謝學(xué)敏

中圖分類號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A 文章編號(hào)：1674-1145（2019）8-144-02

摘 要 2018年3月以來，神霧環(huán)保、富貴鳥、中安消、華信集團(tuán)等公司信用債違約，負(fù)面事件頻發(fā)，市場(chǎng)對(duì)違約擴(kuò)散的擔(dān)憂成為繼中美貿(mào)易戰(zhàn)后影響股市的重要因素。本文從財(cái)務(wù)報(bào)表角度入手，對(duì)部分上市公司違約原因進(jìn)行分析。

關(guān)鍵詞 財(cái)務(wù)報(bào)表 上市公司 違約 分析

一、違約原因分析

去年以來全行業(yè)無序性的違約事件主要源于金融嚴(yán)監(jiān)管下部分企業(yè)結(jié)構(gòu)性的融資困難，而企業(yè)盈利能力的惡化不是主因。目前，1年內(nèi)到期的信用債數(shù)量占比超過50%，后續(xù)信用債違約延續(xù)高發(fā)態(tài)勢(shì)的可能性較大；信用債凈增額主要集中在高等級(jí)部分，隨著信用債發(fā)行利率的上升，中低資質(zhì)企業(yè)融資和債務(wù)續(xù)期的難度將進(jìn)一步增大。

違約的深層次原因主要包括：一是行業(yè)處于下行周期。二是政策沖擊，供給側(cè)改革淘汰的對(duì)象。三是債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。四是控股權(quán)之爭(zhēng)、掏空、管理層激進(jìn)的公司治理風(fēng)險(xiǎn)。五是子強(qiáng)母弱、母強(qiáng)子弱式的合并報(bào)表之瑕疵。六是信息披露上的瑕疵。七是交叉違約及對(duì)外擔(dān)保。八是其他特殊原因等。

二、具體案例分析

下面，結(jié)合財(cái)務(wù)報(bào)表對(duì)部分違約上市公司案例進(jìn)行分析。

（一）凱迪生態(tài)

凱迪生態(tài)的違約來自環(huán)保的壓力、政策的沖擊，上市公司業(yè)績(jī)下滑和再融資不暢通只是表象。2016年9月，子公司河南藍(lán)光環(huán)保收到河南省大氣污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)領(lǐng)導(dǎo)小組停機(jī)改造通知。因當(dāng)?shù)卣?guī)劃調(diào)整，需實(shí)施易地搬遷，祁東電廠已于2017年停產(chǎn)。公司部分在建電廠也因政府整體規(guī)劃調(diào)整不再繼續(xù)投資建設(shè)，對(duì)不再繼續(xù)建設(shè)的電廠也計(jì)提減值準(zhǔn)備。公司于2017年計(jì)提大額資產(chǎn)減值損失，融資渠道收縮，加劇短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露。

（二）神霧環(huán)保

母公司盈利能力差，過度依賴子公司。母公司承擔(dān)大多債務(wù)同時(shí)為子公司債務(wù)擔(dān)保，母公司比較弱，但反而給子公司擔(dān)保。母公司為借款質(zhì)押子公司股票，股價(jià)下跌導(dǎo)致質(zhì)押平倉風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)母子公司評(píng)級(jí)下調(diào)，惡性循環(huán)。

神霧集團(tuán)的利潤(rùn)高度依賴于神霧環(huán)保和神霧節(jié)能兩家上市公司（單位：萬元）

（三）亞邦股份

亞邦集團(tuán)的3大業(yè)務(wù)板塊，盈利能力和負(fù)債率差異化大：

亞邦股份：負(fù)責(zé)染料業(yè)務(wù)，為國(guó)內(nèi)最大的蒽醌類染料生產(chǎn)商，2015年資產(chǎn)負(fù)債率23%，毛利率54%，資產(chǎn)質(zhì)量和償債能力較好。

亞邦藥業(yè)：2014年資產(chǎn)負(fù)債率為82.67%，毛利率38.78%，流動(dòng)性較為緊張。

亞邦物流：2014年資產(chǎn)負(fù)債率79.45%，毛利率8.63%，流動(dòng)性緊張。

亞邦集團(tuán)持有亞邦股份28.84%的股份，在違約前已將亞邦股份14.41%的股份用于股票質(zhì)押。

亞邦集團(tuán)合并報(bào)表的弊端：典型的子強(qiáng)母弱。亞邦股份26%的總資產(chǎn)為集團(tuán)貢獻(xiàn)了85%的凈利潤(rùn)（按2015年中報(bào)算）。亞邦股份較低的負(fù)債率掩蓋了集團(tuán)內(nèi)部其他業(yè)務(wù)板塊高的負(fù)債率。集團(tuán)為融資主體，但用款方為下屬子公司。

三、結(jié)論

從市場(chǎng)波動(dòng)看，用交易業(yè)務(wù)涉及的多只股票紛紛觸及預(yù)警線，個(gè)別的已經(jīng)觸及平倉線?？梢哉f任何業(yè)務(wù)，當(dāng)面臨市場(chǎng)大幅波動(dòng)而導(dǎo)致出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，如果平時(shí)的防控工作不力，那么一旦市場(chǎng)波動(dòng)，都無法進(jìn)行補(bǔ)救。從當(dāng)前違約事件分析，主要原因涉及行業(yè)處于下行周期、政策沖擊、債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理、公司治理風(fēng)險(xiǎn)、合并報(bào)表瑕疵、信息披露瑕疵、交叉違約及對(duì)外擔(dān)保等。同時(shí)，通過對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行深入分析，具有風(fēng)險(xiǎn)暴露的可預(yù)測(cè)性差，突發(fā)性強(qiáng)，超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)高的特征。但是此類超預(yù)期行為反過來又容易加劇市場(chǎng)恐慌和規(guī)避情緒的發(fā)酵，一旦暴露負(fù)面輿情，融資渠道就會(huì)迅速關(guān)閉，導(dǎo)致企業(yè)的資金鏈突然斷裂，本息回收出現(xiàn)困難。

四、相關(guān)建議

（一）建議金融企業(yè)加強(qiáng)授信管理

重點(diǎn)關(guān)注關(guān)聯(lián)企業(yè)、集團(tuán)企業(yè)統(tǒng)一授信管理，以及互聯(lián)互保、股權(quán)代持、一致控制人等隱性關(guān)系的發(fā)掘；以客戶為中心將股票質(zhì)押、融資融券、債券、或有負(fù)債等信用風(fēng)險(xiǎn)敞口全口徑納入統(tǒng)一授信管理，做好客戶風(fēng)險(xiǎn)總量控制。

（二）進(jìn)一步優(yōu)化項(xiàng)目審批流程

建立交易對(duì)手、行業(yè)、標(biāo)的的白名單和黑名單，提升投資精細(xì)化水平?？刂菩袠I(yè)、發(fā)行人的授信集中度，分散投資，建立集中度前端控制機(jī)制。建立健全項(xiàng)目主體和債項(xiàng)信評(píng)機(jī)制。

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