零星資管

站在四月初往回看一個月，全球金融市場讓大多數(shù)人“活久見”。作為私募基金中的一員，我既是深度參與者，也是近距離旁觀者;也可以這么說，我既是參賽選手，也是場邊觀眾。所以這一個月的經(jīng)歷讓我體會頗多。一方面我將從旁觀者角度來說說我的感受和思考，另一方面從實(shí)踐角度剖析如何應(yīng)對如此動蕩的市場。

一、面對恐慌，我們應(yīng)該做什么？

整個三月份我都是思維高度活躍，因?yàn)槊刻斓男畔⒘刻嗵s。從歐美股市動輒熔斷到國內(nèi)股市成為全球資本避風(fēng)港;從巴菲特說他不會拋售股票，到橋水基金虧損20%;從資本市場危機(jī)、油價(jià)大跌到金融危機(jī)、大蕭條，這一個月中每一天的信息量不僅多而且沉。同一個經(jīng)濟(jì)學(xué)家的觀點(diǎn)，周五還是樂觀，下周一就覺得要大蕭條。還有我所處的私募同行，上周還在說是牛市，無畏波動堅(jiān)定持股;下個星期就變成了熊市和經(jīng)濟(jì)危機(jī)已經(jīng)發(fā)生。

人們觀點(diǎn)改變之快之堅(jiān)決，比市場的變化還迅猛。到底相信誰或者到底相信哪一種分析？我想用一個流傳很廣的例子來試圖說明一下。大概意思是茅臺的市值等于波音加上星巴克加上等等幾個其他的知名美國大企業(yè)，主要以此來說明美國股市下跌的慘烈。其中最著名的要數(shù)波音下跌了近70%，這個事件也是驅(qū)使人們?nèi)プ鲋忻拦颈容^的始作俑者。我們來看看實(shí)際情況。

波音這波下跌確實(shí)慘烈，但并不冤枉。我們只看到了媒體報(bào)道的咋舌的跌幅，卻很少有人求證事件的真?zhèn)?。?017年之前四五年的時(shí)間，波音每年的盈利在50億美元上下波動，市盈率也基本維持在10倍水平附近。但是2017年波音賺了80億美元，2018年賺了100億美元，股價(jià)也從2017年初的130美元左右漲到2018年的330美元左右，市盈率基本在15—20倍之間波動。2019年因?yàn)橐环N機(jī)型被認(rèn)定有設(shè)計(jì)缺陷導(dǎo)致全球停飛，波音全年虧損6億美元，而這一年其股價(jià)圍繞350美元上下震蕩了一年，直至今年暴跌70%至100美元附近。是不是感覺跌晚了，是不是覺得2019年它就應(yīng)該跌了？然而并沒有，2019年其股價(jià)在最高歷史水平上下震蕩一年。

我們再來看看跌幅。波音的軍工產(chǎn)品屬性、行業(yè)特質(zhì)、競爭格局有點(diǎn)像國內(nèi)的中國中車、中國船舶這些重資產(chǎn)的國企，給它15倍以上的市盈率是不是有點(diǎn)高？同樣是美國的企業(yè)，實(shí)力最為雄厚的銀行摩根大通也就是11倍市盈率，最具品牌價(jià)值的可口可樂、星巴克都是30倍。況且這幾個“濃眉大眼”的全球知名企業(yè)在3月市場動蕩中也都跌去了40%，產(chǎn)品有重大瑕疵且虧損的波音跌去70%是不是也不過分？

跌的多，其核心邏輯還是太貴了。我們只看到了別人在說這個公司跌了50%、70%，但沒有去追尋其實(shí)它之前是否漲的太離譜，甚至超出了常識。尤其是在市場大動蕩的時(shí)候，潮水般的信息量和被渲染的情緒，很容易讓我們被動跟隨走進(jìn)焦慮、恐懼的漩渦。

到底是經(jīng)濟(jì)危機(jī)還是短暫的經(jīng)濟(jì)衰退，這是人們關(guān)注的另一個焦點(diǎn)。我們可以明顯看到的是，兩周的時(shí)間，輿論就從樂觀的一次性短暫的衰退變成了堪比08年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，其主要根據(jù)是股市大跌加上經(jīng)濟(jì)阻斷引起的擔(dān)憂。我想現(xiàn)在就說是經(jīng)濟(jì)危機(jī)有些過于武斷，而說一定是短暫的衰退也過于輕率。誰能想到中國的艱難抗疫并未讓其他國家引起高度警戒？誰又能想到全球聯(lián)手就不會高效研制出疫苗？

我們想不到開頭，同樣也猜不到發(fā)展路徑。如果疫情無法控制，導(dǎo)致人們長時(shí)間無法恢復(fù)正常生活，進(jìn)而引起信心崩塌、企業(yè)倒閉潮、失業(yè)高企、大量債務(wù)違約，那經(jīng)濟(jì)蕭條大概率發(fā)生。但如果只是良好的基本面被迫暫停，資本市場的恐慌并未大范圍傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，那么經(jīng)濟(jì)反彈也會如期而至。所以走一步看一步、做好密切觀察和客觀分析更為重要，而現(xiàn)在就蓋棺定論需要打個大大的問號。

更何況，如果資本市場下跌的最主要原因是其本身太貴呢？那么，沒有疫情，也會跌下來。只不過疫情這個意外改變了其運(yùn)行軌跡和時(shí)間，但并沒有改變下跌這個事件。每個人心中都有自己的估值方式，到底貴不貴，我們只能看著自己賬戶中的數(shù)字去反思，也沒有必要強(qiáng)求按照統(tǒng)一的范式來計(jì)算任何一個東西的價(jià)值。

面對突如其來的恐慌，獨(dú)立思考和理性分析是最好的投資組合。作為85后基金管理人，我也是第一次經(jīng)歷這些，用這樣的方式總體來說效果還行，也算是從容應(yīng)對。如果我們做不到獨(dú)立思考、理性客觀，那也很簡單，只要為自己的焦慮和不安買單的時(shí)候不去抱怨就行。

二、如果你是投資者，應(yīng)該做些什么

一邊是巴菲特絕不拋售股票并買進(jìn)航空股而后又賣出，一邊是橋水基因虧損20%被迫贖回，還有眾多市場人士一會兒牛市一會兒熊市的論斷，再加上全球股市激烈的、集中的波動，讓每一個投資決策都面臨著更大的壓力和不確定性。此時(shí)，少虧錢已經(jīng)是很大的勝利。

作為投資者，我們的長遠(yuǎn)目標(biāo)當(dāng)然不會止于少虧錢。而在這種讓每一個人震驚的巨大波動中馬上賺錢似乎也不太現(xiàn)實(shí)。所以此時(shí)我們首先最應(yīng)該做到的是理性客觀——既不相信牛市論也不相信熊市論。我們唯一應(yīng)當(dāng)相信的是自己對一家企業(yè)價(jià)值的判斷。忽略對指數(shù)漲跌幅度的臆測，只要是夠便宜就買，覺得貴就等待。

既然無法預(yù)測市場的波濤洶涌，我們就應(yīng)該給自己留下足夠的余地。一個簡單的標(biāo)準(zhǔn)就是：如果買入后下跌50%，你是否還會堅(jiān)定持有甚至繼續(xù)買入？你看，可口可樂、星巴克、美國銀行這些“高富帥”不也在極端的時(shí)候一個月內(nèi)就跌了40%以上嗎？如果做不到，那我想最好的辦法是等待市場變得足夠平靜的時(shí)候再出手。另一方面，資金管理上也應(yīng)該留有足夠的余地，這個余地應(yīng)該大到不會影響你的生活品質(zhì)。

總之，我們既不能相信別人對市場的預(yù)測，也不能寄希望別人告訴我們一個企業(yè)的價(jià)值。因?yàn)榧词顾麄冋f的恰巧對了，但每一個人對資金的使用、儲備，對投資的理解，對衍生品工具的使用，對風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對都是差異巨大的。只有你自己最了解自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好，也只有自己最熟悉自己的資金情況。就像照顧好自己的生活一樣照顧好自己的投資，因?yàn)闆]人比你更了解自己的口味。