林蔓

3月19日，美瑞新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“美瑞新材”）“二戰(zhàn)IPO”上會(huì)獲得通過(guò)。美瑞新材擬于深交所創(chuàng)業(yè)板上市，計(jì)劃公開發(fā)行股份數(shù)量不超過(guò)1668.00萬(wàn)股，擬募集資金4.94億元。美瑞新材是一家專業(yè)的TPU（熱塑性聚氨酯彈性體）生產(chǎn)商，專注于TPU的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術(shù)服務(wù)。本次募集資金美瑞新材主要用于擴(kuò)張38000噸產(chǎn)能以及補(bǔ)充流動(dòng)性。

雖然美瑞新材已順利過(guò)會(huì)，但《股市動(dòng)態(tài)分析》記者查閱招股書及其他資料發(fā)現(xiàn)，美瑞新材仍存在不少問(wèn)題，投資者需留意。

表一：美瑞新材產(chǎn)能利用情況

一方面，行業(yè)整體增速下行，政策短期刺激之后公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不具備持續(xù)性，同時(shí)，在現(xiàn)有產(chǎn)能未充分利用的背景下，大舉擴(kuò)張約一倍新增產(chǎn)能的合理性值得懷疑。另一方面，公司資產(chǎn)情況與同業(yè)上市公司相比較為優(yōu)異且還在上市前多次分紅，但-公司卻擬用募集資金的5成補(bǔ)充流動(dòng)性，公司恐刻意創(chuàng)造了不必要的資金需求從而上市圈錢。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不具持續(xù)性 募投擴(kuò)產(chǎn)合理性存疑

美瑞新材目前主要產(chǎn)品包括通用聚酯型、特殊聚酯型、聚醚型、發(fā)泡型等多種類型的TPU產(chǎn)品，目前在國(guó)內(nèi)TPU市場(chǎng)占據(jù)7%的份額。

TPU是一種綠色環(huán)保的新型高性能彈性體材料，兼具橡膠與塑料的性能，具有能耗低、污染小、可塑性強(qiáng)等優(yōu)點(diǎn)，廢棄后可重復(fù)加工利用，并且在堆肥狀態(tài)下能夠自動(dòng)降解，對(duì)環(huán)境不造成任何污染。

隨著社會(huì)對(duì)節(jié)能、環(huán)保、可持續(xù)發(fā)展重視程度的不斷提高，國(guó)家積極引導(dǎo)、支持新材料行業(yè)的發(fā)展，TPU也受到了國(guó)家政策的關(guān)注。借此東風(fēng)，近年來(lái)美瑞新材的業(yè)績(jī)確實(shí)逐年增長(zhǎng)，2016-2019年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.35億元、5.26億元、5.92億元、6.49億元。

值得注意的是，美瑞新材的營(yíng)收增速在最近兩年大幅下滑，2017年在政策支持下，公司營(yíng)收增速達(dá)到57.36%，但2018年便下降到12.39%，而最近剛公布的年報(bào)顯示，2019年公司營(yíng)收增速僅9.62%。顯然，政策短期刺激之后，公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)失去動(dòng)力。

行業(yè)角度來(lái)看，最近幾年全球TPU行業(yè)增速在不斷收縮，自2016年起行業(yè)復(fù)合增速一直徘徊于10%以下，歐美市場(chǎng)增速只有3-4%。隨著國(guó)內(nèi)TPU市場(chǎng)的不斷成熟，未來(lái)行業(yè)整體增速也將像歐美市場(chǎng)一樣，平穩(wěn)下滑，公司的業(yè)績(jī)能否繼續(xù)增長(zhǎng)具有很大不確定性。

此次IPO美瑞新材擬募集資金4.935億元，主要用來(lái)擴(kuò)張產(chǎn)能。其中1.365億元用于30000噸熱塑性聚氨酯彈性體項(xiàng)目建設(shè)、0.75億元用于8000噸膨脹型熱塑性聚氨酯彈性體項(xiàng)目建設(shè)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將新增3.8萬(wàn)噸的TPU年產(chǎn)能，幾乎為公司現(xiàn)有產(chǎn)能的一倍，彼時(shí)公司的總產(chǎn)能將達(dá)到7.76萬(wàn)噸。但實(shí)際上，美瑞新材的現(xiàn)有產(chǎn)能尚未被充分利用，2016-2018年，美瑞新材的產(chǎn)能利用率分別為78.78%、74.93%、72.17%，顯示出公司訂單不飽滿的狀態(tài)。（如表一）

美瑞新材在行業(yè)整體增速偏低且一直在下行、現(xiàn)有產(chǎn)能未充分利用的背景下，大舉擴(kuò)張約一倍新增產(chǎn)能是否確實(shí)有必要？項(xiàng)目建成后，公司TPU產(chǎn)能將增至年產(chǎn)7.76萬(wàn)噸，激增的產(chǎn)能擴(kuò)張，公司如何消化將是個(gè)問(wèn)題。

5成募集資金補(bǔ)流動(dòng)性恐存圈錢嫌疑

根據(jù)招股書信息，美瑞新材此次擬用募集資金的47%約2.3億元用來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)性。但事實(shí)上，近年來(lái)，公司的財(cái)務(wù)狀況在逐漸變好，資產(chǎn)負(fù)債率不斷下降，2016-2019年6月，公司負(fù)債率分別為56.34%、57.11%、47.19%、45.31%。

同時(shí)，與同行業(yè)上市公司萬(wàn)華化學(xué)、一諾威相比，公司負(fù)債率也較低。同期，萬(wàn)華化學(xué)負(fù)債率分別為63.88%、53.28%、48.97%、58.62%，一諾威負(fù)債率分別為57.36%、60.98%、56.5%、55.96%。報(bào)告期內(nèi)公司還曾多次現(xiàn)金分紅。2016-2019年9月，美瑞新材合計(jì)分配現(xiàn)金股利4300萬(wàn)元，約占報(bào)告期內(nèi)公司合計(jì)凈利潤(rùn)的26.85%。

表二：公司與所在地工資水平對(duì)比

表三：公司與同行業(yè)工資水平對(duì)比

表一、表二、表三數(shù)據(jù)均來(lái)自招股書

一般來(lái)說(shuō)，同行業(yè)的已經(jīng)上市的公司由于融資渠道豐富，其資產(chǎn)狀況比未上市公司是要好的。而美瑞新材在還未上市且報(bào)告期內(nèi)多次分紅的情況下，資產(chǎn)情況卻比萬(wàn)華等上市公司要好。那么，公司用近募集資金的5成用來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)性的必要性在哪里？這不得不讓人懷疑公司可能刻意創(chuàng)造了不必要的資金需求來(lái)上市圈錢。

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈 研發(fā)支出縮水

目前，國(guó)內(nèi)TPU行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，一方面大中型生產(chǎn)商將不斷涌現(xiàn)，加劇中低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度;另一方面，國(guó)外企業(yè)憑借強(qiáng)大的研發(fā)與資金優(yōu)勢(shì)，在中高端市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)構(gòu)成較大沖擊?？傮w來(lái)看，整個(gè)行業(yè)還沒(méi)有形成明顯的格局和壟斷現(xiàn)象，這時(shí)就需要業(yè)內(nèi)企業(yè)不斷加大投入，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升自身競(jìng)爭(zhēng)力。

然而，美瑞新材似乎并沒(méi)有在研發(fā)上大力投入，研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入的比例不僅沒(méi)有增長(zhǎng)，反而呈不斷下滑趨勢(shì)。2016年-2018年，公司研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為4.09%、3.54%、3.62%，2019年上半年再次降至3.59%。

未來(lái)若美瑞新材在研發(fā)上的投入繼續(xù)縮水，公司不能持續(xù)創(chuàng)新、滿足客戶中高端產(chǎn)品需求，將在中低端市場(chǎng)與同行企業(yè)開展激烈競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)和盈利能力的影響極為惡劣。

此外，美瑞新材的員工工資水平也存在明顯異常。招股書信息顯示，公司的平均工資水平幾乎為當(dāng)?shù)仄骄べY和同行業(yè)平均工資的2倍，而且招股書中也未有任何解釋。（見表二、表三）

公司是否在員工工資水平上存在造假虛構(gòu)？招股書中對(duì)于如此明顯的異常數(shù)據(jù)又為何一筆帶過(guò)呢？截止發(fā)稿，美瑞新材仍未對(duì)筆者的上述疑問(wèn)進(jìn)行回復(fù)。