胡語文

市場不好看資源股的主要原因是，盡管受供給側(cè)改革的影響，資源股出現(xiàn)了業(yè)績回升，但需求端的疲弱使得基建投資乃至上游資源品價(jià)格無法見底回升。但筆者認(rèn)為，只要宏觀政策發(fā)力，需求端的改善是立竿見影的。

回顧1998年以來的歷次經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的低谷期，均出現(xiàn)了基建投資發(fā)力的信號。市場一致預(yù)期認(rèn)為2018年是“新基建”發(fā)力的啟動(dòng)階段，但從“新基建”對經(jīng)濟(jì)的邊際貢獻(xiàn)及對2019年上半年經(jīng)濟(jì)增速的拉動(dòng)結(jié)果來看，科技創(chuàng)新或高端制造業(yè)占全部固定資產(chǎn)投資的比重僅為5%，占全部制造業(yè)投資的比重也僅為15.6%，對宏觀總量數(shù)據(jù)的邊際拉動(dòng)尚不明顯，單純依靠“新基建”仍無法有效替代傳統(tǒng)的基建投資。從宏觀環(huán)境來看，如果3-4季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)下探，則可能出現(xiàn)政策進(jìn)一步托底的機(jī)會(huì)。

消費(fèi)增速仍保持下行態(tài)勢，隨著儲(chǔ)蓄率的降低，民間消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度開始出現(xiàn)邊際效應(yīng)遞減。除非進(jìn)一步啟動(dòng)房地產(chǎn)消費(fèi)。同時(shí)，進(jìn)一步推行積極的財(cái)政政策，政府支出和基建投資仍是重要的穩(wěn)增長政策發(fā)力方向。

從社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速來看，2011年之前曾經(jīng)高達(dá)20%以上，但隨后逐年下降，今年5月已經(jīng)降至8.6%。由于消費(fèi)增速下降，需要通過減稅降費(fèi)擴(kuò)大居民可支配收入及穩(wěn)定儲(chǔ)蓄率，但這是政策長期發(fā)力的結(jié)果，消費(fèi)增速階段性出現(xiàn)明顯改善的空間有限。因此，投資尤其是基建投資和房地產(chǎn)投資仍可能是下半年的重要穩(wěn)增長手段。

另外，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)下半年降息的概率較大，全球?qū)捤傻呢泿怒h(huán)境仍對資產(chǎn)及大宗商品價(jià)格構(gòu)成一定的正面拉動(dòng)作用。

從10年的朱格拉周期來看，目前經(jīng)濟(jì)正處于新一輪產(chǎn)能周期的擴(kuò)展期的起點(diǎn)，未來5年仍屬于從“土周期”向“火周期”過度的階段，因此，科技產(chǎn)業(yè)的投資規(guī)模仍會(huì)逐步壯大，但科技創(chuàng)新周期已經(jīng)出現(xiàn)階段性高潮，未來三年科技股的下行壓力較大，需要做好一定的防風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案。同時(shí)，從25年的基建周期時(shí)長來看，自1998年開啟的基建投資和房地產(chǎn)周期——“土”周期仍有最后4-5年的上升期，所以，基建投資仍可能上升為一個(gè)重要的穩(wěn)增長推手。

從穩(wěn)定基建投資的角度來看，擴(kuò)大直接融資仍是一個(gè)重要的工具。從基建投資與固定資產(chǎn)投資帶來工程機(jī)械及房地產(chǎn)銷量的增長及傳導(dǎo)至上游資源品的過程，未來資源品價(jià)格的上漲是大概率事件。盡管市場存在較大的分歧，但這就為資源股的上漲提供了足夠的預(yù)期差和安全邊際。

2019年下半年最需要關(guān)注的不是消費(fèi)股和科技股，而是周期股或資源股。從未來三年的上行周期來看，2019年下半年屬于資源股的最佳布局階段。