梁日升

（上海對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)，上海 201620）

一、引言

長久以來，我國中小企業(yè)融資難的問題一直是政府治理的重點(diǎn)，李克強(qiáng)總理多次在《政府工作報(bào)告》和國務(wù)院會(huì)議中強(qiáng)調(diào)要解決部署進(jìn)一步推進(jìn)落實(shí)政策，緩解小微企業(yè)融資難融資貴的現(xiàn)狀，解決小微企業(yè)融資難的問題。①參見http://www.gov.cn/guowuyuan/2018-08/22/content_5315707.htm，2019年10月12日訪問。中小企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中占有重要地位，如何解決中小企業(yè)的融資困境一直是一個(gè)世界性難題，中小企業(yè)融資成本高，可融資渠道少，過多依賴民間借貸等非正規(guī)融資渠道。隨著我國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，股權(quán)眾籌應(yīng)運(yùn)而生。一方面，小微企業(yè)需要新的低成本融資渠道，另一方面，以普通金融消費(fèi)者為代表的民間零散資本需要有投資項(xiàng)目避免資金閑置。[1]面對(duì)兩方不同的需求，股權(quán)眾籌起到了很好的橋梁作用。

股權(quán)眾籌平臺(tái)為了降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)，加快融資效率，主要采用了“領(lǐng)投+跟投”的運(yùn)行模式。②在國內(nèi)45家股權(quán)眾籌平臺(tái)中，采用“領(lǐng)投＋跟投”模式的股權(quán)眾籌平臺(tái)占比為91%，僅有9%的股權(quán)眾籌平臺(tái)采用合投基金模式。股權(quán)眾籌中的“領(lǐng)投人”制度起源于美國眾籌平臺(tái)AngelList，在引入我國后，基于我國金融環(huán)境實(shí)際情況，“領(lǐng)投人”制度被改造成具有我國特色的“領(lǐng)投+跟投”的模式。[2]在該模式中眾籌項(xiàng)目的發(fā)起人并非直接面向大眾投資人進(jìn)行籌資，而是先面對(duì)專業(yè)且經(jīng)驗(yàn)豐富的領(lǐng)投人，由領(lǐng)投人運(yùn)用其專業(yè)能力對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量進(jìn)行評(píng)估把關(guān)，再將篩選出的質(zhì)量較高的股權(quán)眾籌項(xiàng)目進(jìn)行投資推薦，跟投人可參考領(lǐng)投人的推薦意見自行決定是否投資該股權(quán)眾籌項(xiàng)目。

二、“領(lǐng)投+跟投”的潛在風(fēng)險(xiǎn)

互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌基于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，天然具有大眾投資的屬性。[3]因此，參與股權(quán)眾籌的跟投人大多是缺乏投資經(jīng)驗(yàn)，投資損失承受能力有限的投資者。因此，在股權(quán)眾籌的四方主體中，跟投人是最為弱勢(shì)的一方，理應(yīng)對(duì)其加大保護(hù)力度。因此，在分析“領(lǐng)投+跟投”模式中領(lǐng)投人給跟投人帶來的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)以跟投人的利益保護(hù)為出發(fā)點(diǎn)。

正如上文所述，股權(quán)眾籌平臺(tái)為降低普通投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，吸引更多投資人的資金，便從傳統(tǒng)的三方主體的眾籌模式中再引入了領(lǐng)投人一方。為確保領(lǐng)投人能夠在投資過程中充分考慮跟投人的利益，“領(lǐng)投+跟投”模式的思路是將領(lǐng)投人和跟投人捆綁在一起成為“利益共同體”。具體制度設(shè)計(jì)如下：

一是領(lǐng)投人被要求投資項(xiàng)目總金額的20%-50%（視平臺(tái)要求而不同）。領(lǐng)投人的投資是跟投人對(duì)于領(lǐng)投人最大的信任基礎(chǔ)。在此情形下，若是領(lǐng)投人未能做好盡職調(diào)查、企業(yè)估值等工作，亦或是領(lǐng)投人在融資公司經(jīng)營管理中出現(xiàn)重大失誤，對(duì)其本身的投資也會(huì)造成損失。因此，為了維護(hù)自身利益，領(lǐng)投人也有動(dòng)力做到盡職盡責(zé)。

二是領(lǐng)投人和跟投人需共同設(shè)立合伙企業(yè)。設(shè)立合伙企業(yè)既是為了規(guī)避《公司法》中對(duì)于有限公司股東的人數(shù)限制，也是為了避免作為領(lǐng)投人直接插手投資收益分配過程。無論是項(xiàng)目日常管理時(shí)的投資分紅，還是退出階段時(shí)所獲的股份變現(xiàn)收益，均需先轉(zhuǎn)入有限合伙企業(yè)的賬戶中再進(jìn)行內(nèi)部分配。在未進(jìn)行內(nèi)部分配前，其所獲收益尚為未分割的整體，因此，領(lǐng)投人所追求的目標(biāo)只能是整體利益最大化。

三是領(lǐng)投人有權(quán)從跟投人投資收益中收取一定比例的管理費(fèi)用。將投資人投資收益中一定比率的金額作為管理人管理的報(bào)酬，是資產(chǎn)管理項(xiàng)目中常見且有效的一種激勵(lì)管理人勤勉盡責(zé)的激勵(lì)條款。將該條款引入到股權(quán)眾籌中，則有利于領(lǐng)投人為追求額外的收益而自發(fā)地積極行使自己的管理職能。

“領(lǐng)投+跟投”制度在制度設(shè)計(jì)上試圖將領(lǐng)投人和跟投人安排為“利益共同體”，然而在股權(quán)眾籌項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)行時(shí)，領(lǐng)投人仍可能實(shí)施為了自身利益而損害廣大投資者利益的行為。本質(zhì)上來講，領(lǐng)投人和跟投人作為投資人，其追求的目標(biāo)是一致的，即自身利益最大化。至于其他投資人的利益，以一個(gè)純粹理性的投資者的角度來看，顯然是無需關(guān)注的。因此，無論是否設(shè)立上述制度，領(lǐng)投人的目的都未曾變化過，即追求自身利益的最大化?！邦I(lǐng)頭+跟投”的制度設(shè)計(jì)將領(lǐng)投人和跟投人捆綁在一起成為“利益共同體”，只能保證領(lǐng)投人在一定程度同時(shí)追求個(gè)人利益最大化和集體利益最大化。但如果領(lǐng)投人能夠通過損害全體投資人的利益而從中獲利，且所獲利益能夠填補(bǔ)共同利益的損失，那么領(lǐng)投人就有動(dòng)機(jī)實(shí)施上述行為。與此同時(shí)，股權(quán)眾籌仍處于監(jiān)管的灰色地帶。在一個(gè)缺乏監(jiān)管的環(huán)境下，現(xiàn)有的制度并不能充分保證領(lǐng)投人追求個(gè)人利益最大化的最佳途徑就是實(shí)現(xiàn)共同利益最大化。因此，在基于保護(hù)金融消費(fèi)者的立場(chǎng)識(shí)別領(lǐng)投人的法律風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)深刻認(rèn)識(shí)到，領(lǐng)投人與跟投人并非表面的“利益共同體”，領(lǐng)投人為了自身利益，仍有可能損害跟投人的合法權(quán)利。[4]

筆者認(rèn)為，領(lǐng)投人帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)有以下幾種：

（一）跟投人的信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)

所謂信息不對(duì)稱，指的是在市場(chǎng)主體之間對(duì)于交易相關(guān)的真實(shí)信息掌握程度存在差異。[5]在現(xiàn)有的“領(lǐng)投+跟投”模式中，跟投人信息來源主要有兩個(gè)：一是融資企業(yè)主動(dòng)披露的項(xiàng)目信息，二是領(lǐng)投人主動(dòng)披露的項(xiàng)目相關(guān)信息。在現(xiàn)在的股權(quán)眾籌中，監(jiān)管缺位的現(xiàn)象仍比較嚴(yán)重，跟投人作出投資決策歸根到底仍是對(duì)眾籌項(xiàng)目和跟投人的信任。然而在互聯(lián)網(wǎng)中，跟投人難以了解領(lǐng)投人、融資企業(yè)等主體的實(shí)際情況，其信息披露程度完全由融資企業(yè)、領(lǐng)投人自行決定，且在眾籌平臺(tái)本身刻意規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的情況下，披露的信息的真實(shí)性更加難以保障。[6]在無法保障眾籌項(xiàng)目相關(guān)信息真實(shí)性的前提下，跟投人的投資風(fēng)險(xiǎn)將難以預(yù)估。

雖然引入領(lǐng)投人的初衷是降低跟投人的信息不對(duì)稱程度，但是正如上文中所分析的那樣，領(lǐng)投人并非跟投人的“利益共同體”，領(lǐng)投人最終決定披露信息的范圍和程度仍是基于自身利益的考量。值得注意的是，領(lǐng)投人與融資企業(yè)在融資過程中的接洽階段，本質(zhì)上是一種雙向選擇，領(lǐng)投人基于融資企業(yè)的盈利性和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)來決定是否投資。相對(duì)的，融資企業(yè)也需要考慮所選擇的領(lǐng)投人能否吸引到其他跟投人的投資以滿足預(yù)期的融資需求。從這個(gè)角度可知，能否吸引到足夠的跟投人資金是融資企業(yè)和跟投人雙方的共同利益。因此，為了吸引跟投人的投資，領(lǐng)投人的信息披露可能是選擇性的，即可能存在領(lǐng)投人故意隱瞞不利信息，夸大有利信息等情形。

因此，由于跟投人與融資企業(yè)、領(lǐng)投人之間存在信息不對(duì)稱之緣故，跟投人缺乏有效手段用于驗(yàn)證其所獲項(xiàng)目獎(jiǎng)相關(guān)信息是否真實(shí)且完整。在“領(lǐng)投+跟投”模式下，由于跟投人的信息獲取通道有限，往往盲目作出投資決策，再加上投資者的從眾心理，跟投人在眾籌過程中往往會(huì)出現(xiàn)羊群行為，跟隨領(lǐng)投人的投資選擇。同時(shí)，跟投人與領(lǐng)投人之間的共同利益關(guān)系較為脆弱，一旦領(lǐng)投人摒棄自身信譽(yù)而追求個(gè)人私益，跟投人缺乏有效渠道獲知相關(guān)信息，也就無法有效及時(shí)維護(hù)自身權(quán)益。待項(xiàng)目經(jīng)營狀況急劇惡化以至于跟投人能察覺時(shí)，其所能采取的事后救濟(jì)也很難彌補(bǔ)其損失。[7]

（二）領(lǐng)投人與融資企業(yè)互相串通的風(fēng)險(xiǎn)

正如上文中所述，在融資項(xiàng)目融資過程中，領(lǐng)投人在與融資企業(yè)接洽溝通過程中可能會(huì)與融資企業(yè)形成共同利益關(guān)系，進(jìn)而引發(fā)惡意串通、合謀欺詐的可能。由于股權(quán)眾籌平臺(tái)未介入領(lǐng)投人和融資企業(yè)的溝通過程，因此雙方具體的合意內(nèi)容無法為外部所知曉。更有甚者，以“大家投”為例，部分股權(quán)眾籌平臺(tái)甚至允許領(lǐng)投人“自帶”投資項(xiàng)目。[8]在此情形下，領(lǐng)投人與融資企業(yè)之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或者內(nèi)部利益輸送的情形，跟投人無法獲知，也無從判斷。尤其是股權(quán)眾籌各方主體亦可能出現(xiàn)身份混同的情形，各主體之間的相互制衡、相互監(jiān)督更無從談起，更容易引發(fā)融資公司和領(lǐng)投人對(duì)跟投人的合謀欺詐。由此可見，“領(lǐng)投+跟投”模式的現(xiàn)有機(jī)制無法防止領(lǐng)投人和融資企業(yè)之間惡意串通，合謀欺詐跟投人。具體而言，領(lǐng)投人和融資企業(yè)之間惡意串通主要有以下兩種情形：

一是領(lǐng)投人虛假出資。在此情形中，領(lǐng)投人與融資企業(yè)事前串通，由領(lǐng)投人以自身信譽(yù)和投資行為吸引跟投人跟隨投資。待融資企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資完成后，融資企業(yè)再私下將領(lǐng)投人投入的資金退還給領(lǐng)投人。在這種情況下，領(lǐng)投人實(shí)質(zhì)上只是融資企業(yè)吸引跟投人投資的宣傳者，而非融資企業(yè)的投資人，更不是跟投人共呼吸同命運(yùn)的“利益共同體”。由于領(lǐng)投人個(gè)人利益不再與融資企業(yè)經(jīng)營情況相關(guān)聯(lián)，作為唯一進(jìn)入融資企業(yè)管理層的領(lǐng)投人，其能否盡職盡責(zé)保障跟投人的投資利益便存在極大的不確定性。更有甚者，融資企業(yè)和領(lǐng)投人惡意串通套取跟投人資金，可能會(huì)直接以創(chuàng)業(yè)失敗為由侵吞跟投人的資金。

二是領(lǐng)投人與融資企業(yè)兩者合謀虛構(gòu)企業(yè)估值信息。在眾籌企業(yè)融資過程中，融資企業(yè)可能會(huì)與領(lǐng)投人事前串通，公開的相關(guān)信息均已經(jīng)過融資企業(yè)和領(lǐng)投人的精心“包裝”，例如將估值僅為200萬元的企業(yè)宣傳為估值500萬元，致使跟投人面臨投資回報(bào)與預(yù)期嚴(yán)重不符或者投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）領(lǐng)投人可能資格造假

對(duì)于領(lǐng)投人資質(zhì)要求，此處以“大家投”平臺(tái)為例，擬申請(qǐng)成為領(lǐng)投人的申請(qǐng)者滿足以下任一條件即可：①參見https://m.csai.cn/if/752226.html，2019年10月24日訪問。

1.兩年以上天使基金、早期VC基金經(jīng)理級(jí)以上崗位從業(yè)經(jīng)驗(yàn)；

2.兩年以上創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)（只限第一創(chuàng)始人經(jīng)驗(yàn)）；

3.三年以上企業(yè)總監(jiān)級(jí)以上崗位工作經(jīng)驗(yàn)；

4.五年以上企業(yè)經(jīng)理級(jí)崗位工作經(jīng)驗(yàn)；

5.兩個(gè)以上天使投資案例。

由此可見，股權(quán)眾籌平臺(tái)對(duì)于領(lǐng)投人的資質(zhì)考核偏向于對(duì)領(lǐng)投人工作經(jīng)驗(yàn)和投資經(jīng)驗(yàn)的考核。然而，值得注意的是，在互聯(lián)網(wǎng)眾籌的背景下，即使是具備一定審查能力的股權(quán)眾籌平臺(tái)，也難以查詢到申報(bào)人完整、真實(shí)的個(gè)人經(jīng)歷。更何況領(lǐng)投人為了業(yè)績的考慮，吸引更多跟投人的投資，往往會(huì)基于部分真實(shí)經(jīng)歷虛構(gòu)夸大其投資成果，此時(shí)對(duì)股權(quán)眾籌平臺(tái)審查造成了更大的困難，也加大了眾籌平臺(tái)審查失誤的可能性。

我國傳統(tǒng)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，也對(duì)投資決策主體提出了較高的準(zhǔn)入門檻，但是由于投資者人數(shù)較少，互相對(duì)各自的實(shí)際情況都有一定的了解。[9]但在股權(quán)眾籌中，投資者不再是那些傳統(tǒng)意義上的投資者，而是相對(duì)資金量較少，人數(shù)多，相互之間并不熟悉，難以形成合力的民間投資者。在此情形下，跟投人對(duì)于領(lǐng)投人的實(shí)際情況缺乏了解，其對(duì)領(lǐng)投人實(shí)際投資能力的審查完全依靠的是領(lǐng)投人的自我宣傳以及股權(quán)眾籌平臺(tái)的審查。然而，在眾籌平臺(tái)審查力度不充分的前提下，跟投人便無法獲知領(lǐng)投人的實(shí)際投資水平如何，這也變相增加了跟投人的投資風(fēng)險(xiǎn)。

三、現(xiàn)有制度無法有效制約領(lǐng)投人

在我國股權(quán)眾籌實(shí)務(wù)中，對(duì)領(lǐng)投人制約手段主要有三個(gè)：一是領(lǐng)投人自身的職業(yè)道德；二是合同約定，具體又包括股權(quán)眾籌平臺(tái)與領(lǐng)投人簽訂的《服務(wù)協(xié)議》以及領(lǐng)投人與跟投人簽訂的《有限合伙企業(yè)協(xié)議》；三是法律規(guī)定的制約。但是從實(shí)踐的角度來看，上述手段缺乏有效性。

首先，由于我國股權(quán)眾籌行業(yè)尚處于無序發(fā)展階段，領(lǐng)投人的職業(yè)道德體系尚未建立，也缺乏相應(yīng)的職業(yè)道德行為守則。因此，在缺乏成熟的職業(yè)道德自律體系的前提下，所謂的遵守職業(yè)道德也就無從談起，本質(zhì)上還是依賴于領(lǐng)投人的主觀判斷。

其次，相較于法律約束和制度約束，合同約束的有效性明顯較低，只要違約成本低于其違約所得收益，領(lǐng)投人便有動(dòng)力實(shí)施違約行為，損害跟投人的權(quán)益。在實(shí)務(wù)中，上述合同條款往往只是原則性地約定領(lǐng)投人應(yīng)負(fù)責(zé)對(duì)融資項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查、價(jià)值評(píng)估、信息披露和投后管理，而沒有對(duì)違約行為規(guī)定具體情形。但若以投資項(xiàng)目的成敗為判斷標(biāo)準(zhǔn)則顯然違背了市場(chǎng)規(guī)律，給領(lǐng)投人設(shè)置了過高的要求。因此，對(duì)于領(lǐng)投人是否應(yīng)當(dāng)承擔(dān)違約責(zé)任缺乏有效的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，難以認(rèn)定領(lǐng)投人是否應(yīng)當(dāng)承擔(dān)違約責(zé)任。

最后，法律規(guī)定的制約。股權(quán)眾籌在監(jiān)管層面的法律法規(guī)規(guī)章較少，但這并不意味著法律層面無法做出有效監(jiān)管，反而是因?yàn)榉缮形磳?duì)股權(quán)眾籌的合法性作出認(rèn)定，導(dǎo)致股權(quán)眾籌從業(yè)人員一直希望法律層面的監(jiān)管不要“用力過猛”，打擊整個(gè)行業(yè)的正常發(fā)展。[10]

綜上可知，現(xiàn)有手段無法有效制約領(lǐng)投人，也難以為跟投人的合法權(quán)益提供有力保障。究其原因，還是因?yàn)槟壳肮蓹?quán)眾籌行業(yè)缺乏有效的自律管理。自律管理起到的是承上啟下的作用，主要負(fù)責(zé)的是股權(quán)眾籌行業(yè)的日常運(yùn)營的管理。自律管理的缺位，導(dǎo)致股權(quán)眾籌行業(yè)呈現(xiàn)出野蠻生長的狀態(tài)。另外，股權(quán)眾籌行業(yè)缺乏的是事前和事中的監(jiān)管，法律層面的監(jiān)管注重的是事后的救濟(jì)和懲戒，因此，偏向于事前的預(yù)防和事中的管理的自律管理能有效地填補(bǔ)現(xiàn)有的制度空白。

四、領(lǐng)投人的自律監(jiān)管制度構(gòu)建

（一）領(lǐng)投人的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)

引入領(lǐng)投人的初衷便是經(jīng)驗(yàn)豐富且可靠的投資者帶領(lǐng)缺乏經(jīng)驗(yàn)的跟投人一起投資。因此，“領(lǐng)頭+跟投”模式最核心的點(diǎn)就在于領(lǐng)投人本身的可靠程度。目前，我國的股權(quán)眾籌平臺(tái)均針對(duì)領(lǐng)投人的資質(zhì)規(guī)定了準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，但各平臺(tái)規(guī)定內(nèi)容較為混亂，缺乏統(tǒng)一的規(guī)定。從領(lǐng)投人在股權(quán)眾籌中的職能來講，對(duì)于領(lǐng)投人的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，筆者認(rèn)為有以下幾點(diǎn)：

1.領(lǐng)投人的投資經(jīng)歷

判斷領(lǐng)投人是否擁有豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，最直觀的標(biāo)準(zhǔn)就是自身的投資經(jīng)歷。實(shí)務(wù)中也存在領(lǐng)投人為達(dá)到準(zhǔn)入資質(zhì)要求而編造自身經(jīng)歷的情況。①例如39氪平臺(tái)的領(lǐng)投人華創(chuàng)投資公司董事長孟浩然在眾籌平臺(tái)上披露的自己多項(xiàng)投資業(yè)績，在互聯(lián)網(wǎng)上均查無可證。因此，為避免領(lǐng)投人偽造投資經(jīng)歷，應(yīng)對(duì)其提交的證明文件提高審查標(biāo)準(zhǔn)。例如要求領(lǐng)投人提交更多用于證明其投資經(jīng)歷的證明文件，不僅僅是要證明該項(xiàng)目是否存在，也要在一定程度上證明該項(xiàng)目的運(yùn)行狀況。

2.領(lǐng)投人的資金實(shí)力

領(lǐng)投人的資金實(shí)力直接體現(xiàn)其風(fēng)險(xiǎn)承受能力，風(fēng)險(xiǎn)承受能力則會(huì)直接影響其投資時(shí)所作出的決策。與其他投資模式的管理人不同，領(lǐng)投人的最大特點(diǎn)在于其本身也在股權(quán)眾籌項(xiàng)目中投入了較大比例的資金。若無充足的可支配資金，領(lǐng)投人即使經(jīng)驗(yàn)再豐富，也無法在投資項(xiàng)目中投入過多資金，從而難以被跟投人所信任。

3.領(lǐng)投人的個(gè)人信用

無論是避免領(lǐng)投人與融資企業(yè)惡意串通，還是要求領(lǐng)投人在投后管理階段盡職盡責(zé)，領(lǐng)投人本身的職業(yè)道德水平都起到關(guān)鍵作用。與此同時(shí)，領(lǐng)投人的個(gè)人信譽(yù)也是跟投人選擇跟隨該領(lǐng)投人投資的最重要因素。但是，信用本身是無形的、難以證明的，在判斷領(lǐng)投人的個(gè)人信用是否可靠時(shí)，筆者認(rèn)為可以援引立法實(shí)踐中對(duì)于公司董事、基金管理人等特殊主體的做法，即規(guī)定領(lǐng)投人應(yīng)當(dāng)在最近五年內(nèi)未因違背領(lǐng)投人職責(zé)而遭受行政處罰或是刑事處罰。

（二）針對(duì)領(lǐng)投人本身的信息披露制度

正如上文所述，領(lǐng)投人本身既有信用中介的職能，也有投后管理的職能?；谄渎毮艿闹匾?，股權(quán)眾籌平臺(tái)除了對(duì)其資質(zhì)進(jìn)行審查外，也應(yīng)當(dāng)對(duì)領(lǐng)投人的相關(guān)信息進(jìn)行信息披露，讓跟投人對(duì)領(lǐng)投人的實(shí)際情況有更多了解渠道。筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)對(duì)領(lǐng)投人的以下信息作出披露：

1.領(lǐng)投人正在進(jìn)行的所有股權(quán)眾籌項(xiàng)目

領(lǐng)投人不僅是股權(quán)眾籌項(xiàng)目的投資者，也是股權(quán)眾籌項(xiàng)目的管理者。領(lǐng)投人的精力是有限的，若其領(lǐng)投的項(xiàng)目過多，則其在管理過程中自然難以兼顧所有的股權(quán)眾籌項(xiàng)目，跟投人也會(huì)偏向那些投資項(xiàng)目更少的領(lǐng)投人。這樣也可倒逼領(lǐng)投人盡可能從精力、時(shí)間分配上能對(duì)每一個(gè)項(xiàng)目充分的負(fù)責(zé)。

2.領(lǐng)投人的投資經(jīng)歷

領(lǐng)投人的投資經(jīng)歷，不僅可以說明領(lǐng)投人的投資經(jīng)驗(yàn)是否豐富，也可說明其履行資金管理人的職責(zé)質(zhì)量究竟如何?，F(xiàn)有的股權(quán)眾籌平臺(tái)往往只宣傳領(lǐng)投人曾經(jīng)投資過哪些股權(quán)眾籌項(xiàng)目，卻對(duì)領(lǐng)投人所投資項(xiàng)目的退出情況避而不談。事實(shí)上，在股權(quán)眾籌項(xiàng)目中，對(duì)于跟投人最重要的就是眾籌項(xiàng)目的退出階段。因?yàn)楸娀I項(xiàng)目的退出階段是跟投人的投入資本及其收益變現(xiàn)的過程，也是融資企業(yè)兌現(xiàn)收益承諾的最后一步。然而，在我國股權(quán)眾籌中，融資成功的項(xiàng)目不少，但是投資人能夠成功退出，拿到投資收益的股權(quán)眾籌項(xiàng)目卻寥寥無幾。因此，領(lǐng)投人投資的股權(quán)眾籌項(xiàng)目是否成功退出，是衡量領(lǐng)投人投資決策是否正確的重要標(biāo)準(zhǔn)。這自然也是跟投人選擇是否跟投的重要因素之一，理應(yīng)對(duì)其進(jìn)行披露。

3.領(lǐng)投人的信用評(píng)價(jià)記錄

筆者認(rèn)為，股權(quán)眾籌平臺(tái)有必要建立領(lǐng)投人的信用公示體系，倘若領(lǐng)投人實(shí)施了違約行為，則由股權(quán)眾籌平臺(tái)予以記錄并公示。這不僅有利于跟投人識(shí)別不良領(lǐng)投人，避免額外的投資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)也增加了領(lǐng)投人的違約成本，使其意識(shí)到遵守職業(yè)道德的重要性，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了良幣驅(qū)逐劣幣的效果，信用評(píng)價(jià)好的領(lǐng)投人可吸引的跟投人投資更多，而有違約記錄的領(lǐng)投人所領(lǐng)投的項(xiàng)目則無人敢投。

（三）應(yīng)當(dāng)建立以跟投人權(quán)益為導(dǎo)向的領(lǐng)投人職業(yè)倫理體系

所謂職業(yè)倫理，主要體現(xiàn)為規(guī)制從業(yè)人員職業(yè)行為的相關(guān)法律法規(guī)以及行為準(zhǔn)則。從業(yè)人員不能僅僅將職業(yè)倫理視為一套規(guī)制自身的規(guī)定條文，而同時(shí)要將其視為職業(yè)理想與追求。而領(lǐng)投人主體的設(shè)立初衷就是一種“利他”身份，即領(lǐng)投人的存在應(yīng)是利于跟投人的合法權(quán)益的。因此，領(lǐng)投人應(yīng)當(dāng)在其工作中時(shí)刻以跟投人的利益為追求目標(biāo)而非自身利益，而在現(xiàn)有制度的設(shè)計(jì)中，領(lǐng)投人和跟投人本就可以成為“利益共同體”，領(lǐng)投人追求跟投人的利益最大化并不會(huì)妨礙自身利益的實(shí)現(xiàn)。建立相應(yīng)的職業(yè)倫理體系，筆者認(rèn)為應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：

1.保障領(lǐng)投人的獨(dú)立性

在現(xiàn)有的“領(lǐng)投+跟投”模式中，其最大的弊病就在于沒有確保領(lǐng)投人的獨(dú)立性。其實(shí)，無論是領(lǐng)投人承擔(dān)的信息中介職能還是投后管理職能都需要領(lǐng)投人在履行職能時(shí)做出客觀的判斷。在參考其他職業(yè)主體職業(yè)道德建立的過程中，筆者注意到保證主體客觀性的最重要手段是保證其獨(dú)立性，領(lǐng)投人自然也不例外。因此，領(lǐng)投人的獨(dú)立性是保證其能客觀履行職能的第一要素。領(lǐng)投人的獨(dú)立性要求領(lǐng)投人獨(dú)立于融資企業(yè)，不得與融資企業(yè)存在任何關(guān)聯(lián)關(guān)系?；讵?dú)立性的要求，眾籌平臺(tái)不得準(zhǔn)許領(lǐng)投人“自帶”眾籌項(xiàng)目，也應(yīng)核查領(lǐng)投人是否與融資企業(yè)之間存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或不正當(dāng)?shù)睦孑斔汀?/p>

此外，股權(quán)眾籌平臺(tái)應(yīng)當(dāng)定期對(duì)領(lǐng)投人遵守獨(dú)立性的狀況進(jìn)行評(píng)價(jià)，并將評(píng)價(jià)結(jié)果對(duì)外公布。領(lǐng)投人也應(yīng)簽署書面承諾保證自身履行職能時(shí)已注意保持自身的獨(dú)立性，否則將承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。

2.將領(lǐng)投人遵守職業(yè)倫理的評(píng)價(jià)納入到信用評(píng)價(jià)體系

股權(quán)眾籌平臺(tái)應(yīng)根據(jù)領(lǐng)投人的投資業(yè)績、成功退出項(xiàng)目等建立一套較為完善客觀的評(píng)級(jí)制度，對(duì)于那些嚴(yán)格遵守職業(yè)倫理的領(lǐng)投人，應(yīng)當(dāng)給予其正向的評(píng)價(jià)，并將其展示于對(duì)外的信用評(píng)價(jià)報(bào)告中。這樣有助于激勵(lì)那些遵守職業(yè)倫理的領(lǐng)投人，同時(shí)也是對(duì)違反職業(yè)倫理的領(lǐng)投人的一種懲戒手段。

五、結(jié)語

股權(quán)眾籌發(fā)展至今，仍處于自然生長階段?！邦I(lǐng)投+跟投”模式，是目前最符合我國國情和法律規(guī)定的一種股權(quán)眾籌形式。而領(lǐng)投人在該模式中的重要地位也顯示我國有必要加強(qiáng)對(duì)領(lǐng)投人的監(jiān)管。然而，在股權(quán)眾籌行業(yè)尚未發(fā)展成熟時(shí)，貿(mào)然加以法律規(guī)制反而可能導(dǎo)致整個(gè)行業(yè)受限過度，拖慢整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。因此，針對(duì)領(lǐng)投人的自律監(jiān)管就顯得尤為重要，既要把控領(lǐng)投人的準(zhǔn)入門檻，也要加強(qiáng)對(duì)領(lǐng)投人的信息披露程度和職業(yè)倫理的建設(shè)，以求在縮小領(lǐng)投人帶來的風(fēng)險(xiǎn)下，盡可能發(fā)揮領(lǐng)投人在保護(hù)跟投人合法權(quán)益方面的正面作用。