■陳璐（遼寧師范大學(xué)海華學(xué)院管理系）

一、引言

在經(jīng)濟全球化和競爭全球化的大環(huán)境下，企業(yè)并購在各行業(yè)中都屢見不鮮，尤其是對于很多大型集團企業(yè)來講，并購既是企業(yè)技術(shù)改革與優(yōu)化的重要手段，同時也是企業(yè)核心競爭力進一步強化的必要條件。不過并購雖然有利于企業(yè)的進一步發(fā)展，但是在并購過程中企業(yè)同樣要面臨巨大的財務(wù)風險，因為企業(yè)并購不僅僅包含被并購公司的技術(shù)、資源，同時也有被并購公司的債務(wù)以及經(jīng)營漏洞。譬如平安投資富通遭遇滑鐵盧、中鋁收購力拓因西方政治干預(yù)而以失敗告終等，這些既有的并購案例都充分說明了并購中的財務(wù)風險不容忽視，所以探討并購中的財務(wù)風險對于很多企業(yè)來講都是至關(guān)重要的。X 公司作為我國最為著名的互聯(lián)網(wǎng)公司之一，從2005年開始就先后并購了很多公司，其中包括了易迅、開心網(wǎng)、高朋網(wǎng)等。探討X 公司并購案中的財務(wù)風險能夠為其他企業(yè)并購的財務(wù)風險控制起到一定的參考和借鑒。

二、并購概述

（一）并購的概念

并購是指兩家或兩家以上的獨立企業(yè)合并組成一家企業(yè)，通常是由一家優(yōu)勢企業(yè)吸收一家或多家企業(yè)，以此來實現(xiàn)自身的壯大與發(fā)展。從并購的具體內(nèi)涵來看，并購包含兼并和收購，兼并又稱吸收合并，即由兩個不同公司合并組成一個公司；收購則是由一家企業(yè)購買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，從而獲得該企業(yè)的全部資產(chǎn)、某項資產(chǎn)或者是企業(yè)控制權(quán)。

（二）財務(wù)風險的概念

財務(wù)風險是指企業(yè)可能喪失償債能力的可能性和股東未來收益的可變性。財務(wù)風險通?？梢苑譃榛I資風險，即企業(yè)因為籌資活動給企業(yè)財務(wù)管理工作帶來的風險；投資風險，是指企業(yè)在投資項目中因為市場需求或宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化而導(dǎo)致實際收益和預(yù)期收益發(fā)生偏離的風險；經(jīng)營風險，是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營的過程中因為不確定因素而導(dǎo)致企業(yè)價值變動的可能性；存貨管理風險，是指企業(yè)存貨規(guī)模會對企業(yè)造成一定的經(jīng)營負擔，存貨過多占用企業(yè)資金，存貨過小，影響企業(yè)盈利，帶來違約風險；流動性風險，是指企業(yè)無法有目的性的轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，或者是企業(yè)債務(wù)或付現(xiàn)責任無法履行。在X 并購案中涉及到的風險有投資風險、經(jīng)營風險和存貨管理風險。

三、X 公司并購案及其財務(wù)風險分析

（一）X 公司并購Y 案

自從移動互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展，手游已經(jīng)成為很多互聯(lián)網(wǎng)游戲公司的必爭市場，對于X 公司來講也是同樣如此。從近年來X 公司的手游市場拓展情況來看，雖然在國內(nèi)，在王者榮耀、刺激戰(zhàn)場等游戲的影響下，X公司對于國內(nèi)手游市場的控制幅度較大，但是在海外市場布局方面卻相對薄弱。尤其是在歐美、東南亞的地區(qū)的市場拓展速度相對緩慢，所以對于X 公司而言，其需要一個契機和平臺來實現(xiàn)自身海外市場的進一步拓展。而Y公司作為芬蘭的手游公司，雖然整體規(guī)模并不大，但是該公司出品了很多現(xiàn)象級的手機游戲，其中就包括了《皇室戰(zhàn)爭》《部落沖突》《海島奇兵》等，這些游戲在手游市場受到了廣泛關(guān)注并且擁有極為廣泛的受眾群體。而且該公司還被福布斯評為成長最快的游戲公司，所以對于X 公司來講，Y 公司無論是在產(chǎn)品方面還是在技術(shù)方面都符合當前X公司對于海外市場布局的必要條件。因此，在2016年，X 公司宣告以86億美元收購Y 公司84.3%的股權(quán)。整個并購并沒有打破兩家游戲現(xiàn)有企業(yè)格局，而是實現(xiàn)了市場上的對接。Y 公司仍然保持其在芬蘭的總部以及自身的獨立運營權(quán)利，X 方作為戰(zhàn)略投資者不干涉游戲的開發(fā)與運營，不過對于Y 公司開發(fā)的游戲訂立市場營銷以及合作支持方案。X 公司利用Y公司來完善自身國際化手游市場的布局，而Y公司則是借助X 公司在中國手游市場的主導(dǎo)地位，共同探索游戲的深層技術(shù)和廣泛的用戶需求。

（二）X 公司并購Y 案中的財務(wù)風險分析

1.行業(yè)風險

X 公司并購Y 案中所面對的行業(yè)風險其實本質(zhì)上來講是投資風險。手游雖然是伴隨著移動互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展應(yīng)運而生的產(chǎn)物，但是客觀來講，手游的生命周期要明顯短于端游，這就意味著X 公司并購Y公司勢必要面臨手游發(fā)展勢頹的可能性。而且從手游制作上來看，縱觀當前手游市場上的現(xiàn)象級產(chǎn)品會發(fā)現(xiàn)，即便是現(xiàn)象級產(chǎn)品想要通過更新來維持其可玩性和品牌價值也是不容易的，很多手游公司的產(chǎn)品都卡在產(chǎn)品的初期階段，同樣也有很多手游產(chǎn)品在后期維續(xù)上都存在后繼無力的弊病。單以Y的幾款現(xiàn)象級游戲來看，雖然仍然有一定的玩家基礎(chǔ)，但是很明顯相較于其他新興手游來說，無論是《皇室戰(zhàn)爭》還是《海島奇兵》都已經(jīng)開始呈現(xiàn)出明顯的下滑趨勢。以《皇室戰(zhàn)爭》為例，近兩年仍然堅持在游戲的除了一些老玩家以外，新玩家基本上根本上游戲節(jié)奏，而且游戲內(nèi)部活動出現(xiàn)越來越頻繁，特惠禮包越來越多，引發(fā)了很多老玩家的強烈不滿，導(dǎo)致《皇室戰(zhàn)爭》的熱度直線下降。而由此也能夠清楚的看到，對于X公司來講，并購Y 公司就勢必要面臨手游行業(yè)產(chǎn)品生命周期短的行業(yè)風險，盡管X 公司并購Y 公司是出于國際化戰(zhàn)略的考量，但是從游戲產(chǎn)品的多元化發(fā)展考量來講，X 公司未償沒有抓住熱門游戲的心理。尤其是手機游戲這種制作門檻偏低，游戲產(chǎn)品多元化的市場，更是會加劇X 公司并購Y 公司的行業(yè)風險。

2.經(jīng)營風險

從經(jīng)營方面來講，X公司并購Y 公司自然要承擔該公司的所有經(jīng)營模式和經(jīng)營理念，更何況X 公司的并購是建立在Y公司仍然獨立運營的基礎(chǔ)上。而從Y公司的經(jīng)營可以發(fā)現(xiàn)，雖然Y 公司推出了幾款現(xiàn)象級爆款手游，但是同樣的，也正是因為對產(chǎn)品的極致追求和近乎偏執(zhí)的制作態(tài)度，Y 公司的游戲制作周期很長，而且投入巨大的，產(chǎn)出極低。從《皇室戰(zhàn)爭》等三款現(xiàn)象級游戲的研發(fā)歷程可以發(fā)現(xiàn)，這幾款現(xiàn)象級游戲花費六年時間，而且是在取消14 款游戲的基礎(chǔ)上換來的。但是這與X 公司傳統(tǒng)的經(jīng)營理念卻存在一定的背離，因為眾所周知，X 公司一直以來在游戲制作方面都傾向于走快銷模式，即以代理或者是模仿型手游為主，所以相較而言，X 公司并購Y公司勢必會在經(jīng)營文化和經(jīng)營特色方面出現(xiàn)沖突。而且Y公司的員工團隊人數(shù)極少，僅有不到200名員工，而這對于一家手游公司來講是無法支撐快節(jié)奏市場變化的。這也是為什么Y 公司在《皇室戰(zhàn)爭》等現(xiàn)象級游戲之后再無新作的主要原因。特別是當前Y 員工團隊的市場估值遠超出當前的市場價值，在102億美元的高估值下，一旦Y 員工出現(xiàn)套現(xiàn)退出，對于X 公司來講無疑會是一場噩耗。所以并購Y 公司，X 公司必然要面對非常嚴峻的經(jīng)營風險。

3.整合風險

對比X公司和Y 公司會發(fā)現(xiàn)，兩家公司無論是在品牌形象上還是在經(jīng)營理念上都存在明顯的差異性。Y 公司以高品質(zhì)、高口碑游戲為核心理念，而X 公司則一直以來都被冠以山寨之名。而且X公司早先并購了Z后，已然成為了端游領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者，這就意味著X公司在端游上的資源傾斜要明顯高于手游。只是現(xiàn)階段，X 公司的發(fā)展戰(zhàn)略落實在了手游市場，并且想要打造國家化游戲品牌，樹立海外形象，這也是X 公司想要并購Y公司的主要目的。但是從整合角度上來講，Y 公司是否會因為受到X公司傳統(tǒng)的經(jīng)營文化和理念影響，導(dǎo)致自身游戲品質(zhì)難以提升仍然是值得思考的問題。而且在這方面，X公司是有先例的，該公司之前所投資的海外公司在合作之后都再難有精品游戲出現(xiàn)。這主要是因為海外公司的研發(fā)環(huán)境變化，會在很大程度上影響公司內(nèi)部的研發(fā)理念，當沒有憂患意識的時候，游戲公司很難再度推出全新的游戲來樹立自身的品牌。所以對于X公司而言，即便是Y公司保持獨立運營，但是并購Y 公司，X 公司仍然要面臨巨大的整合風險。

四、X 公司并購中的財務(wù)風險控制策略

（一）加大調(diào)研力度控制行業(yè)風險

對于任何互聯(lián)網(wǎng)游戲企業(yè)來講，市場份額都是必爭的生存要素，尤其是對于X 公司這種已經(jīng)成為我國互聯(lián)網(wǎng)游戲龍頭的企業(yè)來講，更需要不斷的擴張來穩(wěn)固自身的領(lǐng)銜地位。但是即便如此，X 公司在選擇并購方式來擴大自身規(guī)模時也必須要在并購前進行深層次的市場調(diào)研，尤其是在并購Y 公司這種與X 公司自身存在一定差異性的企業(yè)時，更需要加大調(diào)研力度。具體可以從幾個方面著手：首先是行業(yè)發(fā)展動態(tài)，以Y 公司為例，X 公司在并購手游公司時必須要切實的調(diào)查好手游市場的發(fā)展動態(tài)以及不同階段玩家對手游的需求變化，特別是被并購公司是否具有跟隨市場發(fā)展的潛力。而且之前X 在開心網(wǎng)等并購案中有明確的失敗經(jīng)驗教訓(xùn)，所以X 公司更需要切實的把握行業(yè)發(fā)展脈絡(luò)，這樣才能夠在并購過程中做出最優(yōu)選擇。其次就是要對競爭對手和被并購公司進行深度調(diào)研，了解競爭對手當前對本企業(yè)產(chǎn)品的沖擊點以及被并購公司對于企業(yè)產(chǎn)品體系完善所能夠起到的作用。例如Y 公司并購案中，如果X 公司能夠始終維持該公司的品質(zhì)化經(jīng)營理念，那么對于X公司來講，其可以有效的彌補X 公司自身品質(zhì)游戲研發(fā)和經(jīng)營能力不足的短板。

（二）優(yōu)選支付方式規(guī)避經(jīng)營風險

優(yōu)選合理的支付方式對于并購企業(yè)來講也是至關(guān)重要的，尤其是在應(yīng)對經(jīng)營風險方面。在Y并購案中，無論是X公司還是Y公司都需要一定的適應(yīng)期來把握雙方是否能夠繼續(xù)持續(xù)正常運營，而且互聯(lián)網(wǎng)游戲企業(yè)本身就存在現(xiàn)金流量、長短期債務(wù)問題，所以結(jié)合兩家企業(yè)的實際情況，選擇合理的支付方式至關(guān)重要。在Y并購案中，X公司選擇的支付方式為分期現(xiàn)金支付，第一期2016年41億美元，交割完成支付；第二期2019年2億美元，交割三年后支付；第三期43億美元，延遲收購價發(fā)布日時支付，這就意味著X 公司在并購上有了一定的轉(zhuǎn)圜余地，不至于因為一次性支付而促使Y公司員工因為身價上漲而套現(xiàn)退出的問題。其實對于X 公司來講，現(xiàn)金融資是一個相對較為合理的支付方式，一方面資金來源于X 企業(yè)內(nèi)部，不會因為股權(quán)收購的信息泄露而導(dǎo)致被并購企業(yè)的估價上漲，導(dǎo)致收購成本提高。而另一方面是，X公司不會出現(xiàn)多余的并購費用，從而從宏觀層面降低了并購成本。所以這也是為什么X 公司在Y 公司并購案中選擇現(xiàn)金融資的方式。

（三）深化信息共享消除整合風險

在并購整合方面，很多互聯(lián)網(wǎng)游戲公司在并購之后由于雙方研發(fā)方式、戰(zhàn)略路徑的不同，并且在并購后沒有明確規(guī)范的對戰(zhàn)略規(guī)劃實現(xiàn)統(tǒng)一，所以導(dǎo)致并購失敗。而對于X公司來講，在整合風險無法完全消除的情況下，適度的深化財務(wù)信息共享能夠在很大程度上促進X 公司與Y等被并購企業(yè)的融合。特別是現(xiàn)代財務(wù)信息系統(tǒng)的構(gòu)建能夠有助于X 公司與被并購企業(yè)之間形成一致的核算方法和會計處理方式，這對于X公司了解Y等被并購公司有著至關(guān)重要的作用。而且通過財務(wù)信息共享，被并購公司可以向X公司反映面對的實際問題，而且能夠?qū)栴}做到早發(fā)現(xiàn)、早應(yīng)對、早解決，可以以高效率應(yīng)對整合風險。

五、結(jié)論

在Y公司并購案中，X公司雖然成功實現(xiàn)了收購，但是從并購結(jié)果上來看，并沒有達成X公司的預(yù)期目標。Y 公司的熱度也并沒有因為X 公司而得以維續(xù)，相反已經(jīng)明顯跌出熱門游戲行列。因此，在這樣的情況下，X 公司應(yīng)該從頭回顧自身并購的財務(wù)風險問題，以更加嚴謹?shù)膽B(tài)度對待并購的財務(wù)風險，以期企業(yè)的發(fā)揮并購的作用和價值。