楊露

在經(jīng)濟放緩的大背景下，全球幾十家央行掀起降息潮，包括歐洲央行重啟QE（量化寬松），美聯(lián)儲也開啟了年內(nèi)第二次降息。

那么，中國會跟隨嗎？央行行長易綱回應(yīng)稱，中國并不急于像其他國家央行那樣，有比較大的降息和量化寬松的政策，而是要以改革來降低企業(yè)融資成本。

實際上，中國在2015年之前已多次高頻率降息，但中小企業(yè)融資難、融資貴問題始終未得到有效緩解，原因之一是利率政策在其傳導過程出現(xiàn)了極大損耗，影響了政策的有效性。因此，改革勢在必行。

降息的負面效應(yīng)

去年年底，面對“民營企業(yè)面臨的融資難和融資貴問題，哪一個更為緊迫？”的提問，易綱回答，相比融資貴來說，解決融資難問題更為緊迫。

但央行沒有對“融資貴”持否定態(tài)度，因為那是由市場供求關(guān)系決定的。易綱表示，如果過度關(guān)注融資成本而忽略融資可得性，會破壞金融機構(gòu)風險定價的自主權(quán)，形成逆向刺激，導致金融機構(gòu)不敢貸、不愿貸，反而加劇融資難，甚至威脅企業(yè)的生存。

對于中小微民營企業(yè)的融資問題，易綱提出了銀行貸款、市場發(fā)債和股權(quán)融資“三支箭”，三方面同時發(fā)力支持民營企業(yè)和小微企業(yè)。人民銀行會同有關(guān)部門發(fā)揮“幾家抬”合力，調(diào)動央行、財政、監(jiān)管、地方、金融機構(gòu)的積極性，同時在宏觀政策上用降準、定向降準、再貸款、再貼現(xiàn)等貨幣政策工具引導金融機構(gòu)給小微企業(yè)和民營企業(yè)貸款。

近期的發(fā)布會上易綱表示，“央行用‘三支箭在解決民營企業(yè)和小微企業(yè)融資難、融資貴的問題上取得了比較好的效果，今年民營和小微企業(yè)的綜合融資成本明顯下降。”

據(jù)統(tǒng)計，目前有2500多萬戶民營小微經(jīng)營主體得到了貸款。2019年8月末，普惠金融口徑的小微企業(yè)貸款余額11萬億元，同比增長23%。民營企業(yè)貸款余額45萬億元，同比增長6.7%，企業(yè)綜合融資成本比2018年平均水平下降超過1個百分點。

近期全球多國掀起降息潮，意味著中國貨幣政策的寬松空間打開。市場對于中國是否會跟進降息的討論不斷升溫，但目前通脹壓力、匯率壓力、房地產(chǎn)調(diào)控等對貨幣政策形成了明顯制約。9月24日，易綱對此回應(yīng)稱，中國貨幣政策主要是“以我為主”，堅決不搞“大水漫灌”、不急于有比較大的降息和量化寬松的政策。

四年之前，央行曾經(jīng)在1年之內(nèi)5次降息，當時社會上也感覺“錢不好掙”，面臨下行壓力。為了降低社會融資成本，五次降準降息的輪軸碾壓，但是利率大幅下降后的結(jié)果是刺激居民大幅舉債買房。全社會的債務(wù)率再度上升，也導致社會融資成本又重新開始上升。

正如易綱所說，“我們也要考慮到長遠，也就是說要加大結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度，下大力氣疏通貨幣政策的傳導機制，以改革的方式降低企業(yè)的融資成本，推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展?！?h3>重構(gòu)利率傳導通道

2018年以來，中國的各類利率走勢都有不同程度的下降。其中，票據(jù)利率是市場化程度最高的，其降幅也非常明顯。2017年年末，票據(jù)融資平均利率為5.23%，而到2019年二季度末降到了3.64%，降幅達到159個基點。

反而貸款利率降得少。過去兩年，央行進行了5次降準，銀行間市場流動性從中性偏緊轉(zhuǎn)為合理充裕狀態(tài)，但貸款利率并沒有隨著流動性放松而下降。2017年年末的銀行一般貸款平均利率為5.8%，到2019年二季度末為5.94%，反而有所上升。

我國制造業(yè)企業(yè)負債率高達70%左右。全國銀行業(yè)不良貸款率只有1.9%左右，而一些地方制造業(yè)不良貸款率卻高達9%。貸款不良率高于其他行業(yè)。

目前，雖然存貸款利率浮動上下限已放開，但央行仍公布存貸款基準利率，存在基準利率與貨幣市場利率并存的利率“兩軌”，這實際上對市場化的利率調(diào)控和傳導形成了一定阻礙。

面對這種問題，央行年內(nèi)的主要任務(wù)之一是疏通貨幣政策傳導機制來改善實體經(jīng)濟“融資難，融資貴”。去年年底，央行宣布創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具定向中期借貸便利，利率比中期借貸便利優(yōu)惠15個基點，資金可使用三年。在業(yè)界，這被稱為定向降息，是根據(jù)金融機構(gòu)對小微企業(yè)、民營企業(yè)貸款增長情況，向其提供長期穩(wěn)定資金來源。

定向中期借貸便利是一個能緩解“融資貴”的貨幣政策工具，銀行有了穩(wěn)定可靠的低成本資金，消除了后顧之憂。但要想從根本上解決“融資貴”的問題還是需要深化利率市場化改革。

今年央行工作會議提出的主要工作就包括穩(wěn)妥推進利率“兩軌并一軌”。近期為了推動降低實體經(jīng)濟融資成本，央行改革完善了貸款市場報價利率形成機制，將銀行的貸款市場報價利率應(yīng)用情況及貸款利率競爭行為納入宏觀審慎評估。

央行副行長劉國強指出，新的LPR形成機制，旨在推進利率市場化改革，由各報價行按市場化原則報價，并由銀行參考LPR自主加點定價，有利于疏通貨幣政策傳導機制。

但也有學者認為，利率市場化并不能緩解中國目前的融資難、融資貴問題。國泰君安證券首席經(jīng)濟學家林采宜撰文指出，實體企業(yè)的融資利率主要取決于風險溢價。由于征信體系不發(fā)達，中小企業(yè)即使獲得一定數(shù)額的信用貸款，在風險溢價高企之下，資金的總體成本相對較高，這是實體企業(yè)融資難、融資貴的主要原因。

利率的微觀生態(tài)

今年下半年以來，制造業(yè)發(fā)展問題多次進入中央視野。9月17日，習近平總書記在鄭州煤礦機械集團股份有限公司考察調(diào)研時指出，“一定要把我國制造業(yè)搞上去”，制造業(yè)是實體經(jīng)濟的重要基礎(chǔ)。

內(nèi)外壓力下，我國制造業(yè)投資和利潤均出現(xiàn)了持續(xù)下滑。以制造業(yè)為主的實體產(chǎn)業(yè)是廣東中山的經(jīng)濟命脈，劉星是當?shù)匾患掖笮椭圃鞓I(yè)的副總裁。每天上下班他都要開車路過中山市南頭收費站，近兩年他能明顯感覺到路上的車流量在減少。這一定程度上折射出產(chǎn)業(yè)形勢的嚴峻性和復雜性。

制造業(yè)屬于資金密集行業(yè)，固定投入大，企業(yè)負債率普遍偏高。我國制造業(yè)企業(yè)負債率高達70%左右。全國銀行業(yè)不良貸款率只有1.9%左右，而一些地方制造業(yè)不良貸款率卻高達9%。貸款不良率高于其他行業(yè)，導致貸款利率上浮幅度也大。

一個負債高企的行業(yè)，自然而然希望能降低利率水平，讓金融反哺實體。近幾年來，在國家政策引導下，銀行的貸款利率一直在下降。銀行出來的資金成本大約是年化利率5%到7%，但經(jīng)過融資擔保、評估、過橋等費用疊加后，就把綜合融資成本推上去了，一般為10%到12%，有的甚至更高。小額貸款公司的大約為12%到15%，這是在有抵押物的情況下。無抵押更是難借，若可借利率則在這利率以上。

不過，好在劉星他們是大公司。一般來說，大企業(yè)融資相對容易，小企業(yè)融資困難多一點。劉星說，十幾家銀行都在問他們要不要借錢。銀行還專門研究客戶需求，為他們公司量身設(shè)計更多金融產(chǎn)品，比如在貼現(xiàn)環(huán)節(jié)做文章，貼現(xiàn)率年化2.8%，如果是給小企業(yè)，貼現(xiàn)率還要上浮一些。

“對于傳統(tǒng)的制造業(yè)而言，利息高與低直接影響到我們的商業(yè)策略。利息低的時候，我們會更大膽一些，所以當然希望借錢變便宜。”

依附于大公司生存的供應(yīng)商、分銷商等上下游中小企業(yè)也能獲取穩(wěn)定的收益，但制造業(yè)要經(jīng)歷購進原材料、生產(chǎn)產(chǎn)品、最后賣出產(chǎn)成品的過程，所以需要較長期的資金進行周轉(zhuǎn)。因此許多銀行開發(fā)了供應(yīng)鏈融資的產(chǎn)品服務(wù)，使企業(yè)資金能周轉(zhuǎn)順暢。

“想給生產(chǎn)線升級，但自有資金不夠，只能求助于銀行，好在現(xiàn)在政策向中小企業(yè)傾斜?！币晃粡V州的傳統(tǒng)制造商對《南風窗》記者表示，“對于傳統(tǒng)的制造業(yè)而言，利息高與低直接影響到我們的商業(yè)策略。利息低的時候，我們會更大膽一些，所以當然希望借錢變便宜。”

融資貴，很大程度上是緣于融資難。他對此體會很深，“之前銀行貸款重土地、重房地產(chǎn)抵押，有的還要企業(yè)存一定的錢進去。但像我們這種小型制造業(yè)沒有那么多抵押物，獲得貸款就很難。所以這個行業(yè)融資就會出現(xiàn)兩極分化的現(xiàn)象，旱的旱死，澇的澇死?！?/p>

更重要的問題是，銀行貸款絕大部分的期限都在一年以內(nèi)，企業(yè)借款需要倒換。當從銀行借不出資金的時候，企業(yè)只能求助于過橋資金。過橋在金融市場中很常見，期限短利息高，用來墊付已經(jīng)到期的銀行貸款，成功續(xù)貸后再將這筆款還上。如果這一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，造成斷貸、抽貸，企業(yè)負擔將更加嚴重。

最近一年來，從中央高層到相關(guān)金融監(jiān)管部門，從公開表態(tài)到政策發(fā)布，種種信號表明小微企業(yè)獲金融政策支持力度正在逐步上升。今年的政府工作報告指出，今年國有大型商業(yè)銀行小微企業(yè)貸款要增長30%以上，并要求清理規(guī)范銀行及中介服務(wù)收費。相比之前對于抵押物的苛刻，如今政策使小微企業(yè)從中獲益不少。

對于未來加息有可能帶來的流動性，劉星也有自己的看法，“貨幣政策的調(diào)整，邏輯上肯定是有傳導效應(yīng)，但是在這個過程中可能會失效。并且，如果市場上的貨幣太多，好的一面是人們的購買力會增強，但同時員工的生活成本也會上漲得很厲害。很多人手上有點錢后就會被忽悠去創(chuàng)業(yè)，這會影響到勞動力市場。”