彭筱

摘 要：并購作為企業(yè)發(fā)展對外戰(zhàn)略和整合企業(yè)社會資源的產(chǎn)物，是一個企業(yè)高度發(fā)展的必然趨勢。為深入探究并購績效，本文在對國內(nèi)外相關文獻回顧的基礎上，以順豐控股借殼鼎泰新材為例，采用事件研究法對并購短期績效進行了分析，并運營官主成分修正的會計研究法，建立綜合得分函數(shù)對并購中長期績效進行了研究。結(jié)果表明。

關鍵詞：事件研究;會計研究;并購績效

一、引言

歐美等發(fā)達國家自19世紀末以來就經(jīng)歷了多次并購浪潮，既實現(xiàn)了企業(yè)自身的對外發(fā)展，也整合了企業(yè)的社會資源，對本國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構調(diào)整和資源優(yōu)化配置有促進作用。與發(fā)達國家相比，我國的并購出現(xiàn)較晚，直到20世紀末才有了嚴格意義上的并購。從理論上說，并購能形成規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟效應（Prattern，1971），減少競爭壓力，擴大市場份額（Mecks，1977），帶來壟斷優(yōu)勢，降低交易費用（Fama，1983）和稅負等。本文在采用事件研究法對并購短期績效進行分析的基礎上，運用主成分修正的會計研究法建立綜合績效得分函數(shù)對并購中長期績效進行研究。

二、實證分析

（一）案例簡述

2016年5月22日，順豐控股全體股東與鼎泰新材、劉冀魯及其一致行動人劉凌云簽訂《重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)協(xié)議》，意味著順豐借殼鼎泰新材正式拉開序幕。順豐控股借殼上市自有其目的：第一，通過本次交易，將鼎盛新材原有盈利能力較弱的業(yè)務整體置換出來，實現(xiàn)主營業(yè)務的轉(zhuǎn)型，從根本上改善公司經(jīng)營狀況，實現(xiàn)利益最大化;第二，鼎盛新材將持有順豐控股100%的股權;第三，順豐控股將獲得A股融資平臺，可進一步推動順豐控股的業(yè)務發(fā)展，提升其在行業(yè)中的綜合競爭力和行業(yè)地位，實現(xiàn)股東利益最大化。2017年2月24日，盛新材正式更名順豐控股并在深交所敲鐘上市，這意味著順豐控股正式亮相資本市場，借殼上市順利完成。

（二）實證結(jié)果分析

本文采用eviews8.0軟件運算，數(shù)據(jù)來源全部來自于CSMAR。由AR走勢圖可以看出，鼎盛新材公司的每日超額收益率在考察期內(nèi)圍繞0軸上下波動。在公告日那天未達到想象的峰值，在公告第一天有一個明顯的拔升，說明該事件尚未公告，市場上的信息受到了保護，意料之外而引起超額收益率在公告日后有一個明顯的提高。同時，這也驗證了宣告效應具有前置性的說法。之后，超額收益率AR又恢復在0軸上下起伏的走勢，但幅度相對較大，這與公司并購后需要承擔更大風險有關。

通過計算CAR發(fā)現(xiàn)并購前10日內(nèi)總體為6%，并購后10內(nèi)為14%，雖有所增加，但不太明顯，說明此次順豐控股借殼并購事件在短期內(nèi)給公司帶來了收益，對公司總體影響有很大的提高，在短期表現(xiàn)的非常突出。

（三）并購中長期績效分析

針對并購的中長期績效，本文采用會計研究法即通過選取財務指標建立綜合評價模型。

1.財務指標體系

在指標體系設計時，以能相互補充、目標一致，全面準確反映公司并購績效的原則，本文參照了由國務院國資委財務監(jiān)督與考核評價局制定的《企業(yè)績效評價標準值》（2013）中有關財務指標。由于篇幅有限，本文選取鼎盛新材2013-2016半年為時間單位。

2.模型原理及建立

主成分分析法是當最初眾多指標間存在相關性時，通過降維的方法將多個指標綜合成幾個綜合指標而又盡可能多地保有原指標信息的方法。該方法可以避免人為等主觀原因通過賦值來對公司績效評價的影響，同時變量間的線性關系也得到解決，可以很好對公司并購情況進行綜合、系統(tǒng)的分析。

結(jié)合主成分分析法，本文假設上市公司并購績效為F，可以看做是眾多指標的函數(shù)。各F為通過主成分分析法歸結(jié)的綜合因子，因子權重為w，因此可將上市公司并購績效綜合得分的函數(shù)簡化為：

F=W 1 *F1+W2*F2+W3*F3

3.實證分析

本文收集了鼎盛新材并購前四年以及并購后各年度的季報數(shù)據(jù)，以下是分析的主要結(jié)果與說明：

所建立的指標體系的KMO檢驗值為0. 695，且Bartlett檢驗統(tǒng)計量的概率P值為0. 000，說明適合進行主成分分析。另外，各指標的共同方差都較高，說明經(jīng)過綜合后因子的信息丟失少，提取的效果較為理想。

成份的分系數(shù)矩陣表反映的是各主成分的得分矩陣，根據(jù)提取的兩個主因子的得分系數(shù)矩陣，可求出每個主因子得分，各因子得分函數(shù)為

F1=0.310X1+0.314X2-0.152X3-0.214X4-0.093X5+0.059X6+0.054X7-0.236X8-0.074X9-0.129X10-0. 038X11 。

F2=-0.159X1-0.173X2+0.294X3+0.032X4+0.315X5+0.159X6+0.165X7+0.055X8+0.104X9+0.345X10+0.059X11 。

F3=0.035X1+0.074X2+0.016X3+0.114X4-0.118X5+0.147X6+0.148X7+0.092X8-0.622X9-0.075X10-0. 455X11 。

由于提取的主成分對并購績效的解釋程度不同，因此將各主成分的方差貢獻率作為并購績效函數(shù)的權重，據(jù)此，得到鼎盛新材2011年-2016年各季度的基于主成分分析的綜合評價得分和各主成分得分。

主因子值F越高表示企業(yè)的財務績效良好，F(xiàn)值越低且表現(xiàn)為負值時，表明企業(yè)的財務績效較差。2011-2016年鼎盛新材企業(yè)整體的償債能力呈現(xiàn)波動下滑的趨勢;而鼎盛新材的盈利能力在2016年以前，處于不穩(wěn)定并且較差的狀態(tài)，甚至在2014年出現(xiàn)極大的變化，企業(yè)整體財務績效下降，不過下降幅度不大;相比之下，公司的發(fā)展能力較穩(wěn)定，可以看出公司在并購后，各方面的能力都有顯著的提升，有助于公司財務績效的增加。

鼎盛新材的財務績效從2011年到2014年是逐步下降的，但是2015年鼎盛新材在并購后綜合得分明顯上升，尤其2015年5月并購以后，財務績效上升的幅度劇增?？傮w情況來看，鼎盛新材并購后的財務績效上升幅度較大，有利于公司未來發(fā)展。

三、結(jié)論

本文基于事件研究法對順豐短期績效進行了分析，同時基于會計研究法，建立財務指標體系，并通過主成分分析得出并購績效綜合得分函數(shù)，對鼎盛新材并購中長期績效進行了分析。研究結(jié)果顯示：第一，短期內(nèi)，并購有顯著提高公司的超額收益，不僅使得累計超額收益由負轉(zhuǎn)正，而且表現(xiàn)的很明顯，CAR達到20%;第二，中長期內(nèi)，通過鼎盛新材通過并購順豐綜合評價得分在第一年內(nèi)顯著提高，這與公司對并購的整合不利有很大關系。概言之，通過實證研究，發(fā)現(xiàn)此次鼎盛新材從并購到現(xiàn)在實現(xiàn)了優(yōu)勢互補和協(xié)同效應。這與集團公司對并購后的資源整合不到位以及此次并購事件的鼎盛新材公司自身的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有很大關系。

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