(廣西大學(xué)商學(xué)院 廣西 南寧 530000)

2013年，黨的十八屆三中全會(huì)指出，混合所有制經(jīng)濟(jì)是基本經(jīng)濟(jì)制度的重要實(shí)現(xiàn)形式，有利于國(guó)有資本放大功能、保值增值、提高競(jìng)爭(zhēng)力，有利于各種所有制資本取長(zhǎng)補(bǔ)短、相互促進(jìn)、共同發(fā)展?；旌纤兄聘母镒鳛樯罨瘒?guó)有企業(yè)改革的有效途徑，黨在十九大報(bào)告中再次強(qiáng)調(diào)了發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的重要地位。目前，國(guó)企混改已進(jìn)行了三批試點(diǎn)改革，云南白藥作為云南省“瑰寶級(jí)”的優(yōu)質(zhì)國(guó)有企業(yè)，在混改中積極探索了“股權(quán)均衡、職業(yè)經(jīng)理、長(zhǎng)期綁定、保值增值”的白藥模式，其混改路徑及效果為我們研究國(guó)有企業(yè)混合所有制改革提供了典型經(jīng)驗(yàn)。

一、云南白藥混合所有制改革相關(guān)背景介紹

(一)公司簡(jiǎn)介

云南白藥集團(tuán)股份有限公司是云南區(qū)域內(nèi)的重點(diǎn)公司，其前身是云南白藥廠，于1993年在深圳證券交易所掛牌上市。云南白藥是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售于一體的現(xiàn)代化醫(yī)藥集團(tuán)上市公司，當(dāng)下業(yè)務(wù)覆蓋了中西藥制劑/原料、中藥資源、原生藥材、個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品、商業(yè)流通等。多年來(lái)，企業(yè)在傳統(tǒng)類型的系列產(chǎn)品中，將醫(yī)藥作為根本，實(shí)現(xiàn)了跨界多元發(fā)展。2019年5月，BrandZTM2019發(fā)布的最具價(jià)值中國(guó)品牌100強(qiáng)排行榜中，云南白藥以品牌價(jià)值28.97億美元，位列醫(yī)療保健行業(yè)第1位。

(二)混改背景

2015年9月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于國(guó)有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見(jiàn)》，該文件從改革的整體要求到分類推進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革、完善現(xiàn)代企業(yè)制度和國(guó)有資產(chǎn)管理體制、發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)、加強(qiáng)監(jiān)督防止國(guó)有資產(chǎn)流失，全面提出了新時(shí)期國(guó)有企業(yè)改革的目標(biāo)和具體措施。在政策推動(dòng)下，央企和地方國(guó)企積極開(kāi)展混改。

云南白藥作為百年“老字號(hào)”企業(yè)，其在品牌、特殊經(jīng)營(yíng)權(quán)、銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)、人力資源、政府資源等方面具有明顯優(yōu)勢(shì)，但在公司治理、管理體制機(jī)制方面存在不足。面對(duì)傳統(tǒng)藥品市場(chǎng)增速放緩、競(jìng)爭(zhēng)加劇的壓力，充分利用戰(zhàn)略窗口期，盡快完成改革是白藥轉(zhuǎn)型升級(jí)的重大機(jī)遇和轉(zhuǎn)折。在此背景下，云南白藥控股公司于2016年底開(kāi)始混改實(shí)質(zhì)性操作。

二、云南白藥混合所有制改革分析

(一)混改路徑

1.引入戰(zhàn)略投資者

白藥控股處于競(jìng)爭(zhēng)類型的行業(yè)，面對(duì)多變的格局和外部市場(chǎng)環(huán)境，需要實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展能力和持續(xù)創(chuàng)新的提高。引進(jìn)長(zhǎng)期合作戰(zhàn)略伙伴，一是可以構(gòu)建更加靈活化、市場(chǎng)化的治理體系，讓公司在完全競(jìng)爭(zhēng)化的市場(chǎng)環(huán)境中能夠迅速的予以決策，為長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展構(gòu)建優(yōu)良基礎(chǔ)。二是可通過(guò)資金的引入，落實(shí)規(guī)模的更好擴(kuò)張，發(fā)展增量業(yè)務(wù)。

2016年底以來(lái)，白藥控股先后引入了具有資源互補(bǔ)性的戰(zhàn)略投資者，福建新華都實(shí)業(yè)集團(tuán)股份有限公司、江蘇魚(yú)躍科技發(fā)展有限公司。新華都作為大型零售實(shí)體企業(yè)，已形成廣闊完善的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)渠道；江蘇魚(yú)躍控股魚(yú)躍醫(yī)療、萬(wàn)東醫(yī)療等上市企業(yè)，是我國(guó)醫(yī)療影像、家用理療層面的龍頭民企。兩大戰(zhàn)略投資者與云南白藥在銷(xiāo)售渠道和產(chǎn)業(yè)布局上存在重合，能夠相互補(bǔ)充，具備較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。同時(shí)，兩大戰(zhàn)略投資者市場(chǎng)化的基因、經(jīng)驗(yàn)，可以更好的幫助白藥控股構(gòu)建市場(chǎng)導(dǎo)向的治理、決策體系。

2.均衡股權(quán)

2017年，白藥控股完成兩次增資后，由云南省國(guó)資委、新華都及江蘇魚(yú)躍分別持股45%、45%、10%；2018年11月，云南白藥集團(tuán)公布股權(quán)吸收合并方案，方案實(shí)施后，云南省國(guó)資委與新華都及其一致行動(dòng)人持股比例均為25.14%，云南合和、平安人壽、江蘇魚(yú)躍持股比例均未超過(guò)10%，白藥控股及云南白藥均變更為無(wú)實(shí)際控制人企業(yè)。在前述股權(quán)結(jié)構(gòu)下，無(wú)任何一方股東享有超過(guò)30%的單一第一大股比。公司董事會(huì)成員共5人，分別為國(guó)資委、新華都委派的兩名董事以及江蘇魚(yú)躍委派的一名董事。受到股權(quán)和董事結(jié)構(gòu)層面的制約，所有大股東委派的董事長(zhǎng)均不能發(fā)展為公司的實(shí)際控制人，該股權(quán)和董事會(huì)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了不同股東之間密切合作又相互制衡的效應(yīng)，讓公司在重大投資的決策上可以發(fā)揮控制風(fēng)險(xiǎn)的穩(wěn)定作用以及共同推進(jìn)的積極作用。而經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)在市場(chǎng)、生產(chǎn)中又擁有了最大決策、經(jīng)營(yíng)的權(quán)利，可在第一時(shí)間、第一線更好的面對(duì)市場(chǎng)變化，在全球?qū)用鎸?shí)現(xiàn)自主配置經(jīng)營(yíng)性資源。

3.高管去行政化

長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)企至上而下的人事任免體系和國(guó)企官員晉升考核對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，這使得國(guó)企所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)無(wú)法真正分離，國(guó)企成為存在代理沖突的“新古典資本主義企業(yè)”。云南白藥在此次混改中，在用人、薪酬與考核方面實(shí)行了徹底的市場(chǎng)化體制。第一，實(shí)施混改后，包括董事長(zhǎng)王明輝在內(nèi)的高管不再保留行政級(jí)別，公司高管集體轉(zhuǎn)為職業(yè)經(jīng)理人。未來(lái)，公司董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員均以市場(chǎng)化原則進(jìn)行選聘。第二，薪資水平松綁，實(shí)現(xiàn)管理層薪酬市場(chǎng)化。第一輪混改實(shí)施后，公司管理層2017年的薪資大幅增加，總經(jīng)理、副總、總監(jiān)、監(jiān)事薪資較2016年平均增加112.15%。在國(guó)資、民資兩大股東均不能“獨(dú)立決策”的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，市場(chǎng)化的用人、薪酬和考核機(jī)制能夠激活管理層活力，使經(jīng)營(yíng)班子的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)得到較好實(shí)現(xiàn)。

4.整體上市

2018年底，云南白藥發(fā)布吸收合并白藥控股的草案，擬向云南省國(guó)資委、新華都、江蘇魚(yú)躍發(fā)行股份，換股吸收合并白藥控股，實(shí)現(xiàn)整體上市。本次吸收合并初步方案為508.13億元，交易每股發(fā)行價(jià)格確定為76.34元，在剔除深圳聚容、上海信厚剝離，白藥控股減資、公開(kāi)市場(chǎng)債券償還等影響后，上市公司實(shí)際增加164.25億元凈資產(chǎn)，其中強(qiáng)流動(dòng)性的資產(chǎn)超過(guò)130億元。吸收合并落實(shí)后，上市公司將發(fā)展為產(chǎn)業(yè)整合、并購(gòu)的唯一平臺(tái)，在本質(zhì)上規(guī)避了母子公司此后可能產(chǎn)生的相同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，憑借此次吸收合并帶來(lái)的263億元雄厚資金，上市公司可以通過(guò)藥品專利授權(quán)、戰(zhàn)略合作、新品研發(fā)和兼并收購(gòu)等方式，進(jìn)一步拓展白藥大健康平臺(tái)，以實(shí)現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)、整合環(huán)節(jié)中公司競(jìng)爭(zhēng)力和話語(yǔ)權(quán)的提升。

5.員工持股

為配合公司的整體上市，云南白藥計(jì)劃實(shí)施7-15億元員工持股計(jì)劃。公司在2018年11月正式公告將回購(gòu)不超過(guò)2000萬(wàn)股社會(huì)公眾股，(占總股本1.92%)，價(jià)格不超過(guò)76.34元/股,總金額不低于7.635億元，不超過(guò)15.27億元，用于實(shí)施員工持股計(jì)劃的方案。員工持股是企業(yè)將股權(quán)作為利益的載體，借助公司價(jià)值追求和員工自身利益互動(dòng)協(xié)調(diào)的機(jī)制，探求可以極大激發(fā)員工主動(dòng)性、創(chuàng)造力的激勵(lì)模式。通過(guò)這種激勵(lì)方式，將企業(yè)部分股權(quán)轉(zhuǎn)移到員工手中，在員工、公司間形成產(chǎn)權(quán)紐帶關(guān)系，使員工利益與企業(yè)利益得以協(xié)同發(fā)展，有助于吸引和穩(wěn)定公司的核心成員，提高企業(yè)凝聚力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

(二)云南白藥混改效果分析

1.市場(chǎng)反應(yīng)

從資本市場(chǎng)來(lái)看，云南白藥自2016年底從控股公司層面啟動(dòng)混改，符合市場(chǎng)和投資者預(yù)期，得到了資本市場(chǎng)的積極反饋。云南白藥股價(jià)從68.61元/股持續(xù)上漲，進(jìn)入“千億”市值企業(yè)行列。2017年，云南白藥位居中國(guó)醫(yī)藥上市公司市值前10強(qiáng)排名第4名；福布斯亞洲最佳上市公司TOP50，行業(yè)排第2名。2018年，名列中國(guó)中藥制藥上市公司市值第2名，營(yíng)業(yè)收入第2名。

2.公司業(yè)績(jī)

從公司業(yè)績(jī)來(lái)看，2017年為白藥控股混改首年，其經(jīng)營(yíng)指標(biāo)實(shí)現(xiàn)了良好的增長(zhǎng)，該年度，營(yíng)業(yè)收入對(duì)比2016年實(shí)現(xiàn)了8.34%的提高，利潤(rùn)總額實(shí)現(xiàn)了32.21%的增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)提高39.58%，凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)29.91%，可見(jiàn)公司業(yè)績(jī)的優(yōu)良發(fā)展和混改緊密關(guān)聯(lián)。2018年，在國(guó)際國(guó)內(nèi)各種變化影響下，我國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)和藥企的發(fā)展均受到較大影響，盡管如此，公司依舊維持增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，營(yíng)業(yè)收入較2017年增長(zhǎng)10.28%，凈利潤(rùn)較去年同期增長(zhǎng)21.68%。凈資產(chǎn)收益率雖較上年有所下降，但主要是權(quán)益乘數(shù)下降所導(dǎo)致，ROA仍保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，總體表現(xiàn)仍優(yōu)于混改前。

表1 2016-2018年白藥控股部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

3.公司治理

混改啟動(dòng)后，白藥控股引入民營(yíng)資本作為重要股東，能夠?qū)崿F(xiàn)不同機(jī)制間的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。進(jìn)一步實(shí)施吸收合并后，云南白藥的金字塔控股結(jié)構(gòu)鏈條從原來(lái)的“云南國(guó)資委——白藥控股(控股集團(tuán)公司)——云南白藥(上市公司)”三級(jí)變?yōu)椤霸颇蠂?guó)資委——云南白藥”兩級(jí)，公司實(shí)質(zhì)最高決策機(jī)構(gòu)由云南國(guó)資委變?yōu)楣蓶|大會(huì)，股東大會(huì)無(wú)需再向云南國(guó)資委匯報(bào)，減少了管理層級(jí)，有利于降低治理成本和提高經(jīng)營(yíng)效率。此外，公司治理機(jī)構(gòu)董事會(huì)設(shè)立5名董事，董事不再保留國(guó)企領(lǐng)導(dǎo)身份及待遇，在民營(yíng)資本董事數(shù)量占據(jù)多數(shù)的情況下，公司董事會(huì)有望以更加市場(chǎng)化的方式進(jìn)行公司管理決策，改善公司治理。

4.國(guó)有資本保值增值

隨著混改進(jìn)程的推進(jìn)，白藥控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)更趨多元化，公司凈資產(chǎn)規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。但云南白藥在實(shí)施混改的過(guò)程中，各界質(zhì)疑聲不斷，其主要原因是引入兩大戰(zhàn)略投資者后，國(guó)資與民資均不控制、共存共進(jìn)。根據(jù)白藥控股2015-2018年年報(bào)數(shù)據(jù)，從實(shí)施混合所有制改革以來(lái)，白藥控股的國(guó)有資本保值增值率持續(xù)增長(zhǎng)，除了啟動(dòng)混改當(dāng)年國(guó)有資本增值率出現(xiàn)下跌，其余年份保值增值率均高于1倍。尤其在混改后第一年，白藥控股國(guó)有資本的增值率高達(dá)2.06，這顯示出云南白藥通過(guò)混改實(shí)現(xiàn)了從“管人管事管企業(yè)”向“管資本”的轉(zhuǎn)化。

表2 2015-2018年白藥控股國(guó)有資本保值增值率

三、案例啟示

國(guó)有企業(yè)混合所有制改革是推動(dòng)國(guó)家產(chǎn)業(yè)升級(jí)、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提高國(guó)有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和企業(yè)活力的重要手段，也是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)協(xié)調(diào)發(fā)展的重要途徑，通過(guò)對(duì)云南白藥混改案例進(jìn)行研究，可以得出以下啟示：

1.國(guó)有企業(yè)進(jìn)行混改要探索合適的混改模式。國(guó)企進(jìn)行混合所有制改革首先需厘清公司歷史、現(xiàn)有資源、財(cái)務(wù)狀況、未來(lái)發(fā)展等因素，確定自身混改實(shí)際條件，選擇性的探索混改方式。云南白藥經(jīng)營(yíng)實(shí)力強(qiáng)、資產(chǎn)規(guī)模大，但是在市場(chǎng)化方面較弱，因此白藥在進(jìn)行混改時(shí)選擇引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，以借力戰(zhàn)投實(shí)現(xiàn)企業(yè)的進(jìn)一步市場(chǎng)化改革。同時(shí)，在深化混改的過(guò)程中，進(jìn)一步實(shí)施整體上市和員工持股計(jì)劃，有利于激發(fā)企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力。

2.完善公司治理、落實(shí)混改效應(yīng)。國(guó)企混改不僅僅體現(xiàn)在股權(quán)多元化，其實(shí)質(zhì)在于引入其他經(jīng)濟(jì)成分完善公司治理結(jié)構(gòu)。但在過(guò)去幾十年的混合所有制改革中，多數(shù)大型國(guó)企國(guó)有股一股獨(dú)大的局面并未改變，企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制和公司治理也沒(méi)有得到改善。而云南白藥在兩次增資擴(kuò)股和吸收合并中，始終選擇了國(guó)資民資股權(quán)均衡的模式，這樣有利于改變國(guó)有股一股獨(dú)大的“一言堂”現(xiàn)象。在此次混改中，云南白藥一方面通過(guò)均衡股權(quán)架構(gòu)及合理設(shè)置董事會(huì)成員席位來(lái)提高企業(yè)決策民主化、科學(xué)化水平，另一方面還配合實(shí)施市場(chǎng)化的薪酬機(jī)制和員工持股計(jì)劃，進(jìn)一步激發(fā)管理團(tuán)隊(duì)和公司員工活力。因此，國(guó)有企業(yè)在實(shí)施混改過(guò)程中，應(yīng)建立起現(xiàn)代化的企業(yè)制度，不斷完善公司治理，以充分發(fā)揮混改效應(yīng)。