[摘 要]《長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》2019年12月由中共中央、國務院發(fā)布實施。長江三角洲區(qū)域一體化上升為國家戰(zhàn)略，推動文化旅游合作發(fā)展成為長三角一體化的具體發(fā)力點。旅游資源豐富的巢湖市如何利用好江浙滬的資本共同打造高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)和世界聞名的東方度假勝地成為一個亟待探討的課題。旅游資源證券化融資（ABS）不失為一個好的選擇。若剔除產(chǎn)權現(xiàn)狀，合理假設，以旅游資源資本化理論為基點，運用收益現(xiàn)值法評估資源價值總量，進而構(gòu)建ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，合體利用江浙滬資本，或許具有精簡的實操意義。

[關鍵詞]長三角一體化;旅游資源證券化融資;收益現(xiàn)值法;產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計

2019年12月，中共中央、國務院印發(fā)了《長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》（以下簡稱《綱要》），長三角一體化上升為國建戰(zhàn)略，《綱要》第七章第三節(jié)明確提出“推動文化旅游合作發(fā)展。共建世界知名旅游目的地。深化旅游合作，統(tǒng)籌利用旅游資源，推動旅游市場和服務一體化發(fā)展。依托長江、沿海、域內(nèi)知名河流、名湖、名山、名城等特色資源，共同打造一批具有高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)和世界聞名的東方度假勝地?！睋?jù)此展開，五大淡水湖之一的巢湖水碧山青、田園風土、獨有溫泉，且距旅游客源市場近，極具打造成為高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)的潛力。打造必然需要資本的助力，哪里資本充沛？江浙滬。如何迎接資本呢？旅游資源證券化融資（ABS）不妨一探。若假定巢湖旅游資源產(chǎn)權（所有權、占有權、支配權、使用權、收益權和處置權）清晰。除使用權和收益權歸屬巢湖市C旅游公司（混合所有制）外，其他權利均歸屬巢湖市國資委。以旅游資源資本化理論為基點，運用收益現(xiàn)值法評估巢湖資源價值總量，進而構(gòu)建ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，合理利用江浙滬資本，具有精簡的實操意義。

1 旅游資源資本化理論

零散的旅游資源資本化理論依據(jù)發(fā)展經(jīng)濟學理論——學者觀點——資產(chǎn)證券化理論的衍化邏輯逐一展開。發(fā)展經(jīng)濟學認為：在地方經(jīng)濟發(fā)展的過程中，資源也在向資本進行轉(zhuǎn)化，如無可轉(zhuǎn)化為資本的資源，資本也就不會向該地區(qū)轉(zhuǎn)移，也就不能形成資本的原始積累，從而經(jīng)濟無法實現(xiàn)增長。同時，如果沒有資源轉(zhuǎn)化為資本的條件，資本仍然無法流入，那么地方經(jīng)濟仍然發(fā)展不起來。在此基礎上，旅游資源資本化思想，認為資源價值包括自然資源價值、人力資源價值和旅游資源機制三個方面，而旅游資源經(jīng)過開發(fā)、利用，產(chǎn)生良好的經(jīng)濟效益和社會效益。界定旅游資源產(chǎn)權是旅游資源資本化的產(chǎn)權，是旅游資源資本化的前提基礎和先決條件。

如何實現(xiàn)資源向資本的轉(zhuǎn)化呢？資產(chǎn)證券化理論給出了解決方案?！百Y產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性、但具有可預期收入的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動性的一種結(jié)構(gòu)性融資手段?！辟Y產(chǎn)證券化的核心原理是基礎資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析原理，該原理是說可預期的現(xiàn)金流是進行資產(chǎn)證券化的先決條件，而不管這種現(xiàn)金流是由哪種資產(chǎn)產(chǎn)生的。證券化表面上是以資產(chǎn)為支持，但實際上是以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，可預期的現(xiàn)金流是資產(chǎn)證券化的基礎。換句話說，資產(chǎn)證券化所“證券化”的不是資產(chǎn)本身，而是資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。

2 巢湖資源價值評估

通過對旅游資源資本化理論的梳理得知，若巢湖資源有意進行資產(chǎn)證券化融資嘗試，基于現(xiàn)金流分析的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設計必須對資源進行價值總量評估。收益現(xiàn)值法是一種適合的資產(chǎn)評估方法，該法是運用未來預期收益的流量通過折現(xiàn)估值，屬于絕對估值法，是現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價模型估值法，它的運行原理是資產(chǎn)估值等于該資產(chǎn)預期隔年收益折成現(xiàn)值的加總。根據(jù)評估時間是否有限，分為有限期限評估和無限期限評估。由于假設巢湖旅游資源產(chǎn)權清晰，使用權和收益權對企業(yè)的出讓，依據(jù)法律法規(guī)是有明確期限的，公式如下。

依據(jù)該方法，假定巢湖旅游資源出讓給C公司使用權為30年，資本化率（即年收益率）為15%，第30年的預期收益額為1億元，便可計算出總現(xiàn)值。

在方法使用過程中，也注意到該方法的優(yōu)勢和不足。

2.1 收益現(xiàn)值法的優(yōu)勢

（1）較真實準確地反映出企業(yè)本金化的價格。

（2）在做投資決策時，估算出的資產(chǎn)價值較容易被買賣雙方接受。

2.2 收益現(xiàn)值法的不足

（1）預期收益額的預測難度高，比較容易受較強的主觀判斷和未來收益不可預見因素的雙重影響。

（2）估值運用范圍較窄，比較適合運用在企業(yè)整體資產(chǎn)和可預測未來收益的單項資產(chǎn)評估中。

基于此，V的計算要注重折現(xiàn)系數(shù)、超額利潤、本金化率和收益期限的合理選定。運用收益現(xiàn)值法得出總現(xiàn)值即旅游資源評估價值后，便可在此基礎上，合理進行ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計。

2.3 巢湖旅游資源資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計

通過收益現(xiàn)值法估算出巢湖旅游資源的總現(xiàn)值后，便可以C公司為主體，著手ABS產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設計了。回顧一下ABS 的理論。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性、但具有可預期收入的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動性的一種結(jié)構(gòu)性融資手段。據(jù)此，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計中便要涉及融資主體、擔保人、托管人、投資者、評級機構(gòu)和管理人。具體分工如圖1所示。

通過ABS產(chǎn)品，把托管人、投資者、評級機構(gòu)和管理人向江浙滬傾斜，同時安徽省、合肥市或者巢湖市國有產(chǎn)權實體/組合體充當擔保人角色。對于合理引進江浙滬資本共同打造巢湖高品質(zhì)休閑度假旅游區(qū)具有精簡的實操意義。

3 結(jié)論

《綱要》的發(fā)布標志著長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展上升為國家戰(zhàn)略。江浙滬皖在推動區(qū)域文化旅游合作發(fā)展，應各取所長，運用經(jīng)濟的方式，協(xié)同資源，充分利用江浙滬的資本資源，助力巢湖旅游資源的開發(fā)，共同打造高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)是對《綱要》的踐行，也是提高長三角經(jīng)濟集聚度的有效合作支點。旅游業(yè)作為高附加值的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，對地方經(jīng)濟拉動作用明顯，巢湖旅游資源合理開發(fā)，可富一方百姓，護一片山水。通過旅游資源資本化融資，提高融資效率、降低融資成本，合理引入江浙滬資本，為資源深度開發(fā)提供豐沛的資金支持，也是《綱要》推動文化旅游合作發(fā)展的具體踐行。

參考文獻：

[1]王開國.關于中國推行資產(chǎn)證券化問題的思考[J].經(jīng)濟研究，1999（6）.

[2]黃志.龍虎山景區(qū)融資方式創(chuàng)新研究[D].南昌：江西財經(jīng)大學，2017.

[作者簡介]陳晨（1984—），男，漢族，安徽合肥人，碩士，助教，研究方向：證券、期貨、基金。