李慧 朱小梅 陳剛

摘? 要：本文選取了2015-2017年“一帶一路”倡議實(shí)施后中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)數(shù)據(jù)，通過(guò)建立VAR模型，探討在“一帶一路”倡議下人民幣對(duì)OFDI的影響。結(jié)果表明，對(duì)人民幣國(guó)際化對(duì)外直接投資（OFDI）有顯著的正向促進(jìn)有用，其中，對(duì)雙邊貿(mào)易的影響最為顯著。為促進(jìn)入民幣國(guó)際化和中國(guó)企業(yè)“走出去”策略的穩(wěn)健推進(jìn)，人民幣可以依托“一帶一路”這一平臺(tái)，依靠政府的宏觀調(diào)控力量，充分發(fā)揮亞投行、金磚銀行等大型金融平臺(tái)的作用，推動(dòng)依托人民幣結(jié)算進(jìn)行對(duì)外直接投資，增加雙邊貿(mào)易份額，鼓勵(lì)中國(guó)企業(yè)進(jìn)駐國(guó)際市場(chǎng)。

關(guān)鍵詞：對(duì)外直接投資;“一帶一路”;人民幣國(guó)際化

自2009年，中國(guó)開(kāi)展跨境人民幣結(jié)算試點(diǎn)，到2013年習(xí)主席在哈薩克斯坦提出建設(shè)“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶”的規(guī)劃，并與2015年正式推進(jìn)“一帶一路”倡議，再到2015年12月1日國(guó)際貨幣基金組織宣布將人民幣納入SDR貨幣籃子，人民幣國(guó)際化發(fā)展迅速，同時(shí)標(biāo)志著人民幣國(guó)際化初級(jí)階段的完成。但多年來(lái)，人民幣的國(guó)際地位并不能與其世界影響力相匹敵，其中，歐元、美元及日元等國(guó)際貨幣的表現(xiàn)欠佳，世界經(jīng)濟(jì)對(duì)人民幣出現(xiàn)于國(guó)際貨幣市場(chǎng)的需求越來(lái)越強(qiáng)烈。

2001年以來(lái)，“走出去”倡議一直是我國(guó)漸進(jìn)式改革開(kāi)放進(jìn)程中企業(yè)海外擴(kuò)張的主旋律，其中，黨的十七大報(bào)告中明確指出：堅(jiān)持對(duì)外開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)發(fā)展基本國(guó)策，將“引進(jìn)來(lái)”和“走出去”經(jīng)濟(jì)發(fā)展方針有效的結(jié)合起來(lái)，在提高開(kāi)放質(zhì)量、優(yōu)化開(kāi)放結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，利用安全高效、內(nèi)外聯(lián)動(dòng)和合作機(jī)制，形成經(jīng)濟(jì)全球化條件下合作共贏的國(guó)際經(jīng)濟(jì)新優(yōu)勢(shì)。截至2017年底，我國(guó)對(duì)外直接投資存量達(dá)到1.8億萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)33.31%，這一數(shù)據(jù)正代表著我國(guó)企業(yè)對(duì)外發(fā)展得需求的急劇增長(zhǎng)。在此基礎(chǔ)上，借助“一帶一路”倡議的推進(jìn)，我國(guó)必將成為對(duì)外直接投資大國(guó)。與此同時(shí)，我國(guó)企業(yè)也可以借助“走出去”+“人民幣對(duì)外直接投資”，以此加速推動(dòng)人民幣國(guó)際化的穩(wěn)健發(fā)展。

一、文獻(xiàn)綜述

（一） 國(guó)外文獻(xiàn)綜述

對(duì)國(guó)外已有的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，有關(guān)貨幣國(guó)際化和對(duì)外直接投資的文獻(xiàn)比較獨(dú)立，將二者結(jié)合起來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析的文獻(xiàn)比較少。

貨幣國(guó)際化這一理論，最早是由Cohen（1971）從貨幣的三個(gè)基本職能——交換媒介、度量單位和價(jià)值儲(chǔ)備中，總結(jié)了關(guān)于貨幣國(guó)際化的運(yùn)用。此后Hartman（1998）在這一理論上進(jìn)行深入研究，并對(duì)國(guó)際化貨幣的職能進(jìn)行了分類(lèi)。第一，交易媒介和干預(yù)功能，在私人部門(mén)層面，國(guó)際貨幣主要的功能是作為交易媒介;在官方部門(mén)層面，國(guó)際貨幣則是中央銀行進(jìn)行平衡國(guó)際收支、進(jìn)行市場(chǎng)干預(yù)的主要手段。第二，計(jì)價(jià)貨幣職能，對(duì)于私人部門(mén)而言，國(guó)際貨幣在商品和金融交易中實(shí)行計(jì)價(jià)貨幣職能;對(duì)于國(guó)家而言，各國(guó)的中央銀行會(huì)以國(guó)際貨幣作為確定官方匯率的參考標(biāo)準(zhǔn)，即國(guó)際貨幣成為了貨幣錨。第三，價(jià)值儲(chǔ)藏和儲(chǔ)備貨幣職能，該職能主要是用于私人及官方部門(mén)持有貨幣本身或以該國(guó)際貨幣計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)。

早期的對(duì)外直接投資領(lǐng)域有5個(gè)極具代表性的理論，分別是巴克利、卡森的內(nèi)部化理論、海默的壟斷優(yōu)勢(shì)理論、弗農(nóng)的產(chǎn)品生命周期理論、小島清的比較優(yōu)勢(shì)理論和鄧寧的國(guó)際生產(chǎn)折中理論。近年來(lái)的研究則側(cè)重于實(shí)證分析和探討實(shí)施對(duì)外投資的直接目的，如Dierk Herzer（2010）通過(guò)對(duì) 1980——2005? 年間 33? 個(gè)發(fā)展中國(guó)家對(duì)外直接投資的進(jìn)行實(shí)證研究，實(shí)證結(jié)果表明對(duì)外直接投資的逆向溢出效應(yīng)對(duì)該國(guó)的貨幣國(guó)際化影響至關(guān)重要，同時(shí)該效應(yīng)在國(guó)與國(guó)之間存在一定的差異。P. Miesing（2011）在其研究主要運(yùn)用國(guó)際生產(chǎn)折中理論以及壟斷優(yōu)勢(shì)理論為框架探討中國(guó)對(duì)外直接投資的動(dòng)因，論文中指出中國(guó)的對(duì)外直接投資主要以并購(gòu)或者設(shè)立研發(fā)中心的形式，其主要目的是為了獲得東道國(guó) ，即發(fā)達(dá)國(guó)家的技術(shù)。

（二） 國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述

相比較于國(guó)外的研究，國(guó)內(nèi)的學(xué)者的研究中不僅有對(duì)二者獨(dú)立的研究，而且近年來(lái)也逐漸出現(xiàn)了一些學(xué)者將二者結(jié)合起來(lái)的研究。

目前已經(jīng)有不少學(xué)者的研究是關(guān)于人民幣國(guó)際化帶來(lái)的利益及人民幣國(guó)際化程度的度量等，如陳雨露（2005）在其研究中論證了一國(guó)貨幣國(guó)際化將帶來(lái)如國(guó)際鑄幣稅、國(guó)際金融體系話(huà)語(yǔ)權(quán)、境外儲(chǔ)備投資的金融業(yè)等方面的收益，并在研究的最后闡述了一系列應(yīng)堅(jiān)持推動(dòng)人民幣國(guó)際化的理論分析。李稻葵和劉霖林（2008）從貨幣的三個(gè)主要職能出發(fā)，利用以下三項(xiàng)指標(biāo)對(duì)人民幣國(guó)際化的影響因素進(jìn)行計(jì)量分析：央行外匯儲(chǔ)備中的幣種結(jié)構(gòu)、國(guó)際債券中的幣種結(jié)構(gòu)和國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中的幣種結(jié)構(gòu)。并引出經(jīng)濟(jì)總量、真實(shí)利率波動(dòng)幅度、匯率波動(dòng)幅度以及通貨膨脹程度等因素會(huì)影響人民幣國(guó)際化的發(fā)展程度，其研究的最后提出雙軌制的方式漸進(jìn)式的推進(jìn)入民幣國(guó)際化進(jìn)程。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)直接投資的研究只要集中于以下三個(gè)方向：對(duì)外投資的動(dòng)機(jī)、經(jīng)濟(jì)效應(yīng)以及投資區(qū)位的選擇。一、對(duì)外投資動(dòng)機(jī)，如何俊（2007）指出中國(guó)企業(yè)的對(duì)外直接投資主要是為了獲取國(guó)外的領(lǐng)先技術(shù)并融入全球價(jià)值鏈。全詩(shī)凡和徐清（2015）運(yùn)用2003-2010年間中國(guó)對(duì)146個(gè)東道國(guó)的對(duì)外直接投資的樣本數(shù)據(jù)，得出中國(guó)對(duì)外直接投資與其出口之間的關(guān)系為：中國(guó)對(duì)東道國(guó)的OFDI會(huì)促進(jìn)其對(duì)東道國(guó)的出口。二、經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，楊英、劉彩霞（2015）運(yùn)用VAR模型，基于2003-2013年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家對(duì)外直接投資的數(shù)據(jù)探討直接投資和國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)之間的聯(lián)系，其實(shí)證結(jié)果表明中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家的直接投資與本國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)之間的互動(dòng)關(guān)系并不顯著，但其OFDI會(huì)幫助企業(yè)實(shí)施“走出去”倡議，擴(kuò)大國(guó)際市場(chǎng)份額，增強(qiáng)自身的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。三、投資區(qū)位的選擇，周五七（2015）指出中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家投資的區(qū)位選擇會(huì)受到政治牽絆、倡議擠壓以及倡議認(rèn)同等因素的影響，并強(qiáng)調(diào)應(yīng)優(yōu)先發(fā)展周邊國(guó)家的同時(shí)應(yīng)注意地理區(qū)位的選擇不應(yīng)過(guò)渡集中。

關(guān)于對(duì)外直接投資和人民幣國(guó)際化的研究中，大多數(shù)都側(cè)重于研究中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化的影響。如張曉濤（ 2016）在其研究中指出OFDI是人民幣輸出的重要渠道，貨幣輸出的同時(shí)可以促進(jìn)入民幣國(guó)際化的深化發(fā)展。張敬之（2014在其研究中重點(diǎn)關(guān)注對(duì)外直接投資與貨幣國(guó)際化之間的相互促進(jìn)的作用機(jī)制，其研究結(jié)果得出貨幣國(guó)際化可以為對(duì)外直接投資提供融資便利，同時(shí)降低企業(yè)的外匯交換成本;而對(duì)外直接投資通過(guò)促進(jìn)本國(guó)對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展，通過(guò)推動(dòng)本國(guó)貨幣的國(guó)際結(jié)算的進(jìn)程而促進(jìn)本國(guó)貨幣國(guó)際化的發(fā)展。以上的研究大部分著重于分析對(duì)外直接投資對(duì)人民幣國(guó)際化的影響，但少有學(xué)者專(zhuān)門(mén)研究人民幣國(guó)際化對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資的影響，這正是本研究要探討的核心問(wèn)題，本文主要構(gòu)建VAR模型對(duì)人民幣國(guó)際化對(duì)中國(guó)OFDI的影響進(jìn)行實(shí)證研究。

二、變量的選擇及數(shù)據(jù)處理

本文選取的數(shù)據(jù)為月度數(shù)據(jù)，基于數(shù)據(jù)的可得性，選取的樣本區(qū)間為2015年1月——2017年12月，共計(jì)36個(gè)月的月度數(shù)據(jù)。本文主要引入一下五個(gè)變量：對(duì)外直接投資（OFDI），DOFDI為其一階差分，單位為億美元，數(shù)據(jù)來(lái)源于商務(wù)部;人民幣環(huán)球指數(shù)（RGI）衡量人民幣國(guó)際化程度，DRGI表示其一階差分，數(shù)據(jù)來(lái)源于渣打銀行;中國(guó)出口額（EX）、中國(guó)進(jìn)口額（IM）和外商直接投資（FDI）作為控制變量，DEX、DIM和DFDI分別表示其一階方差，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。

三、實(shí)驗(yàn)的檢驗(yàn)和分析

本文主要使用時(shí)間序列數(shù)據(jù)構(gòu)建模型，根據(jù)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，建立兩變量的 VAR 模型，并建立向量誤差修正模型（VEC）。

（一）變量的平穩(wěn)性檢

軟件分析結(jié)果圖可知，OFDI 和 RGI存在明顯的時(shí)間趨勢(shì)，F(xiàn)DI 和 IM及EX也可能存在時(shí)間趨勢(shì)。由于圖形判斷的精度不高，對(duì)變量進(jìn)行進(jìn)一步的ADF檢驗(yàn)。

由上表可知：OFDI 的單位根檢驗(yàn)分別在臨近域上不能顯著拒絕有單位根的零假設(shè)，則ODFI為非平穩(wěn)序列，但其一階差分在臨近域可以拒絕零假設(shè)，則DOFDI為平穩(wěn)序列，結(jié)果表明ODFI為一階單整，記為 I（1）;同理可知RGI、FDI、IM和EX均為一階單整 I（1）。

（二）建立VAR模型

VAR 模型和VEC模型的建立均需要利用模型研究其內(nèi)生變量之間動(dòng)態(tài)關(guān)系，以下建立一個(gè)滯后階數(shù)為 p 的向量自回歸模型：

其中 Yt為 k 維內(nèi)生變量，Xt為 d 維外生變量;當(dāng) b=0 時(shí)，此模型為無(wú)約束的 VAR。以變量 OFDI 和 RGI 先建立一個(gè) VAR（1，1）。

由上表可知，VAR 模型的最大滯后階數(shù)為 1。根據(jù)此滯后階數(shù)作為建立新的VAR模型：

（三） VAR模型的穩(wěn)定性檢驗(yàn)

由軟件數(shù)據(jù)分析結(jié)果可得VAR 模型所有的根的倒數(shù)全部小于 1，且于單位圓內(nèi)，即該VAR 模型平穩(wěn)。

（四）方差分解分析

方差分解主要是通過(guò)每一結(jié)構(gòu)沖擊對(duì)變量變化的貢獻(xiàn)度，而進(jìn)一步評(píng)價(jià)不同結(jié)構(gòu)沖擊的重要性。

從上述的方差分解結(jié)果可以看出，OFDI的標(biāo)準(zhǔn)差被RGI解釋了27%，RGI 的標(biāo)準(zhǔn)差大多數(shù)被自身承載，OFDI 直到第十期也僅僅解釋了不到16%，其解釋力度較小，其主要原因是現(xiàn)階段我國(guó)對(duì)外直接投資還處于起步階段，對(duì)人民幣國(guó)際化發(fā)展得貢獻(xiàn)力度尚不顯著。

（五） Granger因果檢驗(yàn)

Granger因果檢驗(yàn)從預(yù)測(cè)的角度表明兩變量之間的因果關(guān)系，其中，Granger 因果檢驗(yàn)的最大階數(shù)選擇為1 階。本模型中的Granger 因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示：在1%的顯著性水平下，RGI和OFDI 互為因果關(guān)系，EX和OFDI互為因果關(guān)系，IM和OFDI互為因果關(guān)系，EX和IM是引起RGI變化的Granger原因。

（六）建立向量誤差修正模型（VEC）

根據(jù)以上結(jié)果建立向量誤差修正模型（VEC），其VEC模型為：

DOFDIt=37.03-0.17（OFDIt-1-2.87RGIt-1-2784.89IMt-1-3489.29EXt-1+7.89FDIt-1+3984.45）+

0.57DOFDIt-1-3.54RGIt-1-1678.53IMt-1-2783.93EXt-1+5.39FDIt-1……（式3.6）

在此VEC模型中，誤差修正系數(shù)為-0.17，該指標(biāo)表明當(dāng)出現(xiàn)OFDI的短期波動(dòng)偏離其長(zhǎng)期均衡時(shí)，會(huì)出現(xiàn)（-0.17）的修正力度再次將其重新拉回到均衡狀態(tài)。

四、結(jié)論和政策建議

本文通過(guò)對(duì) OFDI 與人民幣國(guó)際化兩者之間的進(jìn)行實(shí)證分析，通過(guò)Granger檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：人民幣國(guó)際化是引起OFDI變化的Granger原因，同時(shí)OFDI也是引起人民幣國(guó)際化發(fā)生變化的Granger原因，二者之間存在互動(dòng)關(guān)系，實(shí)證結(jié)果和前期理論研究一致。從最后的VEC模型中可以看出，我國(guó)的RGI指數(shù)每增加1，OFDI增長(zhǎng)2.87億美元。從方差分解分析圖看出前幾期 RGI 對(duì)OFDI解釋力度較小，出現(xiàn)這種狀況的原因正是由于我國(guó)的對(duì)外直接投資還處于比較低端的水平，導(dǎo)致人民幣國(guó)際化對(duì)OFDI的正向促進(jìn)作用尚不明顯。為了促進(jìn)入民幣國(guó)際化的穩(wěn)健推進(jìn)和中國(guó)企業(yè)“走出去”倡議，我們應(yīng)該采取如下措施：

抓住“一帶一路”倡議發(fā)展得良好契機(jī)，積極推動(dòng)人民幣對(duì)外直接投資。根據(jù)亞開(kāi)行和世界銀行測(cè)算，未來(lái) 8～10 年間，亞洲每年的基礎(chǔ)設(shè)施資金需求將達(dá)到7000-8000億美元，但亞開(kāi)行及世界銀行能提供的融資金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿(mǎn)足其需求。這就為中國(guó)企業(yè)和人民幣國(guó)際化提供了發(fā)展得契機(jī)，我們應(yīng)該抓住這個(gè)機(jī)會(huì)，加強(qiáng)和“一帶一路”沿線國(guó)家的國(guó)際金融合作，擴(kuò)大我國(guó)的直接對(duì)外投資，推動(dòng)人民幣跨境業(yè)務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展。

充分發(fā)揮絲路基金和亞投行的作用，積極推動(dòng)以人民幣結(jié)算進(jìn)行投融資。從美元、歐元和日元的國(guó)際化發(fā)展得經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，貨幣慣性在一國(guó)貨幣的國(guó)際化發(fā)展進(jìn)程中起到了至關(guān)重要的作用，加以利用會(huì)對(duì)一國(guó)貨幣國(guó)際化的進(jìn)程起到加速發(fā)展得作用。中國(guó)政府應(yīng)該重視這一點(diǎn)，利用絲路基金、金磚國(guó)家銀行和亞投行這樣國(guó)家起主要支撐作用的國(guó)際化金融平臺(tái)，逐步培養(yǎng)各國(guó)貨幣結(jié)算中的人民幣的使用慣性的培養(yǎng)，逐步提高 “一帶一路”建設(shè)項(xiàng)目中的人民幣結(jié)算比例，促進(jìn)入民幣結(jié)算業(yè)務(wù)的有序發(fā)展。

加強(qiáng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的建設(shè)和發(fā)展。一國(guó)金融的發(fā)達(dá)程度是衡量國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的重要指標(biāo)，其中金融基礎(chǔ)設(shè)施是否成熟、金融市場(chǎng)是否深化以及是否具有較強(qiáng)的金融監(jiān)管能力，都是判斷一國(guó)金融發(fā)達(dá)程度的重要標(biāo)準(zhǔn)。人民幣國(guó)際化穩(wěn)健發(fā)展得進(jìn)程離不開(kāi)穩(wěn)健、完善和深化的國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)。

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作者簡(jiǎn)介：

第一作者：李? 慧，湖北大學(xué)商學(xué)院 金融學(xué)研究生。

第二作者：朱小梅，湖北大學(xué)商學(xué)院副院長(zhǎng)。

第三作者：陳? 剛，武漢科學(xué)技術(shù)情報(bào)中心高級(jí)工程師。