房玲 易天宇 洪宇桁

摘要：自2000年開始，龍湖集團(tuán)就已介入商業(yè)地產(chǎn)的運(yùn)營，發(fā)展至今已經(jīng)歷了20年風(fēng)雨。其中購物中心作為龍湖商業(yè)的主要物業(yè)形式，截至2019年底已成功布局北京、上海、重慶、成都、杭州、西安、蘇州、常州、南京、合肥等核心城市，總共開業(yè)39座購物中心，龍湖商業(yè)也成為當(dāng)今商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域中實(shí)至名歸的領(lǐng)軍者之一。分析龍湖商業(yè)旗下的購物中心，從發(fā)展歷史、商業(yè)規(guī)模、運(yùn)營能力等方面進(jìn)行深入分析。

關(guān)鍵詞：龍湖天街;運(yùn)營效率;穩(wěn)健發(fā)展

中圖分類號(hào)：F293 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B

文章編號(hào)：1001-9138-（2020）05-0039-42 收稿日期：2020-03-18

1 發(fā)展背景：穩(wěn)健發(fā)展20年2019再次加速

從發(fā)展歷史來看，龍湖商業(yè)可大致分為三個(gè)階段：從2000年接盤重慶北城汽車修理廠地塊首次開發(fā)商業(yè)項(xiàng)目，到2009年完成3條產(chǎn)品線，再到2016年開始逐年提升商業(yè)目標(biāo)，全國發(fā)展進(jìn)一步提速，直到如今已成為了商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域較為著名的一家房企，見圖1。

2016年開始龍湖不斷對(duì)商業(yè)目標(biāo)進(jìn)行加碼：先是在2016年提出“要在2020年實(shí)現(xiàn)50億元的租金收入”，2017年又將2020年目標(biāo)提升至“開業(yè)40座商場，租金收入達(dá)成60億元”，2018年5月則進(jìn)一步將2020年開業(yè)商場目標(biāo)提升至50座。企業(yè)對(duì)商業(yè)運(yùn)營的要求逐年提高，與商業(yè)板塊發(fā)展較為順利，以及集團(tuán)對(duì)商業(yè)發(fā)展持續(xù)重視息息相關(guān)。2017年，龍湖集團(tuán)確定了四大主航道業(yè)務(wù)：地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)運(yùn)營、長租公寓、智慧服務(wù)，再度確立了商業(yè)運(yùn)營業(yè)務(wù)在集團(tuán)的重要地位。

隨著2019年12月31日成都龍湖濱江天街的開業(yè)，龍湖2019年新開10個(gè)商業(yè)中心，累計(jì)已開業(yè)商場達(dá)到39個(gè)。值得注意的是，由于近年來一線城市的中心區(qū)域出讓的地塊出讓越來越少，龍湖在一線城市幾乎沒有機(jī)會(huì)在核心地段做增量項(xiàng)目，因此在商業(yè)存量改造市場獲取項(xiàng)目成為了龍湖商業(yè)擴(kuò)大戰(zhàn)略版圖的路徑之一。近兩年，龍湖商業(yè)通過收并購先后獲得北京、上海的項(xiàng)目，在重新定位、改造后再次推向市場。截至2019年底，龍湖已開業(yè)的收并購項(xiàng)目包括北京房山天街和上海華徑天街，2020年龍湖北京麗澤天街也將開業(yè)，通過開發(fā)方式的多樣化力求完成2020年的目標(biāo)，見圖2。

在龍湖集團(tuán)2020年年會(huì)上發(fā)布了未來10年的規(guī)劃，其中指出龍湖商業(yè)要將商業(yè)項(xiàng)目在2024年開業(yè)到100家，2029年開業(yè)到300家。從2019年一年新開業(yè)10家商場的表現(xiàn)來看，龍湖已經(jīng)完成商業(yè)0到1的積累，目前正進(jìn)入1到N的快速復(fù)制通道。而根據(jù)企業(yè)2019年度業(yè)績會(huì)上的披露，龍湖目前已經(jīng)計(jì)劃好在2022年以后開業(yè)到80余家商場。按這個(gè)速度計(jì)算，2024年目標(biāo)有較大可能實(shí)現(xiàn)，龍湖商業(yè)的未來發(fā)展值得期待。

2 商業(yè)布局：以點(diǎn)帶面各城市群擴(kuò)張厚積薄發(fā)

截至2019年中，龍湖投資物業(yè)中的商業(yè)項(xiàng)目一共有80個(gè)（包括未開業(yè)儲(chǔ)備項(xiàng)目），建面共計(jì)1013.5萬平方米。而截至2019年底龍湖已開業(yè)商場39個(gè)，建面超過377萬平方米。從龍湖2019年度業(yè)績會(huì)的披露來看，企業(yè)計(jì)劃在2020年新開9家商場，2020年底開業(yè)商場數(shù)量達(dá)到了48家，稍稍少于此前宣布的50家的目標(biāo)，可能是受到了疫情的影響調(diào)整了商場的開業(yè)節(jié)奏。

從開業(yè)項(xiàng)目的產(chǎn)品系來看，截至2019年底，龍湖天街系列已開業(yè)31家，占總開業(yè)項(xiàng)目個(gè)數(shù)的79%，建面占比達(dá)到92.9%，是龍湖商業(yè)當(dāng)之無愧的主力品牌。

3 商業(yè)運(yùn)營：重資產(chǎn)下加大合作客流銷售穩(wěn)定增長

龍湖商業(yè)規(guī)模的快速擴(kuò)張，離不開資金的持續(xù)投入。自2011年，龍湖集團(tuán)就表示“每年將銷售回款10%以內(nèi)的資金投入商業(yè)運(yùn)營，以保證商業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，若按照每年銷售回款的10%大致計(jì)算，從2011年至2019年的9年間，龍湖集團(tuán)在商業(yè)領(lǐng)域的累積投入近830億元，而同期內(nèi)投資物業(yè)公允值增加了1228億元。由此可見，若除去公允值變動(dòng)的影響，龍湖投資物業(yè)的大多數(shù)資金均是來自于自身的銷售回款。

值得注意的是，2016年龍湖集團(tuán)提出了新商業(yè)目標(biāo)，而2016年之后也是龍湖銷售快速增長的一段時(shí)期，銷售回款也隨之增加。正是源源不斷的銷售回款投入，支撐起了這段時(shí)期龍湖商業(yè)的加速擴(kuò)張。然而2019年及未來年均10座商業(yè)項(xiàng)目的戰(zhàn)略規(guī)劃，對(duì)當(dāng)前龍湖的資金鏈而言同樣是一種考驗(yàn)。2020年宏觀調(diào)控仍不放松，龍湖或不能繼續(xù)保持較快的銷售增長速度，為商業(yè)發(fā)展持續(xù)注資，見圖3。

4 運(yùn)營效率：租金規(guī)模上升較快運(yùn)營指標(biāo)持續(xù)穩(wěn)健

4.1 租金5年復(fù)合增長40%，商場租金為收入主力

截至2019年，龍湖集團(tuán)物業(yè)投資業(yè)務(wù)的不含稅租金收入為57.9億元，同比增長42%;其中商場部分的租金收入為47.48億元，同比增長32%，占到了總租金收入的約80%.

從歷年的增長情況來看，龍湖商場租金收入5年的復(fù)合增長率為40%，增長速度較快。據(jù)龍湖規(guī)劃，2020年商場的租金收入計(jì)劃達(dá)到60億，按照龍湖目前的增長速度來看目標(biāo)可期，2020年的增長率需達(dá)到30%便可實(shí)現(xiàn)。

但值得注意的是，在2020年第一季度的疫情影響下，龍湖的商業(yè)租金收入或受到一定影響。2020年1月，龍湖正式宜布對(duì)旗下商場的所有商戶，自1月25日至3月31日共計(jì)67天內(nèi)，實(shí)行租金費(fèi)用（含物管費(fèi)、推廣費(fèi)）減半政策。以龍湖2019年租金收入47.48億元計(jì)算，保守估計(jì)的直接租金損失約達(dá)4億多。

此外疫情后人們外出消費(fèi)的習(xí)慣回調(diào)會(huì)有一定滯后，新商場的建設(shè)周期也將延后，對(duì)龍湖商業(yè)所造成的影響仍不可知。建議龍湖前期仍以扶持商戶為主，不刻意追求租金規(guī)模，畢竟良好的出租率才是實(shí)現(xiàn)租金增長的有效保障，見圖4。

4.2 各運(yùn)營指標(biāo)優(yōu)屏穩(wěn)健，警惕疫情及擴(kuò)張帶來風(fēng)險(xiǎn)

從資本回報(bào)率（NPI/Cost ）來看，龍湖的表現(xiàn)也十分優(yōu)秀。歷年來，龍湖商場的投資回報(bào)率均在穩(wěn)步提升，截止到2019年龍湖商場的資本回報(bào)率已達(dá)到了7%，與2018年持平。

由于龍湖采用NPI/Cost為資本回報(bào)率指標(biāo)，而其中NPI（物業(yè)凈收入）不考慮財(cái)務(wù)費(fèi)用等成本影響。通過將資本回報(bào)率與龍湖歷年平均借貸利率比較，可以發(fā)現(xiàn)自2015年起龍湖的投資回報(bào)率便已超過了借貸利率，且差距逐年拉大，2019年龍湖商場的投資回報(bào)率已高出借貸利率約2.46個(gè)百分點(diǎn)。此外未來隨著龍湖成熟物業(yè)的增加，預(yù)計(jì)后續(xù)回報(bào)率仍有望提升。較高的資本回報(bào)率以及降低的財(cái)務(wù)成本，能讓龍湖在商業(yè)領(lǐng)域真正盈利的同時(shí)，吸引到更多資金流人，以進(jìn)一步擴(kuò)大商業(yè)規(guī)模發(fā)展，見圖5。

5 總結(jié)：疫情影響仍不明朗戰(zhàn)略加速戒急戒躁

整體來看，龍湖商場總體運(yùn)營良好，各經(jīng)營指標(biāo)相對(duì)穩(wěn)健，其中高出租率和成本管控能力是龍湖商業(yè)的兩大優(yōu)勢(shì)，此外歷年逐步降低的綜合借貸利率，也為龍湖商業(yè)帶來了客觀的利潤回報(bào)。從未來來看，2020年初疫情所帶來的不確定性以及新戰(zhàn)略下年均10座的商業(yè)規(guī)劃或會(huì)給龍湖商業(yè)帶來挑戰(zhàn)。

首先從疫情所帶來的短期影響來看，在龍湖租金減免的措施下，一季度的租金規(guī)模將會(huì)出現(xiàn)明顯下滑。此外疫情之后，客流回升仍會(huì)出現(xiàn)滯后，或會(huì)影響商戶經(jīng)營，造成商場出租率及租金下滑。針對(duì)疫情所帶來的不確定性：一方面建議龍湖前期仍以扶持商戶為主，不要刻意追求租金規(guī)模，良好的出租率及銷售額才是實(shí)現(xiàn)租金增長的有效保障。一方面，重視環(huán)境的安全衛(wèi)生，更加關(guān)注商場內(nèi)部設(shè)計(jì)及設(shè)備情況，如空調(diào)和新風(fēng)等。此外，繼續(xù)拓展線上線下融合，通過線上布局拓展市場。

此外從龍湖商業(yè)在新戰(zhàn)略下的發(fā)展規(guī)劃來看，年均十座商業(yè)項(xiàng)目的發(fā)展速度也同樣會(huì)讓企業(yè)面臨一定挑戰(zhàn)。

首先，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的快速擴(kuò)張需要大量資金，且盈利周期長、回本慢。若未來銷售增速不斷放緩，銷售回款或不能滿足快速擴(kuò)張的龍湖商業(yè)，對(duì)于龍湖商場重資產(chǎn)的運(yùn)作模式是一種考驗(yàn)。

其次，龍湖商業(yè)主要布局一二線城市，或面臨城市商業(yè)飽和。以重慶為例，2019年龍湖集團(tuán)在重慶單城市已開業(yè)及待業(yè)項(xiàng)目達(dá)到15個(gè)。由于單一城市總體容量有一定限制，而企業(yè)間的競爭強(qiáng)度也在不斷加大，龍湖未來一年十城的擴(kuò)張空間也在縮小。

最后，年均十座的發(fā)展速度，對(duì)于企業(yè)運(yùn)營能力、成本管控等等都是一種挑戰(zhàn)，或會(huì)導(dǎo)致資本回報(bào)率下滑。

作者簡介：房玲、易天宇、洪宇桁，克而瑞地產(chǎn)研究研究員。