王玥

摘要：在我國科創(chuàng)板試點股票發(fā)行注冊制是資本市場市場化的體現(xiàn)，對政府降低行政成本、提高市場運行效率、優(yōu)化資源配置有重要意義。本文擬結(jié)合我國科創(chuàng)板注冊制發(fā)行的現(xiàn)狀，從我國法律制度體系、科創(chuàng)板信息披露特點和科創(chuàng)企業(yè)存在的風(fēng)險因素三個方面探討股票發(fā)行注冊制下可能出現(xiàn)的問題，據(jù)此提出建立健全相關(guān)法律體系、提高發(fā)行人信息披露質(zhì)量、強化政府和中介機構(gòu)監(jiān)管職能、提升投資者風(fēng)險意識等措施保護(hù)投資者利益的建議和措施。

關(guān)鍵詞：科創(chuàng)板;信息披露監(jiān)管;投資者保護(hù)

引言

股票發(fā)行注冊制是以發(fā)行人全面準(zhǔn)確的信息披露為基礎(chǔ)，以發(fā)行人招股說明書為核心的股票發(fā)行機制。證券發(fā)行審核機構(gòu)對發(fā)行人發(fā)行文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實性和及時性作形式審查，而不對發(fā)行人的股票價值進(jìn)行實質(zhì)評判，投資者和中介機構(gòu)才是價值判斷的主體。鑒于股票發(fā)行注冊制依賴發(fā)行人自律信息披露意識，在一定程度上增大了投資者的投資風(fēng)險。且科創(chuàng)企業(yè)本身就具有研發(fā)投入大、經(jīng)營風(fēng)險高、業(yè)績不穩(wěn)定、退市風(fēng)險高等特點，在這樣的背景下如何切身保護(hù)投資者的合法權(quán)益、有效引導(dǎo)健康投資是一個值得深度探討的學(xué)術(shù)問題。

一、我國科創(chuàng)板注冊制發(fā)行現(xiàn)狀

（一）從采用股票發(fā)行注冊制的企業(yè)角度

1科創(chuàng)板企業(yè)主營業(yè)務(wù)

目前采用注冊制發(fā)行的我國科創(chuàng)板公司大多在軟件、機械、電子設(shè)備、半導(dǎo)體和生物科技等領(lǐng)域開展經(jīng)營業(yè)務(wù)，很少企業(yè)在航空航天與國防、汽車零部件等重工業(yè)領(lǐng)域、家庭耐用消費品、食品等利潤率相對比較低的領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)。主要原因可能是受限于科創(chuàng)板企業(yè)自身規(guī)模和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，很難開展重工業(yè)業(yè)務(wù);其次可能是因為各行業(yè)存在不同規(guī)格的進(jìn)入壁壘，依靠自身能力不足開展相關(guān)業(yè)務(wù);最后企業(yè)還要綜合考慮利潤率的高低。

2科創(chuàng)板企業(yè)生命周期

通過將企業(yè)年齡、研發(fā)投入和收入增幅三個指標(biāo)與科創(chuàng)企業(yè)所有123家公司平均數(shù)進(jìn)行對比，衡量科創(chuàng)板企業(yè)所處的生命周期，發(fā)現(xiàn)處于成長期和初創(chuàng)期的公司數(shù)量最多，處于衰退期的公司數(shù)量最少，說明在科創(chuàng)板采用注冊制發(fā)行的公司大多是年限不長、公司成長性好的企業(yè)。但是，科創(chuàng)板企業(yè)生命周期并不絕對反映企業(yè)的盈利水平。

（二）從科創(chuàng)板股票發(fā)行注冊制的成效角度

2019年6月13日，科創(chuàng)板正式開板，目前大部分公司還處于受理和被問詢狀態(tài)，已有部分公司已經(jīng)提交注冊和注冊生效。從3月份開始試點注冊制以來，短短三個月的時間里就完成了部分公司的上市發(fā)行工作，極大提高了發(fā)行效率;其次，目前僅有一家公司中止發(fā)行，極大提高了發(fā)行成功率。股票發(fā)行注冊制下審核機構(gòu)、發(fā)行人的成本得以降低、效率得以提高。投資者對科創(chuàng)板的熱情高漲，部分股票漲幅跌破了設(shè)定值，出現(xiàn)了臨時停牌交易的情況。

二、科創(chuàng)板注冊制面臨的主要問題

（一）我國法律制度體系體系不夠完善

股票發(fā)行注冊制是市場化的重要舉措，市場化的核心是法律，而我國法律法規(guī)相較于發(fā)達(dá)國家還不夠健全。目前，股票發(fā)行注冊制的試點對象是科創(chuàng)企業(yè)，而是否擁有自主知識產(chǎn)權(quán)是區(qū)分科創(chuàng)板公司與其他公司的基礎(chǔ)，核心技術(shù)和發(fā)明專利是科創(chuàng)企業(yè)最具價值的核心競爭力，科創(chuàng)企業(yè)的價值保障依賴于健全的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系。然而，我國知識產(chǎn)權(quán)制度建立較晚，還沒有形成有效的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系。發(fā)行人違規(guī)信息披露的懲罰機制不具體。另外，科創(chuàng)板公司具有研發(fā)強度大、研發(fā)投入高以及研發(fā)周期長等特點，虛假信息披露的空間也更大。我國目前關(guān)于虛假信息披露的懲罰機制還不夠完善，主要表現(xiàn)在法律的震懾性不強、對發(fā)行人虛假信息披露的懲罰力度不夠大、無法量化發(fā)行人虛假信息披露程度等問題，使得發(fā)行人為了自身利益仍然有可能進(jìn)行虛假信息披露。

（二）發(fā)行人信息披露問題

較于西方發(fā)達(dá)國家而言，我國上市公司信息披露質(zhì)量不高。我國發(fā)行人招股說明書內(nèi)容重復(fù)性高、信息冗長、重要性不足，使投資者無法準(zhǔn)確獲得決策有用的相關(guān)信息。大部分的內(nèi)容都是發(fā)行人或中介機構(gòu)的承諾、行業(yè)的簡介、公司介紹等形式化的信息披露，而涉及公司主要利害關(guān)系、發(fā)展前景等實質(zhì)性的信息披露卻很少，投資者從堆積的信息披露中獲得最具價值的信息是十分困難的。另外，基于發(fā)行人所披露的最具投資價值的核心技術(shù)、研發(fā)專利、核心技術(shù)人員團(tuán)隊研發(fā)水平等關(guān)鍵信息，投資者并不能準(zhǔn)確地估量其價值?；诎l(fā)行人專業(yè)的信息披露可能并不具有可理解性信息質(zhì)量要求，投資者仍然不能充分運用發(fā)行人的信息披露做出投資決策，有時還會誤導(dǎo)投資者的決策。

（三）科創(chuàng)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)問題

股票發(fā)行注冊制下要求發(fā)行人必須具備注冊會計師出具無保留結(jié)論的內(nèi)部控制鑒證報告，將內(nèi)部控制放在一個很重要的位置。科創(chuàng)企業(yè)對核心技術(shù)人員的依賴性高，公司自主開發(fā)能力依賴研發(fā)人員持續(xù)努力的鉆研，技術(shù)人員的比例和研發(fā)團(tuán)隊的水平是投資者判斷公司價值的重要因素。科創(chuàng)板公司可能存在核心人員工作強度過高，工作難度過大，從而引發(fā)核心技術(shù)人員流失。此外，科創(chuàng)企業(yè)較傳統(tǒng)企業(yè)面臨更大的技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險。企業(yè)可能會誤判自身的研發(fā)實力，導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)項目無法實現(xiàn)或是周期延長，使投資者投入的資金得不到合理的運用;科創(chuàng)企業(yè)在聚焦技術(shù)研發(fā)、追求技術(shù)突破的同時很可能對市場需求的反應(yīng)不敏感，導(dǎo)致產(chǎn)品無法滿足消費者需求的變化。

三、完善注冊制下投資者保護(hù)的建議和措施

（一）建立健全我國制度體系

首先，企業(yè)自身要提高知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)意識。企業(yè)內(nèi)部要建立自身知識產(chǎn)權(quán)管理制度，對于侵權(quán)行為和內(nèi)部人員泄密零容忍。其次，應(yīng)調(diào)整《公司法》、《證券法》等法律關(guān)于虛假信息披露的懲罰條款，細(xì)化發(fā)行人虛假信息披露的處罰條款，設(shè)定違規(guī)信息披露程度的量化標(biāo)準(zhǔn)，增強虛假信息披露的處罰力度。最后，法律制定部門要制定投資者保護(hù)法，使投資者在利益受到侵害時能有法可依;投資者自身要增強維權(quán)意識，在合法利益受到侵害時要有法必依;設(shè)立有效的投資者申訴渠道，由相關(guān)部門嚴(yán)肅處理投資者的合法訴求，做到執(zhí)法必嚴(yán)。

（二）提高發(fā)行人信息披露質(zhì)量

發(fā)行人是信息披露的主體，通過完善資本市場的制度和規(guī)則，引導(dǎo)發(fā)行人自律地進(jìn)行真實的信息披露，才能從源頭上解決發(fā)行人與投資者之間信息不對稱的問題。發(fā)行人信息披露質(zhì)量不高，主要原因在于發(fā)行人出于謹(jǐn)慎性的考慮，寧愿多披露也不愿少披露，導(dǎo)致披露的不相關(guān)內(nèi)容多。因此，可以通過強化中介機構(gòu)的職能，建立發(fā)行人與中介機構(gòu)之間的連帶責(zé)任機制，促進(jìn)中介機構(gòu)對發(fā)行人信息披露的監(jiān)督職能，更好地幫助和監(jiān)督發(fā)行人提供精準(zhǔn)、高質(zhì)量、便于理解和使用的信息。并且，在股票發(fā)行注冊制下，政府的職能轉(zhuǎn)向事中監(jiān)督和事后懲罰，加強對發(fā)行人信息披露的有效監(jiān)管是降低虛假信息披露的根本手段。

（三）增強發(fā)行人內(nèi)部控制建設(shè)

一套有效的內(nèi)部激勵制度是留住核心技術(shù)人員的關(guān)鍵，員工是企業(yè)創(chuàng)造價值最寶貴的資源?？苿?chuàng)企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身的企業(yè)文化，合理制定內(nèi)部激勵制度，保障企業(yè)核心技術(shù)人員不至于流失，才能為企業(yè)創(chuàng)造源源不斷的價值，才能保證投資者利益不受到損害。另外企業(yè)應(yīng)該建立風(fēng)險預(yù)警機制預(yù)防各種各樣的風(fēng)險，防范于未然?？苿?chuàng)企業(yè)處于激烈的競爭環(huán)境中，時刻面臨著各種各樣的風(fēng)險，當(dāng)可能存在相關(guān)風(fēng)險時，企業(yè)要及時且有足夠的能力應(yīng)對，才能保障企業(yè)在市場上的穩(wěn)定地位，建立投資者的信心。

參考文獻(xiàn)：

[1]張競博.注冊制改革視閾下我國股票發(fā)行信息披露監(jiān)管之審視[J].西南金融，2018（07）：46-52.

[2]高達(dá)，王鵬.股票發(fā)行注冊制改革背景下保薦人制度重構(gòu)[J].學(xué)術(shù)探索，2016（12）：98-102.

[3]傅穹，廖原.證券發(fā)行注冊制中信息披露對投資者的法律適應(yīng)性分析[J].江西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2016（06）：109-116.

[4]高建來，李湘君.注冊制背景下上市公司與投資者的博弈分析——基于投資者權(quán)益保護(hù)視角[J].會計之友，2016（22）：64-67.