王姍姍

INVEST & MERGING

得知新冠病毒“人傳人”之后，對(duì)疫情發(fā)展一直惴惴不安的云啟資本創(chuàng)始合伙人毛丞宇坐不住了。1月20日，他第一時(shí)間想到應(yīng)該給一個(gè)被投項(xiàng)目—“工品匯”打電話，問(wèn)問(wèn)他們的倉(cāng)庫(kù)里還有多少3M口罩。

“工品匯”是一家服務(wù)于貿(mào)易商和中小企業(yè)的工業(yè)品采購(gòu)服務(wù)公司。2017年獲得云啟資本領(lǐng)投的B輪融資前，毛丞宇在盡職調(diào)查中曾注意到，這家公司的賬面上有部分資金被周轉(zhuǎn)率較低的產(chǎn)品占據(jù)了。從講究“動(dòng)銷率”（注：動(dòng)銷率=商品累計(jì)銷售數(shù)量÷商品庫(kù)存數(shù)量，是用來(lái)反映商品銷售情況的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)）的視角來(lái)看，這是個(gè)問(wèn)題。到倉(cāng)庫(kù)實(shí)地調(diào)查時(shí)，他發(fā)現(xiàn)，這部分產(chǎn)品原來(lái)是3M的N95級(jí)防護(hù)口罩。

當(dāng)時(shí)，“工品匯”創(chuàng)始人嚴(yán)彰對(duì)毛丞宇解釋稱，3M口罩的銷售情況受大城市不時(shí)爆發(fā)的霧霾狀況影響很大，在行業(yè)內(nèi)被看成是“硬通貨”—關(guān)鍵時(shí)刻，誰(shuí)能拿得出足夠的3M口罩，就有可能搶下更大的客戶和訂單。

“當(dāng)時(shí)我們認(rèn)可了這個(gè)說(shuō)法、完成了投資。沒(méi)想到這個(gè)知識(shí)點(diǎn)會(huì)在這次疫情期間派上用場(chǎng)。”毛丞宇對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志感慨道。

2019年至今，中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)投資的“熱潮”不再。這個(gè)春天突如其來(lái)的疫情，更是打亂了許多投資機(jī)構(gòu)的工作節(jié)奏。疫情讓原本敢冒風(fēng)險(xiǎn)、期望博得大回報(bào)的投資人變得謹(jǐn)慎，少投或是不投，一度成為行業(yè)抵御疫情變化的主流選擇。

清華大學(xué)全球私募股權(quán)研究院在2月初曾主導(dǎo)發(fā)起一份調(diào)研，對(duì)65家主流私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)展開(kāi)問(wèn)卷調(diào)查。當(dāng)時(shí)，26%的投資機(jī)構(gòu)選擇不再投資;在這些機(jī)構(gòu)年前已簽下投資條款清單（注：termsheet，代表初步投資意向）的項(xiàng)目中，有55%放緩了打款前的盡職調(diào)查過(guò)程。

也有反其道而行之、主動(dòng)出擊的投資機(jī)構(gòu)。2月10日，光速中國(guó)的投資團(tuán)隊(duì)正式開(kāi)始辦公。這天他們專門安排了一輛車，將年前基本確定投資意向的某個(gè)人工智能公司創(chuàng)始人從家里接到了辦公室，全員戴著口罩簽下了termsheet。

頭部機(jī)構(gòu)的動(dòng)作，會(huì)被視作行業(yè)判斷是否回暖的風(fēng)向標(biāo)。今年2月，紅杉資本中國(guó)基金倒是一口氣投資了25家公司，較去年同期不降反升;騰訊2020年完成的投資已有16起，其中投資金額超1億美元的案例數(shù)超過(guò)1/3;PE與VC并舉的高瓴資本，開(kāi)年以來(lái)更是披露了貝殼找房、凱萊英、君樂(lè)寶、馴鹿醫(yī)療等多個(gè)項(xiàng)目投資，其最新一筆賭注，押在了同樣被疫情影響了線下店布局的喜茶身上。

行業(yè)過(guò)冬、策略分化、巨頭突進(jìn)……一級(jí)投資市場(chǎng)在2020年春天發(fā)生的這些變化，影響可能比想象中更為深遠(yuǎn)。

擁抱“確定性”

過(guò)去一個(gè)月里，凱輝基金中國(guó)辦公室的投資團(tuán)隊(duì)通過(guò)電話和見(jiàn)面溝通的公司，總數(shù)超過(guò)了200家。因?yàn)椤安荒艹鲩T、不能出差、所有時(shí)間幾乎都在打電話”，基金管理合伙人段蘭春覺(jué)得團(tuán)隊(duì)的效率反而提高了。

2月中國(guó)VC/PE市場(chǎng)融資最活躍的六大行業(yè)

數(shù)據(jù)來(lái)源：清科私募通

凱輝基金是一家歐元背景的私募基金，目前總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)35億歐元，其中超過(guò)15億歐元是一年內(nèi)募資到的可投資金。2020年第一季度內(nèi)，這家基金完成了9筆新投資、6家已投企業(yè)的再融資與并購(gòu)，以及3個(gè)項(xiàng)目的退出/部分退出，投資節(jié)奏和成果據(jù)稱與往年持平。

“在200個(gè)公司里，我們切實(shí)在推進(jìn)的項(xiàng)目不超過(guò)10個(gè)。真正的好公司近期競(jìng)爭(zhēng)還是相當(dāng)激烈的，疫情也沒(méi)有影響到它們選擇投資機(jī)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)。”段蘭春對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志表示。

從某種角度來(lái)說(shuō)，此刻在市場(chǎng)上仍能受到投資人追捧的項(xiàng)目，代表的是一種“確定性”—其商業(yè)模型、盈利能力和創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)都已被市場(chǎng)初步驗(yàn)證。相對(duì)于傳統(tǒng)的“風(fēng)險(xiǎn)投資”理念，這些項(xiàng)目的“風(fēng)險(xiǎn)”相對(duì)更低。

專注于新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的精品投行穆棉資本創(chuàng)始合伙人孫婷婷、應(yīng)金鳳對(duì)過(guò)去一兩年市場(chǎng)變化的直覺(jué)判斷是：天使輪、A輪的早期項(xiàng)目無(wú)論是在數(shù)量還是投資金額上，都已經(jīng)顯著萎縮;B輪、C輪代表的成長(zhǎng)期項(xiàng)目在數(shù)量上也有縮水;因?yàn)椤爸髁鳈C(jī)構(gòu)在頭部成長(zhǎng)期項(xiàng)目上投的錢更多，市場(chǎng)的集中效應(yīng)更明顯了”，整體投資規(guī)模上變動(dòng)不大。

疫情雖然對(duì)行業(yè)頭部項(xiàng)目的業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流有造成沖擊，但并不影響投資機(jī)構(gòu)對(duì)于公司發(fā)展前景的根本判斷，受到影響的部分更多是企業(yè)的融資節(jié)奏?！氨热缯f(shuō)一個(gè)企業(yè)原本每12個(gè)月融一輪資，現(xiàn)在受各種限制會(huì)變成18個(gè)月融一輪;也有燒錢速度加快的，以前單輪融資2000萬(wàn)美元就夠了，現(xiàn)在變成3000萬(wàn)美元，否則企業(yè)可能過(guò)八九個(gè)月就撐不下去了?！泵┯钆e例說(shuō)。

隨著對(duì)這些優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的渴求，投資環(huán)節(jié)中受疫情影響最大的盡職調(diào)查過(guò)程，也在“克服困難”的主基調(diào)下悄然加速。“現(xiàn)在越是針對(duì)頭部的項(xiàng)目，投資機(jī)構(gòu)的決策速度越要快。因?yàn)榈搅烁骷覚C(jī)構(gòu)搶份額這一步，是很難留思考時(shí)間給你的?！睂O婷婷對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志表示。

3月中旬，凱輝的團(tuán)隊(duì)成員已四散到北京、深圳、廣州、河南等地接洽潛在項(xiàng)目。另外，一些企業(yè)所在地的法律或?qū)徲?jì)服務(wù)機(jī)構(gòu)也能為遠(yuǎn)程盡職調(diào)查提供幫助。總之，一切正如穆棉資本的描述：“變通方法很多，就看機(jī)構(gòu)自身有多想變通了。”

押注硬科技

在3月的第二周里，云啟資本連續(xù)對(duì)外發(fā)布了3條投資和再融資新聞。所涉3家企業(yè)擎朗智能、騫云科技、新石器的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，全部側(cè)重于機(jī)器人、云服務(wù)管理、無(wú)人車這些“硬科技”領(lǐng)域。毛丞宇向《第一財(cái)經(jīng)》雜志介紹稱，這些項(xiàng)目都是在疫情期間推進(jìn)、近期完成打款交割的。

云啟資本擅長(zhǎng)的智能硬件、人工智能、企業(yè)服務(wù)等to B投資方向，是行業(yè)寒冬和疫情期間為數(shù)不多能穩(wěn)定發(fā)展的“小熱點(diǎn)”。對(duì)于騰訊、阿里巴巴、字節(jié)跳動(dòng)等行業(yè)頭部公司而言，to B也是其2019年至今最顯要的發(fā)展方向之一。

“硬科技項(xiàng)目常見(jiàn)的問(wèn)題是：在產(chǎn)生巨大的財(cái)務(wù)收入之前，需要持續(xù)不斷的研發(fā)投入。相應(yīng)在融資環(huán)節(jié)，我們就要理解核心技術(shù)，再將其翻譯成資本市場(chǎng)熟悉的語(yǔ)言?！鼻嗤┵Y本CEO喬建華對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志表示。

此外，疫情也讓與藥品研發(fā)、醫(yī)療服務(wù)相關(guān)的醫(yī)療領(lǐng)域受到資本青睞。清科私募通2020年2月的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月全國(guó)VC/PE市場(chǎng)投資的成果半數(shù)集中于IT、互聯(lián)網(wǎng)及生物技術(shù)/醫(yī)療健康三大方向，其中IT行業(yè)共發(fā)生投資事件38起、生物技術(shù)/醫(yī)療健康行業(yè)有14起。

“以創(chuàng)新藥的開(kāi)發(fā)為例，因?yàn)槊總€(gè)階段的進(jìn)程非常明確，它實(shí)際上成了一個(gè)可預(yù)測(cè)性非常強(qiáng)的項(xiàng)目。醫(yī)藥更接近于科學(xué)研究，這和TMT、消費(fèi)所依賴的消費(fèi)者洞察很不一樣?！眴探ㄈA對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志介紹稱，生物醫(yī)藥領(lǐng)域這種高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)，且與可預(yù)測(cè)性并存的發(fā)展?fàn)顩r，使得資本市場(chǎng)在過(guò)去幾年反而增強(qiáng)了為其不同階段設(shè)計(jì)專業(yè)投資策略的意愿，“專業(yè)的醫(yī)藥投資機(jī)構(gòu)、上市公司，以及政府專項(xiàng)基金，實(shí)際都在做大量的相關(guān)布局?！?/p>

2月中國(guó)VC/PE投資較為集中的輪次

數(shù)據(jù)來(lái)源：清科私募通

大公司的機(jī)會(huì)

今年3月，曾服務(wù)過(guò)多家新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域頭部公司融資的泰合資本任命了一位新的管理合伙人陳治平，全面管理公司的戰(zhàn)略交易和并購(gòu)業(yè)務(wù)。在一篇分析文章中，陳治平對(duì)比中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)周期走勢(shì)、行業(yè)并購(gòu)數(shù)據(jù)后，得出的判斷是—“不確定性升高的時(shí)候，能做和愿意做大交易的機(jī)構(gòu)都會(huì)變得更少、傾向于更謹(jǐn)慎，反而有足夠現(xiàn)金流保障的企業(yè)和財(cái)務(wù)投資人很愿意借機(jī)出手，通過(guò)中小型并購(gòu)或重組為自己補(bǔ)充產(chǎn)品、技術(shù)、市場(chǎng)和團(tuán)隊(duì)?！覀?cè)谶@撥并購(gòu)的暗流涌動(dòng)里已經(jīng)看到了類似的機(jī)會(huì)?！?/p>

段蘭春對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志表示，并購(gòu)行為近年來(lái)的升溫，實(shí)際仍與基金退出渠道受限有關(guān)?！耙赃^(guò)去十年來(lái)看風(fēng)投在中國(guó)市場(chǎng)的項(xiàng)目總體退出率只有10%，累積到現(xiàn)在，已經(jīng)成了大家都不得不面對(duì)的‘堰塞湖問(wèn)題。所以未來(lái)越來(lái)越多的公司肯定會(huì)尋求通過(guò)并購(gòu)或其他方式，讓財(cái)務(wù)投資人得以退出。另外，經(jīng)濟(jì)增速放緩也使得行業(yè)的頭部企業(yè)更加關(guān)注以并購(gòu)提升增長(zhǎng)的份額?！?/p>

疫情增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的變數(shù)，客觀上也會(huì)縮短一些企業(yè)主在并購(gòu)交易中的決策期。那么，在即將到來(lái)的新一輪并購(gòu)浪潮中，此前同樣已經(jīng)升溫的大公司戰(zhàn)略投資者，會(huì)成為主要接盤者嗎？

《第一財(cái)經(jīng)》雜志接觸的多家投行都表示，上下游關(guān)系的企業(yè)、行業(yè)頭部上市公司，以及騰訊、百度、阿里巴巴等大公司所代表的戰(zhàn)略投資者，目前都是他們接觸項(xiàng)目客戶時(shí)，幾乎必須討論的融資方向或業(yè)務(wù)合作對(duì)象。

現(xiàn)金充裕、投資意愿強(qiáng)，是這些戰(zhàn)略投資者在疫情期間的最大優(yōu)勢(shì)。毛丞宇近期曾與在Google工作的朋友討論，如果疫情在美國(guó)變成長(zhǎng)期趨勢(shì)，Google手中的大量現(xiàn)金是否會(huì)加速布局投資產(chǎn)業(yè)公司的可能性。在中國(guó)，一個(gè)相似的例子可能是百度—其今年3月披露的公司年報(bào)顯示，百度手中的類現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)超過(guò)了1300億元人民幣。

在這樣的背景下，部分創(chuàng)業(yè)公司也在逐漸擯棄“不站隊(duì)”或者是公司必須自主發(fā)展上市等狹隘思路，開(kāi)始考慮合理利用各類行業(yè)生態(tài)內(nèi)的戰(zhàn)略資源。

在科技領(lǐng)域中，“重要的戰(zhàn)略投資或并購(gòu)對(duì)象，往往能成為大公司斗法過(guò)程中的關(guān)鍵棋子。這對(duì)于促進(jìn)行業(yè)發(fā)展或是財(cái)務(wù)投資人的退出，其實(shí)都是很好的結(jié)果?！眴探ㄈA表示。

警惕“全球化”影響

完成項(xiàng)目投資后，投資機(jī)構(gòu)往往會(huì)許給創(chuàng)業(yè)者眼花繚亂的各類投后服務(wù)，如創(chuàng)始人領(lǐng)導(dǎo)力培訓(xùn)、品牌建設(shè)、人力及法務(wù)服務(wù)協(xié)助，以及與被投企業(yè)間的業(yè)務(wù)搭橋，為的是進(jìn)一步加碼雙方的關(guān)系。

對(duì)于部分國(guó)際化程度更深的投資機(jī)構(gòu)，這個(gè)服務(wù)清單還可以加長(zhǎng)。凱輝基金的相關(guān)策略中，“全球化”就是個(gè)重要主題：中國(guó)的被投公司可以借助基金的布局，更順暢地拓展國(guó)際業(yè)務(wù)、在海外搭建本土化團(tuán)隊(duì);凱輝在中國(guó)以外投資的其他項(xiàng)目同樣可以快速進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。

“創(chuàng)新技術(shù)、醫(yī)療這些領(lǐng)域，都是沒(méi)有國(guó)界可言的，所以對(duì)想造就優(yōu)秀企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，國(guó)際化是或早或晚必須要做的事。我們只是在這方面幫助他們更快更平穩(wěn)?！倍翁m春對(duì)《第一財(cái)經(jīng)》雜志表示。

2月1日至3月20日VC/PE投資代表案例

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公開(kāi)資料整理

但是這次新冠病毒對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的深遠(yuǎn)影響，可能超出了大多數(shù)投資者的預(yù)料。

在云啟的投資項(xiàng)目列表中，有幾家與外貿(mào)進(jìn)出口、跨境交易緊密相關(guān)。在疫情發(fā)生的早期，因?yàn)檫M(jìn)口援助物資源源不斷流入中國(guó)市場(chǎng)，有公司的營(yíng)收業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超預(yù)期，但毛丞宇還是提醒創(chuàng)業(yè)者，4月的日子可能和2月很不一樣。

2020年，投資機(jī)構(gòu)也可能會(huì)遭受到全球金融市場(chǎng)劇烈衰退的連帶打擊。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年11月底，國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)共完成330只基金的募集，其中人民幣基金募資總額僅上漲28%，美元基金募資額則暴漲874%。許多頭部投資機(jī)構(gòu)在2019年都完成了超規(guī)模的新基金募資，彈藥充足;但在2020年這樣的開(kāi)局形勢(shì)下，亟待募資的投資機(jī)構(gòu)，勢(shì)必將面臨更全面的審視。

最近一段時(shí)間，毛丞宇與許多大型投資機(jī)構(gòu)及二級(jí)市場(chǎng)分析師每日交流，以跟蹤他們對(duì)于市場(chǎng)變化的反應(yīng)。這些看似經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者在疫情早期輕描淡寫的反應(yīng)，以及在美股市場(chǎng)初次暴跌熔斷時(shí)的樂(lè)觀心態(tài)，令他有些吃驚。

“只能說(shuō)人都存在認(rèn)知邊界吧，他們沒(méi)意識(shí)到中國(guó)的供應(yīng)鏈對(duì)全球的重要性，以及這個(gè)供應(yīng)鏈被打破之后，恢復(fù)起來(lái)有多難?！?/p>

但毛丞宇也覺(jué)得，動(dòng)蕩的全球市場(chǎng)，可能也幫中國(guó)的投資機(jī)構(gòu)補(bǔ)了不少宏觀經(jīng)濟(jì)的課，“日后在面臨危機(jī)時(shí)，會(huì)更有助于幫助創(chuàng)業(yè)者更好去辨別什么是‘危、什么是‘機(jī)。”