魏玉琴

(安徽大學(xué) 商學(xué)院，安徽 合肥 230601)

企業(yè)融資一直以來(lái)是理論界和實(shí)務(wù)界重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。我國(guó)是一個(gè)資金短缺的國(guó)家，融資難是我國(guó)企業(yè)面對(duì)的現(xiàn)實(shí)，特別是中小企業(yè)[1]。作為非正式融資渠道的主要形式之一的商業(yè)信用融資對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)起到了舉足輕重的作用[2]，并且早就成為發(fā)展中國(guó)家企業(yè)的主要資金特別是短期融資來(lái)源[3-5]，也是民營(yíng)企業(yè)最重要的短期融資工具[6]。研究表明，企業(yè)銀行融資水平與企業(yè)商業(yè)信用融資水平之間存在著相關(guān)關(guān)系。張光利等認(rèn)為銀行信貸資源更傾向于國(guó)有企業(yè),而非國(guó)有企業(yè)更多地是利用非正式渠道融資，例如商業(yè)信用融資[7]。孫孝奇在對(duì)銀行借款融資和商業(yè)信用融資的兩者行為比較研究中認(rèn)為，在企業(yè)中存在銀行信用與商業(yè)信用的負(fù)相關(guān)關(guān)系[8]，而姚志剛等在分析商業(yè)信用與銀行短期貸款以及企業(yè)現(xiàn)金持有之間的相互關(guān)系時(shí)，得出了民營(yíng)企業(yè)銀行短期貸款與商業(yè)信用顯著正相關(guān)的結(jié)論[9]。

銀行借款與商業(yè)信用均為企業(yè)經(jīng)營(yíng)性融資的重要來(lái)源[10]，但兩者之間的關(guān)系在理論界卻存在著兩種不同的研究結(jié)論：替代性融資和買(mǎi)方市場(chǎng)理論[11]。筆者支持買(mǎi)方市場(chǎng)理論的觀點(diǎn)。本文將探討在買(mǎi)方市場(chǎng)理論下，企業(yè)董事會(huì)中身份背景較為特殊的一個(gè)小群體——銀行背景獨(dú)立董事，他們?nèi)绾卧谶@個(gè)市場(chǎng)環(huán)境中對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資產(chǎn)生影響。

一、相關(guān)研究綜述

獨(dú)立董事制度的產(chǎn)生源于委托代理理論[12]。該理論表明在現(xiàn)代企業(yè)制度中，由于信息不對(duì)稱，經(jīng)理人或者大股東可能存在損害所有權(quán)者或中小股東利益的行為，將獨(dú)立董事制度引入企業(yè)董事會(huì)中，能有效遏制企業(yè)決策不當(dāng)現(xiàn)象和非理性投資行為，從而有效保護(hù)企業(yè)所有者特別是中小股東權(quán)益。對(duì)于現(xiàn)代企業(yè)來(lái)說(shuō)，增加董事會(huì)中獨(dú)立董事比率能夠減少大股東和中小股東之間的信息不對(duì)稱, 增加大股東的機(jī)會(huì)主義成本[13]。但是獨(dú)立董事制度除了監(jiān)督功能外，還存在著咨詢功能。這一功能產(chǎn)生于獨(dú)立董事其本身特有的職業(yè)背景。在以往的各類研究中，大部分學(xué)者們將研究重心放在獨(dú)立董事的監(jiān)督功能上[14-15]，而在一定程度上忽視了由其各自特殊的職業(yè)背景所帶來(lái)的對(duì)企業(yè)的咨詢功能。獨(dú)立董事到底更多地是發(fā)揮監(jiān)督職能還是咨詢職能，這很大程度上取決于董事會(huì)的需求[16]。

獨(dú)立董事進(jìn)入董事會(huì)后，便同時(shí)發(fā)揮著監(jiān)督職能和咨詢職能，監(jiān)督作用相對(duì)比較一致，主要是對(duì)于管理層的評(píng)價(jià)和公司重大決策的質(zhì)詢[17]；但咨詢作用很難確定，在近些年的研究文獻(xiàn)中，有學(xué)者認(rèn)為獨(dú)立董事具備豐厚的知識(shí)儲(chǔ)備和良好的職業(yè)優(yōu)勢(shì)，他們應(yīng)當(dāng)發(fā)揮對(duì)企業(yè)的咨詢作用[18]，并且不同專業(yè)背景的獨(dú)立董事發(fā)揮不同的咨詢職能：工科背景的獨(dú)立董事可能更擅長(zhǎng)于技術(shù)，政府背景的獨(dú)立董事可能更擅長(zhǎng)于影響政府管制，相近行業(yè)高管擔(dān)任的獨(dú)立董事可能對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)更有經(jīng)驗(yàn)等[19]。劉浩等經(jīng)過(guò)研究獨(dú)立董事的銀行背景對(duì)企業(yè)信貸融資影響，得出了聘請(qǐng)銀行背景獨(dú)立董事的企業(yè)信貸融資獲得了改善的結(jié)論[20]。同時(shí)魏剛等也表示來(lái)自銀行業(yè)的獨(dú)立董事越多，公司業(yè)績(jī)?cè)胶眠@一研究結(jié)論[21]，而獨(dú)立董事可能會(huì)因?yàn)楸镜厝温毝艿降鼐夑P(guān)系約束而無(wú)法施展對(duì)該企業(yè)管理層的監(jiān)督，從而降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)[22]。這些研究都從不同角度驗(yàn)證了銀行背景的獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)治理功能和融資行為的影響。銀行背景的獨(dú)立董事利用其職業(yè)背景行使獨(dú)立董事職能時(shí)，會(huì)充分發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢(shì)來(lái)為企業(yè)融資提供便利，進(jìn)而使得企業(yè)借貸資金更加充裕，并且降低了企業(yè)借貸總成本。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)銀行背景獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)銀行融資成本的影響機(jī)制分析

1.內(nèi)部控制與監(jiān)督作用。企業(yè)通過(guò)對(duì)會(huì)計(jì)信息的披露來(lái)減少與股東、客戶等信息的不對(duì)稱。但是，在信息不對(duì)稱的情況下企業(yè)容易出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，管理當(dāng)局為了自身利益最大化的考慮，可能出現(xiàn)粉飾、操縱會(huì)計(jì)信息的行為，因而無(wú)法保證會(huì)計(jì)信息的可靠性。由于具有銀行背景的獨(dú)立董事能夠有效監(jiān)督信息的生產(chǎn)過(guò)程，從而可以保證銀行等債權(quán)人能依據(jù)客觀可靠的財(cái)務(wù)信息進(jìn)行有效的債務(wù)決策，降低企業(yè)和銀行間的信息不對(duì)稱，從而降低銀行債務(wù)融資的執(zhí)行成本和監(jiān)督成本。

2.專業(yè)背景與咨詢作用。銀行背景的獨(dú)立董事在監(jiān)督企業(yè)的債務(wù)融資行為特別是與銀行等金融機(jī)構(gòu)間的信貸行為時(shí)，能十分敏銳地捕捉到行業(yè)內(nèi)一切有利于該公司融資決策的信息，及時(shí)幫助調(diào)整融資組合方案，減少信息收集過(guò)程，降低契約的溝通成本，如簽約成本等，這樣就能大大降低公司的前期融資費(fèi)用。對(duì)于借貸資金的投資使用方案，銀行背景的獨(dú)立董事也能利用自身的專業(yè)知識(shí)和已掌握的信息幫助公司決策，并對(duì)資金使用過(guò)程進(jìn)行監(jiān)督，保證借貸資金的投資報(bào)酬率，降低融資風(fēng)險(xiǎn)，從而降低融資成本。

3.關(guān)系網(wǎng)絡(luò)與咨詢作用。相對(duì)于英美等發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)信貸融資市場(chǎng)并不完善。這也為關(guān)系網(wǎng)絡(luò)發(fā)揮作用提供了條件。相比于英美等國(guó)家的“保持距離型的融資”和日本的“關(guān)系型融資”模式[23]，我國(guó)資本市場(chǎng)的融資模式較為復(fù)雜，具體體現(xiàn)為金融壓抑與尋租。我國(guó)資本市場(chǎng)的參與者除了眾多企業(yè)，還有政府的加入。我國(guó)的資本市場(chǎng)還處于一個(gè)不完全均衡狀態(tài)，政府管制起到了不可忽視的作用。主要商業(yè)銀行都由政府所有或受到政府的嚴(yán)格控制，政府控制貸款規(guī)模和方向，重點(diǎn)支持優(yōu)先發(fā)展部門(mén)和企業(yè)。近年來(lái)資本市場(chǎng)和民間金融市場(chǎng)的發(fā)展，也沒(méi)有從根本上改變這種格局。

在金融壓抑的環(huán)境中，得到銀行貸款的優(yōu)點(diǎn)是顯而易見(jiàn)的：融資成本很低。面對(duì)大量企業(yè)的申請(qǐng)，銀行的信貸權(quán)限卻并不透明，高質(zhì)量且透明的企業(yè)未必能得到貸款，銀行內(nèi)部或個(gè)人通過(guò)信貸配置權(quán)來(lái)設(shè)租成為可能。尋租行為對(duì)于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)生了不利影響，它降低了資源資本的配置效率，損害了市場(chǎng)中正常交易參與方的利益，不利于整個(gè)宏觀環(huán)境下市場(chǎng)的健康發(fā)展。那么，市場(chǎng)中哪些企業(yè)才有機(jī)會(huì)參與到這場(chǎng)權(quán)利租金的活動(dòng)中去呢？這不得不提到我國(guó)的關(guān)系文化。

關(guān)系網(wǎng)絡(luò)存在于社會(huì)每個(gè)組織當(dāng)中，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的人相互分享信息，而彼此的信息不會(huì)透露在關(guān)系網(wǎng)絡(luò)外。處于一個(gè)成熟且穩(wěn)定的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中的企業(yè)各高管間能有效加強(qiáng)交流、信息溝通和協(xié)作, CEO向獨(dú)立董事尋求咨詢建議的傾向性提升[24]。自利的經(jīng)濟(jì)主體會(huì)理性地選擇進(jìn)入銀行信貸配置決策者的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。企業(yè)邀請(qǐng)銀行背景人士進(jìn)入董事會(huì)擔(dān)任獨(dú)立董事，通過(guò)獨(dú)立董事津貼的支付和董事會(huì)中的坦誠(chéng)相待，逐步融入銀行信貸配置決策者的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，從而更為容易地獲得銀行信貸。我國(guó)的金融壓抑制度背景下的設(shè)租和尋租，為銀行背景獨(dú)立董事發(fā)揮其咨詢作用創(chuàng)造了條件。企業(yè)利用獨(dú)立董事的銀行背景實(shí)現(xiàn)融資便利性，有效降低了企業(yè)的債務(wù)融資成本。

(二)買(mǎi)方市場(chǎng)理論與商業(yè)信用融資行為影響機(jī)制分析

商業(yè)信用融資的存在源于兩大理論，替代性融資理論和買(mǎi)方市場(chǎng)理論，這兩大理論都是從供給與需求的角度入手。其中，替代性理論認(rèn)為：商業(yè)信用的廣泛存在，主要來(lái)源于信貸配給[25]。由于信貸配給問(wèn)題的存在，市場(chǎng)中有一部分借款者無(wú)論他們?cè)敢庵Ц抖喔叩馁J款利息，都可能無(wú)法獲取足夠的銀行貸款。因而這些很難從銀行獲得資金的企業(yè)，為了保證企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的需要，就會(huì)求助于供應(yīng)商即商業(yè)信用的主要債權(quán)人。而買(mǎi)方市場(chǎng)理論則認(rèn)為，商業(yè)信用這種融資方式能夠存續(xù)至今，主要是與買(mǎi)方市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、購(gòu)買(mǎi)方信用良好有密切關(guān)聯(lián)，供應(yīng)商為了達(dá)到促銷的目的，愿意為這些客戶提供商業(yè)信用[26]。目前，國(guó)內(nèi)外的研究結(jié)論對(duì)兩大理論的支持力度不相上下，例如余明桂和潘紅波的研究證實(shí)了替代性融資理論[27]，而譚偉強(qiáng)卻發(fā)現(xiàn)國(guó)有上市公司商業(yè)信用融資成本高于非國(guó)有上市公司，這與替代性融資理論背道而馳[28]。針對(duì)替代性融資的研究困境，有學(xué)者提出了買(mǎi)方市場(chǎng)理論：對(duì)于信用良好、融資無(wú)約束的企業(yè)來(lái)說(shuō)，他們可以通過(guò)利用商業(yè)信用，以較低成本獲取供應(yīng)商的流動(dòng)性；對(duì)于供應(yīng)商來(lái)說(shuō)，他們也樂(lè)于向該類企業(yè)提供相應(yīng)的商業(yè)信用融資，以達(dá)到促銷的目的。

從銀行背景獨(dú)立董事角度來(lái)說(shuō)，該類獨(dú)立董事可充分利用自身專業(yè)技能和職業(yè)關(guān)系背景的便利性幫助企業(yè)獲得低成本的銀行融資。這對(duì)于商業(yè)信用融資的債權(quán)方供應(yīng)商來(lái)說(shuō)，對(duì)方企業(yè)得到的銀行借貸成本越低，則其經(jīng)營(yíng)效率越高，產(chǎn)品產(chǎn)出率越高，流動(dòng)性越好，商業(yè)信用融資風(fēng)險(xiǎn)越低，這給予了供應(yīng)商對(duì)于往來(lái)企業(yè)的財(cái)務(wù)安全的信任度和對(duì)未來(lái)收益的合理預(yù)期。因而供應(yīng)商為了促進(jìn)產(chǎn)品銷售，獲得最終的收益增長(zhǎng)，愿意提供更多的商業(yè)信用，這有效降低了融資企業(yè)的商業(yè)信用融資成本。

基于以上兩方面的分析，提出假設(shè)1a：

H1a：限定其他條件，銀行背景的獨(dú)立董事能夠降低企業(yè)商業(yè)信用融資成本。

(三)本地任職對(duì)銀行背景獨(dú)立董事影響商業(yè)信用融資成本的調(diào)節(jié)作用

作為獨(dú)立董事的關(guān)鍵任職特征之一，本地任職能夠?qū)Κ?dú)立董事發(fā)揮作用產(chǎn)生重要影響。本地任職的概念即為獨(dú)立董事本職工作地點(diǎn)與上市公司在同一地級(jí)市。獨(dú)立董事本地任職將會(huì)產(chǎn)生地緣優(yōu)勢(shì)，該優(yōu)勢(shì)一方面會(huì)使獨(dú)立董事對(duì)該上市公司更加了解，能夠全面掌握該公司的經(jīng)營(yíng)動(dòng)態(tài)，從而更好地履行監(jiān)督職能，降低銀企間信息不對(duì)稱程度[29]，進(jìn)而降低公司銀行融資成本，最終降低該公司商業(yè)信用融資成本；另一方面本地任職的銀行背景獨(dú)立董事可依據(jù)其在本地形成的知識(shí)優(yōu)勢(shì)[30]，更好地利用銀行關(guān)系發(fā)揮咨詢職能，幫助該公司進(jìn)行銀行融資，最終也將降低企業(yè)的商業(yè)信用融資成本。

(四)企業(yè)規(guī)模對(duì)銀行背景獨(dú)立董事影響商業(yè)信用融資成本的調(diào)節(jié)作用

對(duì)于規(guī)模較大的企業(yè)來(lái)說(shuō)，企業(yè)的市場(chǎng)形象至關(guān)重要，而有學(xué)者通過(guò)研究顯示企業(yè)能夠通過(guò)領(lǐng)導(dǎo)人的形象塑造來(lái)提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而提升企業(yè)價(jià)值[31]。而企業(yè)形象是企業(yè)每一位員工形象的綜合體現(xiàn)[32]，因而在人才聘用方面更加嚴(yán)苛。對(duì)于上市的大規(guī)模公司來(lái)說(shuō)，獨(dú)立董事制度的實(shí)行力度能夠側(cè)面反映出企業(yè)的公信力和社會(huì)責(zé)任感，因而大企業(yè)的獨(dú)立董事在專業(yè)性和功能性上較一般企業(yè)更加具有優(yōu)勢(shì)。由此得知大企業(yè)的銀行背景獨(dú)立董事在發(fā)揮監(jiān)督功能和咨詢功能方面更加具有優(yōu)勢(shì)。因此，規(guī)模越大的企業(yè)銀行背景獨(dú)立董事功能對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的影響將會(huì)越大，大規(guī)模企業(yè)銀行背景獨(dú)立董事能夠顯著降低商業(yè)信用融資成本。綜上所述，提出假設(shè)2a和2b：

H2a：限定其他條件，本地任職的銀行背景獨(dú)立董事能夠增強(qiáng)對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本的抑制作用。

H2b：限定其他條件，企業(yè)規(guī)模越大的銀行背景獨(dú)立董事越能夠增強(qiáng)對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本的抑制作用。

H2c：限定其他條件，國(guó)有企業(yè)的銀行背景獨(dú)立董事能夠增強(qiáng)對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本的抑制作用。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源與篩選

選取我國(guó)資本市場(chǎng)上2009～2016年A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)作為初始研究樣本，并且根據(jù)以下準(zhǔn)則進(jìn)行剔除：(1)剔除金融保險(xiǎn)類上市公司的觀測(cè)值；(2)剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于等于1的觀測(cè)值；(3)剔除 ST、*ST 等特殊交易狀態(tài)的觀測(cè)值； (4) 剔除同時(shí)發(fā)行 B/H/N 等外資股：(5)剔除數(shù)據(jù)缺失的觀測(cè)值。研究過(guò)程中所需要的獨(dú)立董事政治關(guān)聯(lián)及異地任職數(shù)據(jù)系手工整理年報(bào)披露的高管簡(jiǎn)歷和公司注冊(cè)地?cái)?shù)據(jù)而得，其余數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)主要變量說(shuō)明

1.商業(yè)信用融資成本(Tc)。主要采用以契約形式比重間接地反映商業(yè)信用交易成本，該指標(biāo)的計(jì)算公式為應(yīng)付票據(jù)/ (應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款)，指標(biāo)值越高，表明企業(yè)較多地使用了成本相對(duì)較高的商業(yè)信用模式[33]。

2.銀行背景獨(dú)立董事(Yhdd)。該指標(biāo)表示獨(dú)立董事有銀行背景，我們將簡(jiǎn)歷中出現(xiàn)政策性銀行或商業(yè)銀行工作經(jīng)歷(包括曾任或現(xiàn)任)的獨(dú)立董事認(rèn)定為銀行背景獨(dú)立董事，否則為非銀行背景獨(dú)立董事。

3.調(diào)節(jié)變量。主要包括三大特征變量：獨(dú)立董事本地任職變量(Geo)、企業(yè)規(guī)模(Size)和企業(yè)性質(zhì)(Nature)。Geo表示本地任職總?cè)藬?shù)，若獨(dú)立董事本職工作地點(diǎn)與上市公司在同一地級(jí)市賦值1，否則賦值為0；Size表示企業(yè)年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)。

4.控制變量。模型還引入了董事會(huì)除獨(dú)董外其他銀行背景的董事人數(shù)(Yhds)，以及獨(dú)立董事受教育程度(Edu)、性別(Sex)、董事會(huì)規(guī)模(Board)、是否兩職合一(Dual)、第一大股東持股(First)、可抵押資產(chǎn)比例(Fixass)、流動(dòng)性水平(Liquidity)、盈利能力(Roa)、成長(zhǎng)能力(Growth)、存貨水平(Itd)、銀行貸款(Bank)、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平(Gdp)、市場(chǎng)化程度(Market)、貨幣政策(Mopy)等控制變量。此外，模型中控制了行業(yè)虛擬變量INDUS(參照中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)2012)和年度虛擬變量YEAR。詳細(xì)的變量定義和說(shuō)明如表1 所示。

(三)研究模型

為了檢驗(yàn)本文的研究假設(shè)1a，參考劉鳳委等和鄭軍等[35]的研究設(shè)計(jì)，構(gòu)建模型(1)。模型(1)中,i分別取1，2，3。

Tc=β0+β1Yhddi+β2Yhds+β3Edu+β4Sex+β5Nature+β6Size+β7Board+β8Dual+β9First+β10Fixass+β11Liquidity+β12Roa+β13Growth+β14Itd+β15Bank+β16Gdp+β17Market+β18Mopy+INDUS+YEAR+ε

(1)

基于檢驗(yàn)研究假設(shè)2a、2b 和2c 的需要，在模型(1)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分別放入調(diào)節(jié)變量Geo,Size,Nature同Yhdd1,Yhdd2,Yhdd3的交乘項(xiàng)Geo*Yhddi、Size*Yhddi、Nature*Yhddi(i分別取1，2，3)，構(gòu)建模型(2)、模型(3)、模型(4)。

表1 變量的定義與說(shuō)明

Tc=β0+β1Yhddi+β2Yhddi*Geo+β3Geo+β4Edu+β5Sex+β6Nature+β7Size+β8Yhds+

β9Board+β10Dual+β11First+β12Fixass+β13Liquidity+β14Roa+β15Growth+β16Itd+β17Bank+β18Gdp+β19Market+β20Mopy+INDUS+YEAR+ε

(2)

Tc=β0+β1Yhddi+β2Yhddi*Size+β3Edu+β4Sex+β5Nature+β6Size+β7Yhds+β8Board+β9Dual+β10First+β11Fixass+β12Liquidity+β13Roa+β14Growth+β15Itd+β16Bank+β17Gdp+β18Market+β19Mopy+INDUS+YEAR+ε

(3)

Tc=β0+β1Yhddi+β2Yhddi*Nature+β3Edu+β4Sex+β5Nature+β6Size+β7Yhds+β8Board+β9Dual+β10First+β11Fixass+β12Liquidity+β13Roa+β14Growth+β15Itd+β16Bank+β17Gdp+β18Market+β19Mopy+INDUS+YEAR+ε

(4)

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

主要研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。Tc的平均值為0.1879，中位數(shù)為0.1026。這說(shuō)明在本研究的樣本中，相當(dāng)一部分企業(yè)的商業(yè)信用融資水平處在較高水平，而最大值達(dá)到了0.8598，這也體現(xiàn)了整體水平的波動(dòng)性。這反應(yīng)出我國(guó)商業(yè)信用融資水平參差不齊的現(xiàn)象。這也驗(yàn)證了本文的分析假設(shè)1a。從銀行背景獨(dú)立董事的三個(gè)代表變量Yhdd1、Yhdd2和Yhdd3的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，我國(guó)銀行背景獨(dú)立董事整體規(guī)模較小，眾多企業(yè)未能聘用具有銀行工作經(jīng)歷的獨(dú)立董事。從企業(yè)規(guī)模Size的平均數(shù)與中位數(shù)來(lái)看，我國(guó)企業(yè)規(guī)?？傮w分布較為均衡，中小企業(yè)與大型企業(yè)數(shù)目勢(shì)均力敵，這有利于加強(qiáng)對(duì)企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用的研究結(jié)果穩(wěn)健性。Geo的分布則表示了本地任職的獨(dú)立董事規(guī)模存在一定差異性，少數(shù)公司本地任職人數(shù)達(dá)到很高水平。First的平均值達(dá)到0.3549，折射出在我國(guó)的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排中存在典型的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象，股權(quán)分置改革并未從本質(zhì)上改變這一局面。

(二)相關(guān)性分析

表2 主要研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

表3 主要研究變量間的相關(guān)系數(shù)

注：上半角和下半角分別對(duì)應(yīng)Pearson和Spearman相關(guān)系數(shù)，*、**、***表示在10%、5%和1%水平上顯著(雙尾)。

表3是主要研究變量之間的相關(guān)系數(shù)，其中上半角和下半角分別對(duì)應(yīng)Pearson和Spearman相關(guān)系數(shù)?；赑earson相關(guān)系數(shù)觀察可知，Yhdd1、Yhdd2、Yhdd3 同Tc分別在5%、1%、10%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明銀行背景獨(dú)立董事顯著降低了企業(yè)商業(yè)信用融資成本，假設(shè)1a得以初步驗(yàn)證；調(diào)節(jié)變量Geo與Nature對(duì)Tc的影響也表現(xiàn)出顯著負(fù)相關(guān)，這也初步證明了假設(shè)2a、2c的成立。Yhdd1 和Yhdd2、Yhdd3 之間高度顯著正相關(guān)，一定程度上反映了銀行背景獨(dú)立董事三大度量指標(biāo)的合理性。Spearman相關(guān)系數(shù)和Pearson相關(guān)性分析相類似，因此不再贅述，進(jìn)一步的檢驗(yàn)留待后文的多元回歸分析。

(三)多元回歸分析

銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本之間的多元回歸分析結(jié)果如表4所示，其中第(1)至(3)列的自變量分別對(duì)應(yīng)銀行背景獨(dú)立董事的三種度量方式Y(jié)hdd1、Yhdd2和Yhdd3，所有報(bào)告的T值均經(jīng)過(guò)年度和個(gè)體層面的Cluster調(diào)整(下同)。第(1)列中Yhdd的系數(shù)等于-0.0108、1%水平上顯著大于0(T值=-2.6140)，第(2)列中Yhdd的系數(shù)等于-0.0907、5%水平上顯著大于0(T值=-2.5005)，第(3)列中Yhdd的系數(shù)等于-0.0100，在接近5%水平上顯著大于0(T值=-2.0982)，以上結(jié)果共同揭示出銀行背景的獨(dú)立董事顯著增加了企業(yè)商業(yè)信用融資水平，表明獨(dú)立董事的銀行工作背景能夠促進(jìn)企業(yè)融資便利性，假設(shè)1a 得到了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。企業(yè)獨(dú)立董事在董事會(huì)發(fā)揮職能時(shí)，其自身獨(dú)特的銀行背景工作經(jīng)歷能夠協(xié)助監(jiān)督職能和咨詢職能的發(fā)揮，幫助企業(yè)有效獲取銀行融資，從而激發(fā)市場(chǎng)中供應(yīng)商選擇該企業(yè)作為商業(yè)信用實(shí)施對(duì)象，以此來(lái)促進(jìn)銷售，增加企業(yè)利潤(rùn)。

表4 銀行背景獨(dú)立董事規(guī)模與企業(yè)商業(yè)信用融資成本

注：*、**、***分別代表 10%、5%、1%水平上顯著(雙尾)，所有的t值已經(jīng)過(guò)年度和個(gè)體層面的 Cluster 調(diào)整。

表5報(bào)告了獨(dú)立董事本地任職特征如何調(diào)節(jié)銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本之間關(guān)系的多元回歸分析結(jié)果。第(1)列中Yhdd*Geo項(xiàng)系數(shù)等于-0.0067、5%水平上顯著為負(fù)(T 值=-2.5060)，第(2)列中Yhdd*Geo項(xiàng)系數(shù)等于-0.0598、5%水平上顯著為負(fù)(T 值=-2.3604)，第(3)列中Yhdd*Geo項(xiàng)系數(shù)等于-0.0065、5%水平上顯著為負(fù)(T 值=-1.9871)，以上經(jīng)驗(yàn)證據(jù)反映出當(dāng)銀行背景獨(dú)立董事為本地任職時(shí)，假設(shè)2a得到支持。本地任職會(huì)帶來(lái)一定的地緣優(yōu)勢(shì)，由這種地緣優(yōu)勢(shì)所產(chǎn)生的獨(dú)立董事自身的經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)和知識(shí)優(yōu)勢(shì)最終促進(jìn)了銀行背景獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本的抑制作用。

表5 銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本：本地任職的調(diào)節(jié)作用

注：*、**、***分別代表 10%、5%、1%水平上顯著(雙尾)，所有的t值已經(jīng)過(guò)年度和個(gè)體層面的 Cluster 調(diào)整。

表6報(bào)告了企業(yè)規(guī)模特征如何調(diào)節(jié)銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本之間關(guān)系的多元回歸分析結(jié)果。第(1)列中Yhdd*Size項(xiàng)系數(shù)等于-0.0099、1%水平上顯著為負(fù)(T 值=-3.1769)，第(2)列中Yhdd*Size項(xiàng)系數(shù)等于-0.0868、1%水平上顯著為負(fù)(T 值=-3.1754)，第(3)列中Yhdd*Size項(xiàng)系數(shù)等于-0.0122、1%水平上顯著為負(fù)(T 值=-3.1804)，以上經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明：資產(chǎn)規(guī)模越大的企業(yè)，所聘請(qǐng)的銀行背景獨(dú)立董事的專業(yè)性越高，也越有能力幫助企業(yè)獲取商業(yè)信用融資，由此對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本抑制作用將會(huì)增強(qiáng)。假設(shè)2b得到支持。

五、研究結(jié)論

自我國(guó)引入獨(dú)立董事制度以來(lái)，獨(dú)立董事制度在董事會(huì)運(yùn)行機(jī)制中所發(fā)揮的作用以及發(fā)揮作用的方式一直受到實(shí)務(wù)界和理論界的諸多關(guān)注。不同專業(yè)背景的獨(dú)立董事在董事會(huì)發(fā)揮的作用不盡相同，本文主要從獨(dú)立董事背景這一特征出發(fā)，討論了銀行背景的獨(dú)立董事如何發(fā)揮其作用。本文把銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本二者的關(guān)系結(jié)合起來(lái)，在以前學(xué)者的研究成果基礎(chǔ)上，進(jìn)一步實(shí)證分析得出：銀行背景獨(dú)立董事在企業(yè)同時(shí)發(fā)揮監(jiān)督職能和咨詢職能，共同促進(jìn)企業(yè)的銀行融資水平，從而促使企業(yè)商業(yè)信用融資成本的降低。在上述研究結(jié)論的基礎(chǔ)上深入分析，分別考慮獨(dú)立董事本地任職和企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用對(duì)結(jié)論的影響，研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)銀行背景獨(dú)立董事在本地任職時(shí)，銀行背景獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本抑制作用將會(huì)增強(qiáng)；當(dāng)銀行背景獨(dú)立董事在規(guī)模較大的企業(yè)時(shí)，銀行背景獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)商業(yè)信用融資成本抑制作用將會(huì)增強(qiáng)。而在實(shí)際情況中，聘用銀行背景的獨(dú)立董事可能是出于企業(yè)經(jīng)營(yíng)和管理的現(xiàn)實(shí)需要，而非服從隨機(jī)的正態(tài)分布。換言之，在研究過(guò)程中會(huì)存在源于自選擇效應(yīng)而導(dǎo)致的樣本選擇偏差問(wèn)題。為了檢驗(yàn)本文樣本是否存在“選擇性偏差”，本研究采用赫克曼[36]構(gòu)造的兩階段回歸方法，檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，前文結(jié)論仍然得到支持。

公司融資行為一直是公司財(cái)務(wù)學(xué)研究的重點(diǎn)方向，如何降低融資成本，提高資金使用效率始終是核心目標(biāo)。根據(jù)本文的研究結(jié)果，企業(yè)應(yīng)從內(nèi)部治理方面入手，適當(dāng)增加董事會(huì)獨(dú)立董事比例，優(yōu)化獨(dú)立董事專業(yè)性和地緣性結(jié)構(gòu)，從而提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理的效率，提高企業(yè)商業(yè)信用融資便利性，降低企業(yè)資金成本。

表6 銀行背景獨(dú)立董事與企業(yè)商業(yè)信用融資成本：企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用

注：*、**、***分別代表 10%、5%、1%水平上顯著(雙尾)，所有的t值已經(jīng)過(guò)年度和個(gè)體層面的 Cluster 調(diào)整。