譚昊

編者按

2018年的A股市場(chǎng)可謂清味寡淡，遭遇一場(chǎng)“寒冬”，展望2019年以至更遠(yuǎn)的未來(lái)，市場(chǎng)依然會(huì)“我行我素”，我們要做的就是在市場(chǎng)“任性”之前去發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值。今天，《紅周刊》與今日頭條獨(dú)家合作共建“V視角”欄目，本欄目為資本市場(chǎng)專(zhuān)業(yè)人士而設(shè)，為市場(chǎng)提供原汁原味的大V們的看法、決斷和思想。無(wú)論前路迷途抑或正道光明，我們都會(huì)與投資者相伴一路，喜樂(lè)相隨。

很多投資者并不清楚分析和交易之間的關(guān)系，大部分人想當(dāng)然地認(rèn)為，只要分析能力強(qiáng)，自然就應(yīng)該賺錢(qián)。反之，如果一個(gè)人最終的投資業(yè)績(jī)是虧損的，那一定是分析能力不行。這是在廣大投資者中普遍存在的一種認(rèn)知誤區(qū)。事實(shí)上，分析和交易之間的關(guān)系遠(yuǎn)沒(méi)有這么簡(jiǎn)單，分析與交易之間，還隔著兩個(gè)非常重要的步驟，而一個(gè)完整的流程則應(yīng)當(dāng)是：分析—論斷—決策—交易。

分析離交易最遠(yuǎn) 決策離交易最近

分析的過(guò)程是指一個(gè)人收集信息，用歸納法或者演繹法，進(jìn)行邏輯推理的過(guò)程。舉個(gè)例子，格力電器發(fā)布了年報(bào)，你把財(cái)務(wù)報(bào)表拿出來(lái)仔細(xì)研究，看看毛利率、凈利率、現(xiàn)金流等指標(biāo)是否正常，與同行業(yè)其他公司比一比，看市場(chǎng)占有率的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)是否依然存在等等，這就是分析的過(guò)程。

不同的人分析同一件事物，水平是參差不齊的。比如一個(gè)財(cái)務(wù)高手就可能看出一些報(bào)表中的可疑的蛛絲馬跡，但是一個(gè)不懂財(cái)務(wù)的人，就如同看天書(shū)，渾然不覺(jué)。不過(guò)即使一個(gè)分析能力特別出色的人，也并不意味著他在交易中就一定能賺錢(qián)。事實(shí)上，分析只是投資中的一個(gè)環(huán)節(jié)，而且是離交易最遠(yuǎn)的那個(gè)環(huán)節(jié)。

講個(gè)故事，筆者的一個(gè)朋友，是廣州一家大型會(huì)計(jì)師事務(wù)所的資深審計(jì)師，有一次我們聊天，他說(shuō)起他的幾個(gè)朋友曾經(jīng)是最早上市公司深發(fā)展的審計(jì)師，他們對(duì)深發(fā)展的財(cái)務(wù)情況非常熟悉，可以說(shuō)了如指掌。深發(fā)展剛剛上市不久，他們朋友聊天的時(shí)候就問(wèn)深發(fā)展這只股票怎么樣？那幾個(gè)審計(jì)師連連搖頭，說(shuō)這樣的股票千萬(wàn)不能買(mǎi)。而結(jié)果呢？深發(fā)展在接下來(lái)的幾年漲了幾十倍?？梢?jiàn)，分析能力與賺錢(qián)之間的相關(guān)性可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有我們想的那么高。

我們?cè)賮?lái)看第二步，叫做論斷。還是上面那個(gè)例子，假設(shè)你花了好幾天分析了格力電器的財(cái)務(wù)報(bào)表，計(jì)算了幾十項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，也做了跟同行業(yè)其他公司的比較，這個(gè)時(shí)候你需要得出一個(gè)論斷。如果按賣(mài)方研究的慣例，通常結(jié)論的格式是這樣的：推薦，六個(gè)月目標(biāo)漲幅10%;或者強(qiáng)烈推薦，六個(gè)月目標(biāo)漲幅30%。這就是一個(gè)論斷。

但是請(qǐng)注意，如果你只分析卻不做出論斷，那基本是在“耍流氓”。什么意思呢？只做分析是完全沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的，但是做出論斷是有風(fēng)險(xiǎn)的。做投資，就是需要你在某種程度上去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。既然你花了時(shí)間做了分析研究，就要先做出一個(gè)論斷，哪怕這個(gè)論斷可能是錯(cuò)的。因?yàn)橹挥心阕龀隽苏摂啵庞锌赡艿玫绞袌?chǎng)的反饋，然后根據(jù)這個(gè)反饋，再去迭代自己的認(rèn)知模型。

如果你不做論斷，而只是做分析，那么，一個(gè)幾乎必然會(huì)發(fā)生的事情是——不管市場(chǎng)反饋給你什么，是漲還是跌，你都會(huì)自認(rèn)為自己之前的分析是正確的。因?yàn)槟銢](méi)有得出明確的論斷，就無(wú)法證偽。所以你的大腦會(huì)欺騙自己，把所有后來(lái)發(fā)生的事情解釋成你的分析早已經(jīng)囊括了。就好像你拿到了一把萬(wàn)能鑰匙，能打開(kāi)世界上任何一把鎖，這當(dāng)然是一種幻覺(jué)，而這種幻覺(jué)會(huì)阻礙你的認(rèn)知升級(jí)。

在做出了論斷之后，下面我們進(jìn)入第三步，叫做決策。你可能會(huì)有點(diǎn)奇怪，論斷和決策之間有區(qū)別嗎？它們不是一回事兒?jiǎn)?？筆者可以明確地告訴你，它們的確不是一回事兒。還是沿用上面的例子，假設(shè)你分析完格力電器的情況后，你得出了一個(gè)論斷——未來(lái)六個(gè)月目標(biāo)漲幅30%，強(qiáng)烈推薦。你會(huì)根據(jù)這個(gè)論斷做出什么樣的決策呢？一定會(huì)買(mǎi)入嗎？那可不一定。

舉個(gè)例子你就明白了，假設(shè)你現(xiàn)在同時(shí)研究了五只股票，格力電器是這五只中未來(lái)六個(gè)月目標(biāo)漲幅最小的，你會(huì)買(mǎi)它嗎？如果說(shuō)分析和論斷更多的是一種縱向研究的話(huà)，那么決策往往是一種橫向比較的過(guò)程。決策往往是在優(yōu)中選優(yōu)，或者是要弱中去弱。你對(duì)某一個(gè)單點(diǎn)的或單個(gè)公司的論斷，并不必然會(huì)導(dǎo)致你產(chǎn)生買(mǎi)入或者賣(mài)出的決策。到了決策這個(gè)環(huán)節(jié)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，你需要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)更大了。

事實(shí)上，投資就是一個(gè)連續(xù)決策的過(guò)程，而決策也是離交易最近的一個(gè)環(huán)節(jié)。甚至有可能你會(huì)覺(jué)得，一旦決策做出來(lái)了，不就等于交易了嗎？比如，你在比較了幾只股票之后做出了決策，不買(mǎi)格力電器買(mǎi)貴州茅臺(tái)，因?yàn)橘F州茅臺(tái)的預(yù)期漲幅更高。這的確是一個(gè)決策，而且根據(jù)這個(gè)決策，也會(huì)產(chǎn)生接下來(lái)的交易行為。所以很多人會(huì)認(rèn)為決策就相當(dāng)于交易了。但是筆者要告訴你的是，決策與交易之間依然有很大的不同。

容錯(cuò)性決定能否長(zhǎng)期活下去

說(shuō)到這里，筆者要引入一個(gè)非常重要的概念，叫做容錯(cuò)性。這個(gè)概念也許你并不熟悉，但是，容錯(cuò)性這個(gè)概念有可能是你投資中必須重視的最重要的概念之一，因?yàn)樗鼪Q定了你是否能夠在這個(gè)市場(chǎng)長(zhǎng)期生存下去。

容錯(cuò)性是指，如果你的決策是錯(cuò)的，你根據(jù)這個(gè)決策所做的交易，能否保證你依然活下來(lái)？就好比你上戰(zhàn)場(chǎng)之前穿了件防彈衣，防彈衣是干什么用的？就是萬(wàn)一你被對(duì)方的槍給打中了，保證你還能活著回來(lái)。這就是容錯(cuò)性。

容錯(cuò)性為什么重要呢？因?yàn)橥顿Y決策本質(zhì)上是個(gè)概率游戲。假設(shè)你做了100個(gè)決策，其中有70個(gè)是正確的，這個(gè)勝率已經(jīng)非常高了，但是這依然意味著有30個(gè)決策是錯(cuò)誤的。你做的決策數(shù)量越多，其中的錯(cuò)誤決策數(shù)量也就越多。所以在想象自己志得意滿(mǎn)，取得驕人成績(jī)之前，你首先要確保的一點(diǎn)是，自己在犯了這些錯(cuò)誤之后，依然能夠活下來(lái)，能夠看到明天的太陽(yáng)。

那么，我們?cè)趺礃幽塬@得并且提高交易的容錯(cuò)性？首先最重要的一點(diǎn)就是倉(cāng)位的管理。只要你有小學(xué)數(shù)學(xué)水平，你就不難發(fā)現(xiàn)，容錯(cuò)性的高低跟倉(cāng)位的高低是成反比的。倉(cāng)位越高，你的容錯(cuò)性就越低。反過(guò)來(lái)，倉(cāng)位越低，你的容錯(cuò)性就越高。因?yàn)榧词鼓憧村e(cuò)了股價(jià)變動(dòng)的方向，它帶給你的凈值波動(dòng)也會(huì)比較小。

舉個(gè)例子，索羅斯在2007～2008年次貸危機(jī)發(fā)生之前，就做出了精準(zhǔn)的分析和預(yù)測(cè)，他的整個(gè)四步流程非常漂亮，他分析出金融泡沫可能破裂，得出了看空的論斷，做出了做空的決策，也在交易上進(jìn)行了做空交易。一切都是那么完美，除了這一點(diǎn)——他空頭的倉(cāng)位過(guò)重。

在2008年的金融危機(jī)中，美股下跌的過(guò)程并不是一氣呵成的，而是一波三折。在這個(gè)波動(dòng)過(guò)程中，由于索羅斯的倉(cāng)位過(guò)重，導(dǎo)致整個(gè)賬戶(hù)的凈值出現(xiàn)了大幅波動(dòng)，他扛不住這個(gè)波動(dòng)，不得不被動(dòng)做了減倉(cāng)。所以盡管索羅斯對(duì)次貸危機(jī)做出了天才般的預(yù)測(cè)，但是最終他2008年的收益只有8%。當(dāng)然這個(gè)收益率在2008年已經(jīng)算非常搶眼了，要知道當(dāng)年很多人都是虧損百分之二三十，但是對(duì)于索羅斯來(lái)講是非常不滿(mǎn)意的，他為此痛苦自責(zé)，反思了好幾年。

講完這個(gè)故事，你應(yīng)該就能理解了，容錯(cuò)性跟倉(cāng)位是成反比的，要想提高容錯(cuò)性，你要做的第一件事是，不要倉(cāng)位過(guò)重。尤其不要加杠桿，加杠桿會(huì)極大地降低容錯(cuò)性，讓本來(lái)可能賺錢(qián)的交易變得血本無(wú)歸。這就是巴菲特反復(fù)講不要借錢(qián)炒股的原因。事實(shí)上，巴菲特成功的秘訣之一，正是因?yàn)樗馁Y金來(lái)源是保險(xiǎn)公司的浮存金，是非常長(zhǎng)期的資金，這種資金屬性天然自帶很高的容錯(cuò)性，使得他能夠扛住波動(dòng)。這讓他贏在了起跑線(xiàn)上。

上面筆者講到了，從決策到交易中間有一個(gè)非常大的干擾因素，叫做容錯(cuò)性。提高容錯(cuò)性，最大的法寶叫做倉(cāng)位管理。除此之外，當(dāng)然還有一些其他的方法，比如嚴(yán)格止損也是很重要的一個(gè)工具。再比如，投資工具的選擇，如果你能對(duì)期權(quán)的運(yùn)用得心應(yīng)手，也會(huì)獲得更高的容錯(cuò)性。

耐受度不一樣 結(jié)果天壤之別

事實(shí)上，除了容錯(cuò)性之外，還有另外一個(gè)東西也非常重要，叫耐受度。同樣面對(duì)賬戶(hù)出現(xiàn)了10%的回撤，不同的人的感受可能是完全不一樣的。每個(gè)人對(duì)于波動(dòng)的承受度都不一樣，這也是從決策到交易的過(guò)程中的一個(gè)非常重要的點(diǎn)。

讓我們想象一下，假設(shè)貴州茅臺(tái)的股價(jià)300元的時(shí)候，你和隔壁老王，經(jīng)過(guò)認(rèn)真分析研究都得出了論斷，現(xiàn)在的估值很便宜，你們也做出了同樣的決策，就是買(mǎi)入，于是你們兩人同時(shí)在300元的時(shí)候買(mǎi)入了貴州茅臺(tái)，各買(mǎi)了100萬(wàn)元。

結(jié)果很不幸，你們?cè)诿抗?00元買(mǎi)入之后，茅臺(tái)在利空消息的影響下，一路下跌，跌到了250元。這個(gè)時(shí)候你們大概出現(xiàn)了百分之十幾的浮虧。如果你對(duì)波動(dòng)的承受能力比較弱，你覺(jué)得百分之十幾的浮虧已經(jīng)達(dá)到極限了，這個(gè)時(shí)候你可能承受不了這種折磨，就把這個(gè)倉(cāng)位砍掉了。如果隔壁老王的耐受度比你強(qiáng)，他覺(jué)得最多可以承受百分之三十的回撤幅度，所以他把茅臺(tái)股票放在那不動(dòng)，甚至不去看它。過(guò)了一年之后，貴州茅臺(tái)漲到了500元。隔壁老王賺得喜笑顏開(kāi)，而你卻后悔莫及。

回顧一下這個(gè)案例，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，兩個(gè)人分析—論斷—決策這三步是一模一樣的，但是因?yàn)橹饔^耐受度不一樣，最終的結(jié)果是天壤之別。當(dāng)然需要說(shuō)明一點(diǎn)，并不是說(shuō)耐受度越高就一定越好，也有人因?yàn)槟褪芏雀撸粗蓛r(jià)從100元跌到了10元而無(wú)動(dòng)于衷，吃了很大虧。

最后筆者想說(shuō)的是，讓上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒。分析的歸分析，交易的歸交易。