(中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 北京 100081)

一、研究背景

自2015年起，中國人民銀行放開對存款利率的直接控制，名義上基本實(shí)現(xiàn)了利率市場化。但在實(shí)際操作中，我國銀行的存貸款利率決定并未實(shí)現(xiàn)真正的市場化，大多數(shù)銀行仍按照存貸款基準(zhǔn)利率定價(jià)，存貸款基準(zhǔn)利率和市場化金融市場利率并存的雙軌問題日益突出。2019年8月中旬，中國人民銀行改革L(fēng)PR形成機(jī)制，意在疏通國內(nèi)利率傳導(dǎo)渠道，推進(jìn)“利率并軌”，增強(qiáng)貨幣政策的調(diào)控效力。

二、文獻(xiàn)綜述

李宏瑾、蘇乃芳(2018)對我國利率雙軌制的特征和機(jī)理進(jìn)行了深入分析，認(rèn)為央行應(yīng)當(dāng)在條件成熟時逐步取消存貸款基準(zhǔn)利率，順利推進(jìn)貨幣價(jià)格調(diào)控方式轉(zhuǎn)型。彭興韻(2019)全面分析了LPR改革的背景、內(nèi)容與現(xiàn)存問題，認(rèn)為人民銀行應(yīng)當(dāng)盡快取消存貸款基準(zhǔn)利率、完善MLF利率形成機(jī)制。邵彥棋(2019)分析了新LPR機(jī)制的優(yōu)勢和作用機(jī)理，認(rèn)為LPR改革將引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下行，倒逼銀行向風(fēng)險(xiǎn)要收益。武興偉(2020)分析了LPR機(jī)制改革的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境與必要性，認(rèn)為本次改革將疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資利率。

三、利率雙軌制現(xiàn)象與成因

(一)利率雙軌制與利率并軌

利率雙軌制是我國金融體系改革的過渡性制度安排，特指我國利率體系中同時存在存貸款基準(zhǔn)利率和市場化無風(fēng)險(xiǎn)利率的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，后者主要是指DR007和SHIBOR等各個貨幣子市場的基準(zhǔn)利率。

與之相對應(yīng)，利率并軌則是指存貸款基準(zhǔn)利率與貨幣市場無風(fēng)險(xiǎn)利率“合一”，整個金融體系確立唯一的基準(zhǔn)利率，銀行等機(jī)構(gòu)和市場投資者均參考這一利率水平進(jìn)行資產(chǎn)定價(jià)。

(二)利率雙軌制的成因

1.資金市場分割，兩利率定價(jià)機(jī)制并存

從成因上看，我國利率雙軌現(xiàn)象的出現(xiàn)主要是因?yàn)殂y行信貸市場和金融市場兩個資金市場相互分割，彼此之間不能形成有效聯(lián)動，并且各自具有自己的利率定價(jià)機(jī)制。在金融市場上，我國貨幣市場和債券市場已基本實(shí)現(xiàn)資金借貸的市場化定價(jià)機(jī)制，然而在信貸市場上，銀行存貸款利率仍不能由市場供求決定，人民銀行對國內(nèi)各銀行的影響較大。

2.利率傳導(dǎo)渠道受阻，彼此間“聯(lián)動關(guān)系”無法發(fā)揮作用

我國利率傳導(dǎo)途徑不暢，銀行信貸利率和金融市場利率無法聯(lián)動，雙軌現(xiàn)象由此被動形成。在成熟的金融市場下，利率傳導(dǎo)渠道相對暢通，央行根據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況調(diào)整貨幣政策，通過層層傳導(dǎo)最終影響到各商業(yè)銀行的貸款利率，通常為“貨幣政策—政策利率—貨幣市場利率—存款利率—商業(yè)銀行整體負(fù)債成本—貸款利率”。然而，我國當(dāng)前的利率傳導(dǎo)在多個環(huán)節(jié)受阻，一是貨幣子市場間相互分割，目前尚未形成權(quán)威性的基準(zhǔn)利率，“貨幣市場利率-存款利率”的傳導(dǎo)效果被弱化；二是我國銀行信貸受存貸款基準(zhǔn)利率的限制，存款利率和貸款利率無法根據(jù)市場狀況自由調(diào)整。

四、LPR機(jī)制改革促進(jìn)“利率并軌”

(一)LPR機(jī)制改革的具體措施

本次改革主要從四個方面對原有的LPR機(jī)制進(jìn)行了改進(jìn)與完善。首先，LPR按照公開市場操作利率(1年期MLF利率)加點(diǎn)的方式形成，其中加點(diǎn)部分由各報(bào)價(jià)行根據(jù)自身的資金成本、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素決定。其次，增加5年期以上期限品種，為銀行住房抵押貸款利率的定價(jià)提供參考，引導(dǎo)長期浮動利率貸款調(diào)整定價(jià)基準(zhǔn)。再次，擴(kuò)大報(bào)價(jià)行范圍，增強(qiáng)報(bào)價(jià)行代表性，新增8家城商行、農(nóng)商行等中小型銀行。最后，降低報(bào)價(jià)頻率，調(diào)整為每月報(bào)價(jià)一次，提搞LPR的報(bào)價(jià)質(zhì)量，減緩其波動性。此外，人民銀行也出臺了相應(yīng)配套措施以促進(jìn)新LPR的應(yīng)用。

(二)LPR機(jī)制改革疏通利率傳導(dǎo)渠道，促進(jìn)“利率并軌”

LPR形成機(jī)制的改革將使我國利率傳導(dǎo)效率大為改善，縮短現(xiàn)有的政策傳導(dǎo)渠道，跨過貨幣市場傳導(dǎo)與商業(yè)銀行內(nèi)部成本傳導(dǎo)的中間環(huán)節(jié)，直接實(shí)現(xiàn)政策利率對貸款利率的傳導(dǎo)作用。在我國當(dāng)前的市場發(fā)展?fàn)顩r下，這一制度明顯將更加有效。

新的LPR機(jī)制將按照“LPR利率-資產(chǎn)端利率-負(fù)債端利率”的傳導(dǎo)渠道最終推動利率市場化的實(shí)現(xiàn)。在“LPR利率-資產(chǎn)端利率”環(huán)節(jié)中，以MLF利率為樞紐、具有一定市場化特征的LPR利率可以繞過隱形利率下限，直接傳導(dǎo)至貸款定價(jià)中，推動貸款利率的市場化。在第二個環(huán)節(jié)中，貸款利率將倒逼存款利率實(shí)現(xiàn)市場化，一是貸款利率水平在與市場資金的邊際負(fù)債成本連接后將會有所下調(diào)，各銀行為保持適度利差將會改善其存款定價(jià)方式、降低存款利率水平；二是資產(chǎn)端利率的市場化將會使其面臨更大的波動性，商業(yè)銀行要降低風(fēng)險(xiǎn)敞口，必須改變存款利率定價(jià)方式，增強(qiáng)其市場化程度。

五、LPR改革中的問題與對策建議

(一)進(jìn)一步提高LPR機(jī)制的市場化程度

目前，我國一年期MLF利率的市場化程度有待提高，這一利率水平由人民銀行獨(dú)立決定而非經(jīng)過市場交易形成，對市場資金的供求狀況反映不足且表現(xiàn)出明顯的剛性。

中國人民銀行有必要在時機(jī)成熟時將LPR與貨幣市場基準(zhǔn)利率掛鉤，以便使其充分反映市場資金供求狀況。此外，人民銀行應(yīng)切實(shí)引導(dǎo)市場不斷豐富以LPR為基準(zhǔn)的衍生工具種類，推動衍生品交易，擴(kuò)大其市場影響力與定價(jià)能力。

(二)強(qiáng)化LPR的貸款基準(zhǔn)作用，加大對不正當(dāng)行為的懲戒力度

當(dāng)前，我國貸款定價(jià)的“雙基準(zhǔn)”問題更加尖銳，改革后的LPR不再“綁定”貸款基準(zhǔn)利率，兩者之間存在著較大差異，且貸款基準(zhǔn)利率目前仍占據(jù)主導(dǎo)地位。此外，部分銀行彼此間通過協(xié)同行為設(shè)置隱性利率下限，以擴(kuò)大存貸利差、獲取更多利潤，阻礙了利率市場化的有效推進(jìn)。

現(xiàn)階段，LPR機(jī)制作用的有效發(fā)揮需要密切依靠人民銀行的宏觀審慎監(jiān)管。一方面，切實(shí)推進(jìn)LPR在各銀行和不同種類貸款中的應(yīng)用，強(qiáng)化LPR在我國貸款利率體系中的地位，加快貸款基準(zhǔn)利率改革；另一方面，必須嚴(yán)格懲治相互協(xié)同以設(shè)置貸款利率下限的銀行，打擊非法串謀行為。

(三)完善商業(yè)銀行FTP定價(jià)機(jī)制，提高LPR傳導(dǎo)效率

目前，我國大多數(shù)商業(yè)銀行均已采用FTP定價(jià)機(jī)制，但由于資金市場分割，銀行內(nèi)部分別建立了市場業(yè)務(wù)FTP曲線和存貸業(yè)務(wù)FTP曲線，缺乏完善的FTP定價(jià)體系。在當(dāng)前的背景下，人民銀行應(yīng)當(dāng)積極引導(dǎo)推動各商業(yè)銀行的存貸業(yè)務(wù)FTP曲線與LPR掛鉤，既可以提高LPR機(jī)制對銀行貸款定價(jià)的引導(dǎo)作用，又能推動銀行提高其資產(chǎn)負(fù)債管理水平，降低負(fù)債經(jīng)營成本，適應(yīng)利率市場化改革的潮流。