郭新帥， 李啟芳， 李小東

(1.中國科學(xué)技術(shù)大學(xué) 管理學(xué)院，安徽 合肥 230026; 2.安徽工程大學(xué) 管理工程學(xué)院，安徽 蕪湖 241000)

0 引言

經(jīng)濟(jì)運行中往往表現(xiàn)出繁榮和衰退交替出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)象(又稱商業(yè)循環(huán))，它一直是經(jīng)濟(jì)研究的核心主題之一。改革開放以來的中國經(jīng)濟(jì)總體上一直處于快速增長狀態(tài)，但也呈現(xiàn)出周期性波動特征。盡管學(xué)者們對從六五時期到十二五時期的GDP增長率的三次上升和三次下降給予了足夠的研究，但對十三五我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的判斷仍不明確[1]。如何正確理解經(jīng)濟(jì)周期波動的成因、特征，進(jìn)而制定相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)政策，是我國政府和學(xué)界面臨的重要課題。

一些學(xué)者對中國經(jīng)濟(jì)周期波動的原因和機制進(jìn)行了研究。如利用動態(tài)隨機一般均衡模型，王國靜和田國強[2]認(rèn)為金融沖擊是中國經(jīng)濟(jì)周期產(chǎn)生的主因。而黃賾琳和朱保華[3]則認(rèn)為財政政策沖擊能解釋中國經(jīng)濟(jì)波動的70%。通過分析39個行業(yè)在2006～2013年間的表現(xiàn)，郭平[4]發(fā)現(xiàn)貨幣政策是行業(yè)產(chǎn)出變動的主因。關(guān)于行業(yè)與中國經(jīng)濟(jì)周期波動間的關(guān)系，陳武朝[5]通過分析2000～2011年間我國上市公司在經(jīng)濟(jì)收縮與擴(kuò)張期的表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，存在周期性行業(yè)和非周期行業(yè)。任澤平和陳昌盛[6]實證發(fā)現(xiàn)行業(yè)景氣波動、行業(yè)間波動的共振和擴(kuò)散能提供我國經(jīng)濟(jì)周期波動的線索和規(guī)律，一些先行行業(yè)具備預(yù)測經(jīng)濟(jì)走勢的能力?？傮w來說，已有研究多基于凱恩斯主義或真實商業(yè)周期的理論視角，也多是基于對經(jīng)濟(jì)總量及其變動關(guān)系的測量以解釋宏觀結(jié)果。盡管這些研究證實了中國經(jīng)濟(jì)周期性運行現(xiàn)象的存在，也為理解經(jīng)濟(jì)周期中的行業(yè)變動提供了有益的啟示，但因其沒有基于個體行為考察個體間的互動，所采用的假設(shè)與現(xiàn)實不符等原因，使得相關(guān)研究所得出的結(jié)論往往差異很大。

奧地利學(xué)派商業(yè)周期理論(英文簡記為ABCT)基于主觀價值論和人的行動學(xué)框架，提供了一個從微觀層面正確理解經(jīng)濟(jì)周期的理論視角。該理論從個體行為出發(fā)，從貨幣政策角度解釋經(jīng)濟(jì)周期波動，論證了人為信貸擴(kuò)張通過對(由一系列前后相繼的生產(chǎn)階段構(gòu)成的)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的扭曲，進(jìn)而造成了繁榮-衰退的周期模式。運用ABCT所分析的美國大蕭條(1929～1933)、日本二十世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)衰退和二十世紀(jì)末互聯(lián)網(wǎng)泡沫被廣泛接受[7]。而基于ABCT對次貸危機的解釋在學(xué)術(shù)界中也被認(rèn)為更具說服力[8]。

在ABCT框架下國外學(xué)者開展了豐富的實證研究。如Keeler[9]利用美國1950～1991年季度數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，相對價格在生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的不同階段會發(fā)生改變，且發(fā)生改變的主因是下降的利率。Carilli和Dempster[10]在ABCT框架下證實了美國經(jīng)濟(jì)波動的主因是自然利率與實際利率的偏離。在同樣框架下，F(xiàn)isher[11]的實證結(jié)果表面，經(jīng)濟(jì)繁榮和蕭條是中央銀行干預(yù)所導(dǎo)致貨幣混亂的后果。除在經(jīng)濟(jì)總量層面運用ABCT框架進(jìn)行分析外，一些學(xué)者也嘗試對經(jīng)濟(jì)周期中的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化進(jìn)行解釋(如Skousen[12]、Young[13]、Lester和Wolff[14])，得出與ABCT的推論大體一致的結(jié)果。

國內(nèi)雖有少數(shù)學(xué)者開始運用ABCT分析中國經(jīng)濟(jì)的周期波動，但基本上停留在定性描述的層面。受國外學(xué)者相關(guān)實證研究的啟示，本文嘗試在ABCT框架下對2001～2015年中國經(jīng)濟(jì)周期波動進(jìn)行實證研究。從微觀層面出發(fā)，將貨幣因素即信貸擴(kuò)張作為主要因素來解釋中國經(jīng)濟(jì)周期波動，即信貸擴(kuò)張使得生產(chǎn)結(jié)構(gòu)不同階段的產(chǎn)出與價格發(fā)生相對變化形成生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的扭曲效應(yīng)；并對提出的假設(shè)進(jìn)行實證檢驗，從而為理解中國經(jīng)濟(jì)周期波動提供一個新的視角。文章結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分介紹ABCT的理論基礎(chǔ)，在此基礎(chǔ)上提煉出三個有待檢驗的理論假設(shè)；第三部分介紹經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的選擇與數(shù)據(jù)收集；第四部分利用收集的數(shù)據(jù)，建立計量經(jīng)濟(jì)模型，對前述假設(shè)進(jìn)行檢驗；最后是結(jié)論部分，總結(jié)研究結(jié)果及其政策含義，并指出本研究的局限性。

1 理論基礎(chǔ)

ABCT由Mises[15]正式提出，后來經(jīng)Hayek[16]加以完善。奧地利學(xué)派經(jīng)濟(jì)學(xué)將物品劃分為不同等級：消費品為“低級物品”(第一級物品)，即能夠直接滿足人的欲望的物品，把為生產(chǎn)出消費品所必須經(jīng)過的中間階段稱為“高級物品”(資本品)。越高級的物品，離最終消費品越遠(yuǎn)。生產(chǎn)結(jié)構(gòu)描述的是全社會的資本品在各個生產(chǎn)過程中的分布結(jié)構(gòu)。在任何確切的時點，資本品必定是按照一定的比例分布于整個經(jīng)濟(jì)體的各個行業(yè)中。他們被企業(yè)家競購并與原始生產(chǎn)資料(土地和勞動)相結(jié)合，生產(chǎn)出新的資本品，直到消費品被生產(chǎn)出來。自由市場利率(自然利率)反映了消費者的時間偏好率，作為一種重要的價格信號，它引導(dǎo)著企業(yè)家的決策。生產(chǎn)過程經(jīng)歷的階段越多，生產(chǎn)過程越是“迂回”(roundabout)，生產(chǎn)的效率越高。

Hayek根據(jù)龐巴維克提出的生產(chǎn)“迂回”概念，構(gòu)建一個三角形(Hayekian triangle)用來表述從原始生產(chǎn)要素到中間產(chǎn)品、最終消費品的生產(chǎn)時序階段；其中利率用三角形的斜率表示。圖1(a)和1(b)描述了信貸擴(kuò)張之前的哈耶克三角以及相應(yīng)的借貸市場均衡[17]，圖1(b)中借貸市場的均衡利率決定圖1(a)中哈耶克三角的斜率。

圖1 信貸擴(kuò)張之前的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和借貸市場

在沒有扭曲的經(jīng)濟(jì)中，均衡時的自然利率等于(邊際)消費者的時間偏好率。如果消費者的時間偏好率下降，對其來說現(xiàn)在物品相對未來物品的價值降低；資金供給曲線右移，利率降低，投資增加；為應(yīng)對這一變化，企業(yè)家將投資于生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中離消費者更遠(yuǎn)的生產(chǎn)階段，結(jié)構(gòu)將變得更加迂回。在此情形下，更多的資源用于投資使得哈耶克三角向左延伸，對應(yīng)斜邊就變得更加平緩。

從ABCT的理論視角可以推斷，市場利率與自然利率間的非同步變化(即偏離)是人為的信貸擴(kuò)張導(dǎo)致的結(jié)果。因信貸擴(kuò)張所帶來的人為降低的市場利率導(dǎo)致企業(yè)家對消費的誤判，即根據(jù)扭曲的市場利率推斷消費者更加偏好未來消費。根據(jù)哈耶克三角容易推斷企業(yè)家將更多的生產(chǎn)要素投入到更迂回(高級)的生產(chǎn)中。而事實上，人為降低的市場利率反而使得消費者更看重當(dāng)前的消費。圖2(a)和2(b)表述了人為信貸擴(kuò)張之后的情況。如圖2(b)所示，一方面企業(yè)家視利率的下降為消費者消費偏好的變化，他們發(fā)現(xiàn)提供未來的物品相對于當(dāng)前的物品更加有利可圖；另一方面，消費者受低利率的刺激需求增加。圖2(a)形象地表達(dá)了不當(dāng)投資與過度消費的情形，即由于市場利率的降低，在開始階段企業(yè)家更多的投資帶來生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的更加迂回，在高級階段的“哈耶克三角”的垂直高度降低斜邊延長；且由于迂回的結(jié)構(gòu)使得對利率敏感的高級物品價格被抬高。這一更加迂回的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)被Mises稱為不當(dāng)投資。同時由于市場利率的下降，消費者更傾向于消費而減少儲蓄；消費者對當(dāng)期物品需求的增加導(dǎo)致了低級階段、消費品的價格與產(chǎn)出增加，形成如圖2(a)所示的過度消費情形，即“哈耶克三角”的坡度上升、垂直高增加。不當(dāng)投資和過度消費形成經(jīng)濟(jì)周期的繁榮階段。

圖2 信貸擴(kuò)張之后的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和借貸市場

圖2(a)中扭曲的“哈耶克三角”表明，因人為降低利率而被誤導(dǎo)的企業(yè)家計劃與消費者真實的跨期偏好并不一致。繁榮時期拉長的生成過程和提高的消費需求形成生產(chǎn)結(jié)構(gòu)兩端的張力，導(dǎo)致中間階段出現(xiàn)收縮，使得生成結(jié)構(gòu)不再完整和不可持續(xù)。不可持續(xù)的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)很快使企業(yè)家意識到以往的投資計劃并不能實現(xiàn)，也意識到所估計的消費者未來需求并不正確。隨后企業(yè)家對錯誤的投資計劃進(jìn)行清算，而大量清算的投資計劃不再需要生產(chǎn)要素，導(dǎo)致需求市場對要素的需求下降、工資和消費降低，生產(chǎn)結(jié)構(gòu)開始收縮，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退階段。利率作為貼現(xiàn)率顯然對更高級階段資本品產(chǎn)出的價格影響大，更低級階段自然直接受消費品需求變化的影響更大。因此，在經(jīng)濟(jì)周期過程中，因利率帶來的信號首先作用于高級和低級階段，造成更高級和更低級生產(chǎn)階段的價格與產(chǎn)出相對于中間階段的調(diào)整更多更快，波動更強?；谝陨嫌懻?，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)a信貸擴(kuò)張導(dǎo)致生產(chǎn)結(jié)構(gòu)先延長(生產(chǎn)過程的迂回程度提高)，后縮短(生產(chǎn)過程的迂回程度下降)；

假設(shè)b信貸擴(kuò)張導(dǎo)致高級和低級生產(chǎn)階段的價格相對中間階段波動性更大；

假設(shè)c信貸擴(kuò)張導(dǎo)致高級和低級生產(chǎn)階段的產(chǎn)出相對中間階段波動性更大。

2 經(jīng)濟(jì)指標(biāo)選擇與數(shù)據(jù)收集

為驗證前述所提出的假設(shè)，分三步進(jìn)行：(1)按照生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的定義將中國經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)階段分為高級、中級和低級三組；(2)采用合適指標(biāo)衡量貨幣沖擊(人為信貸擴(kuò)張)、并對三個不同的生產(chǎn)階段產(chǎn)出及價格指標(biāo)進(jìn)行刻畫；(3)通過實證方法驗證信貸沖擊的具體影響。

2.1 生產(chǎn)階段的劃分

已有研究中，Young[13]利用美國2002～2009的投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)構(gòu)建了工業(yè)總產(chǎn)值要求(TIOR)變量來描述一個行業(yè)的迂回程度。由于未有研究對中國經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行劃分，也缺乏相應(yīng)的分類依據(jù)，本文借鑒Young[13]的TIOR方法并劃分各生產(chǎn)階段。

TIOR具體是指在一個完整生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中所有生產(chǎn)階段的產(chǎn)值和與最終階段的產(chǎn)值比率，代表單位產(chǎn)出指所需要的總投入水平，公式如下:

該公式表示某行業(yè)劃分為N個生產(chǎn)階段，其中，X0表示最初階段要素投入價值，Xi(i=1,2,…,N)為以后各生產(chǎn)階段要素的產(chǎn)出價值，XN為最終階段要素產(chǎn)出值。TIOR從生產(chǎn)階段的整體角度測量了每個生產(chǎn)階段的貢獻(xiàn)價值，顯然，其與生產(chǎn)結(jié)構(gòu)迂回性之間存在正相關(guān)關(guān)系，即TIOR值越大其行業(yè)所處的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的位置越高。

基于TIOR的計算方法將我國經(jīng)濟(jì)體不同行業(yè)的TIOR值，并將其作為所處生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中階段的位置。因中國行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)分類(GB/4754-2011)所劃分的19個行業(yè)較為簡單，故采用世界投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)庫(WIOD)的行業(yè)劃分方法。本研究依據(jù)WIOD數(shù)據(jù)庫所劃分的35個行業(yè)收集了我國1995～2011年的投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)。同時，基于Laurenceson和Rodgers[18]的研究，2002年被視為我國經(jīng)濟(jì)周期的轉(zhuǎn)折年，故選取該年度的行業(yè)數(shù)據(jù)作為計算TIOR的基準(zhǔn)年。因投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)中3個行業(yè)缺乏完整數(shù)據(jù)，故只計算所剩32個行業(yè)的TIOR值。2002年行業(yè)TIOR值結(jié)果如圖3所示。

圖3 2002年各行業(yè)TIOR排序

依據(jù)上圖從小到大的排序結(jié)果，選取前十二位作為作為生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中的低級階段、中間第十三至二十二位作為中間階段、其余后十位作為高級階段。據(jù)此可以描述出我國各個生產(chǎn)階段，并找出其產(chǎn)出及價格變化趨勢。

2.2 分階段指標(biāo)計算

2.3 人為信貸擴(kuò)張的衡量指標(biāo)

若驗證因人為進(jìn)行信貸擴(kuò)張造成完整生產(chǎn)結(jié)構(gòu)中各個生產(chǎn)階段的具體扭曲效應(yīng)，則需要測度人為的信貸擴(kuò)張程度，即通常所說的貨幣政策沖擊的程度。在ABCT框架下，市場利率同自然利率的偏離是人為信貸擴(kuò)張的表現(xiàn)結(jié)果，因此用偏離度作為貨幣政策沖擊的衡量指標(biāo)是合適的。

對市場利率的測量，通行的做法是采用一年期定期存款利率作為指標(biāo)變量[20]。遵循此習(xí)慣，本研究用我國一年期定期存款利率(Ra)測度市場利率。然而，對自然利率的測度目前并沒有達(dá)成一致的測量指標(biāo)，學(xué)者們往往用一些替代指標(biāo)，如GDP增長率、儲蓄和消費比例等。本研究同樣采用GDP增長率作為自然利率的替代指標(biāo)，在具體計算上采用GDP增加值增長率(Rg)。由此，采用WIND中相應(yīng)數(shù)據(jù)，使用R=│Ra-Rg│計算偏離度作為衡量貨幣政策沖擊的指標(biāo)。

3 實證檢驗

為具體驗證本研究所提出的假設(shè)，數(shù)據(jù)檢驗分兩步進(jìn)行：(1)檢驗貨幣政策沖擊對生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的總體影響，即對生產(chǎn)結(jié)構(gòu)總體迂回程度的影響；(2)人為信貸擴(kuò)張對生產(chǎn)結(jié)構(gòu)不同階段的動態(tài)影響。

3.1 人為信貸擴(kuò)張對生產(chǎn)結(jié)構(gòu)總體迂回程度的影響

參照指標(biāo)選擇與計算所提供的方法，首先利用WIOD數(shù)據(jù)庫中僅有的2001～2011年數(shù)據(jù)計算總體經(jīng)濟(jì)的加權(quán)TIOR。其中，權(quán)重為各行業(yè)價值增加值占總增加值的比例。其次，將加權(quán)TIOR與所計算的偏離度R進(jìn)行對比。

圖4 人為信貸擴(kuò)張與生產(chǎn)結(jié)構(gòu)迂回性變化對比(2001～2011)

圖4表明，發(fā)生在2002年2月的降低利率(由2.25%降到1.98%)沖擊使得R急劇下降，使得隨后的2003年和2004年TIOR值快速增加；此表明由貨幣政策沖擊導(dǎo)致生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的延伸而變得更加迂回。而到了2004年10月，R值隨著利率的回升(利率調(diào)回2.25%)而出現(xiàn)小幅度的上升；隨后利率持續(xù)升高一直到2007年12月，信貸擴(kuò)張進(jìn)程減緩，甚至有一定的信貸緊縮，2005年、2006年和2007年的TIOR值一直處于緩慢下降的水平，生產(chǎn)結(jié)構(gòu)縮短，一部分不當(dāng)投資得到清算。2008年10月以后，利率從4.14%降到2.5%，但是由于2008年全球性的金融危機，對于之前信貸擴(kuò)張中不當(dāng)投資的清算，2008年的TIOR值呈現(xiàn)短暫的下降，到2009年緩慢上升。上述結(jié)果基本驗證了假設(shè)a，即TIOR所衡量的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)迂回性因人為的信貸擴(kuò)張而會表現(xiàn)出先擴(kuò)張而后收縮。另外，R一直處于變化的過程中，也說明了利率的變動并非只是一次性的影響，而是持續(xù)的信貸擴(kuò)張，對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生持續(xù)的影響。

3.2 平穩(wěn)性檢驗

借鑒Christiano等[21]采用的方法，檢驗貨幣政策的沖擊對我國經(jīng)濟(jì)體中生產(chǎn)結(jié)構(gòu)不同階段的動態(tài)反應(yīng)，可以通過建立結(jié)構(gòu)向量自回歸模型(VAR)且利用不同生產(chǎn)階段的相對產(chǎn)出和價格的時間系列數(shù)據(jù)，進(jìn)而考察貨幣政策沖擊的脈沖響應(yīng)函數(shù)(IRFs)。

表1 DF單位根檢驗結(jié)果

注：*表示p<0.05，ns表示不顯著。

3.3 脈沖響應(yīng)函數(shù)分析

1)構(gòu)建脈沖響應(yīng)函數(shù)(ImpulseResponseFunction)

若測度和分析誤差項引起的內(nèi)生變量的沖擊反應(yīng)，構(gòu)建結(jié)構(gòu)向量自回歸模型的脈沖響應(yīng)函數(shù)是一種有效的方法。因此本研究構(gòu)建了如下模型：

基于Christiano的研究，本研究將上述所構(gòu)建模型的滯后期設(shè)為一年，即采用滯后12個月的數(shù)據(jù)。根據(jù)前文推斷，在ABCT解釋框架下，上述四個比率變量在受到貨幣政策沖擊后應(yīng)該會增長，即相較于中間階段，高級階段和低級階段的產(chǎn)出與價格在遭遇貨幣政策沖擊時的反應(yīng)更大。考慮一個單位的沖擊波動所經(jīng)歷的一個周期時間(橫坐標(biāo)表示)，R利率100個基點的貨幣沖擊引起的波動百分比由脈沖響應(yīng)圖5表明。

圖5 R利率100個基點的沖擊，PPICI、PPIFI、IPCP、IPFP的脈沖反應(yīng)圖

(注：以月作為時間橫標(biāo)刻度，以百分比變化為縱標(biāo)刻度，紅色虛線是取0.8置信區(qū)間的邊界線)

在圖5中的左上圖顯示，貨幣沖擊之后的10個月，高級階段想對于中間階段的價格變化都增長較快，且沖擊的影響持續(xù)5年后逐漸減?。辉摻Y(jié)果符合基于ABCT的所進(jìn)行的推斷。而在右上圖中，低級階段相對于中間階段的價格變化受到貨幣沖擊后很快開始下降，這不符合ABCT的論斷?；谏鲜鼋Y(jié)果，我們得出假設(shè)b只得到部分支持。分析左下圖和右下圖發(fā)現(xiàn)，在三個月內(nèi)高級階段和低級階段相對于中間階段都是快速上升的，此結(jié)果支持假設(shè)c的成立，符合ABCT的論斷?？傮w來說，脈沖響應(yīng)函數(shù)分析結(jié)果與ABCT大部分的論斷結(jié)果一致。部分結(jié)果不支持所做的論斷可能是因為所構(gòu)建的模型因線性處理數(shù)據(jù)而造成信息損失。

2)格蘭杰檢驗

表2 變量間格蘭杰因果檢驗結(jié)果

注：a.滯后期設(shè)為3；b.***表示p<0.001，**表示p<0.01，*表示p<0.05，ns表示不顯著。

4 結(jié)論

4.1 總結(jié)

經(jīng)濟(jì)體中生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化反應(yīng)出眾多參與主體(包括消費者、資本家和企業(yè)家)共同決策的后果，是理解經(jīng)濟(jì)周期波動的關(guān)鍵切入點?；?001～2015年間中國經(jīng)濟(jì)波動的現(xiàn)實，本文運用ABCT框架重點關(guān)注信貸擴(kuò)張對生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響。相對于主流經(jīng)濟(jì)周期理論，ABCT從個體行為出發(fā)推演出生產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化，據(jù)此來解釋中國的經(jīng)濟(jì)波動，視角新穎，是一個非常有意義的研究課題。

盡管理論和現(xiàn)實都表明經(jīng)濟(jì)周期波動存在多種原因，但作為指引經(jīng)濟(jì)主體投資和消費決策信號的市場利率無疑會發(fā)揮關(guān)鍵作用。ABCT認(rèn)為，信貸擴(kuò)張造成市場利率同自然利率的偏離將對個體決策產(chǎn)生誤導(dǎo)，造成生產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生扭曲。王國靜和田國強[2]研究也表明，貨幣沖擊可以解釋80%的中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出增長波動。本文的實證檢驗結(jié)果表明：(1)同ABCT的推斷一致，信貸擴(kuò)張導(dǎo)致整個生產(chǎn)結(jié)構(gòu)先出現(xiàn)不可持續(xù)的延長，并在衰退階段縮短。(2)信貸擴(kuò)張對各個生產(chǎn)階段產(chǎn)出和價格的相對影響不同，高級和低級階段相對中間階段的產(chǎn)出波動性都較大，但在價格波動方面相比于中間生產(chǎn)階段，高級生產(chǎn)階段波動性為大、低級生產(chǎn)階段波動性為小?？偟膩砜矗珹BCT為理解中國經(jīng)濟(jì)周期波動提供一個新的視角，同時本研究也豐富了運用ABCT對國家或區(qū)域經(jīng)濟(jì)進(jìn)行實證研究的文獻(xiàn)。

4.2 政策含義

本文的研究為當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級提供了啟示。第一，經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長和升級需要增加儲蓄、減少消費。消費的減少必然對應(yīng)儲蓄的增加，進(jìn)而所儲蓄的資源被投資于同人們消費偏好相一致的長期投資項目中，即生產(chǎn)資源會轉(zhuǎn)移到生產(chǎn)過程的高級階段。未來生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的擴(kuò)張一旦完成，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)得到升級，人們也能消費得更多、更滿意。通過刺激需求促進(jìn)增長的政策不可持續(xù)，必須通過供給側(cè)改革切實提高經(jīng)濟(jì)體的潛在增長率，適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)變化[22]。第二，當(dāng)前很多行業(yè)的過剩產(chǎn)能需要進(jìn)行及時清理。事實上，當(dāng)前很多行業(yè)所面臨的產(chǎn)能過剩就是信貸擴(kuò)張過程中所形成的“不當(dāng)投資”。已有研究也表明，國有企業(yè)因政府干預(yù)而不能及時清算更容易造成產(chǎn)能過剩、資源錯配[23]?；謴?fù)經(jīng)濟(jì)活力的最佳選擇就是發(fā)揮市場的主導(dǎo)力量，對不當(dāng)投資進(jìn)行破產(chǎn)清算，促進(jìn)資源得到更有效的配置。

4.3 研究局限與未來展望

盡管本研究取得了一些成果，但也存在不足之處。首先，本研究基于中國2001～2015年的月度數(shù)據(jù)，時間跨度不夠長，樣本容量不是很大，這主要是受限于數(shù)據(jù)的可獲得性。其次，本研究所使用一年期利率與GDP增加量增長率之差來衡量貨幣政策沖擊較為單一，未來可以用多種衡量指標(biāo)交叉對比，確保結(jié)果的穩(wěn)定性。