=β0+β1EDIi,t+β2Xi,t+εi,t

(1)

其次，研究上市公司環(huán)境信息披露對(duì)其信貸規(guī)模的影響，按照上式思路構(gòu)建如下回歸模型：

LOANi,t+1=β0+β1EDIi,t+β2Xi,t+εi,t

(2)

LLOANi,t+1=β0+β1EDIi,t+β2Xi,t+εi,t

(3)

SLOANi,t+1=β0+β1EDIi,t+β2Xi,t+εi,t

(4)

式中：β0是常數(shù)項(xiàng)，ε是模型中的隨機(jī)誤差項(xiàng)，β為回歸參數(shù)，X代指模型中的10項(xiàng)控制變量,t為數(shù)據(jù)時(shí)間。

五、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

實(shí)證階段，對(duì)模型中出現(xiàn)的變量運(yùn)用Eviews10.0進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果見(jiàn)表3。

表3 變量描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果

本文通過(guò)EVIWS對(duì)因變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)重污染行業(yè)上市公司的債務(wù)融資成本均值與中位數(shù)相等，說(shuō)明樣本中重污染行業(yè)公司的債務(wù)融資成本總體分布均衡。然而，企業(yè)總銀行借款(LOAN)在經(jīng)過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化處理后的極小極大值分別為-0.299和16.983，長(zhǎng)期銀行借款(LLOAN)的極小極大值分別為-0.217與18.784，短期銀行借款(SLOAN)的極小極大值分別為-0.393與18.772，通過(guò)以上數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，企業(yè)借款額存在極差較大問(wèn)題。

通過(guò)以上描述性統(tǒng)計(jì)分析可知，環(huán)境信息披露水平均值為6.964，中位數(shù)為7，本次環(huán)境信息的評(píng)分滿分為17分，說(shuō)明有半數(shù)的樣本企業(yè)EDI水平低于同行業(yè)信息披露的平均水準(zhǔn)，環(huán)境信息披露水平總體較低，并且通過(guò)極差分析不難發(fā)現(xiàn)，高披露企業(yè)與低披露企業(yè)的差距較大，最大值高達(dá)17分。

除此之外，樣本中企業(yè)盈利能力(EPS)、財(cái)務(wù)杠桿比率(LEV)、營(yíng)運(yùn)能力(TAT)、抵押能力(TANG)和公司治理能力(INDIR)的分布比較均衡；股權(quán)集中度(TOP1)和利息保障倍數(shù)(EBITR)的平均值都超過(guò)中位數(shù)，表明企業(yè)未來(lái)發(fā)展面臨著內(nèi)部多頭分歧困境，需要重點(diǎn)治理內(nèi)部存在的問(wèn)題。

(二)回歸分析

首先，本文在多元回歸分析之前，運(yùn)用SPSS25.0完成自變量相關(guān)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示KMO值為0.492，Bartlett球形度檢驗(yàn)顯著水平大于10%，說(shuō)明接受原假設(shè)本模型中自變量相關(guān)性不顯著，適合進(jìn)行后續(xù)多元線性回歸。

本文研究中回歸分析主要借助統(tǒng)計(jì)軟件Eviews10.0完成，回歸結(jié)果如表4所示。

表4 環(huán)境信息披露對(duì)企業(yè)融資成本、信貸規(guī)模的影響

表4的第一列反映了模型(1)的回歸結(jié)果，不難發(fā)現(xiàn)，模型經(jīng)過(guò)調(diào)整后R2為0.297，說(shuō)明該模型整體擬合效果較理想。同時(shí)，重污染企業(yè)環(huán)境信息披露水平(EDI)與其債務(wù)融資成本(DEBT)在5%水平上呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，邊際效應(yīng)為-0.266，說(shuō)明企業(yè)環(huán)境信息披露水平對(duì)外部融資成本存在負(fù)向影響。即重污染企業(yè)披露環(huán)境信息的充分度越高，其債務(wù)融資成本便會(huì)越低。

模型中控制變量，公司盈利能力(EPS)的系數(shù)為負(fù)，通過(guò)10%的顯著性檢驗(yàn)；公司的財(cái)務(wù)杠桿(LEV)、抵押能力(TANG)與市賬比(MTB)在1%水平上顯著正相關(guān)，表明資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本存在正向影響，與預(yù)期相符；股權(quán)集中度(TOP1)、股權(quán)性質(zhì)(Nature)與債務(wù)融資成本分別在10%與5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明公司股權(quán)集中程度越高，企業(yè)性質(zhì)為國(guó)有企業(yè)，企業(yè)債務(wù)融資成本便會(huì)越低。

表4的第二列為模型(2)的回歸結(jié)果，據(jù)結(jié)果顯示，該模型調(diào)整后的R2為0.258，說(shuō)明方程整體擬合度較好，企業(yè)環(huán)境信息披露水平(EDI)與總借款額(LOAN)在1%水平上顯著正相關(guān)，邊際效應(yīng)為0.039，表明重污染企業(yè)環(huán)境行為相關(guān)信息的披露水平對(duì)企業(yè)信貸額度存在正向影響。究其原因，上市公司對(duì)企業(yè)環(huán)境信息進(jìn)行及時(shí)全面的披露，將會(huì)緩解借貸雙方的信息不對(duì)稱問(wèn)題，減少銀行對(duì)企業(yè)逆向選擇的認(rèn)知偏差，有利于企業(yè)及時(shí)有效地提升其貸款額度，假說(shuō)一因此得到了驗(yàn)證。

表4最后兩列是模型(3)和模型(4)的回歸結(jié)果，據(jù)表可知，企業(yè)環(huán)境信息的披露水平對(duì)其長(zhǎng)期借款(LLOAN)和短期借款(SLOAN)均存在正向影響，并且兩次回歸模型均通過(guò)了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。由此不難得出結(jié)論，重污染行業(yè)上市公司環(huán)境披露水平不僅會(huì)影響銀行總借款，同時(shí)對(duì)長(zhǎng)期銀行借款和短期銀行借款均存在顯著影響。

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證上述模型的估計(jì)結(jié)果，本文將進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

首先，可能存在遺漏變量的問(wèn)題。蔣琰等(2009)研究表明，企業(yè)的債務(wù)融資成本可以通過(guò)財(cái)務(wù)費(fèi)用與期末負(fù)債總額之比代替。因此我們?cè)趩?wèn)卷中設(shè)置了相關(guān)問(wèn)題，參考管亞梅等(2019)的方法，將企業(yè)信貸規(guī)模與長(zhǎng)期短期銀行借款額度以銀行借款總增加額來(lái)替代，同時(shí)模型回歸仍然采用普通最小二乘法。在對(duì)模型進(jìn)行聯(lián)合F檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)模型顯著，通過(guò)了本文穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

在對(duì)債務(wù)融資成本進(jìn)行替代后，本文運(yùn)用同樣方式將信息披露水平體系指標(biāo)進(jìn)行相應(yīng)變換。參考管亞梅等(2019)的方法將其替換為虛擬變量，企業(yè)信息披露得分高于或等于均值取1，低于均值取0。最終檢驗(yàn)回歸結(jié)果與上述檢驗(yàn)基本一致，說(shuō)明重污染行業(yè)信息披露水平與信貸規(guī)模存在顯著的正向關(guān)系，該結(jié)果具有穩(wěn)定性。

(四)交互分析

隨著我國(guó)股市的不斷發(fā)展，不同發(fā)展規(guī)模的上市公司，信息披露水平對(duì)企業(yè)融資成本與信貸規(guī)模的影響也不盡相同。因此，本文進(jìn)一步分析，在不同企業(yè)規(guī)模下，信息披露水平對(duì)融資成本及信貸規(guī)模的影響。

本文參考何麗梅等(2010)以企業(yè)自然對(duì)數(shù)對(duì)企業(yè)規(guī)模進(jìn)行量化，具體描述性結(jié)果詳見(jiàn)表5。將收集的400家上市企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模加入模型當(dāng)中，同時(shí)加入企業(yè)規(guī)模與環(huán)境信息披露水平交互項(xiàng)，分析上市公司不同的企業(yè)規(guī)模下，環(huán)境信息披露水平對(duì)債務(wù)融資成本和信貸規(guī)模的影響。

表5 企業(yè)規(guī)模、環(huán)境信息披露水平對(duì)債務(wù)融資成本及信貸規(guī)模的影響

據(jù)表5觀察交互項(xiàng)不難發(fā)現(xiàn)，對(duì)于債務(wù)融資成本而言，在A股上市具有較大規(guī)模的企業(yè)，其環(huán)境信息披露水平越高，債務(wù)融資成本越低。交互項(xiàng)偏效應(yīng)在5%水平上顯著；對(duì)于信貸規(guī)模而言，不論是信貸總額還是長(zhǎng)短期信貸額，A股上市企業(yè)規(guī)模越大，其環(huán)境信息披露水平越高，信貸規(guī)模越大，并且該交互項(xiàng)偏效應(yīng)均在5%水平以上顯著為正。因此該回歸結(jié)果說(shuō)明，具有較大規(guī)模的上市公司，其綠色信息披露水平越高，未來(lái)債務(wù)融資成本將會(huì)越低，然而其信貸規(guī)模將會(huì)越大，由此證明假說(shuō)二。

六、主要結(jié)論與建議

本文選擇上交所公示的2014-2018年所屬重污染行業(yè)的A股上市公司作為研究對(duì)象，探究環(huán)境信息披露水平對(duì)企業(yè)信貸行為，即債務(wù)融資成本以及信貸規(guī)模的影響。通過(guò)研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：(1)重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露水平越高，其融資成本越低，企業(yè)通過(guò)主動(dòng)公示自身環(huán)境信息，有效緩解債務(wù)人信貸約束問(wèn)題，降低債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)，從而減少企業(yè)融資成本。(2)重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露水平越高，其信貸規(guī)模越大，該行為對(duì)其長(zhǎng)短期信貸規(guī)模均有顯著正向影響。(3)通過(guò)對(duì)上市公司環(huán)境信息披露水平與企業(yè)規(guī)模進(jìn)行交互分析，最終得出結(jié)論：隨著企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，重污染行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露水平越高，其債務(wù)融資成本越低，其信貸規(guī)模越大。

據(jù)此，本文提出以下建議：

第一，引入第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)進(jìn)行環(huán)境“綠色評(píng)定”。目前我國(guó)企業(yè)的環(huán)境信息依賴于企業(yè)自身的主動(dòng)披露，這使得披露的信息具有一定的主觀性和選擇性。外部利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)披露的信息存有疑慮，所以亟需專業(yè)的評(píng)估機(jī)構(gòu)運(yùn)用專業(yè)知識(shí)對(duì)企業(yè)進(jìn)行“綠色評(píng)定”。對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)級(jí)并形成企業(yè)環(huán)境信息報(bào)告，這不僅能夠使得利益相關(guān)者更深入地了解企業(yè)的“綠色屬性”和環(huán)境行為，也能夠激勵(lì)企業(yè)提升自身的環(huán)境績(jī)效，以提高其綠色評(píng)級(jí)。

第二，銀行等債權(quán)人在借貸活動(dòng)中應(yīng)重視企業(yè)的綠色可持續(xù)行為。在未來(lái)主動(dòng)要求企業(yè)出示相應(yīng)的環(huán)境信息報(bào)告等材料，對(duì)“高污染、高能耗”的企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的信貸約束，與第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)信息共享，對(duì)“綠色屬性”較強(qiáng)的企業(yè)提供信貸資金上的傾斜與便利，促進(jìn)傳統(tǒng)重污染企業(yè)的轉(zhuǎn)型以及新型“綠色企業(yè)”的蓬勃發(fā)展。

第三，政府應(yīng)結(jié)合各行業(yè)發(fā)展實(shí)際，盡快建立并完善相應(yīng)的法律法規(guī)，建立企業(yè)環(huán)境信息披露的規(guī)范統(tǒng)一體系，明確披露的要求和標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)企業(yè)公布獨(dú)立的環(huán)境信息報(bào)表，以減少企業(yè)內(nèi)外部的信息不對(duì)稱，推動(dòng)綠色金融的不斷發(fā)展。