吳新竹

近日，納思達(dá)（002180.SZ）擬通過發(fā)行股份購(gòu)買耗材業(yè)務(wù)子公司的少數(shù)股東權(quán)益，目標(biāo)公司審計(jì)報(bào)告及經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)公開后，上市公司歷史收購(gòu)的耗材業(yè)務(wù)資產(chǎn)蛛絲馬跡得以串連，其芯片業(yè)務(wù)的低營(yíng)收規(guī)模及高毛利率變得難以自圓其說(shuō)。

回溯公司的并購(gòu)歷程，2014年，珠海艾派克微電子有限公司（下稱“艾派克”）以27.54億元對(duì)價(jià)借殼萬(wàn)利達(dá)上市，較凈資產(chǎn)賬面值增值6.84倍，其中通過定增募集資金23.55億元。第二年，上市后的艾派克通過發(fā)行股份的方式從控股股東珠海賽納打印科技股份有限公司（下稱“賽納科技”）購(gòu)買其耗材業(yè)務(wù)的6家子公司，作價(jià)22.50億元，較凈資產(chǎn)賬面值增值6.59倍，并募集了7.50億元配套資金。

2016年，艾派克開始籌劃收購(gòu)紐交所上市公司利盟國(guó)際，通過大規(guī)模舉債及聯(lián)合投資的方式以174.36億元現(xiàn)金完成了對(duì)利盟國(guó)際的收購(gòu)，溢價(jià)1.81倍，公司股票名稱由艾派克變更為納思達(dá)。2017年，納思達(dá)以5.56億元現(xiàn)金收購(gòu)了珠海欣威科技有限公司（下稱“欣威科技”）、珠海中潤(rùn)靖杰打印科技有限公司（下稱“中潤(rùn)靖杰”）和珠海市拓佳科技有限公司（下稱“拓佳科技”）各51%的股份，分別溢價(jià)8.95倍、8.36倍和7.72倍;同年，納思達(dá)僅以7%的溢價(jià)出售了利盟國(guó)際以Kofax為代表的子公司ES資產(chǎn)包，回籠了13.19億美元（約合人民幣89.70億元）資金。整個(gè)過程看似是從芯片—耗材—銷售端—耗材的垂直并購(gòu)，但其中各業(yè)務(wù)間關(guān)聯(lián)交易不斷，客戶質(zhì)量堪憂，真實(shí)性存疑，可交換債帶來(lái)了套現(xiàn)機(jī)遇，而上市公司的商譽(yù)早已高達(dá)百余億元，負(fù)債率超過70%，經(jīng)營(yíng)壓力巨大。

芯片業(yè)務(wù)萎縮之謎

利盟國(guó)際自2016年11月29日起納入合并報(bào)表，納思達(dá)的營(yíng)收規(guī)模因此從當(dāng)年的58.05億元躍升至次年的200億元以上，凈利潤(rùn)規(guī)模在十億元左右。2019年，納斯達(dá)合并報(bào)表的凈利潤(rùn)為8.66億元，其中子公司艾派克的凈利潤(rùn)為6.31億元，系納思達(dá)創(chuàng)利的主要源泉。據(jù)披露，艾派克自成立之初就一直從事集成電路的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，2011年至2013年，艾派克存在向控股股東賽納科技及其子公司等關(guān)聯(lián)方銷售打印耗材芯片等交易，關(guān)聯(lián)銷售占比在20.98%-28.90%，賽納科技及其關(guān)聯(lián)方一直系艾派克的第一大客戶。

2011年至2013年，艾派克向前五大客戶銷售的金額分別為1.77億元、1.98億元和2.39億元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為56.74%、57.33%和51.51%。以2013年為例，前十大境內(nèi)客戶中非關(guān)聯(lián)銷售客戶為珠海市中潤(rùn)靖杰打印機(jī)耗材有限公司（下稱“中潤(rùn)靖杰耗材”）、珠海市誠(chéng)威電子有限公司（下稱“誠(chéng)威電子”）、珠海市拓杰科技有限公司（下稱“拓杰科技”）和珠海格美達(dá)科技有限公司（下稱“格美達(dá)”），銷售金額分別為6376萬(wàn)元、3665萬(wàn)元、2956萬(wàn)元和664萬(wàn)元，除格美達(dá)外，其余三家企業(yè)均位列艾派克的前五大客戶。另一方面，根據(jù)天眼查，中潤(rùn)靖杰耗材2013年注冊(cè)資本為1000萬(wàn)元，實(shí)繳資本為零，2017年3月以前股東為王曉光、杜麗華、彭可云、趙炯、趙志奮、保安勇等六人;誠(chéng)威電子注冊(cè)資本為500萬(wàn)元，實(shí)繳資本為零;拓杰科技2013年注冊(cè)資本為350萬(wàn)元，實(shí)繳資本為零，其中自然人周欣認(rèn)繳196萬(wàn)元，系第一大股東;格美達(dá)的注冊(cè)資本和實(shí)繳資本均為300萬(wàn)元，大股東為珠海格力新技術(shù)開發(fā)有限公司。上述數(shù)據(jù)意味著，中潤(rùn)靖杰耗材、誠(chéng)威電子和拓杰科技為艾派克創(chuàng)造了遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其注冊(cè)資本的收入。此外，2011年度和2014年1-3月，這三家小微企業(yè)及其關(guān)聯(lián)方同樣位列在艾派克的前五大客戶。

納思達(dá)芯片業(yè)務(wù)的營(yíng)收規(guī)模在2016年迎來(lái)了短暫的高峰，營(yíng)業(yè)收入從上年同期的4.43億元增長(zhǎng)至9.01億元，爾后以億元級(jí)別持續(xù)收縮，2019年已降至6.32億元。相比之下，艾派克2016年至2019年的營(yíng)業(yè)收入分別為8.70億元、11.06億元、11.99億元和12.51億元。上市公司在回復(fù)2018年年報(bào)問詢函中表示，近三年艾派克的前五大客戶變動(dòng)較小，以關(guān)聯(lián)方客戶為主，說(shuō)明納思達(dá)的芯片業(yè)務(wù)沒有因?yàn)榘煽说臓I(yíng)收增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。2019年年報(bào)披露，公司的集成電路包括微控制器芯片（MCU）、藍(lán)牙芯片（BLE）、系統(tǒng)級(jí)芯片（SoC）和專用芯片（ASIC）等，2016年至2019年上市公司芯片的毛利率在70.24%-82.26%，毛利率之高在同行之中絕無(wú)僅有。

以SoC和ASIC打印耗材芯片為主要產(chǎn)品的杭州旗捷科技有限公司2015年的毛利率為54.78%，納思達(dá)同期芯片的毛利率卻高達(dá)66.40%。2016-2019年，兆易創(chuàng)新（603986.SH）MCU的毛利率在43.13%-47.77%;主攻MCU和BLE的樂鑫科技（688018.SH）芯片業(yè)務(wù)的毛利率在50.33%-58.63%;以無(wú)線數(shù)傳類和無(wú)線音頻類芯片為主營(yíng)業(yè)務(wù)的博通集成（603068.SH）2019年的銷售毛利率為36.25%;能為智能打印機(jī)墨盒提供微連接器的Linxens集團(tuán)，近三年其微連接器的毛利率在44.22%-49.91%。如果將比較范圍擴(kuò)大，瑞芯微（603893.SH）、上海貝嶺（600171.SH）、東軟載波（300183.SZ）等公司的集成電路毛利率通通都被納思達(dá)“秒殺”。

員工持股平臺(tái)“激勵(lì)”了誰(shuí)？

如果說(shuō)納思達(dá)果真能從自產(chǎn)芯片中賺取豐厚的利潤(rùn)，那么公司必然會(huì)加大力度拓展銷售規(guī)模才對(duì)，事實(shí)上，公司的確重視該業(yè)務(wù)，不僅投入5億元募集資金用于SoC項(xiàng)目、8位自主架構(gòu)CPU和32位指令架構(gòu)通用CPU的研制及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，還投資了珠海盈芯科技有限公司（下稱“珠海盈芯”）。2015年11月，納思達(dá)子公司艾派克向珠海盈芯增資110萬(wàn)元，增資后持有珠海盈芯55%股權(quán)，珠海盈芯持有杭州朔天科技有限公司（下稱“杭州朔天”）100%股權(quán)，通過本次增資，納思達(dá)間接控股杭州朔天，杭州朔天的主營(yíng)業(yè)務(wù)為集成電路設(shè)計(jì)。據(jù)2015年年報(bào)披露，艾派克對(duì)珠海盈芯的出資額為3500萬(wàn)元，形成商譽(yù)1236萬(wàn)元;購(gòu)買日至期末被購(gòu)買方的收入為1055萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為1270萬(wàn)元，凈利潤(rùn)比收入還多。時(shí)至2018年11月，珠海盈芯的股權(quán)結(jié)構(gòu)為艾派克持股55%、余干縣芯思企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（下稱“芯思管理”）持有34%股權(quán)、自然人嚴(yán)曉浪持有11%股權(quán)，納思達(dá)忽然決定新設(shè)二個(gè)員工激勵(lì)平臺(tái)，分別是上饒市芯領(lǐng)者企業(yè)管理合伙企業(yè)（下稱“芯領(lǐng)者”）和珠海芯和恒泰企業(yè)管理合伙企業(yè)（下稱“芯和恒泰”）。

交易包含四項(xiàng)：第一，芯領(lǐng)者以現(xiàn)金方式向艾派克、芯思管理及嚴(yán)曉浪按持股比例合計(jì)受讓其分別持有的珠海盈芯5%股權(quán)，交易金額為人民幣500萬(wàn)元;第二，芯和恒泰以現(xiàn)金方式向艾派克受讓其持有珠海盈芯5%股權(quán)，交易金額為人民幣500萬(wàn)元;第三，以投資前估值為7億元的提前下，納思達(dá)以支付現(xiàn)金或發(fā)行股票的方式受讓芯思管理及嚴(yán)曉浪持有的珠海盈芯42.75%股權(quán)，交易金額為3億元;第四，在前述交易完成后，在珠海盈芯估值為7億元的提前下，納思達(dá)擬在未來(lái)五年內(nèi)逐步收購(gòu)芯和恒泰與芯領(lǐng)者分別持有的珠海盈芯5%股權(quán)。這意味著，芯領(lǐng)者和芯和恒泰能夠以大幅低于7億元的估值價(jià)格受讓5%股權(quán)，而納思達(dá)收購(gòu)芯和恒泰及芯領(lǐng)者分別持有的5%股權(quán)的對(duì)價(jià)均為3500萬(wàn)元，未來(lái)每年需支付的對(duì)價(jià)為700萬(wàn)元。交易的順序?yàn)橄葘?shí)施收購(gòu)珠海盈芯42.75%的股權(quán)，再向芯和恒泰轉(zhuǎn)讓珠海盈芯5%的股權(quán)，先后順序耐人尋味。納思達(dá)在回復(fù)深交所問詢函時(shí)表示，假如艾派克先向芯和恒泰轉(zhuǎn)讓5%的股權(quán)，爾后再由納思達(dá)收購(gòu)珠海盈芯42.75%的股權(quán)，有可能導(dǎo)致納思達(dá)在完成受讓42.75%股權(quán)之前直接及間接持有珠海盈芯的股權(quán)在一定期間內(nèi)降低至47.25%，可能影響到上市公司在該期間內(nèi)對(duì)珠海盈芯的控制權(quán);另一方面，艾派克向芯和恒泰轉(zhuǎn)讓5%股權(quán)的目的是使納思達(dá)在進(jìn)一步收購(gòu)珠海盈芯少數(shù)股權(quán)后，激勵(lì)艾派克的管理層、核心員工以及納思達(dá)的部分員工，從而進(jìn)一步支持珠海盈芯及其下屬公司的發(fā)展。

從工商信息層面來(lái)看，根據(jù)天眼查，杭州朔天成立于2013年11月，注冊(cè)資本為300萬(wàn)元，珠海盈芯成立于2015年7月，注冊(cè)資本為200萬(wàn)元，成立一個(gè)月后便購(gòu)買了杭州朔天全部股權(quán)，而珠海盈芯注冊(cè)資本的實(shí)繳日期為同年11月至12月，即在艾派克對(duì)其投資之后。2016年12月，珠海盈芯曾因企業(yè)信息隱瞞真實(shí)情況、弄虛作假而被列入經(jīng)營(yíng)異常名錄，2016年至2019年，珠海盈芯的從業(yè)人數(shù)、社保人數(shù)為零。正如公告所述，珠海盈芯的經(jīng)營(yíng)實(shí)體為杭州朔天，2018年引進(jìn)的芯領(lǐng)者便是為杭州朔天的高管及核心員工設(shè)立的股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)，相比之下，芯和恒泰的激勵(lì)對(duì)象不是杭州朔天的員工，卻同樣獲得了5%的股權(quán)激勵(lì)。

芯領(lǐng)者承諾，珠海盈芯及其下屬公司2018年至2020年的扣非凈利潤(rùn)分別為不低于4874萬(wàn)元、5483萬(wàn)元和6275萬(wàn)元。納思達(dá)與芯領(lǐng)者約定了業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)木唧w方式，然而，對(duì)芯和恒泰的考核條款則較為模糊。對(duì)此，上市公司在深交所問詢函回復(fù)公告中解釋稱，芯和恒泰的股權(quán)激勵(lì)對(duì)象目前及將來(lái)主要為并購(gòu)后整合珠海盈芯及杭州朔天提供相應(yīng)支持，并不直接承擔(dān)經(jīng)營(yíng)責(zé)任，因此，芯和恒泰的轉(zhuǎn)讓條款主要與艾派克和納思達(dá)對(duì)合伙人的個(gè)人考核情況掛鉤。實(shí)際上，珠海盈芯2018年和2019年的營(yíng)業(yè)收入分別為1.04億元和1.09億元，凈利潤(rùn)分別為5482萬(wàn)元和4503萬(wàn)元，凈利率高達(dá)52.94%和41.23%，比前文提到的一些同行公司的毛利率還高;且珠海盈芯的營(yíng)收規(guī)模微微有所增加，與上市公司整體的芯片業(yè)務(wù)下滑一億余元形成鮮明對(duì)比。

耗材業(yè)務(wù)客戶之謎

2015年，納思達(dá)以6.59倍溢價(jià)從賽納科技并購(gòu)的6家耗材業(yè)務(wù)子公司分別為珠海愛麗達(dá)、珠海納思達(dá)、珠海格之格、賽納香港、賽納荷蘭和賽納美國(guó)（以下統(tǒng)稱為“標(biāo)的公司”）。收購(gòu)報(bào)告書顯示，標(biāo)的公司2013年度和2014年度的第一大客戶均為Ninestar Technology Co.， LTD.，系賽納科技的非合并關(guān)聯(lián)方，對(duì)其銷售金額分別為6565萬(wàn)元和8587萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的5.25%和6.57%。2015年1-3月，標(biāo)的公司第一大客戶是一家名為ONLINE TECH STORES， LLC的美國(guó)公司，2014年，第二大客戶為ONLINETECHSTORES.COM， INC.，產(chǎn)生的銷售金額分別為3082萬(wàn)元和4788萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的7.73%和3.66%。

《證券市場(chǎng)周刊》記者搜索到www.onlinetechstores.com網(wǎng)站，界面十分簡(jiǎn)單，分為主頁(yè)、聯(lián)系我們和工作機(jī)會(huì)三個(gè)欄目，主頁(yè)信息顯示OnlineTechStores.com， Inc.是一家傘形公司，于2009年在內(nèi)華達(dá)州成立，聯(lián)系方式中的郵編為NV 89511。在內(nèi)華達(dá)州企業(yè)查詢網(wǎng)站esos.nv.gov/EntitySearch/OnlineEntitySearch上輸入OnlineTechStores，僅顯示出一家ONLINE TECH STORES DELAWARE LLC，注冊(cè)于2018年1月，企業(yè)性質(zhì)為外國(guó)有限責(zé)任公司，在公司授權(quán)簽字人Caryn Doyle的地址里出現(xiàn)了NV 89511這一郵編?？紤]到名稱中出現(xiàn)了“特拉華州”，在特拉華州企業(yè)查詢網(wǎng)站icis.corp.delaware.gov/ecorp/entitysearch上搜索，得到了一家成立于2017年1月的同名公司。

第三方企業(yè)查詢鄧白氏網(wǎng)站則顯示出更多細(xì)節(jié)，www.dnb.com/business-directory提供了四家?guī)в蠴nlineTechStores關(guān)鍵字的獨(dú)立公司和一家子公司，一家公司成立于2011年，位于田納西州，全名為Online Tech Stores，年?duì)I業(yè)收入為12.57萬(wàn)美元，有2名員工;一家公司成立于2014年，位于內(nèi)華達(dá)州，全名為Online Tech Stores-1001 E Glendale，年?duì)I業(yè)收入為4.13萬(wàn)美元，有1名員工;一家公司成立于2015年，位于賓夕法尼亞州，全名為Online Tech Stores LLC，年?duì)I業(yè)收入為7.94萬(wàn)美元，有2名員工;一家公司成立于2017年，位于德克薩斯州，全名為Online Tech Stores，年?duì)I業(yè)收入為2.97萬(wàn)美元，有1名員工;一家子公司成立于2018年，位于內(nèi)華達(dá)州，全名為Imaging Supplies Investors， LLC，年?duì)I業(yè)收入490萬(wàn)美元，有110名員工，郵編為NV 89511-2250，www.onlinetechstores.com是其域名之一。

從成立時(shí)間判斷，有機(jī)會(huì)在2013年和2014年與標(biāo)的公司發(fā)生交易的公司只有田納西州12.57萬(wàn)美元營(yíng)收的公司和內(nèi)華達(dá)州4.13萬(wàn)美元營(yíng)收的公司，但它們顯然沒有實(shí)力從標(biāo)的公司購(gòu)買數(shù)千萬(wàn)元的產(chǎn)品。從年?duì)I收規(guī)模判斷，可能有實(shí)力與標(biāo)的公司發(fā)生業(yè)務(wù)往來(lái)的只有Imaging Supplies Investors及其關(guān)聯(lián)方，再以該名稱為關(guān)鍵字搜索，得到除該子公司之外的一家獨(dú)立公司和兩家分支機(jī)構(gòu)，該獨(dú)立公司亦成立于2018年，年?duì)I業(yè)收入僅5.65萬(wàn)美元。如此看來(lái)標(biāo)的公司的大客戶ONLINE TECH STORES， LLC和ONLINETECHSTORES.COM， INC.成了一個(gè)謎。

此外，標(biāo)的公司的美國(guó)客戶還有Nano Pacific Corporation，2014年標(biāo)的公司向其銷售了3751萬(wàn)元，從谷歌地圖上看該公司位于加利福尼亞州，該州企業(yè)查詢網(wǎng)站顯示該公司成立于2009年1月，注冊(cè)資本為100萬(wàn)美元，于2017年1月解散。

然而，大客戶的實(shí)力絲毫沒有影響納思達(dá)對(duì)控股股東6家子公司的收購(gòu)，發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)于2015年10月完成，賽納科技的持股因此增加了1.12億股，為后續(xù)減持埋下了伏筆。

納思達(dá)對(duì)耗材業(yè)務(wù)的整合并未止步于此，2017年，并購(gòu)目標(biāo)指向了子公司艾派克的大客戶及其關(guān)聯(lián)方。納思達(dá)以5.56億元現(xiàn)金收購(gòu)了欣威科技、中潤(rùn)靖杰和拓佳科技各51%的股份，溢價(jià)率比上文6家公司還高，該交易于同年6月完成，并約定將適時(shí)收購(gòu)剩余的49%股權(quán)。中潤(rùn)靖杰的業(yè)績(jī)承諾期為2017年和2018年，2018年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2975萬(wàn)元，完成業(yè)績(jī)承諾;欣威科技和拓佳科技的業(yè)績(jī)承諾期為2017年至2019年，2019年，欣威科技和拓佳科技的凈利潤(rùn)分別為4977萬(wàn)元和4810萬(wàn)元，均精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。前次交易并未披露三家目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)信息詳情，只能通過比對(duì)自然人股東得知拓佳科技系前文拓杰科技的關(guān)聯(lián)方，中潤(rùn)靖杰系前文中潤(rùn)靖杰耗材的關(guān)聯(lián)方。

直至2020年納思達(dá)擬發(fā)行股份購(gòu)買欣威科技和中潤(rùn)靖杰49%的股權(quán)，一些細(xì)節(jié)才浮出水面。目標(biāo)公司的營(yíng)業(yè)成本有相當(dāng)一部分產(chǎn)生于關(guān)聯(lián)交易，審計(jì)報(bào)告顯示，2018年和2019年，欣威科技采購(gòu)商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易金額為1.05億元和1.04億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)成本的30.52%和27.01%，其中前文提到的艾派克向其銷售金額分別為9760萬(wàn)元和9730萬(wàn)元;中潤(rùn)靖杰采購(gòu)商品、接受勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易金額為7919萬(wàn)元和9549萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)成本的54.86%和61.69%，其中艾派克向其銷售金額分別為7033萬(wàn)元和7920萬(wàn)元。拓佳科技的小股東出于一些原因，中途退出了此次交易，其經(jīng)營(yíng)詳情不得而知。

綜合考量納思達(dá)各個(gè)業(yè)務(wù)主體的盈利情況，三家目標(biāo)公司2019年的凈利潤(rùn)合計(jì)約為1.20億元，艾派克的凈利潤(rùn)為6.31億元，利盟國(guó)際的凈利潤(rùn)為1億元，珠海盈芯的凈利潤(rùn)為4503萬(wàn)元，上市公司合并凈利潤(rùn)為8.66億元，意味著最初從賽納科技收購(gòu)的6家耗材公司凈利潤(rùn)為負(fù)，與2017年2.44億元的凈利潤(rùn)相比反差過大。況且，對(duì)于制造業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，合并報(bào)表抵消掉的內(nèi)部交易未實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)不應(yīng)該出現(xiàn)上億元的情形，究竟是哪個(gè)業(yè)務(wù)主體的奶酪被“吃”掉了呢？不容忽視的是，欣威科技2019年年末的固定資產(chǎn)賬面價(jià)值為945萬(wàn)元，僅占資產(chǎn)總額的3.06%，如此輕的資產(chǎn)對(duì)于制造業(yè)企業(yè)來(lái)講非同尋常。

目標(biāo)公司前五大客戶多為國(guó)內(nèi)企業(yè)，而應(yīng)收賬款前五名中海外公司居多。2018年和2019年，All4Printing GmbH均為欣威科技的應(yīng)收賬款第一名，分別應(yīng)收2004萬(wàn)元和2007萬(wàn)元，報(bào)告期內(nèi)該公司分別為欣威科技的第三大客戶和第五大客戶，銷售金額分別為2364萬(wàn)元和1343萬(wàn)元。然而，鄧白氏網(wǎng)站顯示，All4Printing GmbH的2018年?duì)I業(yè)收入為165萬(wàn)美元，位于德國(guó)埃森，有員工18人，經(jīng)理名字為Yongqing Ding，所在行業(yè)為批發(fā)業(yè);North Data披露，該公司2018年虧損1.63萬(wàn)歐元，除2017年盈利外，2010年至2016年均虧損。也就是說(shuō)，欣威科技對(duì)該客戶的年銷售額比客戶自身的營(yíng)業(yè)額還多。2018年年末，欣威科技對(duì)Rafeek Management Corp的應(yīng)收賬款為371萬(wàn)元，位列第五名，Rafeek公司不在前五大客戶之列，鄧白氏網(wǎng)站顯示，該公司2018年?duì)I業(yè)收入為6.12萬(wàn)美元，位于美國(guó)羅得島州，只有1名員工;羅得島州企業(yè)查詢網(wǎng)站披露，該公司2018年的股本為1美元。欣威科技如何能在Rafeek公司營(yíng)收規(guī)模極小的情況下積累出371萬(wàn)元應(yīng)收賬款呢？

中潤(rùn)靖杰的海外客戶未能避免同樣的問題，2018年，RONELLS DIGITAL LIMITED系中潤(rùn)靖杰第二大客戶和應(yīng)收款對(duì)象，金額分別為1716萬(wàn)元和567萬(wàn)元，2019年系第一大客戶和應(yīng)收款對(duì)象，金額分別為1598萬(wàn)元和609萬(wàn)元。而據(jù)beta.companieshouse.gov.uk披露，RONELLS公司所屬行業(yè)為非市場(chǎng)類其它零售，該公司2018年和2019年的期末凈資產(chǎn)分別為8705英鎊和7759英鎊，存貨由2018年年末的80萬(wàn)英鎊暴增至2019年年末的150萬(wàn)英鎊，一年內(nèi)到期的負(fù)債分別為153萬(wàn)英鎊和186萬(wàn)英鎊，幾乎與中潤(rùn)靖杰對(duì)RONELLS公司的應(yīng)收賬款相當(dāng)。RONELLS公司肯以如此高的杠桿購(gòu)買中潤(rùn)靖杰的產(chǎn)品，中潤(rùn)靖杰肯對(duì)規(guī)模如此微小的RONELLS公司大手筆賒銷，背后的商業(yè)邏輯耐人尋味。

海外并購(gòu)套現(xiàn)玄機(jī)

2019年年末，納思達(dá)商譽(yù)高達(dá)130.22億元，除去三家目標(biāo)公司的商譽(yù)4.53億元外，絕大部分商譽(yù)產(chǎn)生于2017年收購(gòu)的利盟國(guó)際，金額為123.27億元，該筆交易的價(jià)款為174.36億元現(xiàn)金，其中納思達(dá)出資7.77億美元，太盟投資和朔達(dá)投資出資15.18 億美元，剩余款項(xiàng)由海外子公司向銀團(tuán)申請(qǐng)中長(zhǎng)期并購(gòu)貸款取得。該交易使納思達(dá)2016年的負(fù)債總額由上年年末的11.71億元暴增至482.27億元，資產(chǎn)負(fù)債率由37.53%陡增至91.55%。2015年三季度末持有上市公司股份達(dá)到2.79億股的賽納科技2016年分兩期非公開發(fā)行了60億元可交換債券，并在2016年至2018年分別向上市公司借出了71.93億元、4.62億元和1.97億元。

利盟國(guó)際在被收購(gòu)之前2015年的營(yíng)業(yè)收入為230.60億元，凈利潤(rùn)為-2.62億元，營(yíng)收規(guī)模與歷史持平，而凈利潤(rùn)大幅下降。2015年5月，利盟國(guó)際收購(gòu)了智能進(jìn)程應(yīng)用程序供應(yīng)商Kofax Limited，Kofax可使利盟在更多的市場(chǎng)渠道開展解決方案服務(wù)，如智能多功能打印機(jī)等移動(dòng)設(shè)備，使利盟從一家以硬件為中心的公司轉(zhuǎn)變?yōu)樘峁┒说蕉私鉀Q方案的公司。遺憾的是，2017年，Kofax被納思達(dá)以89.70億元的價(jià)格出售給了英國(guó)的資產(chǎn)管理公司，和賬面價(jià)值相比虧了2.36億元。而利盟國(guó)際進(jìn)入納思達(dá)體系之后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)連續(xù)兩年為負(fù)，依靠美國(guó)稅改收益扭虧為盈，頻頻受到深交所問詢，需要指出的是，曾被其列為可比對(duì)象的惠普、佳能、施樂、愛普生、里光、柯尼卡美能達(dá)等行業(yè)龍頭并未出現(xiàn)如此窘境。2019年，利盟國(guó)際179.60億元的營(yíng)業(yè)收入僅產(chǎn)生了1億元的凈利潤(rùn)，凈利率微乎其微。

不過，利盟國(guó)際經(jīng)營(yíng)的好壞并不影響大股東繼續(xù)發(fā)債，2019年，賽納科技又分兩期非公開發(fā)行了29.84億元可交換債券，而“15賽納E1”、“15賽納E2”及“19賽納E1”已全部完成換股，“19賽納E2”大部分被換股，賽納科技分別套現(xiàn)5億元、5億元、15億元和14.84億元。2019年，納思達(dá)一反常態(tài)地向關(guān)聯(lián)方拆出資金，合計(jì)達(dá)32.92億元，而公司在2020年4月終止了美國(guó)研發(fā)中心項(xiàng)目和美國(guó)再生耗材基地項(xiàng)目，將4.16億元募集資金永久補(bǔ)充流動(dòng)資金。

截至發(fā)稿，納思達(dá)未就本文所涉問題予以回應(yīng)。