高錚雅 趙康麗

【摘要】本文以2012-2015年滬深A股上市公司為樣本，進行實證研究，分析了產(chǎn)權性質(zhì)、審計意見與上市公司債務融資成本的影響關系，研究發(fā)現(xiàn)：在其他條件不變時，與非標準審計意見相比，被出具的標準無保留審計意見可以顯著降低上市公司債務融資成本。相對于民營企業(yè)，國有企業(yè)承擔更低的債務融資成本。

【關鍵詞】產(chǎn)權性質(zhì);審計意見;債務融資成本

一、選題背景

由于我國股票市場的規(guī)模仍相對較小，企業(yè)通過股票市場權益融資獲得的資金僅占所有資金來源的一小部分。換句話說，我國企業(yè)外部資金主要依賴于債務融資，尤其是銀行貸款。因此，如何幫助企業(yè)將債務融資成本的降低，并且降低企業(yè)獲取債務資金所要達到的融資條件已經(jīng)成為學術界急需解決的問題。

近年來，隨著全面深化改革政策方針的深入貫徹落實，民營企業(yè)的發(fā)展問題也逐漸為政府和學術界所關注，但是民營企業(yè)在獲取外部債務資金時卻仍然面臨著“融資難、融資貴”的問題。其直接原因是我國的制度政策背景，國有上市公司和民營上市公司在貸款政策上存在差異，即民營企業(yè)在債務融資方面存在著信貸歧視。所以，從企業(yè)產(chǎn)權性質(zhì)的角度，研究注冊會計師審計意見對企業(yè)債務融資成本的影響正好與我國的現(xiàn)實背景相符合，同時也能豐富相關的理論研究。

二、理論分析和研究假設

信息不對稱理論是指在市場經(jīng)濟活動中，不同類型市場人員對市場信息的了解程度和范圍都有差別。債權人和企業(yè)存在沖突的原因在于銀行沒有直接參與企業(yè)的經(jīng)營管理，造成了信息不對稱，企業(yè)處在信息優(yōu)勢的一方，而銀行則處于信息劣勢，企業(yè)為了獲得銀行貸款，很可能會粉飾報表。而審計師簽發(fā)的非標意見可以給銀行信貸決策提供警示信息，有利于降低這種信息不對稱。因此，提出研究假設1：

H1：企業(yè)被出具標準無保留意見時，債務融資成本較低。

前人研究中發(fā)現(xiàn)，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)更容易受到融資歧視。如Brandt和Li（2003）研究發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)在正式的信貸市場上容易面臨信貸歧視，這些企業(yè)面臨更加嚴格的貸款標準和更低的貸款額度。方軍雄（2007）研究表明，在政府的支持下，銀行更偏向于給國有企業(yè)更優(yōu)惠的條件，例如貸款期限長，貸款額度多，利率低等。國有企業(yè)與非國有由于其面臨的制度背景不同，直接導致融資條件也有所差異，從而其債務融資成本也有顯著差異。因此，提出研究假設2：

H2：相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)的債務融資成本更低。

在我國銀行對于兩種不同產(chǎn)權性質(zhì)的企業(yè)采取的貸款政策本身就存在差異。這主要是因為國有企業(yè)在信貸市場中始終占據(jù)主導地位，他們會產(chǎn)權背景的差異給予國有上市公司更優(yōu)惠的貸款政策，而民營上市公司由于產(chǎn)權背景的不同在融資條件方面受到更多的約束。因此，我們有理由認為：與國有上市公司相比，民營上市公司被會計師事務所出具的非標準意見對于債權人確定債務契約內(nèi)容，提高其債務融資成本具有更加顯著的影響。因此，提出研究假設3：

H3：在其他條件相同的情況下，企業(yè)被出具標準無保留意見能夠有效降低債務融資成本，而這種效應在國有企業(yè)比在非國有企業(yè)更加顯著。

三、研究設計

樣本與數(shù)據(jù)選擇：本文選取以2012-2015年在上交所和深交所上市的公司為樣本，樣本選擇遵循以下原則：（1）剔除金融保險類公司;（2）剔除ST公司;（3）剔除研究期間相關數(shù)據(jù)缺失的公司。為了相處所有數(shù)據(jù)中異常值對結果造成的負面影響，本文在進行實證分析之前首先對所有變量做了1%的縮尾處理。相關財務數(shù)據(jù)主要來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫和DIB內(nèi)部控制與風險管理數(shù)據(jù)庫。

（一）變量設計

1.被解釋變量

基于我國國內(nèi)的研究現(xiàn)狀與現(xiàn)實情況，本文借鑒Pittman&Fortin（2004）、魏志華（2012）、李廣子和劉力（2009）等的指標選取方法，選用企業(yè)期末財務費用占期未總負債的比率Intcost作為衡量企業(yè)債務融資成本的指標。

2.解釋變量

（1）審計意見。本文采用虛擬變量來考察企業(yè)獲得的審計意見類型，如果上市公司被注冊會計師出具了標準無保留意見，則OPIN取1.否則取0。

（2）產(chǎn)權性質(zhì)。本文采用虛擬變量來考察企業(yè)的產(chǎn)權性質(zhì)，如果為國有企業(yè)則State取1.否則取0。

3.控制變量：本文參考了梁剛、張瀝月（2017）的做法，確定控制變量：公司規(guī)模（size）、四大（Big4）、財務杠桿（Lev）、資產(chǎn)有形性（PPE）、利息保障倍數(shù)（1PM）、流動比率（Liquid）。本文設置年份及行業(yè)變量，為了進行時間效應和行業(yè)效應控制，其中制造業(yè)設為1.非制造業(yè)設為0。

表1顯示了各變量的描述性統(tǒng)計結果。從表1可以看出，債務融資成本均值約為0.3%到0A%，也即公司每年的財務費用占總負債的比率為0.3%到0.4%，最小值為-0.2885349.最大值卻達到了0.0670574.表明我國上市公司之間其債務融資成本存在顯著差異。審計意見的均值為97.23%，說明被出具標準無保留審計意見的上市公司占絕大多數(shù)。產(chǎn)權性質(zhì)的均值為0.3885916.說明有38.9%公司為國有上市公司。Big4的均值為5.2%，說明上市公司并不傾向于選擇國際四大來審計財務報表。PPE的均值為22.59%，說明上市公司的固定資產(chǎn)凈值僅占總資產(chǎn)的22.59%，這也說明了上市公司的流動資產(chǎn)較多，其流動性較大。Lev的均值為43.11%說明上市公司的總負債占總資產(chǎn)近一半，這說明公司的償債壓力大。

五、相關性分析

從表2展示了各變量之間的相關系數(shù)，債務融資成本（Inteost）與審計意見（OPin）在1%水平上顯著正相關（-0.05），即相對于非標準審計意見，被出具標準無保留審計意見的企業(yè)有較低的債務融資成本，初步驗證了假設1。產(chǎn)權性質(zhì)（state）與債務融資成本（Lnteost）在1%水平上顯著正相關（0.189），即相對于非國有上市公司，國有上市公司債務融資成本更低。初步驗證了假設2。各變量之間相關系數(shù)的值均沒有大于0.8說明個變量之間并無多重線性。

六、回歸分析

在表3中列式了樣本模型的回歸結果，從左到右三列依次是方程（1）、（2）、（3）的回歸結果。方程（1）顯示審計意見（opin）與債務融資成本（Inteost）的回歸系數(shù)是0.00145.但是結果并不顯著，而上文相關性分析已證明兩者有顯著的負相關關系，因此并不能推翻假設1。方程（2）表明產(chǎn)權性質(zhì)（state）與債務融資成本（In-tcost）的回歸系數(shù)是-0.00274且在1%的水平下顯著，表明市場上的確存在針對民營企業(yè)的“融資歧視”，再次證明了假設2。方程（3）中的回歸結果中產(chǎn)權性質(zhì)（state）與債務融資成本（Intcost）的回歸系數(shù)為-0.00788.且在5%的顯著性水平下負相關，說明國有公司融資成本低，這個結果與方程（2）一起證明了假設2。審計意見與產(chǎn)權性質(zhì)的交乘項（State*opin）的回歸系數(shù)0.00529為正值，而且也不顯著，這與預期結果不一致，無法支持假設3。

本文進行了相關的穩(wěn)健性檢驗：以利息支出/總負債代替財務費用/總負債作為債務融資成本的替代變量進行回歸分析，假設依然成立。

七、研究結論與啟示

本文選取2012-2015年在上交所和深交所上市的公司為樣本，考察了產(chǎn)權性質(zhì)、審計意見與債務融資成本的關系，研究結果表明：（1）較之于被出具非標意見的企業(yè)，被出具標準無保留意見的企業(yè)其債務融資成本更低;（2）相對于民營企業(yè)，國有企業(yè)的債務融資成本更低。

公司應該充分認識到審計意見對企業(yè)融資的重要性，內(nèi)部加強公司治理，提高披露財務信息的質(zhì)量，在外部應該選擇有影響力、公信力的會計師事務所進行審計。審計界也要努力提高加強與信息使用者的溝通，增強審計信息的可理解性和有用性。除此之外，政策的制定者也應該意識到市場中存在的針對民營企業(yè)的“融資歧視”，加強對信貸的監(jiān)管，解決民營企業(yè)“融資難”的問題，努力確保資本市場的公平性，促進經(jīng)濟平穩(wěn)協(xié)調(diào)發(fā)展。