張序晶

（身份證號(hào)，35012319810516＊＊＊＊）

一、近年來(lái)我國(guó)上市公司并購(gòu)重組監(jiān)管政策關(guān)鍵變化時(shí)點(diǎn)

一個(gè)市場(chǎng)周期的頂點(diǎn)具備期間標(biāo)志性，為此我們將2015年6月12日上證指數(shù)（000001.SH）達(dá)到5178.19點(diǎn)作為起始日，以在此之后至2019年6月30日期間的并購(gòu)重組監(jiān)管政策尺度變化作為期間分割日，以《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》（中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)令第127號(hào)）發(fā)布日2016年9月8日、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于并購(gòu)重組“小額快速”審核適用情形的相關(guān)問(wèn)題與解答》發(fā)布日2018年10月8日及中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于上市公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)同時(shí)募集配套資金的相關(guān)問(wèn)題與解答（2018年修訂）》發(fā)布日2018年10月12日作為期間分割日，由于2018年10月8日及2018年10月12日相距僅4日，合并為一個(gè)分割日2018年10月8日。

二、期間的并購(gòu)重組交易行為變化及原因分析

本文選取上述期間的并購(gòu)重組案例748個(gè)，具體分割口徑按照初始公告日落在具體期間為準(zhǔn)。通過(guò)比較可以得出期間并購(gòu)重組交易變化行為結(jié)論。

參考如下表格統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，一是監(jiān)管政策尺度變化確實(shí)引起并購(gòu)重組交易行為變化，重大資產(chǎn)重組監(jiān)管政策尺度在2期間發(fā)生重大變化，監(jiān)管部門(mén)對(duì)上市公司控制權(quán)變化標(biāo)準(zhǔn)、配套融資、禁售期等各方面做了更多約束。并購(gòu)重組的政策在3期間對(duì)募集配套資金及累計(jì)并購(gòu)交易金額額度較低的上市公司并購(gòu)重組審核放松了約束。對(duì)比各個(gè)期間交易水平，日均案例數(shù)量2期間明顯低于1期間，僅為1期間的54.79%，日均交易金額也下降為1期間的62.65%。進(jìn)入3期間以后，監(jiān)管尺度放松，日均案例及日均金額都小幅上升，但因?yàn)橹皇遣糠址潘桑](méi)有明顯的并購(gòu)重組交易行為量的增長(zhǎng)。二是從監(jiān)管機(jī)構(gòu)層面來(lái)看監(jiān)管尺度變化效果，往往需要政策運(yùn)行一段時(shí)間才能判斷政策的影響，因此政策的限制或者放松同時(shí)伴隨著政策實(shí)施的時(shí)間成本，時(shí)間成本應(yīng)作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)施政策的重要考量因素。

表格：上市公司并購(gòu)重組及借殼上市案例數(shù)量及金額統(tǒng)計(jì)表（金額單位：億元）

本文在上述統(tǒng)計(jì)及分析基礎(chǔ)上，進(jìn)一步選取上市公司并購(gòu)重組中的借殼上市案例，來(lái)觀(guān)察上述監(jiān)管政策尺度變化的影響，參考上述表格數(shù)據(jù)，我們可以得出結(jié)論，監(jiān)管政策尺度的變化對(duì)上市公司借殼交易行為的影響立竿見(jiàn)影，2期間對(duì)比1期間交易案例數(shù)量下降81.08%，到3期間有一定恢復(fù)性增長(zhǎng)，但也未能大幅增加交易行為數(shù)量。

三、上市公司并購(gòu)重組應(yīng)對(duì)策略建議

在面對(duì)監(jiān)管政策尺度變化時(shí)，對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)有可能影響并購(gòu)重組成功率，上市公司應(yīng)在并購(gòu)重組標(biāo)的選擇、并購(gòu)重組策略設(shè)計(jì)及并購(gòu)重組服務(wù)機(jī)構(gòu)選擇方面多方著手，最大程度避免監(jiān)管政策尺度變化影響，增加并購(gòu)重組成功率。

（一）謹(jǐn)慎選擇并購(gòu)重組標(biāo)的

上市公司并購(gòu)重組的標(biāo)的大體分為股東資產(chǎn)注入、收購(gòu)上市公司外資產(chǎn)、借殼上市幾種類(lèi)型。在上市公司選擇標(biāo)的時(shí)，一方面要考慮標(biāo)的與上市公司業(yè)務(wù)的關(guān)系，另一方面也要重視并購(gòu)重組規(guī)則的限制，不同類(lèi)型的標(biāo)的會(huì)涉及到不同的規(guī)則限制，選擇標(biāo)的時(shí)提前對(duì)照相關(guān)規(guī)則，在標(biāo)的端控制并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)。

（二）靈活設(shè)計(jì)并購(gòu)重組策略

同一個(gè)并購(gòu)重組標(biāo)的，不同的并購(gòu)重組交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)可能會(huì)影響最終的成功率。并購(gòu)重組過(guò)程中，涉及到上市公司、上市公司股東、上市公司控股股東、并購(gòu)標(biāo)的企業(yè)股東、并購(gòu)標(biāo)的企業(yè)控股股東甚至監(jiān)管機(jī)構(gòu)的多方博弈，優(yōu)秀的并購(gòu)重組策略將會(huì)照顧多個(gè)層面的相關(guān)者利益。例如在并購(gòu)重組時(shí)的支付方式，是股份支付還是現(xiàn)金支付，利潤(rùn)承諾的方式，利潤(rùn)補(bǔ)償?shù)姆绞降?，?duì)并購(gòu)重組的成功率都有很大影響。

（三）選擇優(yōu)秀的服務(wù)機(jī)構(gòu)

在我國(guó)資本市場(chǎng)中，優(yōu)秀的券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所及律師事務(wù)所具備豐富的并購(gòu)重組經(jīng)驗(yàn)，尤其是頭部服務(wù)機(jī)構(gòu)，在服務(wù)團(tuán)隊(duì)人員素質(zhì)、與監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通能力、過(guò)往積累的并購(gòu)重組案例等方面都具備大的優(yōu)勢(shì)。上市公司在并購(gòu)重組時(shí)，盡量選擇頭部的服務(wù)機(jī)構(gòu)，同時(shí)也兼顧服務(wù)機(jī)構(gòu)在上市公司所在區(qū)域的服務(wù)能力。

（四）做好溝通協(xié)調(diào)工作

上市公司并購(gòu)重組過(guò)程中，除了監(jiān)管機(jī)構(gòu)外，還涉及到其他的主管部門(mén)，上市公司盡早籌劃，安排專(zhuān)門(mén)團(tuán)隊(duì)，進(jìn)行溝通協(xié)調(diào)，能有力地促進(jìn)并購(gòu)重組速度。在本文觀(guān)察到案例中，有的并購(gòu)重組從拿到監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)文件到資產(chǎn)過(guò)戶(hù)，時(shí)間都非?？?，體現(xiàn)了上市公司并購(gòu)重組的業(yè)務(wù)水平。