惠凱

《紅周刊》記者注意到，在勝通集團(tuán)的債權(quán)人中，實際還有兩家險資恒大人壽和平安養(yǎng)老保險，此外還包括了多只養(yǎng)老產(chǎn)品、企業(yè)年金以及中信銀行的理財產(chǎn)品。

那么，上述低風(fēng)險偏好的機(jī)構(gòu)投資者們?yōu)楹螘钟羞`約債券呢？業(yè)內(nèi)人士對此表示不解。至于后續(xù)如何處置，隆安律師事務(wù)所潘修平律師建議區(qū)別對待，險資資金應(yīng)穿透，如果是個人客戶，可以按照小額債券持有人的比例兌付，如果是險資自有資金或其他金融機(jī)構(gòu)的委托資金，就應(yīng)按照機(jī)構(gòu)債權(quán)人的兌付方案來處理了。

平安養(yǎng)老、中信銀行等機(jī)構(gòu)理財陷入勝通債務(wù)泥潭

在勝通集團(tuán)的債權(quán)人中，有一部分機(jī)構(gòu)很特別：它們是保險公司、養(yǎng)老金和企業(yè)年金計劃。據(jù)記者獲得的債權(quán)人名單，恒大人壽保險對勝通的債權(quán)達(dá)5.61億元，基于此，恒大人壽也入選債委會。平安養(yǎng)老保險旗下的7只產(chǎn)品也持有勝通債券：其中平安相伴企業(yè)年金集合計劃-工商銀行持有債券規(guī)模最大、達(dá)4022萬元，平安研究驅(qū)動固收型養(yǎng)老金產(chǎn)品-招商銀行的持倉為2077萬元，平安精致人生企業(yè)年金集合計劃-中國銀行持有勝通債1027萬元，平安養(yǎng)老-自有資金確認(rèn)債權(quán)為1.94億元。此外，中信銀行慧贏系列理財產(chǎn)品對勝通集團(tuán)的債權(quán)達(dá)到2.87億元。

平安養(yǎng)老保險是國內(nèi)重要的養(yǎng)老金和企業(yè)年金管理人。2017年，平安養(yǎng)老保險管理的企業(yè)年金規(guī)模業(yè)內(nèi)第一，不過據(jù)人社部發(fā)布的2018年企業(yè)年金運作數(shù)據(jù)，平安養(yǎng)老保險管理的企業(yè)年金規(guī)模為2065億元，排名滑落第二、被泰康資產(chǎn)反超。就業(yè)績而言，平安養(yǎng)老保險表現(xiàn)也一般，其管理的企業(yè)年金集合計劃（固收類組合）的加權(quán)收益率只有1.6%，排名居于業(yè)內(nèi)中游、較2017年下滑3名，單一計劃（固收類組合）的收益率為4.73%，業(yè)內(nèi)排名同樣靠后。

究竟上述險資是無心之失還是有意為之呢（基于垃圾債策略而在債券出現(xiàn)信用風(fēng)險后低價買入）？記者也采訪了恒大人壽方面，截至發(fā)稿未獲回復(fù)。由于近幾年違約頻發(fā)，垃圾債策略受到不少私募和券商資管等風(fēng)格較為激進(jìn)的投資人的青睞，記者也多方核實到，包括樂瑞資產(chǎn)等多家私募小額買入勝通債以增強(qiáng)整體收益，但一般而言，垃圾債策略重在低價和輕倉，上述私募持有規(guī)模少則幾十萬元、多則兩三千萬元不等，罕有持倉過億的情況。

“我真不明白，為何險資會投給風(fēng)險相對較高的民營化工企業(yè)？”一位資深信評從業(yè)者向《紅周刊》記者直言，國外成熟的養(yǎng)老金投資體系下，更加青睞風(fēng)險小的穩(wěn)健性現(xiàn)金流企業(yè)，尤其是公共服務(wù)、電力供水等行業(yè)，“即便是如諾華等優(yōu)秀的化工龍頭，在險資的投資版圖中占比也非常小”。而險資牽扯到勝通債務(wù)危機(jī)中，也再一次說明，外部評級公司亦無法提供真正的風(fēng)險識別服務(wù)，中國債券市場的資產(chǎn)配置功能并不是很高、流動性也太弱，“國內(nèi)銀行間信用債流動性太差、市場自發(fā)定價能力弱，買方機(jī)構(gòu)往往一持到底，一旦出現(xiàn)違約風(fēng)險，就難以脫身”。

不過也有業(yè)內(nèi)人士表示了理解。“養(yǎng)老保險和企業(yè)年金計劃一般風(fēng)控會更加嚴(yán)格，但可能對于各家公司特別看好的債券，經(jīng)過一定的審核程序也可以入選投資池。”一家大型券商資管業(yè)務(wù)的負(fù)責(zé)人表示，自去年以來民企大規(guī)模違約，信用債市場整體出現(xiàn)變化，也很難說保險公司在風(fēng)控上做得不好，“2018年以后各家機(jī)構(gòu)的風(fēng)控更加嚴(yán)了，但是對于存量持倉債券，可用的辦法都不多”。

債市違約頻發(fā)，考驗險資風(fēng)控能力

勝通債務(wù)危機(jī)也揭示了險資所面臨的信用風(fēng)險。據(jù)中國保險資管業(yè)協(xié)會不久前發(fā)布的《2018-2019保險資管業(yè)調(diào)研報告》，在221家保險機(jī)構(gòu)管理的超過15萬億元總資金中，債券仍然是最受青睞的大類資產(chǎn)配置品種——具體來說，債券投資占比39%，銀行存款占比12%，金融產(chǎn)品類資產(chǎn)占比18.5%，股票和公募基金只占10.8%。債券作為最重要的配置資產(chǎn)，有效熨平了養(yǎng)老金和企業(yè)年金的波動，譬如在股市大幅下跌的2018年，企業(yè)年金依然實現(xiàn)了3%的正收益。

通常來說，養(yǎng)老/企業(yè)年金和銀行理財被認(rèn)為是低風(fēng)險的金融產(chǎn)品，為何上述機(jī)構(gòu)會踩雷勝通債？記者也采訪了恒大人壽，后者未作出說明。不過觀察中信銀行慧贏系列理財產(chǎn)品的發(fā)行資料，其債券風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)為：主體評級≥AA的短融、主體評級≥AA+的中票/企業(yè)債/公司債。而為勝通提供評級服務(wù)的是大公國際，后者給出的主體評級在2018年底之前均維持AA+，恰好符合中信慧贏理財?shù)臉?biāo)準(zhǔn)。

但近兩年高評級債券違約并不鮮見，Wind顯示，2017年以來違約的314只債券中，發(fā)行時債項評級為AAA/AA+的有42只，諸如17滬華信SCP001的發(fā)行評級為AAA，目前已降至C，而中民投在違約后，新世紀(jì)評級仍維持AAA評級，這一“奇觀”也引起業(yè)內(nèi)側(cè)目。

相比私募和券商資管，險資的性質(zhì)更具特殊性。考慮到債市打破剛兌，那么險資如何面對信用風(fēng)險？客戶是否也可接受投資虧損？對此，隆安律師事務(wù)所高級合伙人潘修平認(rèn)為，近幾年債券違約后的整體清償率只有48%，不過一般會對自然人持有的小額債券作出全額或高比例兌付，因此他建議如果險資產(chǎn)品客戶是自然人，就比照自然人的債券兌付方案來處理，即盡量全額兌付。如果是險資自有資金或其他金融機(jī)構(gòu)的委托資金，那就按照機(jī)構(gòu)債權(quán)人的兌付方案來處理。

勝通274億債務(wù)中，部分機(jī)構(gòu)對應(yīng)債權(quán)