(安徽大學(xué) 安徽 合肥 233031)

一、引言

隨著保險(xiǎn)種類的日益增多，保險(xiǎn)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)也越來(lái)越激烈，保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)來(lái)源主要是保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)和保險(xiǎn)資金的運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)在不同的歷史時(shí)代發(fā)揮著不同的作用，但隨著時(shí)代的發(fā)展，保險(xiǎn)公司的數(shù)量越來(lái)越多，競(jìng)爭(zhēng)也越來(lái)越大，從而導(dǎo)致費(fèi)率水平降低；還有就是投保人對(duì)保險(xiǎn)保障作用期望值的提高；使得各保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)的利潤(rùn)額大幅下滑，有的甚至出現(xiàn)了虧損。這就導(dǎo)致保險(xiǎn)公司對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用業(yè)務(wù)的依賴，保險(xiǎn)資金運(yùn)用業(yè)務(wù)不僅可以使部分企業(yè)扭虧為盈，還會(huì)提升各公司的競(jìng)爭(zhēng)能力，推動(dòng)保險(xiǎn)行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

本文將在事件分析法的框架下，對(duì)被保險(xiǎn)資金舉牌的特征進(jìn)行分析，并通過(guò)各窗口超常收益率的比較，看該市場(chǎng)對(duì)這一現(xiàn)象所作出的反映，從而研究風(fēng)險(xiǎn)偏好程度低的資本的市場(chǎng)投資行為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好程度較高的資本市場(chǎng)價(jià)值的影響，以及判斷當(dāng)前市場(chǎng)的有效性。

二、文獻(xiàn)綜述

有學(xué)者深入分析了保險(xiǎn)資金運(yùn)作時(shí)的相關(guān)特點(diǎn)、存在的問(wèn)題以及產(chǎn)生的影響，張有略，蘇長(zhǎng)生，伊?xí)?2005)以保險(xiǎn)資金直接入市的相關(guān)政策為中心，分析了保險(xiǎn)資金入市對(duì)保險(xiǎn)公司、股市和基金的效應(yīng)，并提出了相關(guān)的建議；胡畏，范振龍(2000)以上海股票市場(chǎng)的指數(shù)和選取的一些股票的價(jià)格行為為對(duì)象,發(fā)現(xiàn)具有一定程度的弱式市場(chǎng)有效性；余希(2006)通過(guò)對(duì)中國(guó)有效性的實(shí)證研究和成果的概括，分析出了中國(guó)證券市場(chǎng)有效性欠佳的原因并提出了相關(guān)的建議。

在目前的研究現(xiàn)狀中，大多數(shù)學(xué)者對(duì)保險(xiǎn)資金入市的研究大致都闡述了當(dāng)前保險(xiǎn)資金舉牌上市公司的情況和動(dòng)因，以及對(duì)其監(jiān)管措施的說(shuō)明，宏觀的說(shuō)明了對(duì)資本市場(chǎng)的影響。同時(shí)也就股票市場(chǎng)的一些變化來(lái)檢驗(yàn)其市場(chǎng)的有效性以及通過(guò)市場(chǎng)對(duì)該信息的反應(yīng)程度來(lái)驗(yàn)證市場(chǎng)的有效性。但還沒(méi)有從保險(xiǎn)資金入市這一角度來(lái)分析目前市場(chǎng)所具有的有效性，本文將從這個(gè)角度進(jìn)行市場(chǎng)有效性的研究。

三、保險(xiǎn)資金入市背景

2015年，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行，市場(chǎng)環(huán)境不景氣，且在供給側(cè)改革的大背景下，各大行業(yè)的收益率較之前都有明顯的下降，存在著資源配置效率低下的問(wèn)題，又因?yàn)橘Y本市場(chǎng)具備容納大量資金的能力，而且市場(chǎng)上的低價(jià)藍(lán)籌股具有很高的股息率，這對(duì)保險(xiǎn)資金進(jìn)入股市具有一定的吸引力。

在2012年之后，保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)開(kāi)始實(shí)行“償二代”的機(jī)制，“償二代”相比“償一代”而言，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)量化的程度更加的明確，同時(shí)也對(duì)保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用提出了更高的要求，也為保險(xiǎn)公司提供了更多的投資空間和發(fā)展機(jī)遇。保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)在2015年頒布了《提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例》，該《通知》放寬了保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例，對(duì)符合條件的保險(xiǎn)公司，將投資單一藍(lán)籌股票的比例上限由占上季度末總資產(chǎn)的5%調(diào)整為10%；投資權(quán)益類資產(chǎn)達(dá)到30%比例上限的，可進(jìn)一步增持藍(lán)籌股票，增持后權(quán)益類資產(chǎn)余額不高于上季度末總資產(chǎn)的40%。這些政策的頒布也表明保監(jiān)會(huì)支持保險(xiǎn)資金進(jìn)入股市投資相關(guān)的藍(lán)籌股。

四、保險(xiǎn)資金入市對(duì)被舉牌公司的影響

2015年7月8日，保監(jiān)會(huì)頒布了《提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例》的通知，我們將頒布的日期記為0，事件的窗口期設(shè)為頒布日期的前后10個(gè)交易日，即(-10，10)為窗口期，選取事前窗口的前20個(gè)交易日為估計(jì)期，即(-30，-10)為估計(jì)期。

(一)樣本公司的確定

在2015年期間，保險(xiǎn)公司頻繁舉牌上市公司，總體舉牌數(shù)超過(guò)了110次，為了保證數(shù)據(jù)篩選的準(zhǔn)確性和科學(xué)性，本文將保險(xiǎn)資金持股比例在10%以上的上市公司視為關(guān)聯(lián)性很強(qiáng)的公司，這些被舉牌公司所屬行業(yè)大致分布在房地產(chǎn)、金融、零售業(yè)、紡織服裝等行業(yè),房地產(chǎn)和金融行業(yè)的相對(duì)較多。

在選擇樣本公司的時(shí)，為了確保選擇的被舉牌公司的準(zhǔn)確性,所選擇的上市公司都是被保險(xiǎn)資金舉牌超過(guò)10%的上市公司，這樣才能反映出該事件發(fā)生對(duì)關(guān)聯(lián)性上市公司的影響，另外還剔除了在事件窗口期停牌的上市公司，最后還有針對(duì)性的分別選擇了在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的公司。按照此條件，一共篩選了11家上市公司，其中在上海證券交易所上市的公司有5家，在深證證券交易所上市的公司有5家。

本文采用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益法來(lái)計(jì)算正常收益率，所選取的數(shù)據(jù)是來(lái)自窗口期(-10,10)，采用公式進(jìn)行相關(guān)的回歸分析，從而可以計(jì)算出α和β的值，以及隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，最后再計(jì)算出各所選樣本公司每天的超常收益率。

選取標(biāo)準(zhǔn)化超常收益這個(gè)指標(biāo)，主要是為了通過(guò)超常收益標(biāo)準(zhǔn)化來(lái)消除在使用數(shù)據(jù)時(shí)產(chǎn)生的變量失真的影響，從而使得所選取的變量更具有可比性，以此來(lái)保證所選取數(shù)據(jù)的有效性和真實(shí)性。

(二)實(shí)證分析

本次分析一共選用了10個(gè)樣本公司，共有21組原始數(shù)據(jù)，每組原始數(shù)據(jù)包含樣本公司在當(dāng)天的收盤(pán)價(jià)，借助相關(guān)軟件進(jìn)行相應(yīng)的分析。

分析后發(fā)現(xiàn)在事前窗口期內(nèi)，每天的標(biāo)準(zhǔn)化收益值有8天在99%的置信水平上是顯著的，有1天在95%的置信水平上是顯著的，在該事件發(fā)生的當(dāng)天，每天的標(biāo)準(zhǔn)化收益在99%的置信水平上是顯著的，在事后窗口期內(nèi)，每天的標(biāo)準(zhǔn)化收益有5天在99%的置信水平上是顯著的，有1天在95%的置信水平上是顯著的。雖然事前窗口的顯著性比事后窗口的顯著性要強(qiáng)一些，但在整個(gè)的事件窗口期，在21個(gè)交易日中，有16個(gè)交易日呈現(xiàn)出了明顯的顯著性，可以看出當(dāng)前的市場(chǎng)對(duì)該事件的發(fā)生做出了相應(yīng)的影響?？梢钥闯瞿壳暗墓墒惺前霃?qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)。

五、結(jié)論及相關(guān)建議

(一)結(jié)論闡述

本文在在事件分析法的研究框架下，采用了超額收益等指標(biāo)衡量，發(fā)現(xiàn)保監(jiān)會(huì)頒布《提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股的比例》這個(gè)事件對(duì)關(guān)聯(lián)性上市公司的股價(jià)產(chǎn)生了正向效應(yīng)，也說(shuō)明了當(dāng)前的股票市場(chǎng)具有半強(qiáng)式有效性。

(二)相關(guān)建議

目前股票市場(chǎng)上數(shù)量最多的投資者就是個(gè)人投資者了，但個(gè)人投資者的資金量相對(duì)較小，沒(méi)有辦法決定股票的走勢(shì)，而且個(gè)人投資者的信息獲取渠道較為單一，因此個(gè)人投資者在選擇購(gòu)買股票時(shí)不能盲目跟風(fēng)，在購(gòu)買時(shí)可以多多關(guān)注公司的基本面，多投資一些被低估的藍(lán)籌股，以獲取穩(wěn)定回報(bào)為目的。

機(jī)構(gòu)投資者是股票市場(chǎng)主要的投資者，機(jī)構(gòu)投資者的資金量較為龐大，特別是保險(xiǎn)資金具有風(fēng)險(xiǎn)回避的特性，因此在進(jìn)行股票投資的時(shí)候，應(yīng)該提高自身的選股能力，避免激進(jìn)的投資方式。