李冬偉 鮑思樺

【摘要】創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇快速提升信息透明度的決策行為，究竟是遵循政府規(guī)制和社會規(guī)范的“不由自主”，還是模仿領先企業(yè)決策行為的“自主選擇”？在新制度主義理論的解釋框架下，運用事件史分析法，基于2011 ～ 2017年創(chuàng)業(yè)板上市公司的樣本數(shù)據(jù)實證研究發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板上市公司更快地選擇提升信息透明度既是在政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度和證券分析師評級之下的“不由自主”，也是出于對行業(yè)領先企業(yè)信息透明度決策模仿的“自主選擇”。進一步研究發(fā)現(xiàn)，政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度不僅是直接推動上市公司更快選擇提升信息透明度的關鍵因素，而且能夠通過推動行業(yè)領先企業(yè)率先做出提升信息透明度的決策，進而促使其他上市公司更積極快速地“自主選擇”提升信息透明度。

【關鍵詞】信息透明度;制度同形機制;事件史分析;分析師評級;創(chuàng)業(yè)板

【中圖分類號】F275? ? ? 【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2020）06-0075-9

一、引言

自2010年首次對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息披露評級至今，深交所已經(jīng)連續(xù)9年公開披露創(chuàng)業(yè)板上市公司信息的評級結果。通過整理和分析2010 ～ 2018年創(chuàng)業(yè)板上市公司評級結果，發(fā)現(xiàn)各年評級為A（2010年為優(yōu)秀）的上市公司數(shù)量占總企業(yè)數(shù)量的比例處于13% ～ 22%之間，自2015年開始呈現(xiàn)下降趨勢，截至2018年該比例僅為14.61%。由此可見，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度面臨著嚴峻的問題，并且各年選擇提升信息透明度的企業(yè)的平均比例和平均增長速度僅為13.37%和2.39%，這說明我國創(chuàng)業(yè)板上市公司提升信息透明度積極性不高且提升速度較為緩慢。此外，北京大學光華—羅曼特信息和資本市場研究中心2019年發(fā)布的《中國資本市場信息質(zhì)量暨上市公司信息透明度指數(shù)白皮書》（簡稱“白皮書”）中也指出，我國上市公司缺乏提升信息透明度的動力，致使整個資本市場的信息透明度水平偏低。因此，深入挖掘推動創(chuàng)業(yè)板上市公司快速提升信息透明度的關鍵因素，盡快促進創(chuàng)業(yè)板上市公司提升信息透明度是構建一個透明的資本市場的關鍵。

已有研究大多在傳統(tǒng)經(jīng)濟學理論框架下，基于信號傳遞理論、委托代理理論和外部監(jiān)督假說，分析和驗證內(nèi)部管理和外部監(jiān)督對上市公司信息透明度的影響作用。但是，現(xiàn)有研究只是分析了影響企業(yè)信息透明度的因素，無法反映企業(yè)快速做出提升信息透明度決策的推動因素和作用過程，對于企業(yè)會模仿行業(yè)領先企業(yè)決策行為而“自主選擇”提升信息透明度的情況也尚未考慮。新制度主義理論[1，2] 從企業(yè)決策角度出發(fā)，認為除監(jiān)管政策等強制性同形機制和社會規(guī)范等規(guī)范性同形機制外，同行業(yè)領先企業(yè)決策行為形成的模仿性同形機制也能夠促使上市公司選擇提升信息透明度。

那么，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司究竟會在何種制度機制的推動下更快地選擇提升信息透明度？公司做出的提升信息透明度決策是監(jiān)管力度等規(guī)制手段和專業(yè)中介機構等社會規(guī)范壓力之下的“不由自主”，還是主動模仿同行業(yè)領先企業(yè)信息透明度決策行為的“自主選擇”？各種制度機制在企業(yè)信息透明度決策動態(tài)過程中的作用機理如何？這些問題值得深入探討。對此，本文嘗試通過構建新制度主義理論的解釋框架，基于制度同形理論[2] ，運用事件史分析法（Event History Analysis），研究制度構成要素在創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策動態(tài)過程中的驅(qū)動作用和內(nèi)部機理，以期為推動創(chuàng)業(yè)板上市公司更快做出提升信息透明度決策提供理論參考。

二、文獻綜述

已有研究主要是在傳統(tǒng)經(jīng)濟學的解釋框架之下，基于信號傳遞理論、委托代理理論和外部監(jiān)督假說三個視角研究了內(nèi)部管理和外部監(jiān)督對上市公司信息透明度水平的影響作用。主要結論歸納如下：

一是向市場傳遞積極信號動機的上市公司，信息透明度更高。首先，經(jīng)營業(yè)績好的企業(yè)信息透明度更高[3] 。張宗新等[4] 發(fā)現(xiàn)，規(guī)模越大、績效越好的企業(yè)，越傾向于向外部投資者披露更多的公司特質(zhì)信息，以塑造良好的企業(yè)社會形象，擁有更高水平的信息透明度。其次，有融資需求的企業(yè)為了向外界傳遞良好的公司形象以降低融資成本，往往信息透明度水平更高。張宗新等[4] 研究發(fā)現(xiàn)上市公司在公開融資之前，自愿披露有關公司財務和發(fā)展前景的信息，強化與外部信息使用者的信息溝通，能夠更好地向社會傳遞良好的信號，讓社會認可企業(yè)樹立的良好形象;譚勁松等[5] 系統(tǒng)分析了影響上市公司信息透明度的主要因素后發(fā)現(xiàn)，有融資需求的公司往往具有更高的信息透明度。持有公司股份的企業(yè)高管人員會在自利動機的影響下，選擇高水平的信息透明度，向資本市場傳遞企業(yè)價值被低估的信號，促使公司股價上升[6] 。付強等[7] 實證檢驗了管理層股權激勵與上市公司信息透明度的關系，發(fā)現(xiàn)管理層持股主要通過促使管理層披露更多公司特質(zhì)信息而提高信息透明度。

二是良好的公司治理可以緩解代理問題，提高上市公司信息透明度。Hermalin和Weisbach[8] 發(fā)現(xiàn)，上市公司代理問題越嚴重，信息透明度越低。Briano和Rodríguez[9] 認為在股權集中度較高的企業(yè)中，大股東與小股東之間的代理問題更為突出，大股東為了隱瞞其對其他股東的侵占事實，往往會選擇不披露、不及時披露或是虛假披露等行為，降低了企業(yè)的信息透明度。但是， Liu等[10] 提出當家族企業(yè)中股權集中度較高時，更有可能擁有較高水平的信息透明度，從而獲得合法性地位。當股權集中度達到非常高的水平，以致大股東與公司利益完全一致時，大股東就沒有侵占公司利益的必要，公司信息透明度也因此較高?；诖韱栴}對上市公司信息透明度的消極作用，部分學者研究了兩職合一和獨立董事的影響。Gul和Leung[11] 以385家中國香港上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)董事長和總經(jīng)理兩職合一的公司，信息透明度較低。Armstrong等[12] 研究發(fā)現(xiàn)獨立董事比例與公司信息透明度之間存在積極的正向關系，獨立董事能夠真正起到監(jiān)管上市公司的作用，獨立董事比例的增加能夠使得信息透明度水平提高。湯建洋等[13] 認為高管激勵能夠有效緩解管理層與股東之間的代理問題，通過“利益協(xié)同”效應促使管理層自主披露企業(yè)的特質(zhì)信息，提高企業(yè)的信息透明度，但過高程度的薪酬激勵很有可能會驅(qū)使管理層出于自利動機，選擇不披露或延遲披露公司特質(zhì)信息，降低了企業(yè)的信息透明度。

三是在政府監(jiān)管政策和社會規(guī)范的約束和監(jiān)督下的上市公司的信息透明度更高。首先，以政府強制力為保障的法律法規(guī)和監(jiān)管機制會對企業(yè)施加強制性的壓力，是提高信息透明度最重要的手段。屈晶等[14] 認為政府干預有利于企業(yè)信息透明度的提高。張程睿[15] 在研究公司透明度決定機制時發(fā)現(xiàn)，企業(yè)信息披露受到的管制越多，信息透明度越高。周中勝等[16] 認為公司所在地的制度環(huán)境越完善，執(zhí)法效率越高，該地區(qū)企業(yè)的信息披露水平越高，企業(yè)信息透明度也就越高。其次，機構投資者、證券分析師和審計師等專業(yè)化的第三方中介機構對上市公司信息透明度具有更為直接的影響。部分學者實證檢驗了機構投資者所有權對信息透明度的影響，結果表明機構投資者所有權的提高能夠促使上市公司披露更多的特質(zhì)信息，擁有更高水平的信息透明度[17，18] ;周澤將、杜興強[19] 研究發(fā)現(xiàn)，證券分析師能夠準確地解讀和傳遞上市公司公開披露的信息，從而提高公司信息透明度;代彬等[20] 認為審計師能夠?qū)ζ髽I(yè)提高信息透明度形成有效的監(jiān)督和制約。最后，媒體監(jiān)督能夠降低信息不對稱，并通過聲譽機制和市場機制提高上市公司信息透明度。李明等[21] 研究發(fā)現(xiàn)媒體報道有助于提高上市公司信息透明度，其中媒體負面報道能更明顯地提升信息透明度。

由上述文獻梳理可以發(fā)現(xiàn)，當前研究存在以下兩點不足：第一，僅分析了信息透明度水平的影響因素，無法篩選出企業(yè)快速選擇提升信息透明度的過程中的驅(qū)動因素。在實踐中，有些企業(yè)會在獲得評級后第一年選擇提升信息透明度，而有的企業(yè)會在很多年后才選擇提升，當前研究尚未考慮這一現(xiàn)實情況;第二，雖然當前研究從外部監(jiān)督角度探討了政府監(jiān)管和中介機構對信息透明度的影響，但未考慮企業(yè)會模仿行業(yè)領先企業(yè)的決策而“自主選擇”提升信息透明度，對于信息透明度動態(tài)決策中驅(qū)動因素的作用機理的研究也尚未涉及。鑒于此，本文將通過構建新制度主義理論的解釋框架，采用事件史分析法，從制度機制層面刻畫上市公司選擇提升信息透明度的動態(tài)過程，深入研究不同類型制度機制對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策的驅(qū)動作用以及作用機理，驗證上市公司更快選擇提升信息透明度的決策行為是“不由自主”還是“自主選擇”。

三、理論分析和研究假設

（一）新制度主義理論的解釋框架

有關企業(yè)信息披露決策的研究基于制度理論驗證了制度機制在上市公司信息披露決策過程中的驅(qū)動作用，認為制度機制是影響企業(yè)信息披露決策的重要內(nèi)生變量[22-26] 。同樣的，在上市公司信息透明度決策中，制度機制很有可能會驅(qū)動企業(yè)選擇提升信息透明度。新制度主義理論認為，企業(yè)不是追求效率的機器，而是處于鮮活制度環(huán)境之中的有機體。制度環(huán)境要求企業(yè)必須遵從合法性機制，采用被社會認可并廣為接受的組織形式和行為[27，28] ，以提高自身的社會地位和獲得社會認可[22] 。在各種制度機制的約束和推動下，企業(yè)會不斷改變自身的行為和結構，使自己和所處環(huán)境中的各種規(guī)范、規(guī)則和慣例相互兼容，從而和同一領域的其他企業(yè)的行為日益相似[2，29，30] 。制度理論將此種企業(yè)行為同質(zhì)化的現(xiàn)象稱為“制度同形”。

20世紀80年代，DiMaggio和Powell[2] 將制度同形機制分為：強制性同形機制、規(guī)范性同形機制和模仿性同形機制。強制性同形機制來源于監(jiān)管機構依據(jù)法律法規(guī)等強制性手段對上市公司施加的規(guī)制壓力[30] ;規(guī)范性同形機制來源于專業(yè)化進程，是專業(yè)化人員或?qū)ｉT機構對上市公司形成的規(guī)范化壓力[2] ;模仿性同形機制指的是上市公司面對不確定環(huán)境時，主動選擇模仿同領域內(nèi)領先企業(yè)的行為和決策。同時，DiMaggio和Powell[2] 還指出這三種制度同形機制在實際環(huán)境中并不能完全地區(qū)分開來，三者作用于組織的次序和程度是一種有規(guī)律的交替演變過程。在制度形成的初期，強制性同形機制一般占據(jù)主導地位，之后隨著制度的演化和完善，規(guī)范性同形機制占據(jù)主導地位。隨著強制性和規(guī)范性同形機制得到組織領域一致認同后，模仿性同形機制才會開始對企業(yè)的決策和行為發(fā)揮作用。

綜上，制度理論認為企業(yè)既會在政府監(jiān)管等強制性機制和中介機構等規(guī)范性機制的壓力下改變行為，也會因主動模仿行業(yè)領先企業(yè)行為而改變自己的行為。該理論能夠全面而準確地反映制度同形機制在上市公司決策過程中的驅(qū)動作用和內(nèi)在機理，為研究上市公司信息透明度決策機制奠定堅實的理論基礎。

（二）研究假設的提出

1. 上市公司信息透明度決策與強制性同形機制。強制性同形是推動上市公司選擇提升信息透明度最基本的制度機制。強制性同形主要來源于監(jiān)管機構等政府部門通過制定并實施法律、政策和法規(guī)等規(guī)制手段而對企業(yè)施加的直接、顯性的規(guī)制壓力。政府監(jiān)管機構監(jiān)管力度的加大是促使上市公司選擇提升信息透明度的關鍵性因素和最直接的手段[5] ，最能解釋企業(yè)選擇提升信息透明度的決策行為。在創(chuàng)業(yè)板市場中，證監(jiān)會制定了較為嚴格的監(jiān)管制度，通過一系列的制度和政策等強制性手段向上市公司施加了較大的規(guī)制壓力。同時，證監(jiān)會和深交所對上市公司信息違規(guī)事件的處罰力度也日漸加大。在強制性同形機制日漸趨嚴的情況下，上市公司必須遵守政府等監(jiān)管部門在信息透明度方面的法律法規(guī)而選擇提升信息透明度，以規(guī)避違反法律法規(guī)帶來的損失[16] 。因此，那些信息透明度不高的上市公司會在監(jiān)管部門的規(guī)制壓力之下而“不由自主”地選擇提升信息透明度。由此，本文提出以下假設：

假設1：監(jiān)管機構對信息透明度加強監(jiān)管會促使上市公司更快選擇提升信息透明度。

2. 上市公司信息透明度決策與規(guī)范性同形機制。規(guī)范性同形來源于專業(yè)化進程，是具有專業(yè)知識和技能的團體或人員通過建立企業(yè)與社會規(guī)范之間的聯(lián)系而使得企業(yè)遵循社會認可的行為準則的規(guī)范性機制。當這些專業(yè)化機構參與市場活動時，會通過與企業(yè)之間的網(wǎng)絡關系，將社會認可的行為規(guī)范傳播至組織，進而對企業(yè)的行為和決策產(chǎn)生影響。在資本市場中，證券分析師是社會公認的專業(yè)化程度較高的中介機構，是投資者與上市公司之間的信息紐帶。當整個資本市場的投資者普遍傾向于高信息透明度時，證券分析師對上市公司進行評價時往往會考慮上市公司的信息透明度。同時，具有專業(yè)知識和敏銳的信息分析能力的證券分析師對上市公司信息透明度的分析與評價會更為深入和透徹。因而，相比于監(jiān)管機構，證券分析師的評價對上市公司信息透明度決策的驅(qū)動作用更具有針對性。因此，證券分析師會通過對上市公司的評價將社會普遍認可的提高信息透明度的行為信息傳遞給上市公司，從而促使上市公司遵循社會認可的行為規(guī)范，進而自主選擇提升信息透明度。即上市公司選擇提升信息透明度是在規(guī)范性同形機制驅(qū)動下的一種“不由自主”的決策行為。基于此，本文提出如下假設：

假設2：證券分析師對上市公司的評級會促使上市公司更快選擇提升信息透明度。

3. 上市公司信息透明度決策與模仿性同形機制。模仿性同形產(chǎn)生的重要條件是管理者對不確定環(huán)境的本能反應。DiMaggio和Powell[2] 認為，為了減少不確定性和規(guī)避決策失誤帶來的損失，企業(yè)往往會選擇模仿同行業(yè)領先企業(yè)的決策和行為方式。與強制性和規(guī)范性同形機制直接通過施加壓力促使企業(yè)“不由自主”地選擇提升信息透明度不同，模仿性同形機制強調(diào)的是上市公司選擇提升信息透明度是“自主選擇”，是一種自覺的行為。作為一種自愿性決策，監(jiān)管機構對于上市公司信息透明度并沒有設定統(tǒng)一的衡量標準。上市公司是否選擇提升信息透明度，怎樣提升信息透明度以及提升信息透明度有何作用都具有極大的不確定性。為了避免不確定性帶來的損失，選擇對同行業(yè)領先企業(yè)的信息透明度決策行為進行模仿，無疑是一種最為可行且安全的方案。因此，當行業(yè)內(nèi)的領先企業(yè)選擇提升信息透明度時，其他企業(yè)也會出于規(guī)避損失的動機去模仿領先企業(yè)的決策，從而“自主選擇”提升信息透明度。基于上述分析，得出如下假設：

假設3：對同行業(yè)領先企業(yè)信息透明度決策行為的模仿會促使上市公司更快選擇提升信息透明度。

4. 制度同形機制在上市公司信息透明度決策過程中的作用機理。DiMaggio和Powell[2] 在論述三種制度同形機制時指出，這三種制度同形機制對企業(yè)行為的作用不是平行并立的，而是一種有規(guī)律的交替演變過程。在制度機制形成的初期，強制性同形一般占據(jù)主導地位，隨著制度的不斷演化和發(fā)展，規(guī)范性同形逐漸成為新的主導機制，模仿性同形機制是強制性和規(guī)范性同形機制內(nèi)化到行業(yè)內(nèi)部，得到一致認同后才開始對企業(yè)的行為發(fā)揮作用。只有突出強調(diào)三種制度機制發(fā)生作用的機理，才能更好地推動制度的不斷發(fā)展和完善。行業(yè)內(nèi)群體的選擇能夠為其他個體的選擇創(chuàng)造學習和選擇環(huán)境，從而影響行業(yè)內(nèi)每個個體的微觀選擇。當強制性同形和規(guī)范性同形促使同行業(yè)領先企業(yè)“不由自主”地選擇提升信息透明度之后，才能夠在行業(yè)內(nèi)還未選擇提升信息透明度的上市公司中形成模仿性同形機制，推動其積極主動地“自主選擇”提升信息透明度?；谏鲜龇治?，本文進一步提出以下兩個假設：

假設4a：監(jiān)管機構增強對信息透明度的監(jiān)管會促使領先企業(yè)更快選擇提升信息透明度，進而推動其他上市公司更快選擇提升信息透明度。

假設4b：證券分析師評級會通過促使領先企業(yè)率先選擇提升信息透明度來推動其他上市公司更快選擇提升信息透明度。

綜上，本文研究框架如圖1所示。

四、樣本選擇和研究設計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取2011 ～ 2017年創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象，剔除數(shù)據(jù)披露不全、異常以及已經(jīng)暫停上市的企業(yè)，最終確定樣本上市公司383家，共計樣本量1027個。被解釋變量上市公司信息透明度決策衡量指標來源于深交所網(wǎng)站每年對上市公司信息披露的評級。解釋變量證監(jiān)會違規(guī)事件處理公告來自CSMAR上市公司違規(guī)處理數(shù)據(jù)庫，違規(guī)事件處理公告來自于深交所網(wǎng)站。證券分析師評級以及控制變量等指標均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量設計

1. 被解釋變量。本文借鑒沈洪濤等[31] 衡量上市公司社會責任報告鑒證決策的指標，選取從未提升信息透明度的企業(yè)在t年選擇提升信息透明度的風險概率的自然對數(shù)作為被解釋變量上市公司信息透明度決策的衡量指標。風險概率h（t）越高，則說明上市公司選擇提升信息透明度的積極性越高。

2. 解釋變量。強制性同形以證監(jiān)會和深交所對上市公司信息披露違規(guī)處罰公告總數(shù)占總違規(guī)公告數(shù)的比例衡量，比例越大，監(jiān)管機構對信息透明度的監(jiān)管力度越大。規(guī)范性同形選取證券機構評級為衡量指標，證券分析師對上市公司股票評價為買入和增持，則賦值1，否則為0。模仿性同形以行業(yè)營業(yè)收入前5的上市公司是否選擇提升信息透明度為依據(jù);如果行業(yè)前5上市公司有n家在上年選擇提升信息透明度則賦值n/5，n=0，1，2，3，4，5。

3. 控制變量。本文選取公司規(guī)模、財務杠桿、股權集中度和高管薪酬激勵為控制變量。其中，選取年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)衡量公司規(guī)模，年末資產(chǎn)負債率衡量財務杠桿，前三大股東持股數(shù)占流通股股數(shù)比例衡量股權集中度，以及用年末高管薪酬總額的自然對數(shù)衡量高管薪酬激勵。

變量定義及計量方法如表1所示。

（三）模型構建

本文采用事件史分析法中常用的半?yún)?shù)模型Cox比例風險模型[32] 進行相關分析。該模型基本定義為：其中，h（t）為風險函數(shù)，定義為h（t）=[ limΔt→∞Pr （ t≤T≤t+Δt|T≥t）Δt]，表示樣本公司第t年選擇提升信息透明度的可能性。例如，2011年選擇提升信息透明度的上市公司為34家，未提升信息透明度的企業(yè)為99家，則h（2011）=34/99=0.3434，即在2011年之前從未提升信息透明度的公司在該年選擇提升信息透明度的概率為0.3434。h（t）越大，表示特定事件發(fā)生的概率越大，也就是越多的企業(yè)在t年選擇提升信息透明度。Xi是本文的一組解釋變量即制度同形機制，包含證監(jiān)會和深交所對信息違規(guī)事件的監(jiān)管力度、證券分析師評級以及同行業(yè)領先者選擇提升信息透明度的行為。Yj是本文的一組控制變量即公司規(guī)模、財務杠桿以及股權集中度等因素，eij表示隨機誤差。

五、實證結果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表2可知，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇提升信息透明度的風險函數(shù)的均值和標準差分別為0.2609和0.0359，說明創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇提升信息透明度的整體積極性偏低且差異不大。證監(jiān)會和深交所對信息披露違規(guī)處理公告數(shù)量占總處罰公告數(shù)量比例的最小值為0.5493，最大值為0.6305，均值為0.5947，說明當前監(jiān)管機構對上市公司信息透明度的監(jiān)督力度較大。有32.81%的上市公司受到來自證券師評級的壓力，且0.4698的標準差說明整體差異度偏高。此外，行業(yè)內(nèi)38.81%的領先企業(yè)在上年度選擇提升信息透明度。

（二）相關性分析

由表3中可知，證監(jiān)會和深交所對信息透明度的監(jiān)管力度形成的強制性同形、證券分析師評級形成的規(guī)范性同形和模仿行業(yè)領先企業(yè)選擇提升信息透明度的行為與上市公司信息透明度決策之間皆存在顯著的正相關關系。此外，各個變量之間的相關系數(shù)均小于0.5，這意味著本研究的變量之間不存在嚴重的多重共線性。

（三）回歸性分析

表4中各個模型的F值表示模型的構建符合統(tǒng)計學意義，且在0.01的置信水平上顯著，模型通過了Cox比例風險模型的檢驗。

由表4可知，模型（1）中強制性同形的系數(shù)估計值為0.929且在0.01的置信水平上顯著，說明受到政府監(jiān)管機構規(guī)制壓力的創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇提升信息透明度的可能性是未受到監(jiān)管壓力企業(yè)的2.53倍（e0.929），支持了假設1，即政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度加大會促使創(chuàng)業(yè)板上市公司更快地選擇提升信息透明度。同時，模型（2）以證券分析師評級衡量規(guī)范性同形，結果顯示規(guī)范性同形的回歸系數(shù)值為0.019，在5%的置信區(qū)間內(nèi)顯著，受到證券師評級的創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇提升信息透明度的意愿是未受到評級企業(yè)的1.02倍（e0.018），假設2得以證實，由此說明證券分析師評級會促使創(chuàng)業(yè)板上市公司更快地選擇提升信息透明度。

由模型（3）可知，模仿性同形的系數(shù)估計值為0.095，P值遠小于0.01，說明模仿行業(yè)內(nèi)領先企業(yè)信息透明度決策的創(chuàng)業(yè)板上市公司選擇提升信息透明度的可能性是那些未模仿企業(yè)的1.1倍（e0.095），假設3由此得證。即我國創(chuàng)業(yè)板上市公司會積極地“自主選擇”模仿同行業(yè)領先企業(yè)提升信息透明度的行為，從而更快地選擇提升信息透明度。

為了驗證三種制度同形機制在創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策過程中的作用機理，本文利用Baron和Kenny[33] 提出的中介效應檢驗模型進行檢驗。由表4和圖2可見，在模型（4）中強制性同形對模仿性同形的回歸系數(shù)為2.024，說明強制性同形能夠?qū)δ７滦詸C制的形成產(chǎn)生顯著的正向影響。同時，模型（5）中強制性同形的系數(shù)估計值在1%的置信水平上顯著，卻下降至0.764。上述分析表明，上市公司對同行業(yè)領先企業(yè)信息透明度決策行為的模仿在機構監(jiān)管力度對上市公司信息透明度決策的影響中起到了部分中介作用，假設4a得以驗證。

表4和圖3結果顯示：模型（4）中規(guī)范性同形機制對模仿性同形機制的系數(shù)估計值的T值僅為-0.743，即規(guī)范性同形機制對模仿性同形機制的作用并不顯著，且為負值。綜合參考以往文獻關于中介效應的檢驗方法，本文采用Bootstrap法進一步檢驗規(guī)范性同形對模范性同形機制的系數(shù)值的顯著性。如圖4所示，規(guī)范性同形的系數(shù)估計的P值為0.484，說明對行業(yè)領先企業(yè)的模仿在證券分析師評級和創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度關系中不存在中介作用，假設4b未通過驗證?？赡艿脑蛟谟冢瑒?chuàng)業(yè)板上市公司對證券分析師評級持有不同的態(tài)度。謝震、艾春榮[34] 認為證券分析師對創(chuàng)業(yè)板上市公司會形成“施壓機制”和“解讀機制”。對于大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，由于存在嚴重的信息不對稱，管理層往往傾向于將證券分析師評級作為評價企業(yè)的標準和依據(jù)并做出決策。但是，規(guī)模較大的領先企業(yè)更傾向于結合自身的能力和對市場的分析做出是否提升信息透明度的決策。因此，證券分析師評級形成的規(guī)范性同形機制并沒有對創(chuàng)業(yè)板領先上市公司的決策行為產(chǎn)生有效的影響。

綜上所述，政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度、證券分析師評級和對行業(yè)領先企業(yè)決策的模仿均會對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策產(chǎn)生顯著的正向驅(qū)動作用。強制性同形機制對創(chuàng)業(yè)板上市公司更快選擇提升信息透明度決策的推動作用最大，行業(yè)模仿領先企業(yè)決策的推動作用次之，證券分析師評級的作用最弱?？梢?，創(chuàng)業(yè)板上市公司更快選擇提升信息透明度既有“不由自主”，又有“自主選擇”。進一步研究發(fā)現(xiàn)，加大監(jiān)管力度還會通過促使領先企業(yè)“不由自主”提升信息透明度而推動其他上市公司更快地“自主選擇”提升信息透明度，但證券分析師評級尚不能對領先企業(yè)的決策產(chǎn)生有效的影響。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為驗證本研究結論的有效性和穩(wěn)定性，考慮到金融行業(yè)相較于其他行業(yè)的特殊性，本文剔除了金融行業(yè)的樣本公司，并考慮了上市公司盈利能力（ROA）的影響，將其作為控制量再次進行了回歸檢驗。具體的檢驗結果如表5所示，與之前的回歸檢驗結果一致。

六、結論和建議

本文構建新制度主義理論的解釋框架，運用事件史分析法，重點分析了創(chuàng)業(yè)板上市公司在更快地選擇提升信息透明度時，是“不由自主”還是“自主選擇”？基于2011 ～ 2017年創(chuàng)業(yè)板上市公司的樣本數(shù)據(jù)和Cox比例風險模型檢驗結果，得出以下兩點研究結論：第一，政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度、證券分析師評級和對行業(yè)領先企業(yè)信息透明度決策行為的模仿均能夠促使創(chuàng)業(yè)板上市公司更快地選擇提升信息透明度，其中監(jiān)管力度的推動作用最大，對行業(yè)領先企業(yè)決策的模仿次之，證券分析師評級的作用最弱。由此可見，創(chuàng)業(yè)板上市公司在選擇提升信息透明度的決策過程中，既有監(jiān)管力度和證券分析師評級壓力下的“不由自主”，還有模仿行業(yè)領先企業(yè)決策行為的“自主選擇”;第二，政府監(jiān)管機構的監(jiān)管力度會通過促使行業(yè)領先企業(yè)“不由自主”選擇提升信息透明度，推動其他企業(yè)積極迅速地“自主選擇”提升信息透明度。因此，在推動創(chuàng)業(yè)板上市公司更快選擇提升信息透明度的過程中，監(jiān)管機構除了直接施加壓力，還會通過領先企業(yè)的決策將壓力“傳遞”至其他企業(yè)。重視機構監(jiān)管力度對領先企業(yè)的影響對推動創(chuàng)業(yè)板上市公司更快選擇提升信息透明度也有重要的意義。

本文結論對推動創(chuàng)業(yè)板上市公司快速選擇提升信息透明度決策具有一定的借鑒意義：第一，創(chuàng)業(yè)板上市公司不僅會受到政府監(jiān)管的直接壓力而“不由自主”地更快選擇提升信息透明度，還會在監(jiān)管力度影響領先企業(yè)決策的“傳遞”作用下“自主選擇”快速地提升信息透明度。有關政府部門可以加大監(jiān)管力度、建立健全公司信息透明度的評價機制以及加大對信息透明度低的企業(yè)的處罰力度，確保相關監(jiān)管制度的一貫執(zhí)行，從而促使創(chuàng)業(yè)板上市公司盡快選擇提升信息透明度。同時，增強行業(yè)協(xié)會等行業(yè)組織對領先企業(yè)提升信息透明度的導向作用，通過加大對示范企業(yè)（信息透明度標桿企業(yè)）的宣傳力度，促使行業(yè)內(nèi)領先企業(yè)“不由自主”地選擇提升信息透明度，在全行業(yè)范圍內(nèi)激發(fā)創(chuàng)業(yè)板上市公司對信息透明度的認同感，最終促使上市公司更快地“自主選擇”提升信息透明度。第二，證券分析師評級也能促使企業(yè)“不由自主”地選擇提升信息透明度。提升證券分析師等專業(yè)化中介機構對信息透明度的評價能力，分行業(yè)定期對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度評級并公布結果，發(fā)揮其對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策的驅(qū)動作用，促使企業(yè)“不由自主”地更快選擇提升信息透明度。第三，創(chuàng)業(yè)板上市公司應該積極主動地“自主選擇”提升信息透明度。雖然在當前的制度機制中，政府監(jiān)管力度對企業(yè)更快選擇提升信息透明度的推動作用最大，但此種規(guī)制手段更多是強制企業(yè)從滿足合法性要求方面提升信息透明度，難以在整個創(chuàng)業(yè)板市場中激發(fā)上市公司對信息透明度的理解和認同。相較而言，在上市公司內(nèi)部樹立提升信息透明度的意識，能夠推動企業(yè)更積極迅速地“自主選擇”提升信息透明度。此外，行業(yè)領先企業(yè)應率先遵循行業(yè)規(guī)范、政府監(jiān)管和專業(yè)機構社會規(guī)范的要求并“不由自主”地快速選擇提升信息透明度，向行業(yè)其他企業(yè)和社會展示企業(yè)信息透明的良好形象，促使行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)對領先企業(yè)的模仿而“自主選擇”提升信息透明度，由此提升整個行業(yè)的信息透明度水平。

本文雖然分析了創(chuàng)業(yè)板上市公司在選擇提升信息透明度決策過程中的關鍵驅(qū)動因素及作用機理，但在選取規(guī)范性同形衡量指標時僅考慮了證券分析師評級的影響，未考慮審計師、機構投資者等專業(yè)化中介機構對創(chuàng)業(yè)板上市公司信息透明度決策形成的規(guī)范性壓力。這是本文的不足之處，在未來的研究中可以更全面地研究專業(yè)化中介機構對企業(yè)信息透明度決策的作用。

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