張延陶

孫廣信

下滑的汽車銷售市場(chǎng)、超標(biāo)的經(jīng)銷商庫(kù)存。經(jīng)銷商在今年的早春中仍未感受到暖意，作為經(jīng)銷商龍頭的廣匯汽車（600297.SH）首當(dāng)其沖。

凈利與營(yíng)收增長(zhǎng)的大幅回落貫穿2018年始終，廣匯汽車無疑正在減速。然而行業(yè)的終端去庫(kù)存已經(jīng)有了顯著的成效。加之制造業(yè)減稅、汽車下鄉(xiāng)等政策層面的利好，處于汽車行業(yè)景氣鏈條頂端的經(jīng)銷商或許已經(jīng)觸底。

集團(tuán)牽手“不差錢造車”的恒大，加之國(guó)家政策對(duì)汽車行業(yè)的支持，二手車行業(yè)即將迎來解禁。新增市場(chǎng)機(jī)遇的可預(yù)見性利好是否能令廣匯汽車逆勢(shì)而上？

令這些頭部經(jīng)銷商在近些年維持著強(qiáng)者恒強(qiáng)的盈利能力，背后付出的代價(jià)就是“買買買”。

買買買

中國(guó)汽車流通協(xié)會(huì)發(fā)布的2019年2月“汽車經(jīng)銷商庫(kù)存”調(diào)查結(jié)果顯示，2月汽車經(jīng)銷商綜合庫(kù)存系數(shù)為2.1，同比上升近30%，環(huán)比上升50%。根據(jù)行業(yè)慣例，庫(kù)存系數(shù)在0.8-1.2之間，反映庫(kù)存處在合理范圍;庫(kù)存系數(shù)大于1.5，反映庫(kù)存達(dá)到警戒水平，需要關(guān)注;庫(kù)存系數(shù)大于2.5，反映庫(kù)存過高，經(jīng)營(yíng)壓力和風(fēng)險(xiǎn)都非常大。

其中自主品牌、合資品牌、高端豪華和進(jìn)口品牌汽車庫(kù)存系數(shù)環(huán)比均呈上升趨勢(shì)。自主品牌汽車庫(kù)存系數(shù)為2.15，環(huán)比上升29%;合資品牌汽車庫(kù)存系數(shù)為2.23，環(huán)比上升65%;高端豪華和進(jìn)口品牌汽車庫(kù)存系數(shù)為1.88，環(huán)比上升55%。

在2017年，廣匯汽車全年銷售新車88.12萬臺(tái)，其經(jīng)銷的奔馳、寶馬、奧迪的銷量占據(jù)了全國(guó)市場(chǎng)的70%以上。其中，寶馬、奧迪、沃爾沃、捷豹路虎等汽車品牌的銷量，廣匯汽車均位居市場(chǎng)第一。

在最近的投資者互動(dòng)中，廣匯汽車表示，公司近年的品牌戰(zhàn)略在向豪華品牌傾斜，近幾年豪華品牌網(wǎng)點(diǎn)占比已經(jīng)有了較大的提升。

豪華車細(xì)分市場(chǎng)一直是大型經(jīng)銷商的重要布局，廣匯和永達(dá)的豪華車銷售以寶馬為主。中升控股（00881.HK）和正通汽車（01728.HK）則分別以奔馳和奧迪為主。

對(duì)于豪華車的持續(xù)投入，令這些頭部經(jīng)銷商在近些年維持著強(qiáng)者恒強(qiáng)的盈利能力，背后付出的代價(jià)就是“買買買”。

公開數(shù)據(jù)顯示，廣匯汽車自2015年借殼上市后就沒有停止過并購(gòu)的腳步，寶信汽車、大連尊榮、深圳鵬峰、溫州捷駿和眾國(guó)寶泓等紛紛被其收入囊中。2018年5月，廣匯汽車再次發(fā)布公告，擬以12.53億元的對(duì)價(jià)收購(gòu)龐大集團(tuán)（601258.SH）旗下5家奔馳4S店100%的股權(quán)。2018上半年，廣匯通過收購(gòu)、新建較2017年末新增門店42家，截至2018年6月30日，廣匯汽車共擁有837家營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，其中包含771家4S店，覆蓋全國(guó)28個(gè)省、市、自治區(qū)。

與亞夏汽車賣殼離場(chǎng)、龐大集團(tuán)資不抵債相比，廣匯汽車的壓力相對(duì)比較小。但是在行業(yè)增速大幅回落的2018年，持續(xù)的買買買也令廣匯汽車的現(xiàn)金流情況出現(xiàn)了惡化。

根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，廣匯汽車2018年前三季度的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為：-111億、-136億、-100億。而在2015-2017年，廣匯汽車的這一年度數(shù)據(jù)分別為：56億、33億、50億。由此可見，為了維持龐大的身軀，廣匯汽車正在失血前行。

觸底反彈？

作為經(jīng)銷商龍頭企業(yè)，浸淫行業(yè)多年的廣匯汽車必定不會(huì)白白失血。廣匯汽車究竟在籌劃著什么？

數(shù)據(jù)顯示，2019年前兩個(gè)月的批發(fā)端狹義乘用車銷售量為319萬輛，同比下滑17.5%;而零售端狹義乘用車銷售量為353萬輛，同比下滑3.3%，終端銷售下滑情況遠(yuǎn)低于批發(fā)層面。因此，終端的去庫(kù)存狀態(tài)已經(jīng)在改善。

經(jīng)銷商在行業(yè)景氣傳導(dǎo)鏈中處于頂端，因此廣匯汽車的失血或許將得到治愈。毛利率與凈利潤(rùn)有很大可能性重新進(jìn)入上升通道。

對(duì)于傳統(tǒng)經(jīng)銷商行業(yè)而言，今年以來的利好消息接踵而至。

廣匯汽車表示，今年的政府工作報(bào)告指出將實(shí)施更大規(guī)模減稅，制造業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行16%的稅率降至13%，交通運(yùn)輸業(yè)、建筑業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行10%的稅率降至9%;保持6%一檔的稅率不變。

遍布全國(guó)的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)將成為廣匯汽車新增二手車業(yè)務(wù)異軍突起的強(qiáng)力根基。

增值稅稅率的下降，對(duì)企業(yè)來說有一定積極影響，體現(xiàn)在現(xiàn)金流改善和毛利增加。此次增值稅率下調(diào)對(duì)廣匯汽車將產(chǎn)生如下影響：1、新車銷售方面：增值稅稅率下降在利潤(rùn)表中不會(huì)體現(xiàn)，但現(xiàn)金流會(huì)有一定改善;2、售后維修方面：不止體現(xiàn)在現(xiàn)金流的改善，銷項(xiàng)稅的減少會(huì)使利潤(rùn)增加;3、增值稅率的降低也有利于其他業(yè)務(wù)的開展。

與此同時(shí)，購(gòu)置稅的下降也會(huì)最直觀的影響汽車終端價(jià)格的下降，而降價(jià)往往會(huì)刺激消費(fèi)需求，進(jìn)而增加汽車銷售。

隨著政策的同時(shí)刺激，豪華車廠家立即紛紛宣布調(diào)整價(jià)格，奔馳、寶馬、沃爾沃等豪華車最高降幅達(dá)6萬元，行業(yè)迎來一波降價(jià)潮。有分析人士認(rèn)為，從下調(diào)的幅度來看，廠家在售價(jià)上基本都讓出來了。廠家降價(jià)后，經(jīng)銷商拿車的價(jià)格降低了，經(jīng)銷商承受的壓力就下降了，虧損可能沒以前那么多了，這對(duì)經(jīng)銷商來說是個(gè)好消息。

除了稅惠，二手車市場(chǎng)的“解禁”預(yù)期也是廣匯汽車的一大機(jī)遇。

根據(jù)中信證券研究團(tuán)隊(duì)的研究顯示，中國(guó)二手車2018年總銷量為1382萬輛，同比2017年增長(zhǎng)11.5%，但相比發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，我國(guó)二手車行業(yè)有3-5倍的增長(zhǎng)空間。由于二手車限遷、稅收制度不合理、信用體系不完善等原因，導(dǎo)致行業(yè)份額主要被黃牛占據(jù)。

發(fā)改委等部門目前不斷在二手車領(lǐng)域推進(jìn)改革，兩會(huì)也將二手車改革作為重點(diǎn)工作，因此2019年，二手車行業(yè)政策或?qū)⒂瓉泶蟾?，限遷的取消和稅收制度的調(diào)整將很大程度上為行業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展打下基礎(chǔ)。

屆時(shí)，遍布全國(guó)的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)將成為廣匯汽車新增二手車業(yè)務(wù)異軍突起的強(qiáng)力根基。