◎張銳

在由政府債券、企業(yè)債券、公司債券以及ABS（資產(chǎn)證券化產(chǎn)品）等組成的我國(guó)債券市場(chǎng)體系中，地方政府專項(xiàng)債券正愈來(lái)愈受到市場(chǎng)的重視與歡迎。按照今年全國(guó)財(cái)政工作會(huì)議作出的最新安排，在加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理的同時(shí)，地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行規(guī)模會(huì)有較大幅度增加，這意味著地方政府專項(xiàng)債券將上升為政府公債陣容中的主要品種，其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的服務(wù)功能也將愈來(lái)愈強(qiáng)大。

地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行狀況與趨勢(shì)

地方政府專項(xiàng)債券是相對(duì)于地方政府一般債券而言的。一般債券是指政府基于公益性事業(yè)發(fā)展而舉借的債務(wù)，由于融資項(xiàng)目沒(méi)有收益，債券本息主要以一般公共預(yù)算收入償還；專項(xiàng)債券是指省、自治區(qū)、直轄市政府（含經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計(jì)劃單列市政府）為有一定收益的公益性項(xiàng)目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)以公益性項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入還本付息的政府債券。一般債券與專項(xiàng)債券的最大區(qū)別在于，一般債券是為沒(méi)有收益的公益性項(xiàng)目融資，專項(xiàng)債券則為有一定收益的公益性項(xiàng)目籌資；與此相對(duì)應(yīng)，一般債券以一般公共預(yù)算作為主要償還來(lái)源，且不對(duì)應(yīng)具體項(xiàng)目，而專項(xiàng)債券則由政府性基金收入或?qū)ｍ?xiàng)收入作為償還來(lái)源，即融資項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流收入具有完全覆蓋專項(xiàng)債券還本付息的能力[1]。也正是因此，專項(xiàng)債券在國(guó)際上也被稱為“收益?zhèn)薄笆姓被蛘摺袄蕚?。地方政府專?xiàng)債可以分割為普通專項(xiàng)債與項(xiàng)目收益專項(xiàng)債，普通專項(xiàng)債的融資服務(wù)行業(yè)非常廣泛，涵蓋交通運(yùn)輸、保障性住房、生態(tài)環(huán)保、鄉(xiāng)村建設(shè)和科教文衛(wèi)等領(lǐng)域，而項(xiàng)目收益專項(xiàng)債目前主要用于土地儲(chǔ)備、收費(fèi)公路、棚改、軌道交通以及高等學(xué)校等領(lǐng)域。目前來(lái)看，交通運(yùn)輸在普通專項(xiàng)債中的融資占比較高，而項(xiàng)目收益?zhèn)型恋貎?chǔ)備專項(xiàng)融資是最大的行業(yè)。

對(duì)于地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行與管理，《預(yù)算法》《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》以及《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》構(gòu)成了三大基礎(chǔ)層法規(guī)與政策框架，以此為基礎(chǔ)，財(cái)政部推出了《地方政府專項(xiàng)債務(wù)預(yù)算管理辦法》《地方政府土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》《地方政府收費(fèi)公路專項(xiàng)債券管理辦法（試行）》與《試點(diǎn)發(fā)行地方政府棚戶區(qū)改造專項(xiàng)債券管理辦法》四個(gè)單項(xiàng)政策文件。這些法規(guī)與政策構(gòu)筑出一個(gè)非常清晰的地方政府專項(xiàng)債券閉環(huán)管理體系。

1.基本約束與引導(dǎo)指標(biāo)

（1）發(fā)債規(guī)模。地方政府專項(xiàng)債采取了限額管理，但限額權(quán)不屬于地方政府，而是交由國(guó)務(wù)院與財(cái)政部，即地方政府無(wú)法確定發(fā)債規(guī)模，全國(guó)與單個(gè)地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行量都必須控制在國(guó)務(wù)院與財(cái)政部所設(shè)定的邊界之中[2]，同時(shí)，在不突破限額的前提下，地方舉債的實(shí)際規(guī)模交由本級(jí)人大決定。作為一個(gè)基本標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)務(wù)院與財(cái)政部根據(jù)各地負(fù)債狀況批準(zhǔn)與確立專項(xiàng)債的年度增量指標(biāo)，即存量債務(wù)越少的省份增量指標(biāo)越多，反之越少，以此約束地方政府債務(wù)的無(wú)序膨脹和強(qiáng)化償還履約職責(zé)。

（2）發(fā)債主體。省、自治區(qū)、直轄市政府是專項(xiàng)債券的發(fā)行主體，同時(shí)，經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)，大連、青島、廈門和深圳等計(jì)劃單列市可以自辦發(fā)行專項(xiàng)債券，地市級(jí)以下政府發(fā)行專項(xiàng)債券須向省級(jí)或計(jì)劃單列市政府提出發(fā)債申請(qǐng)，之后上報(bào)國(guó)務(wù)院集中發(fā)行。與此相對(duì)應(yīng)，省級(jí)或計(jì)劃單列市對(duì)專向債務(wù)擔(dān)負(fù)主體與直接責(zé)任，相關(guān)具體工作由各省與計(jì)劃單列市財(cái)政部門負(fù)責(zé)。

（3）發(fā)債方式。地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行市場(chǎng)目前主要有銀行間債券市場(chǎng)和證券交易所市場(chǎng)兩大平臺(tái)[3]，發(fā)行利率采用承銷、招標(biāo)等方式確定，但無(wú)論是哪種發(fā)行方式，都須按市場(chǎng)化原則確定債券發(fā)行利率，同時(shí)發(fā)行利率按照在承銷或招標(biāo)日前1-5個(gè)工作日相同待償期記賬式國(guó)債的平均收益率之上確定。

（4）發(fā)債期限。地方政府專項(xiàng)債分為1年、2年、3年、5年、7年和10年六種，由各地綜合考慮項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、回收周期和債券市場(chǎng)狀況等合理確定，其中7年和10年期債券的合計(jì)發(fā)行規(guī)模不得超過(guò)地方政府專項(xiàng)債券全年發(fā)行規(guī)模的50%。在財(cái)政部發(fā)布的《關(guān)于做好2018年地方政府債券發(fā)行工作的意見(jiàn)》中，又為地方政府普通專項(xiàng)債券增加了15年和20年兩個(gè)期限，只是目前還沒(méi)有推出該期限品種。

（5）使用方向。遵循專款專用原則，專項(xiàng)債券所募集資金須精準(zhǔn)投放到具體項(xiàng)目上，不得用于經(jīng)常性支出，同時(shí)考慮到2014年12月31日前存量地方債務(wù)中還有未清償部分，專項(xiàng)債券部分募集資金也會(huì)用于債務(wù)置換，即以新還舊。應(yīng)當(dāng)說(shuō)除了地方政府新增專項(xiàng)債券與一般債券承擔(dān)著債務(wù)置換功能外，國(guó)務(wù)院還允許地方政府發(fā)行再融資債券，專門為以新還舊開(kāi)綠燈。資料顯示，自2015年以來(lái)，地方政府債務(wù)置換規(guī)模達(dá)到了11.6萬(wàn)億元，并于2018年8月底全部置換完畢。

2.市場(chǎng)發(fā)行狀態(tài)

截至2018年底，全國(guó)地方政府債務(wù)限額為209974.30億元，其中一般債務(wù)限額為123789.22億元，專項(xiàng)債務(wù)限額為86185.08億元。從最近四年的情況看，地方政府專項(xiàng)債券新增限額從起初的1000億元到次年的4000億元再到后來(lái)的8000億元與1.35萬(wàn)億元，并且2018年專項(xiàng)債券增量首超一般債券增量（年度增量為0.83萬(wàn)億元），總體上呈加速擴(kuò)大趨勢(shì)。按照已經(jīng)發(fā)行的地方政府專項(xiàng)債券分類，目前已經(jīng)啟動(dòng)的項(xiàng)目有北京市和廣東省以及河南省等發(fā)行的土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券、湖北省和深圳市等發(fā)行的城軌交通專項(xiàng)債券、天津市與河南省等發(fā)行的棚戶區(qū)改造專項(xiàng)債券、廣東省與四川省等發(fā)行的水資源專項(xiàng)債券、云南省和陜西省等發(fā)行的教育類項(xiàng)目專項(xiàng)債券以及四川省發(fā)行的鄉(xiāng)村振興專項(xiàng)債券。2018年專項(xiàng)債券規(guī)模全部發(fā)行完畢。

3.基本趨勢(shì)

從地方政府已有的發(fā)債構(gòu)成可以看出，一般債券約占六成，但是，由于專項(xiàng)債券不納入財(cái)政預(yù)算，不受赤字約束，而且中央政府層面鼓勵(lì)與支持優(yōu)先在重大區(qū)域發(fā)展以及鄉(xiāng)村振興、生態(tài)環(huán)保、保障性住房、公立醫(yī)院、公立高校、交通、水利和市政基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域選擇符合條件的項(xiàng)目。積極探索試點(diǎn)發(fā)行項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券，財(cái)政部也提出要合理擴(kuò)大專項(xiàng)債券使用范圍，鼓勵(lì)地方創(chuàng)新和豐富債券品種，未來(lái)地方政府專項(xiàng)債券將會(huì)以10%以上的速度增長(zhǎng)，并成為地方政府最主要的融資渠道之一。

地方政府專項(xiàng)債券的系統(tǒng)性功能

地方政府專項(xiàng)債券是伴隨著過(guò)去40年來(lái)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)體系的不斷健全完善以及適應(yīng)地方政府融資方向與方式的轉(zhuǎn)換與創(chuàng)新而產(chǎn)生的，尤其是在目前穩(wěn)健貨幣政策需要積極財(cái)政政策及時(shí)與無(wú)縫匹配的情況下，地方政府專項(xiàng)債券在穩(wěn)定與促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、彌補(bǔ)發(fā)展短板以及再造地方投融資體系中將發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。

1.彰顯財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)同效應(yīng)

無(wú)論從理論詮釋還是從實(shí)踐要求來(lái)看，積極型財(cái)政政策須與寬松型貨幣政策并向而行，而且在機(jī)理作用上要相輔相承。如地方政府發(fā)行債券需要足夠的流動(dòng)性支持，否則就會(huì)出現(xiàn)賣不出去或者流拍現(xiàn)象，這就需要貨幣政策的相對(duì)寬松；同樣，市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕的情況下，財(cái)政政策必須發(fā)揮導(dǎo)流作用，否則流動(dòng)性就可能滯留于金融體系或者發(fā)生錯(cuò)配。也正是如此，相比于貨幣政策有可能出現(xiàn)流動(dòng)性傳導(dǎo)機(jī)制不暢而言，財(cái)政政策更容易促成增量資金與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的對(duì)接，并產(chǎn)生顯而易見(jiàn)的投資效益。就地方政府專項(xiàng)債券而言，由于其對(duì)應(yīng)的是固定項(xiàng)目，資金在項(xiàng)目體內(nèi)封閉運(yùn)行，借助于寬松貨幣政策支持，更能實(shí)現(xiàn)資金投放的集約化與精準(zhǔn)化，最終強(qiáng)化貨幣政策與財(cái)政政策的關(guān)聯(lián)程度與共振效應(yīng)。

2.穩(wěn)投資與穩(wěn)增長(zhǎng)的直接力量

理論上來(lái)說(shuō)，發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券就是將金融機(jī)構(gòu)與民間組織或個(gè)人手中的閑置資金匯攏與集納到政府手中，然后針對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行定向投放，而且這樣的資金安排還會(huì)導(dǎo)致商業(yè)資本的跟進(jìn)，從而一起拉動(dòng)對(duì)上下游產(chǎn)品以及用工的需求，因此，地方政府專項(xiàng)債券在實(shí)踐中所發(fā)揮的乘數(shù)效應(yīng)不可小覷[4]。我國(guó)出口面臨的國(guó)際環(huán)境日益嚴(yán)峻，外需拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的力量必然出現(xiàn)一定程度地走弱；與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)已達(dá)到78.5%[5]，雖然還有伸展空間，但由于居民部門負(fù)債過(guò)高，并且消費(fèi)增長(zhǎng)的邊際效益越來(lái)越顯著，消費(fèi)作用于經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的內(nèi)生動(dòng)能可能很長(zhǎng)一段時(shí)間處于平臺(tái)整理狀態(tài)。在“兩套馬車”都已經(jīng)減速的情況下，迫切需要投資彰顯出擴(kuò)張經(jīng)濟(jì)的能量，相應(yīng)地地方政府專項(xiàng)債券必須走到前臺(tái)。

3.加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與補(bǔ)短板的主力軍

實(shí)際上，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速或許很長(zhǎng)一段時(shí)間將在6%的上下區(qū)間擺動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增速回落情景下金融順周期特點(diǎn)會(huì)格外突出，即銀行出于防范道德風(fēng)險(xiǎn)而收緊信貸，從而加劇實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行困難，對(duì)此，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要發(fā)揮財(cái)政投資的逆周期作用。目前來(lái)看，財(cái)政投資在城市軌道交通、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域還有一些欠賬，教育、醫(yī)療與環(huán)保等行業(yè)也存在著明顯的發(fā)展短板，實(shí)現(xiàn)積極的財(cái)政政策，一個(gè)重要的做法就是通過(guò)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施投資以及最大程度地補(bǔ)齊短板，以此再造出經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的重要基礎(chǔ)[5]；同時(shí)，政府專項(xiàng)債券在價(jià)值“洼地”大顯身手，不僅能夠催生出中長(zhǎng)期投資效益，為投資人提供穩(wěn)定的回報(bào)，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心，也能對(duì)增加地方政府稅基和收入產(chǎn)生長(zhǎng)期的正面影響，推動(dòng)地方財(cái)政金融的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

4.重塑地方債券市場(chǎng)格局的活躍因子

如果說(shuō)穩(wěn)投資與穩(wěn)增長(zhǎng)是地方政府債券所必須承擔(dān)的發(fā)展重任，那么建構(gòu)地方多層次與多元化的債券市場(chǎng)則是地方政府專項(xiàng)債券所承托的改革使命。對(duì)地方政府債券進(jìn)行細(xì)分，在搭建起地方政府債券與企業(yè)債券以及公司債券總體框架的同時(shí)，多層次地方債市體系由地方政府一般債券與專項(xiàng)債券、政府專項(xiàng)債券與企業(yè)專項(xiàng)債券構(gòu)成，各種債券融資不僅可以發(fā)揮自身之長(zhǎng)，還能彼此做到分工明確與投資方向精準(zhǔn)，同時(shí)各類債券之間互相對(duì)接與平衡，集體釋放出債券聯(lián)振與協(xié)同效應(yīng)，給投資者提供多樣化選擇，推動(dòng)居民和企業(yè)實(shí)現(xiàn)更大的投資價(jià)值。

5.再造地方投融資體系的核心引擎

新《預(yù)算法》自2015年實(shí)施以后，地方政府通過(guò)城投公司融資的渠道被關(guān)閉，發(fā)行債券成為唯一融資方式，而且中央政府不再兜底，風(fēng)險(xiǎn)由作為發(fā)行主體的省級(jí)人民政府自行承擔(dān)。這樣的融資體系重構(gòu)表明“土地財(cái)政”走向終結(jié)，同時(shí)強(qiáng)化了發(fā)行主體的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任；而更為重要的是，地方政府的發(fā)債融資納入到地方財(cái)政預(yù)算管理，資金在陽(yáng)光之下運(yùn)行，隱性債務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)轱@性債務(wù)，有利于風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)現(xiàn)與控制。特別是對(duì)于地方政府專項(xiàng)債券而言，由于有明確的償還來(lái)源，一切融資在項(xiàng)目體內(nèi)封閉運(yùn)行，更能有效隔離風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)透明度更高，自然就更容易得到投資方認(rèn)可。正是因此，地方政府專項(xiàng)債券成為推動(dòng)地方投融資體系變革的核心力量。

提升地方政府發(fā)行專項(xiàng)債券的操盤能力

按照財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，2018年地方政府專項(xiàng)債券利率達(dá)到了3.9%[6]，而且得到了銀行、證券公司的超倍認(rèn)購(gòu)，說(shuō)明總體上地方政府專項(xiàng)債券目前呈現(xiàn)出供不應(yīng)求的局面。未來(lái)加大地方專項(xiàng)債券的供給，提高專項(xiàng)債券的發(fā)行效率與使用效果，首當(dāng)其沖要求地方政府具備必要的管理能力與操盤藝術(shù)。

1.甄選并組成豐沛的資源項(xiàng)目庫(kù)

由于地方政府專項(xiàng)債券需要做到項(xiàng)目收益與融資的自求平衡，這就要求在甄選項(xiàng)目的時(shí)候必須充分考慮與論證項(xiàng)目的盈利能力與前景。對(duì)于地方政府而言，具有即期盈利性的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目無(wú)疑應(yīng)當(dāng)首先安排與優(yōu)先入庫(kù)，同時(shí)那些暫時(shí)沒(méi)有盈利但未來(lái)有顯著盈利空間的項(xiàng)目也應(yīng)入庫(kù)備選。由于專項(xiàng)債券規(guī)定了省級(jí)與計(jì)劃單列市政府為發(fā)行主體，這就要求地市級(jí)以下政府必須及時(shí)而真實(shí)地將各地項(xiàng)目庫(kù)資源報(bào)送給?。ㄊ校┴?cái)政主管部門，以使發(fā)行主體能夠優(yōu)中選優(yōu)，做出最好的集合匹配，防止項(xiàng)目的重復(fù)趨同，增大發(fā)債的成功性。需要強(qiáng)調(diào)的是，由于入庫(kù)資源牽涉到地方政府的許多部門，財(cái)政主管部門應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)與當(dāng)?shù)貒?guó)土資源、交通運(yùn)輸和環(huán)境保護(hù)等項(xiàng)目主管部門的溝通協(xié)調(diào)，以發(fā)揮出政府各部門的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)而提高項(xiàng)目資源的科學(xué)化水平與可行性程度。

2.挑選有助于債券發(fā)行的第三方中介

對(duì)項(xiàng)目的評(píng)估、對(duì)成本-收益-融資平衡設(shè)計(jì)和方法的改進(jìn)以及必備報(bào)告與意見(jiàn)書(shū)的出具等債券發(fā)行基礎(chǔ)性工作都有賴于第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行，包括邀請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所獨(dú)立開(kāi)展核算以嚴(yán)格測(cè)算項(xiàng)目平衡方案、邀請(qǐng)?jiān)u級(jí)機(jī)構(gòu)獨(dú)立開(kāi)展信用級(jí)別評(píng)估并出具評(píng)估報(bào)告、邀請(qǐng)律師事務(wù)所開(kāi)展法律風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估并出具法律意見(jiàn)書(shū)。通過(guò)專業(yè)、獨(dú)立的第三方中介組織參與債券發(fā)行，可以避免政府“自說(shuō)自話”，增強(qiáng)市場(chǎng)信心，同時(shí)，簡(jiǎn)明而具有征服力的第三方報(bào)告更能贏得市場(chǎng)對(duì)項(xiàng)目標(biāo)的的認(rèn)可并吸引更多的投資者。為此，在挑選第三方中介時(shí)，地方政府必須堅(jiān)持向國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)看齊的基本原則，在此基礎(chǔ)上與對(duì)方簽署法律協(xié)議，明確雙方權(quán)利和義務(wù)，以備監(jiān)管機(jī)構(gòu)在出現(xiàn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的情況時(shí)進(jìn)行追溯與倒查。

3.選擇好專項(xiàng)債券的發(fā)行方式

總體來(lái)看，地方政府專項(xiàng)債券有單只發(fā)行（一般以單一項(xiàng)目或單一區(qū)域來(lái)命名）與集合發(fā)行（一般以綜合項(xiàng)目與省級(jí)區(qū)域來(lái)命名）兩種方式，單只發(fā)行“小而美”，能夠滿足自然人投資者的興趣，但由于品牌知名度低且容易傳遞出信用級(jí)別弱的錯(cuò)誤信號(hào)，其很難引起機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注，同時(shí)，單只發(fā)行容易造成發(fā)行的碎片化，增加發(fā)行成本。因此，對(duì)于地方政府來(lái)說(shuō)，專項(xiàng)債券的發(fā)行應(yīng)當(dāng)盡可能選擇集合發(fā)行方式。另外，在確定了發(fā)行方式之后，地方政府還應(yīng)當(dāng)認(rèn)真遴選出承銷商尤其是主承銷商，為此，地方政府須聘請(qǐng)第三方中介機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)承銷商成員業(yè)務(wù)資格、資本充足率以及償付能力等各項(xiàng)指標(biāo)的商業(yè)調(diào)查，切忌出現(xiàn)因承銷商的不慎錯(cuò)配而導(dǎo)致債券發(fā)行流拍以及與市場(chǎng)溝通受阻等情況發(fā)生。

4.擇配好專項(xiàng)債券的發(fā)行期限

總體來(lái)說(shuō)，地方政府須以項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、回收周期和債券市場(chǎng)狀況等為基礎(chǔ)做出充分的考慮與論證，進(jìn)而選擇作出合理的經(jīng)營(yíng)與還本付息周期。對(duì)于贏利一般或者融資規(guī)模大的項(xiàng)目，可以選擇較長(zhǎng)的期限，而對(duì)于贏利強(qiáng)與融資規(guī)模小的項(xiàng)目，則選擇期限短的債券，千萬(wàn)不可出現(xiàn)期限的錯(cuò)配。同時(shí)，考慮到市場(chǎng)的承接力，融資規(guī)模較大的單只債券可以選擇分期分段發(fā)行的方式。為了防范償債資金的閑置與避免市場(chǎng)波動(dòng)造成的違約風(fēng)險(xiǎn)，在確定了債券期限的基礎(chǔ)上，地方政府可以與承銷商簽訂到期償還、提前償還、分年償還等不同形式的本金償還條款。此外，為了提高發(fā)行成功率，地方政府還應(yīng)當(dāng)與各發(fā)行場(chǎng)所加強(qiáng)溝通，避免不同省份在同一時(shí)段窗口發(fā)行地方債券，防止集中扎堆發(fā)行。