李洋 韓大宇 袁志達

（長江期貨股份有限公司北京海淀區(qū)營業(yè)部）

一、客戶實際問題

在期貨市場里，企業(yè)進行套期保值交易的本質是對沖和風險轉移，是企業(yè)風險把控的最基本手段。

隨著期貨市場的發(fā)展有越來越多的金融衍生工具產(chǎn)生，以滿足企業(yè)日趨多元化的風險管理需求；例如期權、期貨+保險、商品互換等。期權比傳統(tǒng)的期貨工具占用更少的資金，比期貨+保險更靈活，比商品互換更貼近企業(yè)的避險需求。因此，期權是目前市場上最值得企業(yè)關注和了解的衍生工具。但是，現(xiàn)在市場上產(chǎn)業(yè)客戶普遍認為期權的風險太高，想?yún)⑴c但是不敢參與或者沒精力參與。

下文將以一個案例為主線，通過具體分析該案例來講述我公司為產(chǎn)業(yè)客戶提供的精準服務，從而打消企業(yè)多種顧慮。該案例是2019年長江期貨服務鐵礦石貿(mào)易商的案例。

二、套保策略前實地調研

某公司主營業(yè)務是鐵礦石進口貿(mào)易，其鐵礦石貿(mào)易規(guī)模從2016年的10萬噸達到2018年的60萬噸。據(jù)客戶表示，在大連鐵礦石期貨品種國際化（2018.5.4）之前，鐵礦石期貨活躍合約不夠連續(xù)，經(jīng)常出現(xiàn)想保值但無處可保的困境，另一方面鐵礦石期貨內外價差不穩(wěn)定，很不利于企業(yè)保值應用。但隨著鐵礦石期貨國際化，企業(yè)可以選擇逐漸豐富了起來。

在企業(yè)進入期貨市場之前，該企業(yè)在鐵礦石日常貿(mào)易的成本控制方面顯得十分被動。2015年鐵礦石貿(mào)易，乃至整個黑色產(chǎn)業(yè)鏈都處于一個漫漫無期的熊市，鐵礦石現(xiàn)貨價格明顯下滑，企業(yè)甚至面臨連續(xù)虧損的局面，當時有少數(shù)的大型鐵礦石貿(mào)易商進行了期貨賣出保值并取得了不錯的效果，因此該公司開始提高對期貨的重視程度，多次嘗試參與期貨市場，通過期貨工具來進行套期保值并取得了一定程度的保值效果，但是隨著多期貨市場的深入了解也發(fā)現(xiàn)了一些對應的問題難點，主要集中在以下兩方面：

1） 通過期貨進行套保對企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流是一個不小的負擔；鐵礦石期貨的保證金比率10%，因此在日常經(jīng)營時無形之中增加了一成左右的經(jīng)營現(xiàn)金占用。

2） 通過期貨進行套保時往往因為價格的波動而造成后續(xù)保證金的追加。

在2018年12月長江期貨組織人員來到企業(yè)進行風險管理主題講座與面對面咨詢交流，使企業(yè)上下對期權這個新興工具高度認可，并且主動邀請長江期貨公司專業(yè)團隊來企業(yè)再次進行座談交流。

根據(jù)長江期貨專業(yè)團隊實際調研企業(yè)經(jīng)營情況結果顯示，國內鐵礦石貿(mào)易商屬于整個黑色產(chǎn)業(yè)鏈的上游末端，在鐵礦石貿(mào)易環(huán)節(jié)主要議價權在巴西與澳大利亞礦商手里，因此被海外礦商侵蝕利潤較為嚴重，在黑色系的鐵礦石中游銷售環(huán)節(jié)附加利潤不高而且利潤波動不穩(wěn)定往往會出現(xiàn)鋼廠賺錢、焦化廠賺錢、唯獨國內鐵礦石貿(mào)易商虧損的尷尬局面。

2019年春節(jié)之后至今經(jīng)營概況：

1） 企業(yè)采購鐵礦石平均成本維持市場平均水平，并無優(yōu)質低價供貨源。

2） 企業(yè)銷售鐵礦石利潤平均在 30-50元，極端峰值在80元。

3） 企業(yè)平時常備庫存8萬噸。

2019年春節(jié)之后至今風險管理需求：

1） 2月26日－3月22日期間，企業(yè)擔心價格下滑導致庫存減值，并想要保住現(xiàn)有銷售利潤。

2） 4月11日期間，價格出現(xiàn)峰值，企業(yè)對后期市場迷茫，銷售利潤不可控并且存在庫存貶值風險。

三、實際案例操作

2019年2月26日接收到企業(yè)的需求與困惑后長江期貨組織人員進行調查和研究得出初步結論：鐵礦石貿(mào)易環(huán)節(jié)受春節(jié)后黑色系開工影響較大，節(jié)后下游需求是否證偽風險很大，現(xiàn)階段鐵礦石價格波動較大漲跌無序存在不確定性，但企業(yè)目前銷售利潤可觀，不宜縮減貿(mào)易規(guī)模。單純的現(xiàn)貨經(jīng)營無法兼顧保證利潤和規(guī)避風險的經(jīng)營需求。

因此長江期貨對企業(yè)提出的套保建議如下：

1） 主動縮減50%現(xiàn)貨常備庫存至4萬噸，以應對可能出現(xiàn)的價格暴跌導致庫存貶值。

2） 布局4萬噸規(guī)模的鐵礦石50天平值看漲期權，將現(xiàn)貨庫存轉化為更加靈活的虛擬庫存，并且隨采購隨銷售，不縮減銷售規(guī)模。

通過此次期權套保，幫助客戶在無風險的情況下鎖定了銷售利潤，利潤磨損僅為36萬元。

詳細分析：

1） 若企業(yè)不進入期貨市場進行風險對沖，則會顧慮鐵礦石價格下跌的可能，進而縮減貿(mào)易銷售規(guī)模30%，則整體盈利磨損1560萬（8萬×30%×650=1560萬）在不進行風險管理工具的情況下，企業(yè)會選擇縮減一定的規(guī)模來規(guī)避不確性的市場行情，縮減銷售規(guī)模導致少盈利 1560萬元，即損失1560萬。

2） 若企業(yè)使用期貨工具來進行套期保值，保證金占用240萬。

在使用期貨工具來進行套期保值的情況下，保住了企業(yè)拿到了額外的 1560萬的銷售利潤，僅僅因為期現(xiàn)基差波動利潤磨損 36萬元，即凈盈利1524萬，但是由于期貨占用保證金過多（240萬），從而導致企業(yè)面臨現(xiàn)金流緊張的情況。但整體上達到了保值目的。

3）若企業(yè)使用期權來進行套期保值，保證金占用48萬。

在使用期權工具來進行套期保值的情況下，也同樣以利潤磨損36萬元，保證企業(yè)拿到了額外的1560萬的銷售利潤，即凈盈利1524萬。并且期全占用保證金很低（48萬），在不占用企業(yè)過多現(xiàn)金流占用的情況下達到了保值目的。

2019年4月11日接收到企業(yè)的需求與困惑后長江期貨組織人員進行調查和研究得出初步結論：鐵礦石現(xiàn)階段價格過熱，下跌概率極大，但是銷售利潤極其可觀，不宜縮減貿(mào)易規(guī)模。單純的現(xiàn)貨經(jīng)營無法兼顧保證利潤和規(guī)避風險的經(jīng)營需求。

因此長江期貨對企業(yè)提出的套保建議如下：

1） 主動回補50%現(xiàn)貨常備庫存至8萬噸，以應保證賺到豐厚的銷售利潤。

2） 布局8萬噸規(guī)模的鐵礦石15天平值看跌期權，以保護可能發(fā)生的庫存貶值。

時間 鐵礦現(xiàn)貨 鐵礦期貨（1909） 鐵礦期權2019.04.11 720 元/噸650 元/噸8萬噸期貨占用資金520萬行權價650元/噸看跌期權，規(guī)模8萬噸，占用資金62.4萬2019.04.25 679元/噸 616元/噸 行權價650元/噸看漲期權盈虧情況 虧損328萬 盈利272萬 盈利272萬總盈虧：272-328=-56（萬元）

通過此次期權套保，幫助客戶在無風險的情況下鎖定了銷售利潤，利潤磨損僅為56萬元。

詳細分析：

1） 若企業(yè)不進入期貨市場進行風險對沖，則會顧慮鐵礦石價格下跌的可能，進而縮減貿(mào)易銷售規(guī)模30%，則整體盈利磨損1680萬（8萬×30%×700=1680萬）在不進行風險管理工具的情況下，企業(yè)會選擇縮減一定的規(guī)模來規(guī)避不確性的市場行情，縮減銷售規(guī)模導致少盈利 1680萬元，另一方面剩余的存貨也面臨貶值229.6（8萬×70%×41=229.6萬）即損失1909.6萬。

2） 若企業(yè)使用期貨工具來進行套期保值，保證金占用520萬。在使用期貨工具來進行套期保值的情況下，保住了企業(yè)拿到了額外的 1680萬的銷售利潤，僅僅因為期現(xiàn)基差波動利潤磨損56萬元，即凈盈利1624萬，但是由于期貨占用保證金過多（520萬），從而導致企業(yè)面臨現(xiàn)金流緊張的情況。但整體上達到了保值目的。

3） 若企業(yè)使用期權來進行套期保值，保證金占用62.4萬。

在使用期權工具來進行套期保值的情況下，也同樣以利潤磨損56萬元，保證企業(yè)拿到了額外的1680萬的銷售利潤。并且期全占用保證金很低（48萬），在不占用企業(yè)過多現(xiàn)金流占用的情況下達到了保值目的。

四、幫助客戶解決的主要問題

1. 幫助企業(yè)選擇保值最佳月份和時間

企業(yè)根據(jù)生產(chǎn)情況需要對自己買入或賣出鐵礦石套期保值；實際貿(mào)易成本不會有太大的變化。以規(guī)避特殊時間段內價格劇烈的波動造成的各種損失。

2. 幫助企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營規(guī)模，確定套保規(guī)模

通過上述案例證明，正確應用期權工具，可以幫助企業(yè)在復雜的市場環(huán)境中穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營的規(guī)模，避免因為不利的市場價格波動而減少經(jīng)營規(guī)模。套期保值者在期貨市場上保值的比例是可以選擇的，最佳套期保值的比例取決于套期保值的交易目的以及現(xiàn)貨市場和期貨市場價格的相關性。套保者的動機并不是單純的風險最小化，也不是單純的利益最大化，而是兩者的有機統(tǒng)一。

五、幫助客戶解決問題方案

從套期保值操作的流程來看，在套保操作之前，我公司對企業(yè)進行了實地調研，明確了企業(yè)所面臨的風險。通過測算價格量化產(chǎn)業(yè)客戶風險。我公司通過研究與分析，給出此方案，成功的幫助客戶解決風險對沖的需求。套期保值并不意味著把風險降到零，只不過對風險的掌控能力更強了。在利用期貨市場之后，企業(yè)就有把握降低風險。長江期貨有專業(yè)團隊，將通過實地調研把期貨和現(xiàn)貨結合起來，可以規(guī)避很多市場價格波動風險，從而控制企業(yè)成本。不僅蛋雞養(yǎng)殖業(yè)，還包括鋼廠的套期保值經(jīng)驗，也包括塑料產(chǎn)業(yè)客戶。

長江期貨一直在幫助企業(yè)對沖風險的同時解決客戶沒精力或不敢做的問題。在前期我公司通過實地調研給出具體套保方案。企業(yè)在套保的過程中，長江期貨會與企業(yè)進行充分溝通，使企業(yè)完全把握各類風險點及追加保證金的時間點。在方案執(zhí)行期間，每個月、季、年結束后，都會針對這一階段的交易情況和任務完成情況進行總結，及時發(fā)現(xiàn)其中的問題并進行調整。在既定方案的框架下針對宏觀面和相關品種走勢提出針對性措施，真正為客戶提供一條龍式的服務。