黃騁宇

【摘 要】 2019年底，新型冠狀病毒（2019-nCoV）作為一種傳染性極強(qiáng)病毒迅速在中國乃至世界范圍內(nèi)蔓延。為防止“寧可信其有，不可信其無”的局面，疫情信息的披露方式就顯得非常關(guān)鍵。本文通過事件研究法，分析此次疫情的信息披露方式與中國醫(yī)藥類上市公司股價的相關(guān)性，得出股票市場對信息披露程度的反應(yīng)是有顯著差異的。

【關(guān)鍵詞】 事件研究法 疫情 上市公司

新型冠狀病毒（Novelcoronaviruspneumonia），即“COVID-19”，因2019年武漢病毒性肺炎病例而被發(fā)現(xiàn)，此次疫情引起了各國政府、聯(lián)合國（UN）、世界衛(wèi)生組織（WHO）的密切關(guān)注。本文從疫情（以下簡稱“疫情”）信息披露的角度出發(fā)，研究了疫情信息披露方式與醫(yī)藥類上市公司股價之間的相關(guān)性。

一、文獻(xiàn)綜述

本文參考了國內(nèi)外學(xué)術(shù)研究的成果，試圖對國內(nèi)外參考文獻(xiàn)進(jìn)行分析比較和評述，內(nèi)容如下：

（一）國內(nèi)外學(xué)者的主要研究成果。針對事件研究法的步驟和特征，國內(nèi)外學(xué)者觀點(diǎn)大致相同。就像Khotari與Warner（2006）分析的那樣：“30年里事件研究的方法仍然沒有太大變化，研究的重點(diǎn)依然是平均異常收益率和累積異常收益率”。杜朝運(yùn)、阮章妍（2019）他們運(yùn)用市場模型法對市場調(diào)整法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，加強(qiáng)數(shù)據(jù)和指標(biāo)的可靠性與可理解性，使結(jié)果更具說服力。

針對事件研究法在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的運(yùn)用，國內(nèi)外學(xué)者的看法也并非統(tǒng)一。趙景文（2004）表示衛(wèi)生部統(tǒng)一部署全國抗擊SARS開始日，具有很強(qiáng)的“顯眼效應(yīng)”，這引起了投資者對市場積極的關(guān)注，對公司股價具有正面影響。Matthew Yeung與Alan Au（2015）在SARS疫情與香港旅游業(yè)影響的實(shí)證論文中說：顯示出長期穩(wěn)定性的國家，企業(yè)不需要采取措施調(diào)整股價，因?yàn)橛幸粋€自然的游客數(shù)量在短期內(nèi)回歸常態(tài)的趨勢。

針對事件研究法的不足之處，國內(nèi)外學(xué)者給出了諸多方面的意見。部分國外學(xué)者反映，企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)也具有滯后性，這方面的研究文獻(xiàn)可參見Ball and Brown（2005）、Collins and Kothari（2016）所作出的相應(yīng)表述。從事件研究方法論的角度，段瑞強(qiáng)（2014）在研究中表示：我國學(xué)界關(guān)于事件研究法的文獻(xiàn)較少，且寬度與深度明顯不夠。

（二）文獻(xiàn)評述。對上述國內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)進(jìn)行比較研究發(fā)現(xiàn)：首先，國內(nèi)外學(xué)者在事件研究法的研究步驟上基本一致，但國內(nèi)相關(guān)研究起步較晚且成果匱乏，而國外文獻(xiàn)研究歷程較長且成果顯著;其次，不論是國內(nèi)還是國外，傳染病學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)交叉研究的結(jié)果較少，形式不夠豐富;最后，針對國內(nèi)外學(xué)者之前研究過程中所產(chǎn)生的局限性，在今后的實(shí)證研究中，國內(nèi)外學(xué)者同樣應(yīng)該吸取、借鑒，以期豐富研究成果。

二、研究設(shè)計與實(shí)證分析

（一）研究設(shè)計。本文研究的是疫情的信息披露方式與醫(yī)藥類上市公司股價的相關(guān)性。采用事件研究法，將2019年底至2020年初的兩次疫情信息披露作為影響公司股價的特定事件，通過回歸分析和統(tǒng)計檢驗(yàn)獲得足夠的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，證明疫情信息披露方式與醫(yī)藥類上市公司股價的相關(guān)性。

1.研究假設(shè)。

假設(shè)1：資本市場是有效的。

我國學(xué)者的研究表明：股票市場的假設(shè)已符合半強(qiáng)式有效性，也就是說股票價格會及時反映流行病披露的信息。

假設(shè)2：兩個事件的疫情信息披露程度不同，分為“簡單”和“良好”兩種程度。

本文分析了與疫情信息披露密切相關(guān)的兩個事件日：一是2019年12月9日，與這個事件日相關(guān)的疫情信息是“簡單”披露的;二是2020年1月15日，為國家疾控中心啟動一級應(yīng)急響應(yīng)開始日，此時有關(guān)疫情的信息充斥廣播、電視新聞、網(wǎng)絡(luò)媒體等，疫情的信息是“良好”披露的。

假設(shè)3：市場中的投資者都是理性的，且疫情信息披露方式與其決策相關(guān)。

當(dāng)疫情信息“簡單”披露時，可能會對上市公司股價產(chǎn)生負(fù)面影響;而如果疫情信息“良好”披露，則可能會對上市公司股價產(chǎn)生正面影響。

2.研究樣本。通過查找中國證監(jiān)會在2019年第四季度發(fā)布的上市公司行業(yè)分類準(zhǔn)則，剔除2019年為ST、*ST、PT類的上市公司，事件期前后30天內(nèi)如企業(yè)有其他重大事項的也應(yīng)剔除。結(jié)果表明，截至2019年底，醫(yī)藥類上市公司一共84家。

3.研究方法。本文采用的研究方法為事件研究法，并建立CAPM模型和超額收益率模型進(jìn)行數(shù)據(jù)的分析和研究。

4.數(shù)據(jù)來源。本文數(shù)據(jù)全部來自中國股市研究系列CSMAR。其中，選擇了84家醫(yī)藥上市公司的個人股票收益率和滬深300指數(shù)收益率（兩者均考慮了現(xiàn)金紅利再投資）。

（二）實(shí)證分析

本文采用事件研究（EventStudy）的方法來分析疫情信息披露方式對醫(yī)藥類上市公司股價的影響。將實(shí)證過程分為以下六個步驟：

1.選擇研究事件期。2019年12月8日為武漢衛(wèi)健委通報首例新冠病例發(fā)生日，由于當(dāng)天是星期天，本文以2019年12月9日為第一個事件日，清潔期為[-105，-6]，窗口期為[-5，+5]。2020年1月15日為第二個事件日，從當(dāng)天起國家疾控中心啟動一級應(yīng)急響應(yīng)，疫情披露實(shí)行日報制并持續(xù)更新，由于日報信息會影響投資者決策，因此窗口期為[-5，0]。

2.計算預(yù)期收益率。預(yù)期收益率是指某一事件不發(fā)生時，按清潔期內(nèi)的線性回歸方程推算出的預(yù)計收益率。本文采用市場模型法，即Rjt=α+βRmt+ε

其中，Rjt：j公司第t天的個股回報率。Rmt：第t天的市場指數(shù)回報率。α：截距項。ε：殘差項。β：斜率。

3.計算超常收益率。超常收益率是指在事件期內(nèi)，將各公司已知的個股收益率與預(yù)期收益率作差，即

ARjt=Rjt-Rj，t