◎陳曉宏

企業(yè)必須根據(jù)自身的實(shí)際情況和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，通過(guò)特定的融資渠道和資本市場(chǎng)，采取一定的方式籌集到自身發(fā)展所需要的資金，降低籌資組合的總體資本成本，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)最終的理財(cái)目標(biāo)。隨著市場(chǎng)改革的進(jìn)一步深入，企業(yè)制度必須越來(lái)越完善，才能適應(yīng)日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，提升企業(yè)的效益，更好地為社會(huì)創(chuàng)造更大的價(jià)值。

通常，資本成本被定義為企業(yè)使用各種來(lái)源的資金所付出的代價(jià)。這種定義方式容易使人忽略了那些成本形式不明顯的資金使用成本如權(quán)益資本的成本，而且這種理解方式已經(jīng)滲透到企業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算中去了，我們通常所計(jì)算的利潤(rùn)總額只扣除了負(fù)債的利息費(fèi)用，即使用各種負(fù)債資本的資本成本，而未扣除使用權(quán)益資本的成本，這導(dǎo)致了管理者認(rèn)為權(quán)益資本成本為零而忽略了使用權(quán)益資本的效率，并在籌資方式上放棄債務(wù)籌資，一味地通過(guò)發(fā)行新股、配股等方式籌集資金以滿(mǎn)足企業(yè)各種資金需求，從而使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)難以?xún)?yōu)化。因此，資本成本的定義不宜從企業(yè)角度出發(fā)，而應(yīng)從投資者角度出發(fā)，以糾正企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者對(duì)資本成本的錯(cuò)誤理解，可以將資本成本定義為投資者投資于企業(yè)所希望獲得的報(bào)酬率。

二、資本結(jié)構(gòu)決策的主要影響因素分析

1.企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析。

企業(yè)的任何經(jīng)濟(jì)決策都應(yīng)圍繞財(cái)務(wù)目標(biāo)進(jìn)行，資本結(jié)構(gòu)決策也不例外。當(dāng)企業(yè)以利潤(rùn)最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí)，多采用資本成本比較法進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策；而以股票價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)，則需要運(yùn)用每股利潤(rùn)分析法來(lái)尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，以達(dá)到通過(guò)增加利潤(rùn)使股票的市場(chǎng)價(jià)格上升的目的；上市公司多以公司總價(jià)值最大化為目標(biāo)，在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)必須綜合考慮利益和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面，其資本結(jié)構(gòu)決策方式也不同于前兩種目標(biāo)下的資本結(jié)構(gòu)決策方式，為公司價(jià)值比較法。

2.宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)因素影響。

宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境指國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及稅負(fù)對(duì)企業(yè)的影響。經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，金融市場(chǎng)完善，能夠降低企業(yè)籌資成本，減少籌資成本。稅負(fù)水平，債務(wù)利息可以稅前扣除，而股利的分配是在納稅之后進(jìn)行的。所得稅稅率較高時(shí)，負(fù)債的抵稅作用明顯，因此，稅負(fù)率越高，企業(yè)通常更傾向于選擇債務(wù)融資。

三、資本結(jié)構(gòu)的決策方法

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)決策原理，確定企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)主要有以下三種方式：

1.成本比較法。

資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算各種不同的資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較，側(cè)重于從投入角度尋找使總成本最低的資本結(jié)構(gòu)決策方法。該方法可用于企業(yè)初始籌資和追加籌資兩種情況，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化，但未考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，一般適用于資本規(guī)模小、資本結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的非股份公司。但對(duì)于現(xiàn)代中小企業(yè)而言，籌資綜合資本成本低并不應(yīng)是其資本結(jié)構(gòu)決策的惟一標(biāo)準(zhǔn)，還應(yīng)注意以資金用途決定資本結(jié)構(gòu)和對(duì)企業(yè)控股權(quán)的保持。

2.適度籌資，控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一般來(lái)講，負(fù)債籌資是成本最低的籌資方式。在企業(yè)的各項(xiàng)資金來(lái)源中，由于債務(wù)資金的利息可以在企業(yè)所得稅前支付，而且，債權(quán)人要求的報(bào)酬率較低，因此，債務(wù)資金的成本通常是最低的。但是，只有當(dāng)企業(yè)盈利的情況下，負(fù)債才能發(fā)揮減稅作用。負(fù)債籌資才可降低綜合資本成本，增加公司收益。如果企業(yè)將財(cái)務(wù)杠桿用足，達(dá)到理論上的最佳負(fù)債水平，一旦遇到不可預(yù)見(jiàn)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)的投資利潤(rùn)率低于企業(yè)負(fù)債籌資的成本率，企業(yè)就可能出現(xiàn)償債困難的情況。

3.每股利潤(rùn)分析法。

分析資本結(jié)構(gòu)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合理的資本結(jié)構(gòu)的方法，就叫息稅前利潤(rùn)-每股利潤(rùn)分析法，簡(jiǎn)寫(xiě)為EBIT-EPS 分析法。該方法本著每股利潤(rùn)最大化的原則對(duì)備選方案進(jìn)行判斷和取舍。實(shí)際運(yùn)用中是通過(guò)無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算進(jìn)行的，所謂無(wú)差別點(diǎn)是指兩個(gè)籌資方案下每股利潤(rùn)相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)額。

四、我國(guó)企業(yè)中資本成本研究的現(xiàn)狀及發(fā)展

1.我國(guó)企業(yè)中資本成本研究的現(xiàn)狀。

我國(guó)缺乏資本成本約束這一問(wèn)題既是我國(guó)長(zhǎng)期堅(jiān)持計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的結(jié)果也與資本市場(chǎng)的理論研究和實(shí)踐不足、財(cái)務(wù)管理理論的轉(zhuǎn)換上存在內(nèi)在缺陷和我國(guó)改革開(kāi)放以后制度性改革資本市場(chǎng)，對(duì)西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)學(xué)習(xí)不充分有關(guān)。

學(xué)術(shù)界在理論上一般把財(cái)務(wù)管理分為宏觀財(cái)政和微觀財(cái)務(wù)兩個(gè)研究層次，并根據(jù)研究重心的變化，以財(cái)政職能替代財(cái)務(wù)職能，把微觀財(cái)務(wù)并入國(guó)家宏觀財(cái)政體系進(jìn)行研究。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為企業(yè)微觀財(cái)務(wù)的本質(zhì)屬性是資金運(yùn)動(dòng)，而在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，企業(yè)對(duì)國(guó)家的依賴(lài)關(guān)系又是最主要的，這種主要表現(xiàn)在為資金的無(wú)償調(diào)撥、優(yōu)先使用和必要利潤(rùn)上繳之間的關(guān)系。所以，國(guó)有企業(yè)根本不存在籌資管理問(wèn)題。

但是長(zhǎng)期財(cái)政性撥款造成了我國(guó)國(guó)有企業(yè)政企不分和政府職能轉(zhuǎn)換不法實(shí)現(xiàn)的問(wèn)題，不僅使國(guó)有企業(yè)過(guò)度依賴(lài)財(cái)政，生命力和競(jìng)爭(zhēng)力脆弱不堪，還造成政府和企業(yè)的責(zé)任劃分不清，政府工作沉重，企業(yè)效益低下等阻礙市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)步的問(wèn)題。當(dāng)然，這種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和政企關(guān)系下，國(guó)有企業(yè)既無(wú)可能也無(wú)必要去考慮資金的機(jī)會(huì)成本與收益率的問(wèn)題，自然也根本不存在資本成本的概念。所以，對(duì)于中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論發(fā)展緩慢的現(xiàn)狀是缺乏必要的歷史傳承和忽略了對(duì)外國(guó)經(jīng)驗(yàn)的借鑒雙重原因造成的，而他的結(jié)果則是致使我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)長(zhǎng)期滯后。

后來(lái)，在特殊資本市場(chǎng)制度的安排下，我國(guó)證券市場(chǎng)得以迅速建立，在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)了傳統(tǒng)銀行主導(dǎo)融資制度向現(xiàn)代公開(kāi)資本市場(chǎng)融資制度的切換。但是，正是這種外力主導(dǎo)下的制度變遷，使得我國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)了外在制度安排與資本市場(chǎng)自主調(diào)節(jié)和財(cái)務(wù)理念內(nèi)生發(fā)展規(guī)律與外力催生理論等功能缺陷，在資本市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程中產(chǎn)生了一系列的矛盾與摩擦，為我國(guó)資本市場(chǎng)的低效率埋下了隱患。

2.我國(guó)企業(yè)資本成本研究的發(fā)展。

首先，我國(guó)從二十世紀(jì)七十年代開(kāi)始發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，到現(xiàn)在短短的三十多年里，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展已經(jīng)取得了可喜可賀的成績(jī)。這期間，發(fā)展起了一批企業(yè)，但是這些企業(yè)在經(jīng)營(yíng)理念上大致相同，沒(méi)有學(xué)到國(guó)外先進(jìn)企業(yè)的精髓，而對(duì)資本成本的研究也不夠深入。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，產(chǎn)生了獨(dú)特的市場(chǎng)環(huán)境。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初期，需求遠(yuǎn)大于供給，基本上每一個(gè)行業(yè)的發(fā)展速度都是十分迅猛的，每個(gè)行業(yè)都是買(mǎi)方市場(chǎng)，企業(yè)收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于了資本成本，企業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中是基本不用考慮資本成本的。但隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，以前的模式必定不能適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新情況，市場(chǎng)將會(huì)逐漸趨于穩(wěn)定，資本成本必將逐漸成為企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的約束，企業(yè)必須重視資本成本，對(duì)資本成本的研究就成了必要，以使其運(yùn)用更加的規(guī)范，從而使企業(yè)的決策更加合理。

五、結(jié)束語(yǔ)

企業(yè)必須根據(jù)自身的實(shí)際情況和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，通過(guò)特定的融資渠道和資本市場(chǎng)，采取一定的方式籌集到自身發(fā)展所需要的資金，降低籌資組合的總體資本成本，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)最終的理財(cái)目標(biāo)。企業(yè)的資本成本管理受到會(huì)計(jì)理論、會(huì)計(jì)核算等多個(gè)方面因素的影響，這要求企業(yè)建立資本成本管理體系時(shí)必須將這些影響因素納入考慮的范疇，并制定針對(duì)性策略。就企業(yè)而言，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的長(zhǎng)期影響下，整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)過(guò)于呆板，經(jīng)營(yíng)管理效率相對(duì)低下。企業(yè)建立資本成本會(huì)計(jì)體系有助于企業(yè)資本成本的管理，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)者權(quán)利，使得整個(gè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)更為靈活。當(dāng)然，體系的建立是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，體系的實(shí)施效果短時(shí)間不甚明顯。因此，企業(yè)的管理必須提高自身的認(rèn)識(shí)，以長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角看待問(wèn)題，并樹(shù)立建立、健全資本成本管理體系的信念和決心。我們期待資本成本能在我國(guó)的資本市場(chǎng)上發(fā)揮越來(lái)越重要的作用，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系能夠進(jìn)一步完善關(guān)于資本成本的內(nèi)涵。