易強

繼科創(chuàng)板之后，公募基金的投資范圍再度擴大。

1月3日，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金投資全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌股票指引（征求意見稿）》（下稱“《指引》”），擬允許公募基金投資新三板。

根據(jù)《指引》第四條及第五條，有權(quán)限投資新三板的基金類別限于股票基金、混合基金及債權(quán)基金三類，其投資標(biāo)的則僅限于新三板精選層股票。

第六條則明確規(guī)定：“基金管理人應(yīng)當(dāng)按照《公開募集開放式證券投資基金流動性風(fēng)險管理規(guī)定》等法規(guī)規(guī)定，加強投資組合的流動性風(fēng)險管理，選擇流動性良好的精選層股票進(jìn)行投資，并審慎確定投資比例?！?/p>

對成交量長期低迷不振——盡管自2019年10月以來已有所改善——的新三板來說，公募基金若加入競價隊列，無疑將進(jìn)一步改善其流動性與估值。

受此消息影響，三板做市指數(shù)大幅上揚，自1月3日至1月13日的漲幅為7.59%，領(lǐng)先其他主要股指。同期，新三板個股漲幅超過100%的有28只，超過200%的有6只，漲幅最大的是藍(lán)色未來，高達(dá)685.72%。

同期，中小板指和創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為4.54%和5.58%，上證綜指、深證成指及滬深300的漲幅則分別為0.98%、3.77%和1.25%。

對公募基金而言，新三板被納入投資標(biāo)的，也有利于其優(yōu)化資產(chǎn)配置，但與此同時，也給自身的投研實力帶來更多挑戰(zhàn)。

三大利處

證監(jiān)會表示，上述《指引》的出臺，是對2019年12月中央經(jīng)濟工作會議相關(guān)精神的落實。

根據(jù)《中央經(jīng)濟工作會議公報》，2020年要抓好6項重點工作，其中“完善產(chǎn)權(quán)制度和要素市場化配置，健全支持民營經(jīng)濟發(fā)展的法治環(huán)境，完善中小企業(yè)發(fā)展的政策體系”及“穩(wěn)步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板和新三板改革”被列入“深化經(jīng)濟體制改革”（即第6項重點工作）的重要環(huán)節(jié)。

新三板被認(rèn)為是民營經(jīng)濟融資與發(fā)展的重要舞臺。而在中國，民營經(jīng)濟每年貢獻(xiàn)了50%以上的稅收，創(chuàng)造了60%以上的GDP，以及70%左右的出口，提供了80%左右的就業(yè)。

Wind資訊顯示，截至1月14日，在新三板掛牌的公司已經(jīng)達(dá)到8883家，民營企業(yè)、外資企業(yè)、公眾企業(yè)、集體企業(yè)、地方國有企業(yè)、中央國有企業(yè)及其他企業(yè)分別有7971家、109家、314家、7家、383家、78家、21家，民營企業(yè)占到89.73%。

在8883家新三板公司中，采取做市轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行交易的有682家，其中民營企業(yè)有600家，占到87.98%。截至1月14日，做市轉(zhuǎn)讓的新三板公司市值合計3896.56億元，其中民營企業(yè)市值合計2933.17億元，占到75.28%。

在682家采取做市轉(zhuǎn)讓的新三板公司中，市值超過百億元的有6家，其中民營企業(yè)有3家，即神州優(yōu)車、君實生物及華強方特，市值依次為375.73億元、253.89億元及130.54億元，市值排名分列第一、第二及第五位。

根據(jù)證監(jiān)會發(fā)布的關(guān)于上述《指引》的《起草說明》，允許公募基金投資新三板掛牌公司，至少有三大利處：其一是有利于改善新三板投資者結(jié)構(gòu)，壯大專業(yè)機構(gòu)投資者隊伍，提升市場交易活躍度，降低中小企業(yè)融資成本;其二是有利于逐步推動基金管理人充分發(fā)揮專業(yè)管理能力，形成健康、靈活、長期的投資機制，充分發(fā)揮機構(gòu)投資者在多層次資本市場的綜合作用，支持國家創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略;其三是有利于拓展公募基金投資范圍，幫助投資者分享創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)成長紅利。

機構(gòu)投資者

第一大利處當(dāng)然主要作用于新三板本身。

根據(jù)Wind資訊，目前參與投資新三板的機構(gòu)投資者包括PE/VC、信托、基金專戶、券商、銀行、保險公司等多種類型，也不乏上市公司參股新三板掛牌公司的案例。

不過，由于掛牌公司信息披露并不充分，相關(guān)數(shù)據(jù)不完整。

例如，Wind資訊只能提供520家新三板掛牌公司的PE/VC投資數(shù)據(jù)。在該520家公司中，采取做市轉(zhuǎn)讓方式的只有64家，其余456家皆采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行交易。截至1月14日，PE/VC對該520家公司的累計投資金額達(dá)到5940.39億元。

在該520家公司中，參投PE/VC機構(gòu)數(shù)量最多的公司是活力天匯，共有25家PE/VC參與投資，累計投資金額為15.43億元;PE/VC投資金額最多的公司是神州優(yōu)車，共有18家PE/VC參與投資，累計投資金額達(dá)到157.65億元。

Wind資訊同時顯示，將新三板納入投資范圍的信托/私募、集合理財、券商資管及基金專戶產(chǎn)品達(dá)到8007只，但是，進(jìn)入2020年之后，披露最新凈值的只有369只，其中信托/私募產(chǎn)品有314只，券商集合理財及資管產(chǎn)品分別有54只和1只。

券商、銀行、保險公司及上市公司有時會通過參與定增的方式投資新三板。例如，1月9日，客家銀行發(fā)布公告稱，庫爾勒銀行股份公司認(rèn)購了該公司非公開發(fā)行的股份220萬股。

此外，上市公司有時還會通過并購重組的方式投資新三板。

例如，1月10日，三維通信發(fā)布公告稱，擬將持有的紫光網(wǎng)絡(luò)56%股權(quán)出售給紫光通信，以換取后者14.91%股份。

根據(jù)Wind資訊，截至1月14日，上市公司參控新三板公司共計1046家，其中429家通過做市轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行交易，617家通過競價轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行交易。

不過，無論參與投資的是上述哪類機構(gòu)，在過去幾年，因為新三板流動性不足，如何退出始終是一個難題。

例如，以2016年之前掛牌并采取做市轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行交易的588家新三板公司來說，其2016年至2018年各年的合計成交量依次僅有107.59億股、94.29億股、34.48億股，成交量一路下滑。

就目前而言，轉(zhuǎn)板似乎是最為理想的退出通道。根據(jù)Wind資訊，截至1月14日，轉(zhuǎn)板公司共計82家，其中在上交所科創(chuàng)板上市的有8家，在上交所主板上市的有28家，在深交所創(chuàng)業(yè)板上市的有36家，在深交所中小板上市的有10家。

最新轉(zhuǎn)板成功的公司是泰林生物。這家公司成立于2002年1月，2015年8月在新三板掛牌，簡稱泰林生物，2018年2月摘牌，2020年1月14日在創(chuàng)業(yè)板上市。

精選層門檻：100萬元

至于公募基金獲得投資權(quán)限之后，新三板的流動性會在何種程度上得到改善，還需要進(jìn)一步觀察。

根據(jù)《指引》，公募基金只能投資新三板的精選層股票。

之所以有這種限定，按照其《起草說明》的解釋，是為了“從源頭上防范基金投資風(fēng)險，引導(dǎo)基金選擇相對優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的”，因為“目前，新三板掛牌企業(yè)在公司規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)、發(fā)展階段等方面均存在較大差異，掛牌企業(yè)投資價值、二級市場交易流動性分化明顯”。

根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)分層管理辦法》，在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)連續(xù)掛牌滿12個月的創(chuàng)新層掛牌公司，可以申請公開發(fā)行并進(jìn)入精選層。掛牌公司申請公開發(fā)行并進(jìn)入精選層時，應(yīng)當(dāng)符合下列條件之一：

（1）市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%，或者最近一年凈利潤不低于2500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%;（2）市值不低于4億元，最近兩年營業(yè)收入平均不低于1億元，且最近一年營業(yè)收入增長率不低于30%，最近一年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正;（3）市值不低于8億元，最近一年營業(yè)收入不低于2億元，最近兩年研發(fā)投入合計占最近兩年營業(yè)收入合計比例不低于8%;（4）市值不低于15億元，最近兩年研發(fā)投入合計不低于5000萬元。

掛牌公司完成公開發(fā)行并進(jìn)入精選層時，除應(yīng)當(dāng)符合上述辦法第十五條規(guī)定條件外，至少還要符合下列4項條件：（1）最近一年期末凈資產(chǎn)不低于5000萬元;（2）公開發(fā)行的股份不少于100萬股，發(fā)行對象不少于100人;（3）公開發(fā)行后，公司股本總額不少于3000萬元;（4）公開發(fā)行后，公司股東人數(shù)不少于200人，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%;公司股本總額超過4億元的，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的10%。

根據(jù)全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布的公告，2019年12月30日，新三板全面深化改革第一階段業(yè)務(wù)成功上線，自即日起，投資者投資新三板的門檻是基礎(chǔ)層200萬元、創(chuàng)新層150萬元、精選層100萬元。這意味著，個人投資者若要投資新三板，公募基金將提供一個選擇。