□ 烏魯木齊 金美娟

（作者單位：新疆財經(jīng)大學）

本文利用2012年35家、2013年36家、2014年38家、2015年39家、2016年45家新疆上市公司五年的財務報告資料，分別對新疆上市公司有關資本結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)進行計算分析。基于ST上市公司的運營狀況較差，在計算數(shù)據(jù)時剔除了新疆四家包括*ST新億、*ST天利、*ST八鋼和*ST百花，從而實現(xiàn)更準確更具代表性的分析結(jié)果。

一、新疆上市公司資本結(jié)構(gòu)特征

整理數(shù)據(jù)并進行分析，相關資料顯示新疆上市公司資本結(jié)構(gòu)具有以下特征。

表 2012-2016年新疆上市公司債務資本內(nèi)部構(gòu)成表 計量單位：百分比

1.流動負債占總負債比率較大。新疆上市公司債務資本內(nèi)部流動負債比例高于長期負債。根據(jù)上表數(shù)據(jù)所示，2012年-2016年這五年新疆上市公司債務資本中的流動負債占總負債比率平均值高達74.74%，而長期負債占比僅為25.26%，流動負債占比是長期負債所占比例的2.87倍。且近五年新疆上市公司均有超過半數(shù)的企業(yè)流動負債占債務資本比例大于80%。顯示出新疆上市公司長短期負債分別與總負債的占比差別很大，且在債務融資中十分依賴短期流動資金的特征。

2.對間接融資依賴程度較高。由上表財務數(shù)據(jù)分析可反映近五年新疆上市公司在債務資本的選擇中更偏好銀行借款。新疆上市公司銀行借款大致占據(jù)債務資本的2/5，相較于全國同期的4%高出了許多，這表明新疆上市公司在債務融資過程中更偏好銀行借款這一間接融資方式，在長期負債中又過度依賴長期借款。發(fā)行債券與負債總額占比均值僅為8.24%，其與長期負債比例的均值為32.55%，明顯低于全國上市公司同期均值61.13%，說明新疆上市公司未充分利用債券籌資。全球經(jīng)濟逐步發(fā)展的今天，我國整體經(jīng)濟發(fā)展速度雖然放緩，但是仍然有大量資金被注入了債券市場，可見新疆上市公司債券融資發(fā)展依舊不成熟。

3.資本公積在權(quán)益資本中占比高。資本公積是指企業(yè)在經(jīng)營過程中由于接受捐贈、股本溢價以及法定財產(chǎn)重估增值等原因所形成的公積金。經(jīng)營期越長，很可能數(shù)額越大，其占權(quán)益資本的比例越高。新疆上市公司近五年資本公積占權(quán)益資本的比例平均為45.64%，比同期實收資本占權(quán)益資本比例平均值（為26.71%）高出18.93個百分點，同時比全國同期的占比平均值（為18.55%）高出27.09%，表明企業(yè)權(quán)益資本內(nèi)部資本公積占比過高。

二、新疆上市公司資本結(jié)構(gòu)缺陷成因

1.短期負債籌措成本低、條件較為寬松。銀行借款相較于發(fā)行債券，其優(yōu)異性體現(xiàn)在融資速度較快，成本較低，但企業(yè)如果不能及時還款則可能導致破產(chǎn)。從貸款條件來看，短期貸款較長期貸款要寬松。新疆上市公司債務資本中流動負債占比偏高，相應的長期負債偏低。公司短期償債壓力比較大，財務風險非常高。這是由于我國上市公司所處的經(jīng)濟金融環(huán)境被制約，金融環(huán)境體制和制度不完善，金融機構(gòu)為了規(guī)避風險，不偏好發(fā)放長期資金貸款，而債券市場要求比較嚴格，準入條件比較高，條件達不到的企業(yè)難以進入債券市場。

2.債務籌資中對銀行存款的慣性選擇。在債務籌資時，新疆上市公司傾向于選擇銀行存款，是因為長期以來新疆基本上是政府計劃下的資本結(jié)構(gòu)，銀企關系的同源性使得上市公司普遍存在信貸傾向。新疆現(xiàn)有的上市公司中，有大部分是國有企業(yè)均在上市之前經(jīng)過了股份制改革，因此國有股份占控股地位。而在這種特定的大時代下形成的股權(quán)結(jié)構(gòu)，就不可避免導致新疆上市公司的治理結(jié)構(gòu)出現(xiàn)此類缺陷，即對銀行的依賴性較強?；谛陆鼐壍奶厥庑裕陆鲜泄驹谛刨J方面受到地方和國家稅收優(yōu)惠政策的影響較大，借款壓力較輕，負債的節(jié)稅收益較低，久而久之，便形成了對銀行借款的慣性選擇。

3.債券融資償還壓力大，限制條件嚴苛。新疆上市公司在債務資本的選擇中比起債券融資更傾向于銀行貸款。這是因為銀行直接貸款利率要低，且發(fā)生的手續(xù)費相較于發(fā)行債券的手續(xù)費低的多。企業(yè)債券有規(guī)定好的償還期限，債券發(fā)行人必須在到期時按照約定條件償還本金并且支付利息。由此可見，發(fā)行債券的財務風險較高，如果公司經(jīng)營狀況不佳，或企業(yè)現(xiàn)金流不充裕，還本付息的壓力還將成為企業(yè)嚴重的財務負擔。在籌資時，發(fā)行債券會面向社會公眾公開籌資，若企業(yè)無法還本付息還會對企業(yè)的信譽和社會地位產(chǎn)生一定影響，由此引發(fā)的社會影響廣泛且惡劣，甚至有可能會導致企業(yè)破產(chǎn)。

4.資本公積增量遠大于使用量。

資本公積在權(quán)益資本中占比較大，較為臃腫，這與其自身性質(zhì)有關。一般而言，企業(yè)很少在實際操作中使用資本公積，隨著企業(yè)發(fā)展越來越穩(wěn)定，其更有可能獲得更多的投入資本。久而久之，就不可避免導致企業(yè)權(quán)益資本中資本公積占有更大的比例。

三、優(yōu)化對策建議

1.擴大企業(yè)規(guī)模，增強融資能力。企業(yè)的規(guī)模一般可以代表企業(yè)的實力和發(fā)展前景，也是行業(yè)中地位的一種體現(xiàn)。企業(yè)規(guī)模越大，說明其實力越強，破產(chǎn)風險越小，則其負債融資能力越強。因此，新疆上市公司將規(guī)模做大做好的同時，增強融資能力，加強內(nèi)源融資，不斷對資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化以尋求最低資本成本，從而賦予企業(yè)更高的整體價值。對于新疆上市公司而言，應結(jié)合企業(yè)實際情況來調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)，積極調(diào)整負債率，逐漸增加股權(quán)籌資比例。例如在選擇融資工具時，新疆上市公司可利用彈性較好的可贖回債券、可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股及可贖回優(yōu)先股等融資工具，以保持彈性的資本結(jié)構(gòu)。

2.實現(xiàn)多元化融資以防范財務風險。面對新疆上市公司目前存在的問題：融資結(jié)構(gòu)較為單一，十分依賴銀行借款，債務資本中短期借款占比較高、數(shù)額大，長期負債中又傾向于長期借款。此時，上市企業(yè)應當主動積極創(chuàng)新對應籌資方式，采取優(yōu)化的多元化籌資策略。新疆上市公司應注重長短期債務資本的搭配，匹配債務期限和投資期限，將長期資金用于投資長期項目，從而減小融資資本成本，防止出現(xiàn)短期借款長期化和“以貸還貸”的不良現(xiàn)象，進一步控制防范財務風險。在獲得長期債務資金時，可以充分借助發(fā)行企業(yè)債券方式。同時盡量減少閑置資金以提高資金的利用率。保持合理的負債水平，既要通過充分利用財務杠桿以提高企業(yè)收益，又要注意利用融資途徑的組合，從而對企業(yè)的融資途徑做出選擇。

3.調(diào)整政策，改變企業(yè)對短借的慣性選擇?；谛陆鼐壠h，發(fā)展較落后，政府實行了一定的優(yōu)惠銀行信貸政策，這無疑為新疆上市公司的發(fā)展起到了推波助瀾的作用。然而，這一政策實行的時間越久，則無法避免地致使上市公司過分依賴于政策扶持。面對這一現(xiàn)狀，政府應當即使調(diào)整政策，開展更貼合新疆發(fā)展狀況和地區(qū)特色的信貸支持，將單一的優(yōu)惠政策轉(zhuǎn)變?yōu)橐龑Ъ顧C制，進而轉(zhuǎn)變新疆上市公司的發(fā)展觀念和慣性選擇，提高企業(yè)的發(fā)展?jié)撃芎腿谫Y效率。

4.轉(zhuǎn)變觀念，優(yōu)化證券市場。從整體市場發(fā)展看，新疆上市公司遠落后于我國債券市場的發(fā)展，其起步較晚，在交易金額、發(fā)行金額及上市數(shù)量上落后于債券融資整體水平。針對當前新疆上市公司面臨的問題，政府應當將計劃規(guī)模管理淡化或逐步取消，同時盡快推進企業(yè)債券發(fā)行核準制，并且賦予企業(yè)債券利率較大的靈活性，來實現(xiàn)企業(yè)債券利率的市場化。